（来源：研报虎）

事件：

　　公司发布2025年半年报，2025H1实现营业收入24.81亿元，同比增长48%；实现归母净利润3.21亿元，同比增长5.42%；实现扣非归母净利润2.96亿元，同比增长6.45%。根据计算，2025Q2实现营业收入13.14亿元，同比降低1.95%；实现归母净利润1.68亿元，同比增长0.16%；实现扣非归母净利润1.55亿元，同比增长0.91%。

本部表现稳定，武陵酒表现较优

　　1)分价格带看，25Q2100元以上/100元以下酒类营收分别为6.56/6.52亿元，分别同比变化-9.69%/+7.84%，高端产品动销节奏放缓，中低档酒凭借渠道下沉和终端覆盖强化，有效对冲高档酒的下滑压力，产品结构呈现“中低档补位”特征。2)分品牌看，25H1老白干/文王/武陵/孔府家/乾隆醉营收分别为12.77/2.40/5.26/0.93/3.63亿元，老白干+武陵酒成为核心引擎，分别同比增长1.97%/7.01%；文王/孔府家分别同比变化-20.49%/+0.92%，孔府家基本稳住区域基本盘，文王贡酒营收有所下滑。3)分渠道看，25Q2经销商模式/直销(含团购、线上销售)营收分别为12.15/0.93亿元，分别同比变化+12.68%/-2.68%。经销商模式仍占主力，团购渠道对客户的触达能力持续增强。

费用率整体下降，盈利韧性显现

　　25H1公司毛利率为67.97%，同比变化+2.12pct，销售费用率/管理费用率分别同比降低0.71pct/0.10pct，公司降本增效活动成果斐然。25Q2公司费用投放持续优化，销售费用率/管理费用率分别同比降低2.56pct/0.23pct，净利润率同比提升0.27pct。短期来看白酒行业处于调整期，但从长期看，公司核心优势仍存：1)河北大本营市场根基稳固，消费基础扎实。2)武陵品牌在湖南市场增长势头较好。3)降本增效将持续支撑盈利韧性。

投资建议：

　　我们预计公司2025年-2027年的收入增速分别为-1.2%、3.6%、6.2%，净利润的增速分别为1.2%、7.3%、10.5%。参考可比公司25年平均估值(见附表)，给予买入-A投资评级，对应25年24.47x，6个月目标价21.31元。

　　风险提示：行业竞争加剧，新品推广不及预期，消费场景缺失风险。