长春高新（000661）：扣非净利润增长77％ 关注公司研发投入逐步兑现

　　类别：公司 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：熊超逸 日期：2020-03-28

　　投资要点：

　　2019 年公司收入增长37%，扣非净利润增长77%，符合市场预期。公司2019 年实现营业收入73.74 亿元，同比增长37.19%，实现归母净利润17.75 亿元，同比增长76.36%（剔除公司收购金赛药业少数股东股权影响，同口径下增长65.8%），扣非归母净利润17.76 亿元，同比增长77.4%。制药板块收入64.03 亿元，同比增长34.78%，房地产板块收入9.57 亿元，同比增长58.04%，整体符合市场预期。

　　金赛药业持续快速增长，19 年11 月份完成收购金赛药业29.5%股权。2019 年，公司核心子公司金赛药业业绩高增，全年实现营业收入48.22 亿元（+50.87%），净利润19.76亿元（+75.08%），净利润率高达40.98%（+5.56pp）。2019 年11 月份公司实施完成收购金赛药业29.5%股权，持股比例由70%提升至99.5%，进一步增厚金赛贡献净利润贡献。金赛药业生长激素具备品牌和市场优势，市占率稳固。我们测算中国适用生长激素治疗的患者人数约200 万人，对应千亿市场规模，当前渗透率仅为5%。金赛药业“水针+粉针+长效”的产品组合具备竞争优势，预计将继续处于高增通道。

　　公司研发逐步兑现，长期增长可期。金赛药业正持续进行生长激素和促卵泡激素新适应症拓展，有望以此进一步打开增长天花板；另一子公司百克生物冻干鼻喷流感减毒活疫苗今年2 月获批，同时带状疱疹减毒活疫苗进入Ⅲ期临床阶段，吸附无细胞百白破（三组分）联合疫苗也于今年3 月获得临床批件；除此之外，公司利多卡因透皮贴剂预计2020 年美国上市，长期战略布局的还有金妥昔单抗、双特异性抗体、微球等。2020 年起公司研发投入逐渐进入兑现期，看好公司长期增长。2019 年公司毛利率为85.2%，与2018 年持平。收入高增下公司费用率呈下降趋势：销售费用率34.2%（减少4.8pp），管理费用率6.2%（减少0.3pp），研发费用率5.0%（减少1.1pp）。经营性现金流净额19.35 亿元，同比增长119%。

　　增长确定性强，维持买入评级。新冠肺炎疫情对Q1 新患开发和业绩可能会有一定影响，但疫情后有望迅速反弹，全年增长逻辑不变，同时考虑到金赛药业持股比例提升，我们上调公司2020 和2021 年盈利预测，并首次给出2022 年盈利预测：预计2020-2022 年公司归母净利润分别为28.06 亿元（原为18.89 亿元，对应少数股权收购后25.56 亿元）、36.32 亿元（原为24.07 亿元，对应少数股权收购后34.03 亿元）和45.06 亿元。EPS 分别为13.87 元，17.95 元和22.27 元（暂不考虑资本公积金转增股本），对应市盈率37倍、29 倍、23 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：新患者人数下降风险；竞争加剧风险；新产品上市和推广不及预期风险