书院的朋友们，晚上好。这周旗下三家子公司发布了三季报，我前面已经陆续做过一些点评，书院里很多朋友也有比较详细的分享，我就不一一摆数据了，只聊聊一些相对重要的看法。

首先说茅台。

年初我对比较乐观，大家可能还记得我年初说过，如果管理层愿意，是有条件去挑战千亿净利的。

从而在“十四五”结束这个关键节点，为张董完整的第一年任期贴金。突破千亿,其实只需要在原定9%的增长计划上再多拔高六七个点，对应多确认大约100亿~120亿之间的收入，就足够突破了。这是我年初比较乐观的判断。

现实可以说给了本胖狠狠的一拳，不仅市场整体消费环境大幅受挫，连董事长也换人了(推测前董事长张德芹大概率是凶多吉少)。千亿根本就不在考虑范围了，现在大家关心的是9%增长目标是否需要下调，会下调多少。

三季度同比增长只有0.5%，但已经是所有白酒企业中表现最好的了，而且是茅台经营史上最好的一个三季度:单独一个季度归普净利192亿，超过2015年全年的155亿，2016年全年的167亿。

正如昨天发帖所说，沪深港三地白酒上市公司里，茅台一家公司三季度实现的收入和其他所有白酒企业实现的总收入相当，而其他所有白酒企业加总起来的归普净利还不到90亿。茅台完全是断崖式领先。

只是，茅台的强大“印钞能力”，也仅限于茅台酒本身，并不是所有。三季报暴露出来最明显的问题，就是系列酒的降幅非常大。系列酒本身的成长速度确实非常高，从2015年不到10亿销售额，一路飙升到去年的247亿，9年25倍，年化增速43%，太惊人了。但很显然，在市场不景气的时候，系列酒的品牌力和忠实消费者还远远无法和茅台酒相比。

实际上，系列酒的真实情况可能比报表显示数据要糟糕的多。公司在前三季度已经大量放松了系列酒的付款政策，开始接受经销商的承兑汇票。三季报中，承兑汇票已经达到了52亿。此外，系列酒还在不断扩招经销商经销商群体的扩张也带来了部分短期增长，或多或少地掩盖了时候的下滑。

当然，茅台酒本身也有部分压力，主要集中在非标茅台上。所谓非标茅台，可以简单理解为53°飞天茅台之外的其他茅台产品,包括茅台年份酒、精品茅台、生肖酒、低度茅台，以及高尔夫等衍生产品。这些产品由于舆论关注度比较小，在市场景气、经济环境较好时，出厂价和直营价格更接近零售价格，保留的价差相比飞天普茅而言要小的多……（节选）

另一家白酒子公司古井贡B的情况要惨的多。我们将单季数据放在这里就会发现，其实古井此刻的问题，很可能在2022年里就已经埋下了。

古井单季营收看绿色框的那部分，在全国到处都闭门不出的时候，古井依然实现了高速增长，我们当时在书房的文章里，多次怀疑过这家伙好的不像真的，很可能是通过渠道压货实现的。

那时候，无论是古井旗下黄鹤楼所在的武汉，还是古井主要销售区域安徽及其周边，基本上都是严格执行上“封”的，消费场景几乎清零。然后，他们那时销售几乎没有受到影响。

这种压货能持续多久?各种猜测都有。但不仅投资者，包括企业经营者也很难预测出来因为我们很难猜测到未来的消费市场是增长还是下滑。

现在回看，那几年的压货，很可能与的股权激励相关，短期业绩对于有可能拿到股权激励的管理层和核心员工来说，都太重要了。导致他们有压货的冲动。

今天早上，老忘写过一个关于压货的文章，说铁打的厂家，流水的经销商。我今年压你货，如果你接不动了，可能就把你淘汰掉，然后再找别的经销商去压货。

对于业务员来说，这样做能直接带来当年的收益，是属于“一鸟在手”的现实利益。至于明年市场会怎么样，大部分业务员甚至不知道自己明年还会不会在这家公司干、还会不会在这个城市干，甚至还会不会在这个行业干。因此，他们的侧重点就在眼前业绩上，压货是不可避免的。

我记得我还写过一种观点说，能把货压给经销商，占住经销商的资金和库房，也是各家企业竞争力的一种展现。

今年，终端消费市场的集中重挫，大概迫使各家企业的压货行为到了渠道的承受力上限了，终于到了该清理和爆发的时候了。（节选）

回看了一下今年自己的组合，无资金出入，全部为分红再买入。

总交易金额不到实盘组合的2%，其中大部分给了古井B，买入价格介于106~120之间，相比此刻98.2的价格，属于“套牢”;其他给了茅台(单次零头不足1手的才给了小分)，买入价格在1414~1449之间，针对此刻1430的价格，也算是“套牢”

但我套用2018年10月12日，和2021年8月7日都写过的那句话，在这里也白屏黑字的写下来:

三五年内，古井B和茅台股价一定有比2025年11月1日高百分之三五十的时候，这是近于100%确定的事。

最后看分众。

分众的三季报的增长也是个位数，无论是营收还是净利润增长，都是6%出头。但看一下这张表，会发现一个很有意思的事情:分众这个三季度是有史以来最强的一个三季度。很出乎意料吧!从分众回A股上市到现在整整10年了，这是10年里最强的一个三季报，赚得最多。

然后你看图表，会发现分众就两拨时间表现不好，一波是2022年那三个特殊的季度(你我都知道那三个季度发生了什么);一波是2019年到2020一季度，和新潮打价格战抢规模的时候。2022年那三个季度我们跳过不说，当江南春结束和新潮抢地盘之后，分众的经营数据几乎就是展示了一台确定的印钞机。

所以，你看，今年年内分了去年的年度分红，分了中期分红，现在又推出一个三季报分红，我们也正好沾光:我只持有约12%出头的分众，但今年已经拿到的现金分红金额是四家公司里最多的。

Roe很高，利润含金量很高，维持盈利不需要新增资本，大比例分红，这让分众变得像巴菲特最津津乐道的喜诗糖果:公司经营也不需要什么资本，我赚到钱都交给你，你自己爱怎么弄怎么弄。我们就在这里沾光扮演“小巴菲特”的角色。分众只要守住现有的电梯业务(当下这个“高质量上行”的经济期，躺平守业比积极进取靠谱)，不断深挖潜力，把现有企业的品牌广告做起来，甚至可以尝试品效联合的广告。这块的需求一直存在，而供应基本只有我一家，所以把这部分利润稳稳地抓住手上，每年的利润回馈股东，够了。今年即使四季度无增长，全年大概就是五十二三亿。算一下，将十年平均利润大概是46亿套进公式，合理估值，买点、卖点，清清楚楚、舒舒服服。只要不为当下合理估值范围内的股价短期波动所诱惑，这就是一个轻轻松松印钞的主儿。

至于腾讯，这周没有什么特殊消息，基本上都是几个游戏大杀四方的新闻，我们跳过。

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