（来源：财通证券研究）

事件：12月10日至11日，中央经济工作会议在北京举行，分析当前经济形势，部署2026年经济工作。

政策是连贯的。

①强调经济转型，政策托而不举。

②高度重视对平台经营性债务的化解。

③财政增量边际减弱。

④货币政策强调高效。

⑤政策的重点从规模转移到了效率。

⑥“防风险”顺位后移，风险相对可控。

风险提示：国内政策力度和落地效果不及预期；假设条件与历史经验局限性；海外地缘政治变化超预期。

正文

12月10日至11日，中央经济工作会议在北京举行，分析当前经济形势，部署2026年经济工作。

1、强调经济转型，政策托而不举。

如果要用一句话总结本次的中央经济工作会议，那就是——转型阶段的政策保持战略定力。

本次会议通稿中，有几个关于经济的关键表述：“在大局中把握明年经济工作的关键着力点”、“这些大多是发展中、转型中的问题”、“必须坚持政策支持和改革创新并举”、“必须以苦练内功来应对外部挑战”。

这些表述都是在强调，当前我国经济发展已经进入了转型阶段，政策的制定也需要匹配经济转型的要求。

一方面，当前经济中存在的诸多问题和压力，都是转型过程中的阵痛，应当通过改革来化解，而不是刺激。

另一方面，保持战略定力，也不是简单的政策力度偏弱。逆周期政策负责兜住底线，政策重心主要落在产业升级和改革上，本就是转型阶段的应有之意。长短期目标要兼顾、转型的阵痛不能靠刺激来解决，这是2022年二十大以来一直保持的基调，政策本身就是连贯的。

所以，短期的刺激政策，都要以服务转型的大局为前提，比如会议提到的五个围绕：“围绕做强国内大循环”、“围绕发展新质生产力”、“围绕激发高质量发展的动力活力”、“围绕不断增进民生福祉”、“围绕守牢安全底线”。

2、高度重视对平台经营性债务的化解。

本次中央经济工作会议涉及化债的增量信息较多：“重视解决地方财政困难”、“督促各地主动化债”、“加紧清理拖欠企业账款”、“优化债务重组和置换办法，多措并举化解地方政府融资平台经营性债务风险”等。

因此，明年地方财政的重心仍然在化债，而从本次会议来看，地方政府化债的重心还将进一步向经营性债务倾斜，意味着财政资金向企业的转移还会加快。

这一点，近期在地方政策层面已经有所体现。12月9日，云南省人民政府办公厅公开了《规范政府和社会资本合作存量项目建设和运营实施方案》，要求各级政府要逐一梳理PPP存量项目，精准识别项目性质，对不具备PPP模式核心要素的项目，要充分论证，严格按程序审计后，依法依规转化为政府直接投资项目。

我们在报告《资金：A股流动性，何时更充裕？——2026年宏观十问》（2025.12.1）中分析了今年股市流动性的宏观逻辑：①财政资金向企业转移→②企业资本开支意愿低，资金转向资本市场→③债市吸引力不足，增量资金更多流向权益市场。

而伴随2026年化解地方融资平台经营性债务的持续推动，宏观层面资金向企业的转移仍将继续。当前企业资本开支意愿仍然偏弱，这将在明年上半年继续推动A股流动性更加充裕。

3、财政增量边际减弱。

本次中央经济工作会议在财政政策方面表述为“保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量”，相比于2024年中央经济工作会议中“提高财政赤字率”、“加大财政支出强度”等的提法，本次财政方面的力度有所减弱。

而今年表述中出现的“加强财政科学管理，优化财政支出结构，规范税收优惠、财政补贴政策”，则更多指向2026年在财政收入、支出方面需要更加精简并提升效率。

4、货币政策强调高效。

本次中央经济工作会议虽然也提及到了降息降准，但相比于2024年的“适时降息降准”，本次冠以了“灵活高效”的限定。强调效率，往往代表着空间相对有限。

5、政策的重点从规模转移到了效率。

对于“两新”、“两重”，表述由2024年的“持续支持‘两重’项目和‘两新’政策实施”，转变为“优化‘两新’政策实施”、“优化实施‘两重’项目”，我们认为，“两新”、“两重”政策的规模增量可能会比较有限，但会更加重视撬动能力的提升。

6、“防风险”顺位后移，风险相对可控。

2024年中央经济工作会议中有关化解风险的段落在重点任务的第五段，但本次中央经济工作会议则后移至最后一段，并不意味着防风险不重要了，而是说明在政策层面，重大风险可能已经基本处于可控的状态。

时隔十年，中央经济工作会议重提了房地产的“去库存”，但就像2015年在年中先推进棚改货币化，再到中央经济工作会议中确认一样，这一次也是对应了后文的“鼓励收购存量商品房重点用于保障性住房”，这些政策在去年已经推出，并不算是边际增量。

1.国内政策力度和落地效果不及预期：既有政策落地效果及后续增量政策出台进展不及预期，宏观经济基本面下行，经济运行不确定性加剧；

2.假设条件与历史经验局限性：对于政策力度的预期参考了历史经验，预期结果与实际可能存在偏差；

3.海外地缘政治变化超预期：地缘政治对抗升级风险，美国对外关税摩擦等均存不确定性。

证券研究报告：《转型中的战略定力——中央经济工作会议解读》

对外发布时间：2025年12月11日

报告发布机构：财通证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：

张伟 SAC 执业证书编号：S0160525060002

任思雨 SAC 执业证书编号：S0160525090006