（来源：姚佩策略探索）

前言：过去一两年，华创证券研究所各行业团队对人工智能领域进行了重点深度研究，例如策略团队的科技AI系列、计算机团队的AI+专题系列、传媒团队的科技公司AI布局系列、电新团队的人形机器人系列、机械团队的人形机器人的Optimus时刻系列等。

为了更好整合研究资源，完善研究框架，输出体系化产品，华创研究所成立人工智能研究中心，由策略、电子、计算机、传媒、通信、电新、汽车、机械等研究小组组成。我们将会发布定期月报，对人工智能板块做出持续跟踪及配置建议，为投资者提供视角参考，本篇为行业联合12月报。

1、策略：康波周期下的科技竞赛继续打开估值上限；AI链：端侧增长稳健可持续，应用侧关注ToB端商业化落地。

2、电子：Scaling law依旧有效，多模态和Agent模型等不断推出，AI基础设施仍处于早期阶段，PCB需求有望继续维持高增长。PCB产业链由于其重资产属性，产能释放叠加产品结构优化，可以推动公司业绩非线性提升，重点关注产能储备充足、受益于新技术发展的标的。

3、计算机：新模型密集落地，AI竞争进入“强推理+原生多模态”阶段。

4、传媒：长期看好AI产品应用落地加速及商业化进度加速，建议关注AI Agent、AI陪伴、AI多模态、AI教育及AI端侧等方向。

5、人形机器人：基本面为锚，寻找估值弹性。

6、汽车：地平线机器人HSD正式量产在即，持续看好公司基本面与后续催化。

7、华创证券人工智能研究中心12月精选组合：上游-生产工具：卓易信息，上游-算力基础：景旺电子、地平线机器人；下游-端侧硬件：恒立液压、信捷电气，下游-场景应用：阿里巴巴。

一、策略：科技竞赛打开估值上限

康波周期下的科技竞赛继续打开估值上限，政策焦点：卡脖子与未来产业制高点。科创短期核心观测仍在于26年的业绩增长能否支撑现有估值，中长期则需结合康波周期以及中国在新一轮科技竞赛中的定位进行判断。本轮科创估值虽然已处于较高水平，但若参考上一轮康波周期中90年代美股互联网时代的信息技术板块估值，其在推动康波周期上行过程中普遍创下新高，而中国当前的科创估值上限打开程度与彼时仍存在一定差距，因此整体估值或仍有继续上行空间。“十五五”首次提出“抢占科技发展制高点”，从具体方向来看：①卡脖子领域：集成电路、工业母机、高端仪器等重点领域核心技术。②未来产业：推动量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等成为新的经济增长点；促进专精特新发展，培育独角兽企业。

AI链：端侧增长稳健可持续，应用侧关注ToB端商业化落地。端侧主营硬件，多由苹果链、机器人链构成，需求相对稳定、营收具备较高透明度与可持续性。苹果链整体估值偏低，而机器人链因业绩验证不足估值偏高。未来1-2年苹果因折叠屏、20年新品等或带来强劲的出货增长，叠加苹果链存储溢价可控，其相对安卓占优；应用端不确定性较高，ToB端是当前中国最具商业化落地可能的方向，ToC端理论空间较大但实际期望偏弱。整体来看，端侧偏稳健配置，应用侧博弹性。

PEG视角重视显示器、计算机硬件、半导体设备、游戏、物联网、电信应用、消费电子零部件等。审视当前TMT高估值下预期盈利较为匹配的长江三级行业，26E净利润增速所处近20年分位>当前PETTM分位的行业包括显示器、计算机硬件、半导体设备、电子终端品、游戏、物联网、电信应用、消费电子零部件、被动元器件等；同时关注软件、光通信、PCB、光学元件、集成电路、LED等PETTM分位-利润增速分位<10%仍具有弹性空间的品种。

资本开支视角重视：半导体、光学元件、显示器、PCB、集成电路封测、电子终端品。全球新一轮科技开支周期下，TMT企业扩张产能以驱动盈利高增，筛选开支力度（资本开支/折旧摊销）>1.5且wind一致预期26E净利润增速>30%的长江三级行业有：半导体材料、半导体设备、光学元件、显示器、PCB、集成电路封测、电子终端品、电子专用设备。

人工智能板块交易表现：

1、11月人工智能板块绝对&相对收益表现相对偏弱。11月市场整体下跌2.2%（统计区间为11/1-11/30，下同），大盘价值风格相对跑赢；人工智能板块小幅跑输市场整体，CS人工智下跌3.5%，人工智能指数下跌4%。从人工智能细分领域来看，AIGC指数上涨2.4%、AI应用指数下跌1.2%涨跌幅相对居前；人形机器人指数下跌6.6%、国证芯片下跌6.1%表现相对偏弱。

2、人工智能板块成交热度月环比整体回落。以交易热度10年分位来看，11月人工智能板块整体回落，如CS人工智能指数月环比-20 pct至20%、人工智能指数-24 pct至34%；人工智能细分领域来看，回升幅度居前：AIGC指数+20 pct至24%；国证芯片-41 pct至28%，AIPC指数-27 pct至24%明显回落。

人工智能板块估值水平：当前估值仍处于历史中等偏上水平。当前人工智能板块及行业整体估值基本位于历史中等偏上水平，如CS人工智能指数10年PE分位为71%，人工智能指数为74%。人工智能细分领域来看，当前服务器指数10年PE分位为94%、国证芯片93%、AI应用86%、AIPC指数86%较高；人形机器人指数4%、AIGC指数30%较低。

行业核心结论汇总：

电子：Scaling law依旧有效，多模态和Agent模型等不断推出，有望推动AI算力需求加速往上，英伟达业绩和指引双双超预期，AI基础设施仍处于早期阶段，PCB需求有望继续维持高增长。PCB产业链由于其重资产属性，产能释放叠加产品结构优化，可以推动公司业绩非线性提升，重点关注产能储备充足、受益于新技术发展的标的。推荐标的：景旺电子、东山精密、胜宏科技、工业富联、生益电子、生益科技、沪电股份和鹏鼎控股等。

计算机：新模型密集落地，AI竞争进入“强推理+原生多模态”阶段。1) 11月6日，月之暗面发布Kimi K2 Thinking模型并开源。模型架构上实现了多项技术创新，显著提升了推理和工具使用能力。2) 2025年11月19日，Google正式发布 Gemini 3，它不仅是全球领先的多模态理解模型，更是Google迄今为止最强大的智能体（Agentic）和氛围编程（Vibe Coding）模型。3) 11月20日，谷歌发布Gemini 3 Pro Image（又称Nano Banana Pro），实现文本到图像生成的原生多模态突破，支持高精度文本渲染与多素材合成，已上线网页端与Gemini App，并开放API供专业设计工具调用。4) 12月1日，DeepSeek发布两个正式版模型：DeepSeek-V3.2和DeepSeek-V3.2-Speciale。在公开的推理类Benchmark测试中，DeepSeek-V3.2达到了GPT-5的水平，仅略低于Gemini-3.0-Pro；相比Kimi-K2-Thinking，V3.2的输出长度大幅降低，显著减少了计算开销与用户等待时间。

传媒：长期看好AI产品应用落地加速及商业化进度加速，建议关注AI Agent、AI陪伴、AI多模态、AI教育及AI端侧等方向。1）AI Agent：作为AI应用的生产力方向之一，通过自主决策、任务闭环和动态交互，能够提高生产效率，展望全年该应用方向有望持续优化落地体验；2）AI陪伴：包括软件内容/平台与硬件玩具，作为AI应用的泛娱乐方向之一，AI能够满足人类在陪伴交互领域的个性化、及时性需求；3）AI多模态：AI音视频、AI 3D等方向的底层模型有望持续迭代进步（近期OPENAI发布Sora2效果较好），驱动产业应用加速落地；4）AI教育：AI符合个性化教学核心需求，教育场景用户付费意愿高；5）AI端侧：智能终端加速AI智能化革命。建议关注：阿里巴巴、腾讯控股、阜博集团、有赞、快手、美图、汇量科技、易点天下、上海电影、浙数文化、昆仑万维、南方传媒、荣信文化等。

人形机器人：基本面为锚，寻找估值弹性。随着人形机器人产业从概念验证迈向商业化落地，主营业务有成长性并在关键零部件、整机或特定场景解决方案中已形成产品化能力的企业，或将迎来戴维斯双击。另一方面，基于市场对“确定性”与“弹性”的权衡，沿市场审美偏好寻找线索。我们对机器人市场的审美原则排序为：增量零部件＞特斯拉相关供应链＞国产机器人供应链>丝杠＞其他零部件＞设备＞场景。此外，人形机器人软硬件都在优化和迭代过程，设计方案未收敛是当前投资决策中必须考量的核心。这种不确定性反而带来了当前阶段独特的投资机会，建议关注边际增量零部件领域。建议重点关注：信捷电气、汇川技术、恒立液压、华辰装备、东华测试等。

汽车：文远、小马登陆港交所，地平线HSD及J6P正式规模化量产。11月全球首搭地平线HSD及J6P车型星途ET5正式上市，文远知行、小马智行相继登陆港交所并发布Q3亮眼财报。整车，重点推荐beta带动低估值修复的吉利汽车，建议关注比亚迪，并重点推荐明年新品较多、确定性较强、估值弹性大的豪华车机会江淮汽车；智驾，推荐地平线机器人，建议关注禾赛科技、速腾聚创、黑芝麻智能、小马智行、文远知行、曹操出行；机器人优先推荐调整后的头部标的：拓普集团、敏实集团、银轮股份、双环传动、豪能股份，建议关注均胜电子。

二、电子：AI行业景气不减，关注AI算力/存力/运力及终端机会

（一）行业重点事件点评

英伟达：业绩与指引双双超预期，GB300+Rubin系列5000亿美金在手订单清晰可见

（1）业绩情况：FY26Q3营收570亿美元，同比增长62%，环比增长22%。GAAP毛利率为73.4%，Non-GAAP毛利率为73.6%。Non-GAAP EPS为1.30美元，盈利表现强劲。研发支出47.1亿美元，同比增长39%。（2）AI与数据中心业务情况：基于统一的CUDA平台与全栈AI技术，实现从训练、推理到物理AI的全流程覆盖。Blackwell平台GB300产品已批量出货，占该平台营收约2/3；Rubin平台计划于26H2量产，采用七芯片设计，性能实现跨越式提升。公司目前已锁定2025年初至2026年底期间Blackwell与Rubin平台相关的5000亿美元营收可见度，客户包括Meta、微软、Oracle、xAI、Anthropic、OpenAI等。网络技术同步突破，NVLink发展至第五代，Spectrum-X与InfiniBand持续增长。

（二）投资建议

Scaling law依旧有效，多模态和Agent模型等不断推出，有望推动AI算力需求加速往上，英伟达业绩和指引双双超预期，AI基础设施仍处于早期阶段，PCB需求有望继续维持高增长。PCB产业链由于其重资产属性，产能释放叠加产品结构优化，可以推动公司业绩非线性提升，重点关注产能储备充足、受益于新技术发展的标的。

推荐标的：景旺电子、东山精密、胜宏科技、工业富联、生益电子、生益科技、沪电股份和鹏鼎控股等。

三、计算机：新模型密集落地，AI竞争进入“强推理+原生多模态”阶段

（一）11月6日，月之暗面发布Kimi K2 Thinking模型并开源

Kimi K2 Thinking在模型架构上实现了多项技术创新，显著提升了推理和工具使用能力。Kimi K2 Thinking模型采用混合专家架构，总参数量高达1万亿，每次推理激活320亿参数，模型支持256K的上下文窗口，并采用原生INT4量化技术，使推理速度提升约2倍的同时保持了性能领先。特别值得关注的是，该模型实现了“模型即Agent”的设计理念，能够无需人工干预执行200-300次连续工具调用，在解决复杂问题时能通过多轮“思考→搜索→浏览→思考→编程”的动态循环，将模糊的开放式问题分解为可执行的子任务。

Kimi K2 Thinking在多项权威基准测试中表现出色，甚至超越了主流闭源模型。根据官方发布的评测结果，该模型在人类最后的考试中取得了44.9% 的成绩，在测试自主网络浏览能力的BrowseComp上达到60.2%，这些成绩均刷新了纪录，超越了GPT-5和Claude Sonnet 4.5等闭源模型。在专业领域能力方面，该模型在SWE-Multilingual和LiveCodeBench等编程基准测试中表现优异，能够处理HTML、React等前端任务，将创意转化为功能齐全的产品。

Kimi K2 Thinking以极低的训练成本实现了顶尖性能，展现出卓越的成本效益。据CNBC报道，该模型的训练成本仅为460万美元，与OpenAI投入形成鲜明对比。在定价策略上，Kimi K2 Thinking的API价格具有明显竞争力：缓存命中每百万tokens仅0.15美元，缓存未命中为0.6美元，输出为2.5美元，这一价格远低于GPT-5的1.25美元输入和10美元输出的定价。

（二）谷歌连发Gemini 3和Nano Banana Pro，持续抢占市场地位

1）Gemini 3：性能全面进化，强化Google AI竞赛领先地位。Gemini 3在技术层面表现卓越：以1501分登顶LMArena排行榜，在推理、数学及多模态领域均创下最佳成绩，包括GPQA Diamond 91.9%准确率、MathArena Apex 23.4%领先水平等。同时完成"人格进化"，对话更简洁直接。在应用层面，依托百万token上下文窗口，实现"学习、构建、规划"三大突破：不仅可转化视频、论文为交互学习材料，更在WebDev Arena、SWE-bench等编程基准中表现优异，LiveCodeBench Pro成绩2439分，展现其强大的复杂任务处理能力。Gemini 3：Deep Think开启深度思考新纪元，显著拓展智能边界。Google 还推出了一个增强推理模式：Gemini 3 Deep Think，旨在将 Gemini 3 的性能推向更高的高度。Gemini 3 Deep Think模式通过拓展智能边界，为攻克更复杂难题提供了强大支持：在“人类最终考试”中，其无工具辅助得分率达到41.0%，GPQA Diamond测试准确率提升至93.8%，均超越了原版Gemini 3 Pro的卓越表现；同时，在启用代码执行的ARC-AGI-2基准测试中更取得45.1%的突破性成绩，充分展现了其应对新型复杂挑战的领先能力。

2）Nano Banana Pro的发布，标志着多模态正向专业化、商业化应用迈进。谷歌于11月20日正式发布Nano Banana Pro图像生成与编辑模型，该产品基于Gemini 3 Pro系统构建，是其多模态AI技术的一次重要升级。新模型在图像质量、文本渲染和专业级控制方面实现显著突破，支持高达4K分辨率输出，并能够生成包含多语言、多字体的复杂文本图像。该技术不仅面向普通用户免费提供（有配额限制），还即将通过谷歌Workspace、Google Ads和Adobe Creative Cloud等专业平台向企业和创意工作者渗透，显示出谷歌将AI从消费级工具向专业工作流深度整合的战略方向。

（三）DeepSeek V3.2 发布，规划实用化与探索极限双路径

DeepSeek-V3.2的目标是平衡推理能力与输出长度，适合日常使用。在公开的推理类Benchmark测试中，DeepSeek-V3.2达到了GPT-5的水平，仅略低于Gemini-3.0-Pro；相比Kimi-K2-Thinking，V3.2的输出长度大幅降低，显著减少了计算开销与用户等待时间。

DeepSeek-V3.2-Speciale的目标是将开源模型的推理能力推向极致，探索模型能力的边界。V3.2-Speciale是DeepSeek-V3.2的长思考增强版，同时结合了DeepSeek-Math-V2的定理证明能力。V3.2-Speciale模型成功斩获IMO 2025（国际数学奥林匹克）、CMO 2025（中国数学奥林匹克）、ICPC World Finals 2025（国际大学生程序设计竞赛全球总决赛）及 IOI 2025（国际信息学奥林匹克）金牌。此次双模型发布，不仅展示了DeepSeek在高效架构、强化学习与Agent能力的进展，更规划了开源模型实用化与探索极限的双路径，为全球开源社区提供新标杆。

四、传媒：长期看好AI产品应用落地加速及商业化进度加速

（一）行业重点事件点评

互联网板块：

DeepSeek：12月1日，DeepSeek V3.2正式版发布，强化Agent能力，融入思考推理。12月1日DeepSeek正式发布DeepSeek-V3.2版本，包含标准版和Speciale长思考增强版。标准版推理效率对标GPT-5，Speciale版在IMO、ICPC等国际竞赛中斩获金牌，推理能力媲美Gemini-3.0-Pro。升级首次实现思考与工具调用融合，在Agent评测中达到开源模型最高水平。

Google：11月19日，Gemini3正式发布登顶竞技场；12月5日，公测“奥数级”DeepThink模式。

11月19日，谷歌正式发布新一代多模态大模型Gemini3，以1501Elo得分位列LMArena竞技场全球第一。随后于12月5日，面向Ultra订阅用户公测Gemini3 DeepThink模式。该模式采用并行推理技术，在超高难度基准Humanity’s Last Exam中取得41%高分 （GPQA Diamond达93.8%）。此外，谷歌还推出了Workspace Studio，允许企业全员无代码构建AI智能体。

阿里巴巴：11月3日，通义千问Qwen3-Max上线深度思考模式；11月27日，开源高效图像生成模型Z-Image。

11月3日阿里Qwen团队宣布Qwen3-MaxThinking在Qwen Chat上线。模型是万亿参数的MoE模型，曾在AIME25、HMMT25数学测试中获满分，用户可免费体验。此外，阿里于11月27日开源高效图像生成模型Z-Image（6B参数），采用单流DiT架构，通过统一处理文本与视觉语义token提升参数效率，擅长写实生成与双语文字渲染。

OpenAI：11月20日，发布最强编程模型 GPT-5.1-Codex-Max。重点优化了对话体验。新版本包含Instant和Thinking两大模型，分别注重人性化交流和强化专业推理。

11月20日，OpenAI进一步发布GPT-5.1-Codex-Max编程模型，在SWE-Bench Verified测试中准确率达77.9%，超越谷歌的Gemini3 Pro，引入“压缩”机制，token效率提升约30%。

腾讯：11月21日，混元发布全新视频生成模型HunyuanVideo 1.5；11月12日，开源百亿参数模型KaLM。

11月21日，腾讯混元开源视频生成模型HunyuanVideo 1.5，参数仅8.3B却可生成5-10秒高清视频。模型基于DiT架构，具备强指令理解能力，原生支持720p输出并可超分至1080p，且能在14G显存消费级显卡流畅运行。此前，腾讯微信团队推出的KaLM-Embedding模型在MTEB多语言榜单全球第一。

美团：11月3日，LongCat-Flash-Omni正式发布并开源；11月7日，推出AIIDE编程工具CatPaw。

11月3日，美团LongCat团队发布并开源LongCat-Flash-Omni模型，集成多模态感知与语音重建模块，实现低延迟实时音视频交互。此外，美团还于11月7日发布AI编程工具CatPaw，支持Python、Java等主流语言，具备实时代码补全、问答生码及项目级分析功能，旨在提升开发效率。

快手（可灵）：12月4日，可灵2.6全量上线；12月5日，数字人2.0功能正式发布。

可灵2.6于12月4日全量上线，是其首个“音画同出”模型，能单次生成同时产出画面、自然语音、匹配音效。紧接着，12月5日，可灵全量上线数字人2.0版本，实现三大升级：表演力进化（精准体态表情控制）、口型手部优化、以及单次生成时长延长至5分钟。

昆仑万维：11月4日，AI视频创作平台SkyReels正式焕新上线；11月28日，AI音乐平台Mureka发布V7.6模型。

11月4日，昆仑万维旗下SkyReels焕新上线，Web端与APP全面登陆。V3模型新增无限画布、数字人、专家Agent等能力，聚合全球顶尖多模态模型。此外，旗下AI音乐平台Mureka于11月28日发布V7.6与O2双模型，在编曲结构及声场音质方面实现显著提升。

字节跳动（即梦）：11月6日，即梦无限画布上线；12月1日，发布视频理解模型Vidi2。11月6日，即梦AI上线无限画布，提供无限空间、Agent共创、多会话并行和多模态创作功能，用户可自由延展画布，实现一体化创作。技术层面，于12月1日字节发布新一代视频理解模型Vidi2，在时空定位等核心任务上表现超越GPT-5与Gemini3Pro，支持从原始素材到成片的AI自动化剪辑。

字节跳动（豆包）：12月1日与中兴通讯合作落地“豆包手机助手”，引起市场关注

12月1日，字节跳动正式发布豆包手机助手技术预览版，宣布与中兴通讯达成独家操作系统级合作。该助手基于豆包大模型能力，深度集成至中兴旗下努比亚nubia M153机型，在中兴商城限量发售。豆包手机助手支持跨应用自主操作，如全网比价、自动领券下单、物流进度聚合查询、批量文件下载等，实现从“对话式AI”向“执行型Agent”的跃迁。字节明确表示无自研手机计划，将通过“生态合作”模式与多家厂商推进整合，目前仅中兴一家官宣落地。受此消息刺激，中兴通讯A股当日涨停（+10%），收报46.30元，成交额超146亿元，总市值达2214.78亿元，单日增长超200亿元；H股同步大涨13.3%，收于35.80港元。

（二）投资建议

1、AI+IP/传媒/消费：长期看好AI产品应用落地加速及商业化进度加速，建议关注AI Agent、AI玩具、AI多模态等方向。

建议关注：阿里巴巴、腾讯控股、阜博集团、有赞、快手、美团、汇量科技、易点天下、上海电影、浙数文化、昆仑万维、南方传媒、荣信文化等。

2、互联网：看好科技线强化，建议关注互联网核心资产后续受AI催化影响。

建议关注：

阿里巴巴：坚定看好，长期推荐。叙事层面，9月底云栖大会拔高云的远期空间；产业趋势方面，阿里云在芯片、算力、模型、应用的“全栈AI能力”形成完整闭环，竞争优势得到强化，短期云增速也在兑现。此外，9月底淘宝闪购启动到店团购，假期首批服务锁定上海、深圳、嘉兴三座城市，品类覆盖全面、折扣直接，或拉动到店GMV增长和本地生态建设。

快手：作为AI视频模型龙头或直接受益于Sora2出圈。海外模型进步引领国内模型迭代，看好国内自研视频模型自主可控及跟进。可灵短期竞争壁垒突出、商业化规模大，中长期产业空间广阔。

阜博集团：作为版权保护龙头或直接受益于Sora2出圈。Sora类产品将显著降低视频创作门槛，允许用户以个人角色参与他人创作，并设有分成机制，或推动AI生成内容版权需求。阜博在多年的技术和客户沉淀中已跑通“数字水印-确权-交易”全链路，在全球市场有一定稀缺性。

腾讯：三角洲周年庆+国庆活动畅销榜维持强势，热修事件预计影响偏短期（且很多流量被自家暗区接下），我们对其长线活跃度和流水表现维持乐观。AI方面，混元视觉模型竞技场拿下国内第一，底模持续迭代。当前位置看兼具基本面确定性和AI期权想象力，持续推荐。

同时，我们建议关注其他AI应用方向，布局绩优个股：有赞（启动转主板准备，主业困境反转+AI提效的强逻辑共振）、哔哩哔哩（稀缺PUGV中视频平台，AI改善内容创作想象空间大）、美图（绩优垂直应用龙头，继续看好出海飞轮效应）

3、游戏：估值已经进入击球区，关注布局机会。核心关注巨人网络（超自然国内DAU稳健等春节爆发，出海开启）、世纪华通（高频数据持续向好，多款新品测试中）、恺英网络（传奇产业链整合推进，EVE测试）、三七互娱（处罚落地）、吉比特（九牧即将上线）。此外建议关注虎牙（鹅鸭杀手游催化+非直播增值业务放量中期逻辑）。

4、影视：继续关注年底重点单片&档期催化。当前《疯狂动物城2》热映中，后续仍储备有重点单片（阿凡达3、匿杀等）&档期催化（贺岁/春节等），关注产品上线表现。建议关注中影/猫眼/大麦娱乐/上影/横店/万达等。

五、人形机器人：沿市场审美偏好，探寻震荡中的机遇

（一）投资建议

沿市场审美偏好寻找线索。我们对机器人市场的审美原则排序为：增量零部件＞特斯拉相关供应链＞国产机器人供应链>丝杠＞其他零部件＞设备＞场景，这一排序的背后逻辑是市场对“确定性”与“弹性”的权衡。

在26Q1特斯拉拟发布GEN3之前，整体机器人行情处于震荡状态。在这一阶段，行情的主旋律将是围绕这些细分方向进行反复的预期验证与筹码沉淀。市场会密切关注各路径领军企业的技术进展、送样测试结果和潜在的订单意向，为GEN3发布后可能开启的产业浪潮进行前瞻布局。因此，震荡既是市场的休整，也是新一轮行情在结构分化中的孕育。

我们复盘自2023年以来人形机器人指数五次行情，均为以特斯拉Optimus进展与量产节奏为重要催化。

第一次行情2023年1月至4月，主要系GPT等大模型使具身智能落地成为可能，人形机器人开始往“类人”的方向发展；

第二次行情贯穿于2023年5月至12月，Optimus Gen1、2陆续发布，进展视频不定期更新，新部件、新技术的推出和应用催化板块上涨；2024年初至8月底，马斯克一度推迟Optimus量产节奏指引，板块迎来较大回调；

第三次行情2024年9月底至11月，主要系人形机器人板块的强科技属性再次获得重点关注，叠加国内大厂、宇树、智元等纷纷入局；

第四次行情2025年1月至3月，马斯克给出量产指引叠加宇树上春晚，中美机器人实现产业共振；

第五次行情2025年9月，国内产业链公司积极扩产，应对后续机器人需求。

六、汽车：文远、小马登陆港交所，地平线HSD及J6P正式规模化量产

（一）行业重点新闻

1.全球首搭地平线HSD及征程®6P，星途ET5正式上市。

11月28日，全球首搭地平线HSD城区辅助驾驶系统及征程®6P计算方案的车型——星途ET5正式上市，售价14.99万元，高阶辅助驾驶终身免费，标志着中国车企将拥有可规模化部署的顶级智驾底座，成为中国智能辅助驾驶体验迈向普及的关键里程碑。星途ET5能以百毫秒级的超低时延实现“超人反应”，较人类平均反应速度提升42%；依托“类人思考”的防御性驾驶策略，可提前识别并规避潜在风险；并基于一段式端到端实现横纵向协同的“拟人控车”，全场景行为一致性达100%；支持“全场景漫游”功能，在无导航、无网络信号的环境中从容应对各类路况。目前，双方合作已覆盖奇瑞旗下四大品牌——奇瑞、星途、捷途、iCAR。（地平线公众号）

2.特斯拉推迟AI5自动驾驶芯片量产时间至2027年中期。

11月26日，马斯克确认特斯拉AI5自动驾驶计算机量产时间推迟至2027年中期（较原计划晚约两年），因AI5芯片仍处设计阶段；其11月15日称刚完成AI5芯片设计评审、已启动A16研发，需在产线完成几十万块AI5电路板生产才能实现量产，目标每12个月投产一款AI芯片。11月23日马斯克透露，当前车辆用AI4，即将完成AI5流片；此次推迟意味着2026年第二季上市的全自动驾驶无方向盘踏板车型Cybercab，将采用AI4而非AI5。此外，特斯拉计划时机成熟时，通过台积电、三星美国工厂生产AI5及A16芯片，两款芯片实体版本不同但软件运行方式一致。（Marklines）

3.小马智行发布25Q3财报，Robotaxi千台目标将提前完成。

11月25日，小马智行发布25Q3财报，根据截至2025年11月23日近两周数据，第七代Robotaxi在广州实现单车盈利转正，日均订单23单/辆；截至2025/11/23，车队规模Robotaxi达961辆，第七代Robotaxi达667辆，公司预计今年1000台目标将提前完成，2026年Robotaxi目标超3000辆，同时第七代自动驾驶套件BOM成本2026年较2025年基准再降20%。（小马智行公众号）

4.小马智行与阳光出行建立战略合作，全面推进自动驾驶出行业务发展。

11月24日，小马智行与阳光出行宣布达成战略合作，双方将围绕自动驾驶出行开展全方位深度合作，共同打造规模化自动驾驶车队，推动自动驾驶出行服务在国内一线城市落地，以“AI+出行”推动出行产业实现高质量发展。双方将基于小马智行第七代量产自动驾驶车型组建自动驾驶车队，首批车队将于今年落地，双方还将在北京、上海等城市扩大运营接入合作，拓展自动驾驶服务范围，覆盖包括市中心、机场、火车站在内的多个高价值出行场景。（小马智行公众号）

5.文远知行发布25Q3财报，Robotaxi营收同比增长7.61倍。

11月24日，文远知行发布25Q3财报，25Q3营收1.71亿元、同比+1.44倍、是公司成立以来涨幅最大的季度之一，Robotaxi业务营收3530万元、同比+7.61倍、延续强劲增长势头，毛利率32.9%、同比+26.4PP、持续领跑行业，净亏损3.07亿元、同比-70.5%，经调整后亏损2.76亿元。截至2025年10月31日，公司自动驾驶车队规模超1600辆，其中Robotaxi数量达近750台。（文远知行公众号）

6.速腾聚创与滴滴自动驾驶达成新一代Robotaxi车型定点合作。

11月24日，速腾聚创与滴滴自动驾驶宣布达成新一代Robotaxi车型定点合作。速腾将凭借业内唯一可量产的超高线数数字化主激光雷达EM4及全固态补盲数字化激光雷达E1，为滴滴自动驾驶的Robotaxi车型提供数字化激光雷达感知方案，实现“远距精准识别+近距盲区消除”的全向感知保障。（RoboSense公众号）

7.小米汽车发布Xiaomi HAD增强版。

11月21日，小米汽车在广州车展正式发布Xiaomi HAD增强版。此次升级首次引入强化学习+世界模型的大模型训练方法，将带来三大行车能力的全面提升：纵向加减速更丝滑（精准地预测加塞，系统不会过度反应，减速更平稳，跟车的舒适感和安心感大幅提升）、横向变道更果断（精准判断安全时机，顺利完成方向控制）、路口选择更精准（提前读得懂导航，减少走错路、选错道）。该版本将后续通过小米汽车OTA冬季大版本Xiaomi HyperOS 1.11系列陆续推送给用户。（小米汽车公众号）

8.小马智行第四代自动驾驶卡车家族将于明年量产。

11月19日，小马智行宣布与三一重卡、东风柳汽达成合作，将联合打造第四代自动驾驶卡车家族。第四代自动驾驶卡车系统采用平台化设计，具有极强的车型适配能力。首批推出的两款车型将基于三一重卡和东风柳汽最先进的纯电动平台车型，面向千台量级规模进行量产开发，并计划于明年开始首批次运营。第四代自动驾驶卡车单车自动驾驶套件BOM成本较上一代大幅下降约70%，以“头车有人、后车无人”的“1+4”编队自动驾驶方案为例，其单公里货运成本相较传统货运将下降29%，货运利润将提升195%，单车碳排放预计年减少约60吨。第四代自动驾驶卡车系统设计寿命达2万小时，可支持100万公里货运运营。（小马智行公众号）

9.广汽昊铂获时速120公里L3高速测试牌照。

11月18日，广汽昊铂宣布获得“L3级特定场景自动驾驶道路测试”牌照（场景条件：车辆行驶在指定的自动驾驶测试高速公路主路上，车速≤120千米/小时），成为全国率先获批最高时速120公里L3测试牌照的车企，标志着国内高速L3自动驾驶即将迈向实用化阶段。此次测试车辆是广汽与华为深度合作后，打造的首款旗舰轿车广汽昊铂A800。（广汽昊铂公众号）

10.Waymo基于成熟运营模式在美国五座新城市部署自动驾驶服务。

11月18日Waymo宣布已在佛罗里达州迈阿密启动自动驾驶服务，未来数周内拓展至该州奥兰多；还计划2026年在得克萨斯州达拉斯、休斯顿和圣安东尼奥推出服务。Waymo依托已验证的Waymo Driver系统（AI驱动且安全性达标）及成熟运营模式保障新城市服务可靠性：通过将该系统与基准数据对比评估表现、识别地域特征并优化AI系统，数据经实测与仿真验证强化后融入定期软件更新；同时已构建自动驾驶车队运营模式，向合作伙伴提供大规模运营方法，还与政策制定者、监管机构等协作，并与当地居民沟通需求以改进服务。（Waymo官网）

11.知行科技新获两个定点。

11月13日知行汽车科技（苏州）股份有限公司自愿发布公告，宣布近期获两个定点通知：一是华南某头部自主品牌选定其为某主流量产车型组合辅助驾驶解决方案供应商，提供基于地平线征程®6B芯片的ADAS域控制器方案，这是首批获定点的地平线J6B行泊软硬一体域控制器产品；二是浙江某头部新势力新能源汽车品牌选定其为三款海外车型提供组合辅助驾驶方案，助力车型满足欧盟GSR法规及E-NCAP 2026五星安全标准，首款车型明年上半年量产落地。（知行科技公告）

12.曹操出行与阿布扎比投资局就自动驾驶和无人驾驶出租车签署谅解备忘录。

11月10日，吉利旗下曹操出行与阿联酋阿布扎比投资局（ADIO）在2025智能及自动驾驶出行展上签署谅解备忘录，计划推动无人驾驶出租车服务、智能绿色出行方案在阿布扎比部署。双方将合作开展阿布扎比无人驾驶出租车的可行性研究与试点，结合曹操出行的技术和运营经验助力当地智慧城市交通建设，同时推广电动汽车、换电模式等绿色出行技术；曹操出行还计划在当地设区域办事处，并与对方开展政策对话，参与制定阿联酋自动驾驶监管框架。（曹操出行官网）

13.小马智行港交所上市，成为2025年全球自动驾驶行业最大IPO。

11月6日，小马智行正式在港交所主板挂牌上市，股票代码2026.HK。本次港股IPO中，公司已悉数行使发售量调整权，共计发行约4825万股。若承销商的超额配售权悉数行使（即绿鞋后），集资额可达77亿港元，成为2025年全球自动驾驶行业规模最大IPO，同时是2025年港股AI领域募资额最高的新股。2024年11月，小马智行在美国纳斯达克以股票代码“PONY”成功上市，成为“全球Robotaxi第一股”；不到一年后在港股挂牌，标志着正式构建起“美股+港股”双重主要上市架构。（小马智行公众号）

14.文远知行港交所上市，成为港股Robotaxi第一股。

11月6日，文远知行正式在港交所挂牌上市，股票代码0800.HK。继在纳斯达克上市成为全球Robotaxi第一股后，文远知行成为港股Robotaxi第一股，也是全球首家在“美股+港股”双重主要上市的自动驾驶科技企业。本次港股上市，公司全球发售股份总数（绿鞋前）为8825万股，触发回拨机制后公开发售股份为1765万股，国际配售股份7060万股，每股定价27.1港元，募资总额（绿鞋前）达23.9亿港元。（文远知行公众号）

15.特斯拉在美国5个城市新引入无人驾驶出租车服务。

11月6日，特斯拉于股东大会宣布将在美国5个城市新引入无人驾驶出租车服务。特斯拉6月下旬已在得克萨斯州奥斯汀推出该服务，数周后拓展至旧金山湾区；因不同辖区规定差异，服务细节会相应调整：奥斯汀的安全监测员不坐驾驶座，车辆驶入高速时接管；湾区的安全监测员坐驾驶座，作为操作手控制车辆。此次计划引入的5个城市为内华达州拉斯维加斯、亚利桑那州凤凰城、得克萨斯州达拉斯和休斯顿、佛罗里达州迈阿密，后续还将扩展至更多美国主要城市。马斯克曾称计划2025年内为半数美国人口提供该服务，但服务拓展需先解决监管问题。（Marklines）

16.小马智行第七代自动驾驶车辆正式投入运营。

11月5日起，第小马七代极狐阿尔法T5及埃安霸王龙Robotaxi将正式在广州、深圳等地投入运营，第七代Robotaxi采用了100%车规级零部件，具有60万公里设计寿命，自动驾驶套件总成本较上代下降70%，为自动驾驶规模化量产和运营落地扫清关键障碍，这也是全球首个基于车规级SoC芯片实现L4级全场景自动驾驶的Robotaxi车型。全车搭载6大类34个传感器，包括9颗激光雷达、14颗摄像头、4颗毫米波雷达，覆盖了从车身360°盲区到最远650米范围内的物体和环境检测，能应对各类场景和路况，采用多重系统冗余架构，通过20多重安全冗余与1000多项监控设计全面保障运营安全。（小马智行公众号）

17.文远知行一段式端到端ADAS方案达成SOP。

11月5日，文远知行与博世联合研发的一段式端到端组合辅助驾驶解决方案已顺利达成量产启动。WePilot3.0是文远知行在一段式端到端大模型、系统级集成能力及软硬件协同方面取得全面突破的集大成之作，具备“看见即反应、所见即所得、高效且安全”的功能特点，以及全方位支持高中低算力平台、多模态传感器融合&纯视觉感知的架构特点，可以轻松应对复杂交通场景，助力主机厂在极短时间内实现高级别组合辅助驾驶功能的匹配、研发和量产。同时，凭借自研AI大模型的自我学习与可拓展特性，WePilot3.0可快速完成跨国、跨洲的适配与迭代，让车辆功能始终贴近当地实际道路与终端用户的最新需求。该一段式端到端组合辅助驾驶解决方案将伴随奇瑞星途ES、ET年度改款车型一同交付给终端消费者；现有星纪元ES、ET用户，也将以OTA形式获得此次技术更新。（文远知行公众号）

18.小鹏汽车将于2026年推出3款Robotaxi车型以及全新智驾版本“Robo”。

11月5日，小鹏汽车宣布2026年将推出3款Robotaxi车型并同步启动运营，同时推出全新智驾版本“Robo”。小鹏Robotaxi是中国首款全栈自研量产L4级智驾车型，六大系统配备2套安全冗余架构；搭载4颗灵图AI芯片（综合算力3000TOPS，3颗负责运算、1颗负责冗余增强），还配备第二代VLA大模型与VLM协同，实现挥手即停、车外语音协同等车外交互功能，基于纯视觉方案无需激光雷达和高精地图即可适配全球道路。小鹏Robo与Robotaxi同源，硬件、安全冗余及智驾能力一致，配备2套智驾模式。此外，小鹏将开放Robotaxi SDK并与高德地图合作，未来用户可在高德平台呼叫该车型，双方将推动其服务全球化。（Marklines、小鹏汽车公众号）

19.小鹏汽车发布第二代VLA大模型。

11月5日，小鹏汽车在2025小鹏科技日正式发布第二代VLA大模型，这是其首个量产物理世界大模型，可基于对物理世界的理解推演决策场景，同时应用于汽车、Robotaxi、机器人及飞行汽车。该模型以视觉为核心，能大幅降低信息损耗、提升推理效率与反应速度，基于此小鹏将推出三大功能：一是小路NGP功能，可显著提升复杂小路与混行环境智驾表现，复杂小路平均接管里程提升13倍，20公里仅需接管1次；二是智能涌现全新能力，具备现实世界规则判断能力（如识别交警手势、红绿灯逻辑提前应对）；三是无导航自动辅助驾驶（SuperLCC+人机共驾），全球范围均可开启，无需依赖导航，漫游中轻转方向盘即可协同变道转向。小鹏计划2026年第一季度向Ultra车型全量推送第二代VLA大模型。（Marklines、小鹏汽车公众号）

（二）投资建议

文远、小马登陆港交所，地平线HSD及J6P正式规模化量产。11月全球首搭地平线HSD及J6P车型星途ET5正式上市，文远知行、小马智行相继登陆港交所并发布Q3亮眼财报。整车，重点推荐beta带动低估值修复的吉利汽车，建议关注比亚迪，并重点推荐明年新品较多、确定性较强、估值弹性大的豪华车机会江淮汽车；智驾，推荐地平线机器人，建议关注禾赛科技、速腾聚创、黑芝麻智能、小马智行、文远知行、曹操出行；机器人优先推荐调整后的头部标的：拓普集团、敏实集团、银轮股份、双环传动、豪能股份，建议关注均胜电子。

风险提示：

2、关税政策超预期，可能对相关产业链及国内出口造成影响；

法律声明

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