（来源：财通证券研究）

摘 要

二十届四中全会通告发布，纯债和含权资产如何展望？

对于纯债，无论是历史还是当下，市场交易重心并未放在会议本身，近期还是围绕中美、监管、货币政策预期等因素进行交易，我们建议继续保持多头思维。从会议本身来看，高层对于经济远期发展的方向并未发生改变，高质量发展、统筹发展和安全等依旧是主题，短期内高层对完成年内经济目标有较强诉求，托底政策已经陆续出台，后续关键是有没有超预期的财政地产增量政策，以及能否推动信用扩张，在没有显著的积极变化之前，我们认为债市依旧可以积极参与；远期目标实现有一定难度，但未来仍需“走一步看一步”。

对于权益市场，过去两届五中全会后股市均有上涨，虽然本次会议中提及的结构性方向与十九届五中全会基本一致，其中细节表述仍有增量，尤其是科技、消费、海洋/航空航天等方向。

总量层面的五个关注点：第一，对经济发展定调仍是“统筹发展和安全”、“高质量发展”。重申“以经济建设为中心”的基本路线，旨在稳定预期和凝聚共识，而新时代背景下，“安全”和“高质量发展”也不可忽视。第二，经济社会发展主要目标整体延续了2035年远期规划的要求“达到中等发达国家水平”，并没有新增定量目标。第三，持之以恒从严治党。第四，年内要“坚决”完成全年目标，意味着稳增长诉求较强，四季度经济有望托底，对应实际GDP增速4.5%左右。第五，从本次公报的12个专题看，总体方向与十九届五中全会差异不大，其中将现代化产业体系、对外开放、社会服务的顺序提前。

关注科技、消费、海洋/航空航天等方向新内容。（1）本次会议明确科技“十五五”主线地位，强调自主，建议关注半导体、AI、高端设备等自主可控方向，量子技术、类脑智能、核聚变等“未来产业”方向的相关标的；（2）内需方面，本次会议先提需求，“新需求引领新供给”，同时强调大力提振消费，消费提振新举措值得期待，建议关注美护、传媒、新零售、宠物消费、智能消费电子等“新消费”领域相关标的；（3）本次会议新增“加强海洋开发利用保护”、“航天强国”等表述，关注深海经济、海上风电、船舶制造、航空装备、商用航天等领域相关标的。

风险提示：流动性变化超预期，货币政策超预期，经济表现超预期

报告目录

2025年10月20日-23日，中国共产党第二十届中央委员会第四次全体会议（二十届四中全会）在北京召开，研究关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议。

01

总量层面的五个关注点

第一，对经济发展定调仍是“统筹发展和安全”、“高质量发展”。公报强调了“以经济建设为中心”，但同时也提到“坚持统筹发展和安全”，“以推动高质量发展为主题”，“推动经济实现质的有效提升和量的合理增长”。

重申“以经济建设为中心”的基本路线，旨在稳定预期和凝聚共识，不会轻易被外部挑战干扰，但是新时代背景下，“安全”和“高质量发展”是不可忽视的。“安全”的内涵主要包括科技安全、产业链安全、能源安全、数据安全等。“高质量发展”意味着不再简单追求高增速，而是关注发展过程中的产业体系、创新驱动、绿色低碳、区域协调等。

转型过程中经济仍需托底。十五五期间，经济增长既要从“质”的角度提升，也就是提高经济生活中科技含量、推动新质生产力的发展，同时也要关注“量”的合理增长。这要求在新动能尚未形成主要推动力时，体量更大的旧动能依旧要发挥经济增长的压舱石作用。

第二，经济社会发展主要目标整体延续了2035年远期规划的要求，并没有新增定量目标，进一步明确了“高质量发展”、“科技自立自强”的重要性。

对于GDP增速，根据我们2025年10月20日发布的报告《利率 | 二十届四中全会，需要关注什么？》，到2035年“人均国内生产总值达到中等发达国家水平”反推未来十年经济增速，按照动态发展角度，对应的2026-2035年名义GDP增速约为7.56%-8.14%，剔除GDP平减指数（按近20年均值3%）后，对应年平均实际增速约为4.5%-5.1%。

目前来看，完成目标仍有一定的难度，高通胀和汇率升值有助于完成远期规划。从通胀水平来看，此前报告我们按照近20年均值3%的GDP平减指数来测算，然而2020年以来平均GDP平减指数仅为1.2%，通胀目标仍有不小差距，后续也需要密切关注反内卷政策的持续发力。从汇率角度来看，近期在多重利好下人民币汇率总体上保持稳中有升的格局，长期来看，决定人民币长期趋势的根本在于中国经济自身的硬实力与韧性。

后续还要关注相关解读和是否会出台解释性文件。据央视新闻，中共中央将于10月24日上午10时举行新闻发布会，介绍和解读党的二十届四中全会精神。此外参考2020年11月，出台了关于《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》的说明，进一步明确了经济发展的量化目标。

第三，持之以恒从严治党。全会强调“坚持以党的自我革命引领社会革命，持之以恒推进全面从严治党”、“治国必先治党，党兴才能国强”、“推进党的作风建设常态化长效化，坚定不移开展反腐败斗争”。

第四，年内要“坚决”完成全年目标，意味着稳增长诉求较强，四季度经济有望托底，对应实际GDP增速4.5%左右。

公报中提到“强调坚决实现全年经济社会发展目标”。今年前三季度实际GDP增速分别为5.4%、5.2%、4.8%，如果按照全年5%的目标预计，四季度GDP增速为4.5%。

近期已有增量政策陆续出台，但是否会拉动信用扩张仍然存在不确定性，对债市影响也相对有限。9月29日，发改委新闻发言人宣布将推出5000亿元新型政策性金融工具规模，全部用于补充项目资本金。10月17日，财政部新闻发布表示，中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方。

第五，从本次公报的12个专题看，总体方向与十九届五中全会差异不大，只是顺序有调整。其中，现代化产业体系、对外开放、社会服务顺序提前，或许意味着更加强调实体经济增长、扩大高水平对外开放、高质量充分就业和房地产高质量发展。

02

具体分项层面，关注哪些行业&标的？

2.1

明确科技主线地位，强调自主

“十五五”经济社会发展主要目标中首先提出“高质量发展取得显著成效，科技自立自强水平大幅提高”，强化了科技在“十五五”期间的主线地位。与此同时，全会提出“全面增强自主创新能力”，“加强原始创新和关键核心技术攻关，推动科技创新和产业创新深度融合”。进一步强调科技中“自立自强”因素。我们预计“十五五”时期先进制造业、新质生产力或成为重点，建议关注半导体、AI、高端设备等自主可控方向，量子技术、类脑智能、核聚变等“未来产业”方向的相关标的。

2.2

更重视需求，大力提振消费

内需领域，不同于十九届五中全会 “以创新驱动、高质量供给引领和创造新需求”，本次会议聚焦“以新需求引领新供给，以新供给创造新需求”，需求在供给前，强调新需求对供给的引领。落在消费层面，会议强调“大力提振消费”、“坚决破除阻碍全国统一大市场建设卡点堵点”。消费提振新举措值得期待，建议关注美护、传媒、新零售、宠物消费、智能消费电子等“新消费”领域相关标的。

2.3

关注“海洋开发利用保护”、“航天强国”等新内容

相比十九届五中全会，本次会议在“区域经济布局”部分新增加“加强海洋开发利用保护”。在“建设现代化产业体系”部分增加“航天强国”与“制造强国、质量强国、交通强国、网络强国”等概念并列。近年来我国对海洋经济、航空航天等方向关注度持续提升。关注深海经济、海上风电、船舶制造、航空装备、商用航天等领域相关标的。

1、数据统计或有遗漏：由于数据收集的局限性、统计方法的差异、信息披露的不完整性或更新延迟，可能导致部分分析结果存在偏差。

2、经济表现可能超预期：经济表现可能非线性，本文跟踪的历史数据不代表对未来经济表现的判断。

3、市场走势存在不确定性：市场走势取决于经济表现、投资者行为等多方面因素，存在不确定性。