科威尔三季度点评

1. 盈利拐点已确认
单季扣非净利+105%，毛利率连续三个季度抬升（30.4%→44.4%），价格战结束、降价“钝刀”不再，公司进入“以价补量”的新阶段。

2. 传统业务不再是“拖油瓶”，而是现金牛
光储、车规测试订单 1~4 月同比+20~30%，份额继续向龙头集中。行业产能出清后，价格企稳，明年大概率迎来“量价齐升”的戴维斯双击。

3. AI服务器电源测试=二次创业
这是市场愿意给估值的核心期权。
- 赛道空间：200→500 亿元（2027e），复合增速~28%。
- 竞争格局：台系 Chroma 一家独大，国产唯一全面替代标的，稀缺性溢价显著。
- 盈利质量：毛利率 60%+，远高于传统 35~40%，一旦收入占比过 30%，公司整体 ROE 将跳升两个台阶。
- 订单节奏：Q4 开始批量交付，2026 年有望贡献 3~4 亿元收入、1 亿元+利润，相当于再造 0.5 个科威尔。

4. 氢能、功率半导体、固态电池等“彩蛋”仍在牌桌
8000~9000 万元氢能订单趴在账上，行业只要边际回暖，就能直接兑现；功率半导体去库存结束，国产 Fab 扩产带来持续拉货；固态/低空/机器人测试一旦放量，公司平台化技术可快速复制。

估值怎么拍？
- 传统业务：2026E 净利 1.8~2.0 亿元，给 25×PE（行业复苏+格局优化），对应 45~50 亿元市值。
- AI 测试：2026E 净利 1.0~1.2 亿元，给 40×PE（高壁垒+国产替代+稀缺性），对应 40~45 亿元市值。
- 氢能/固态/低空等期权：0~15 亿元市值弹性。
合计 2026E 合理市值 85~110 亿元，较当前仍有 60~100% 空间。若 AI 服务器测试渗透超预期或氢能政策点火，情绪上修到 120~130 亿元亦不难。

一句话总结：传统业务底部右侧+AI 测试 0→1 爆发，科威尔同时握有“业绩安全垫”和“估值火箭弹”，现阶段仍是赔率>概率的阶段，适合作为“强β中的硬α”核心仓位。