（来源：中原证券研究所）
投资要点：
行情回顾与估值表现：2025年8月18日-9月26日之间，传媒板块上涨11.76%，同期创业板、沪深300、上证指数分别上涨24.36%、8.27%、3.55%，传媒板块跑输创业板指12.60pct，跑赢沪深300和上证指数3.48pct和8.21pct。
子板块中游戏板块上涨28.36%，互联网影音视频板块上涨39.87%，影视板块上涨6.36%，广告营销板块上涨3.29%，出版板块下跌2.19%。
8月18日-9月26日，板块141只个股中55只上涨，1只持平，85只下跌。涨幅最高的有ST华通、巨人网络、芒果超媒、吉比特、星辉娱乐、恺英网络、博纳影业、利欧股份、欢瑞世纪、三七互娱；跌幅最高的有紫天退、游族网络、ST华扬、福石控股、山东出版、无线传媒、三六五网、浙文互联、上海电影、汤姆猫。
截至2025年9月26日，传媒板块PE（ttm，整体法，剔除负值）为32.72倍，2022年以来板块平均市盈率23.70倍，中位数23.32倍，最大值35.98倍，最小值16.46倍，当前PE历史分位为96.90%。
投资建议：传媒板块半年度报告发布完毕，2025H1板块营业规模创新高，利润增长显著。子板块业绩分化，游戏板块展现较好的业绩成长性；影视板块上半年业绩增长显著，但主要依赖Q1拉动，Q2业绩承压；出版板块营收受教辅征订方式变化以及大众图书市场需求收缩影响出现下滑，但利润端受税收政策影响出现明显的增加；广告营销板块收入稳健增长，但利润端受个股的非经常性损益变化的影响较大。我们持续看好游戏、出版、IP衍生品等子板块方向。
游戏：基本面与政策面共振，AI有望提振估值。目前游戏行业的市场景气度高，用户ARPU值提升带动市场规模稳健增长，《关于扩大服务消费的若干政策措施》《关于大力发展数字消费共创数字时代美好生活的指导意见》等政策利好产业发展。上市公司层面，A股游戏板块营业收入同比增长近24%，归母净利润同比增长近75%，营收和利润的增长显著且创历史同期新高，费用率下降，利润率提升显著。游戏公司产品周期对业绩有较强的带动且在长线趋势下业绩具有持续性。此外AI多模态功能对游戏公司降本增效贡献显著，行业整体的研发费用率由2024H1的11.02%下滑至9.01%，作为AI核心的应用场景之一，未来游戏产品的玩法还有较多的创新空间，带来盈利和估值的双重提升。建议关注游戏公司的产品周期、业绩表现以及新产品储备进展。
IP衍生品：文化新消费市场崛起。在国内从物质稀缺走向精神丰裕的时代发展历程中，社会主要消费群体代际变化，“90后”“Z世代”“00后”逐渐成为社会核心消费群体并形成与上一代不同的消费理念，情绪消费+社交货币+收藏爱好三重因素驱动消费者消费与复购，带动市场需求持续增长。同时IP授权商业化体系的成熟以及国内制造业供应链成本及稳定性优势叠加互联网传播对IP影响力的放大，将带动IP衍生品市场供需两旺。目前已经有多家内容型公司开始转型或探索IP衍生品业务，优化营收结构、提升盈利能力。
出版：教材教辅需求稳固，高股息标的长期收益优异。出版板块整体业绩平稳，盈利质量好，估值低。建议关注低估值、高分红、高股息的国有出版公司，通过高股息和低波动带来长期稳定收益，部分公司近三年平均股息率可达5%以上，具有防御性配置价值。此外，多家国有出版公司正在推进基于AI等技术的数字化转型，探索新业态的可能性，改善业绩弹性。
影视：Q3需求边际回升。虽然Q2电影市场表现低迷，影视板块业绩承压。但随着暑期档需求释放，Q3边际回暖，2025暑期档同比2024暑期档票房有小幅提升，9月票房延续增长。10月国庆档将至，目前影片阵容也较为丰富，有望继续带动观影需求的回升。部分影视内容公司探索基于自有IP的衍生品业务，摆脱对内容票房的单一依赖，拓宽内容的商业化路径，降低业绩波动风险。此外，“广电21条”对于影视剧内容创作、内容引进、制播模式的监管政策的改善能够进一步优化国产影视内容的吸引力，优化影视剧公司盈利能力。
建议关注：恺英网络、完美世界、三七互娱、吉比特、中原传媒、万达电影、光线传媒、分众传媒、芒果超媒。
风险提示：政策效果不及预期；市场竞争加剧；内容产品质量不及预期；AI技术进展及应用效果不及预期；部分领域监管政策变化。
1. 投资建议
传媒板块半年度报告发布完毕，2025H1板块营业规模创新高，利润增长显著。子板块业绩分化，游戏板块展现较好的业绩成长性；影视板块上半年业绩增长显著，但主要依赖Q1拉动，Q2业绩承压；出版板块营收受教辅征订方式变化以及大众图书市场需求收缩影响出现下滑，但利润端受税收政策影响出现明显的增加；广告营销板块收入稳健增长，但利润端受个股的非经常性损益变化的影响较大。我们持续看好游戏、出版、IP衍生品等子板块方向。
游戏：基本面与政策面共振，AI有望提振估值。目前游戏行业的市场景气度高，用户ARPU值提升带动市场规模稳健增长，《关于扩大服务消费的若干政策措施》《关于大力发展数字消费共创数字时代美好生活的指导意见》等政策利好产业发展。上市公司层面，A股游戏板块营业收入同比增长近24%，归母净利润同比增长近75%，营收和利润的增长显著且创历史同期新高，费用率下降，利润率提升显著。游戏公司产品周期对业绩有较强的带动且在长线趋势下业绩具有持续性。此外AI多模态功能对游戏公司降本增效贡献显著，行业整体的研发费用率由2024H1的11.02%下滑至9.01%，作为AI核心的应用场景之一，未来游戏产品的玩法还有较多的创新空间，带来盈利和估值的双重提升。建议关注游戏公司的产品周期、业绩表现以及新产品储备进展。
IP衍生品：文化新消费市场崛起。在国内从物质稀缺走向精神丰裕的时代发展历程中，社会主要消费群体代际变化，“90后”“Z世代”“00后”逐渐成为社会核心消费群体并形成与上一代不同的消费理念，情绪消费+社交货币+收藏爱好三重因素驱动消费者消费与复购，带动市场需求持续增长。同时IP授权商业化体系的成熟以及国内制造业供应链成本及稳定性优势叠加互联网传播对IP影响力的放大，将带动IP衍生品市场供需两旺。目前已经有多家内容型公司开始转型或探索IP衍生品业务，优化营收结构、提升盈利能力。
出版：教材教辅需求稳固，高股息标的长期收益优异。出版板块整体业绩平稳，盈利质量好，估值低。建议关注低估值、高分红、高股息的国有出版公司，通过高股息和低波动带来长期稳定收益，部分公司近三年平均股息率可达5%以上，具有防御性配置价值。此外，多家国有出版公司正在推进基于AI等技术的数字化转型，探索新业态的可能性，改善业绩弹性。
影视：Q3需求边际回升。虽然Q2电影市场表现低迷，影视板块业绩承压。但随着暑期档需求释放，Q3边际回暖，2025暑期档同比2024暑期档票房有小幅提升，9月票房延续增长。10月国庆档将至，目前影片阵容也较为丰富，有望继续带动观影需求的回升。部分影视内容公司探索基于自有IP的衍生品业务，摆脱对内容票房的单一依赖，拓宽内容的商业化路径，降低业绩波动风险。此外，“广电21条”对于影视剧内容创作、内容引进、制播模式的监管政策的改善能够进一步优化国产影视内容的吸引力，优化影视剧公司盈利能力。
建议关注：恺英网络、完美世界、三七互娱、吉比特、中原传媒、万达电影、光线传媒、分众传媒、芒果超媒。
2. 行情回顾
2.1. 行情回顾
2025年8月18日-9月26日之间，传媒板块上涨11.76%，同期创业板、沪深300、上证指数分别上涨24.36%、8.27%、3.55%，传媒板块跑输创业板指12.60pct，跑赢沪深300和上证指数3.48pct和8.21pct。
子板块中游戏板块上涨28.36%，互联网影音视频板块上涨39.87%，影视板块上涨6.36%，广告营销板块上涨3.29%，出版板块下跌2.19%。
8月18日-9月26日，板块141只个股中55只上涨，1只持平，85只下跌。涨幅最高的有ST华通、巨人网络、芒果超媒、吉比特、星辉娱乐、恺英网络、博纳影业、利欧股份、欢瑞世纪、三七互娱；跌幅最高的有紫天退、游族网络、ST华扬、福石控股、山东出版、无线传媒、三六五网、浙文互联、上海电影、汤姆猫。
2.2. 估值水平
截至2025年9月26日，传媒板块PE（ttm，整体法，剔除负值）为32.72倍，2022年以来板块平均市盈率23.70倍，中位数23.32倍，最大值35.98倍，最小值16.46倍，当前PE历史分位为96.90%。
3. 行业要闻
国务院日前印发《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》。《意见》坚持以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，完整准确全面贯彻新发展理念，坚持以人民为中心的发展思想，充分发挥我国数据资源丰富、产业体系完备、应用场景广阔等优势，强化前瞻谋划、系统布局、分业施策、开放共享、安全可控，以科技、产业、消费、民生、治理、全球合作等领域为重点，深入实施“人工智能+”行动，涌现一批新基础设施、新技术体系、新产业生态、新就业岗位等，加快培育发展新质生产力，使全体人民共享人工智能发展成果，更好服务中国式现代化建设。（新华社）
财联社9月2日电，上海市经济信息化委发布关于贯彻落实国家“人工智能+”行动 组织开展2025年度上海市“人工智能+”行动项目申报工作的通知，聚焦落实国家“人工智能+”行动，以促进产业高质量发展为导向，推进人工智能与科学技术、产业发展、消费提质、民生福祉、治理能力等重点领域深入融合，重点提升模型基础、语料服务、算力供给、行业公共服务等能力。到2027年底，打造不少于10个产业创新公共服务平台，推动不少于100项核心技术突破，建设不少于200个具有标杆性的示范应用项目。其中包括具身智能机器人示范应用。支持具身智能机器人在物流装配、工业制造、商业零售、医疗康养、家政服务等重点领域打造应用示范标杆场景，落地创新场景应用。（科创板日报）
9月8日，国家广播电视总局网络视听节目管理司再度发布管理提示，针对近期出现的动画微短剧无序传播问题，要求进行纠正和规范。2024年年底以来，一股名为“动画微短剧”的新兴内容形态以惊人速度崛起，成为网络视听领域的新增长极。这些时长短、内容丰富的视听作品，不仅拓展了微短剧的创作边界，更成为生成式人工智能等新技术赋能内容创作的重要“试验田”。然而，在其爆发式增长的背后，无序传播、价值观偏差等问题逐渐浮现，如何平衡创新与规范成为行业面临的重要课题。管理提示强调，动画微短剧无序传播问题较为普遍，导致一些过去已在真人微短剧中得到有效纠治的价值观偏差等问题开始在动画微短剧中出现，亟需予以纠正和规范。（南方网）
韩国文化体育观光部于9月5日正式公布了2026年度预算案，游戏产业相关预算获得1123亿韩元，较2025年的1016亿韩元增加了107亿韩元，增幅约10.5%，成为近年来韩国政府对游戏领域最大力度的投入之一。（游侠网）
据商务部9月16日消息，近日，商务部等9部门联合印发《关于扩大服务消费的若干政策措施》。《政策措施》全面贯彻落实党中央、国务院决策部署，更大力度提振消费、扩大内需，促进民生改善和消费转型升级，积极培育服务消费新的增长点，为推动经济高质量发展提供有力支撑。《政策措施》提出5方面19条具体任务措施。一是培育服务消费促进平台，实施服务消费提质惠民行动，开展“服务消费季”活动，打造服务消费热点。开展消费新业态新模式新场景建设，促进商旅文体健融合发展；二是丰富高品质服务供给，提升文化娱乐、体育、家政、养老、托育等服务供给水平，扩大服务业高水平对外开放；三是激发服务消费新增量，吸引更多境外人员入境消费，扩展数字服务消费；四是加强财政金融支持，统筹利用中央预算内投资、地方政府专项债券等各类资金渠道支持服务设施建设，加大服务消费信贷支持力度，实施服务业经营主体贷款贴息，激发服务消费市场活力；五是健全统计监测制度，优化服务消费统计方法，创新开展服务消费监测分析。（证券日报）
财联社9月24日电，近日，商务部等8部门联合印发《关于大力发展数字消费共创数字时代美好生活的指导意见》。《指导意见》全面贯彻落实党中央、国务院决策部署，发挥超大规模市场优势，扩大数字消费多元化供给，创新和丰富数字消费场景，促进数字消费更高水平供需动态平衡，激发和增强社会经济活力，共创数字时代美好生活。《指导意见》聚焦供需两侧协同发力，从4方面提出14项任务举措。（财联社）
9月游戏版号出炉，145款国产游戏、11款进口游戏，共计156款游戏获批，是年内第三次单月版号发放数量超过150个。涉及上市公司相关产品主要有：冰川网络《点兵布阵》；恺英网络《黑猫警长：守护》；三七互娱《无尽黑夜》；巨人网络《热血王朝：篮球》等。（财联社）
4. 行业月度数据
4.1. 电影市场
2025年8月，国内电影市场票房59.91亿元，同比增加48.59%，环比增加47.31%；观影人次1.65亿，同比增加66.67%，环比增加52.78%；平均票价36.31，同比下滑10.85%，环比下滑3.58%；放映场次1305.6万场，同比增加0.52%，环比减少0.61%；整体上座率10.2%，同比提升4.0pct，环比提升3.5pct。
2025年1-8月国内电影市场总票房392.90亿元，同比增加17.94%，观影人次9.14亿，同比增加17.18%。
2025年8月票房排名前三的影片分别是《南京照相馆》《浪浪山小妖怪》《捕风追影》，单月票房分别为19.84亿元、14.39亿元、8.79亿元，票房占比分别为33.1%、24.0%、14.6%，排片占比分别为25.3%、20.7%、13.0%。
2025年8月，珠海横琴万达电影院线票房8.44亿元，市场占有率15.76%，环比下滑1.06pct；中影电影院线票房5.93亿元，市场占有率11.07%，环比下滑0.18pct；深圳市中影南方电影新干线票房5.08亿元，市场占有率9.49%，同比提升0.11pct。
2025年8月，万达影投票房7.44亿元，市场占有率13.89%，环比下滑1.16pct；横店影投票房1.96亿元，市场占有率3.66%，环比提升0.10pct；星轶影投票房1.43亿元，市场占有率2.67%，同比提升0.04pct。
4.2. 影视剧市场
根据灯塔专业版统计的2025年8月全网正片播放量，电视剧排名前五的分别是《生万物》《锦月如歌》《利剑·玫瑰》《扫毒风暴》《深情眼》；网剧排名前五的分别是《凡人修仙传》《朝雪录》《定风波》《献鱼》《子夜归》。
4.3. 综艺节目市场
根据灯塔专业版统计的2025年8月全网正片播放市占率，电视综艺排名前五的分别是《麻花特开心 第二季》《你好，星期六 2025》《花儿与少年·同心季》《一饭封神》《中餐厅 第九季》；网络综艺排名前五的分别是《披荆斩棘2025》《地球超新鲜》《心动的信号 第七季》《喜剧之王单口季 第二季》《脱口秀和TA的朋友们 第二季》。
4.4. 游戏市场
根据伽马数据发布《2025年8月中国游戏产业月度报告》显示，2025年8月，国内游戏市场实际销售收入292.63亿元，环比增长0.61%，同比下降13.01%；客户端游戏市场收入65.63亿元，环比下降1.11%，同比增长17.59%，双端互通次新产品带来增长；移动游戏市场收入215.41亿元，环比增长0.85%，同比下降4.25%，《无畏契约：源能行动》《我的花园世界》等新品带动市场新增超2亿元流水；自主研发游戏海外市场实际销售收入16.8亿美元，环比下降0.79%，同比下降10.66%。
2025年1-8月国内游戏市场销售收入2263.47亿元，同比增长8.45%；移动游戏市场销售收入1682.20亿元，同比增长11.27%；客户端游戏市场销售收入486.03亿元，同比增长7.91%，自主研发游戏海外实际销售收入128.74亿美元，同比增长7.10%。
2025年9月共发放国产游戏版号145款，环比减少21款，同比增加36款；发放进口游戏版号11款，环比增加4款，同比增加11款。2025年1-9月共发放国产游戏版号1195款，同比增加236款，发放进口游戏版号80款，同比增加4款。
根据SensorTower数据显示，2025年8月中国手游收入TOP30中，《Whiteout Survival》《Kingshot》《Gossip Harbor: Merge& Story》《PUBG MOBILE》《Last Z：Survival Shooter》排名前五。
2025年8月共32个中国厂商入围全球手游发行商收入榜TOP100，合计吸金20.4亿美元，占同期全球TOP100手游发行商收入35.1%。腾讯、点点互动、网易、柠檬微趣和Florere Game占据中国手游发行商收入榜前5名。
根据七麦数据统计的2025年9月26日iOS畅销榜游戏排行中，《王者荣耀》《地下城与勇士：起源》《恋与深空》《三角洲行动》《和平精英》排名前五。iOS免费榜中，《异星之地》《植物大战僵尸3》《伊瑟》《三角洲行动》《无畏契约：源能行动》排名前五。
5. 豫股专栏
5.1. 河南省传媒上市公司走势与公告
中原传媒（000719）2025年8月18日-9月26日之间下跌10.12%，跑输同期创业板指34.48pct，跑输同期沪深300指数18.40pct，跑输上证指数13.67pct。
公司2025年8月28日发布2025年半年度报告。2025H1公司实现营业收入45.75亿元，同比增加1.00%，归母净利润5.32亿元，同比增加50.39%，扣非后归母净利润5.28亿元，同比增加54.82%。2025Q2营业收入26.59亿元，同比增加0.97%，环比增加38.76%，归母净利润4.22亿元，同比增加31.51%，环比增加283.55%，扣非后归母净利润4.24亿元，同比增加36.34%，环比增加305.94%。
5.2. 河南省传媒产业要闻
4月7日，大河财立方记者从河南省统计局获悉，根据第五次全国经济普查结果，经国家统计局最终核实认定，2023年全省文化及相关产业增加值为2711.86亿元，占地区生产总值（GDP）的比重为4.47%。分行业看，2023年，文化服务业增加值为1851.76亿元，占文化及相关产业增加值的比重为68.3%；文化制造业增加值为539.16亿元，占比为19.9%；文化批发和零售业增加值为320.94亿元，占比为11.8%。分领域看，2023年，文化核心领域增加值为1847.44亿元，占文化及相关产业增加值的比重为68.1%；文化相关领域增加值为864.42亿元，占比为31.9%。（大河财立方）
6月20日，2025河南省文化旅游发展大会新闻发布会在郑州举行。省文旅厅厅长黄东升、市长吴海燕出席并致发布词。 黄东升说，省委、省政府定于6月26日至27日在开封市召开河南省文化旅游发展大会。会议采取“工作会议+宣传推介+产业招商+项目观摩+配套活动”的方式举行，将召开2025全省文化旅游发展大会工作会议、举办“行走河南·读懂中国”文旅消费季启动仪式、现场观摩开封市文旅发展成果、召开全省文化旅游投融资大会，并组织国际旅行商踩线活动、“宋画里的山河人间”主题展等系列配套活动。大会体现高站位、汇聚新动能，以学习贯彻习近平文化思想和习近平总书记考察河南重要讲话精神为指引，纵深推进文旅文创融合发展，加快文化旅游资源大省向文化旅游强省跨越；体现高质量、赋能新格局，努力在构建文化旅游“两翼齐飞”和支柱产业、民生产业、幸福产业“三业并举”新格局上全面发力；体现高效益、塑造新形象，为烘热暑期文旅市场再加一把力。（开封日报）
6. 风险提示
政策效果不及预期；市场竞争加剧；内容产品质量不及预期；AI技术进展及应用效果不及预期；部分领域监管政策变化。
证券分析师承诺：
本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格，本人任职符合监管机构相关合规要求。本人基于认真审慎的职业态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑，独立、客观的制作本报告。本报告准确的反映了本人的研究观点，本人对报告内容和观点负责，保证报告信息来源合法合规。
重要声明：
