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去美元化下的储备资产重分配。（1）GDP与货币国际地位的关联及例外情况。理论上，各国GDP份额与外汇交易份额应呈相关性。但中国和美国是明显例外，中国GDP占比16.67%，外汇储备占比仅2.29%；美国GDP占比26.10%，外汇储备占比却达58.42%，两国货币化水平均大幅偏离经济地位。（2）金价与美元储备地位的关系。中长期看，金价与美元储备地位高度相关，美元储备占比上升时金价往往下降，反之则上涨。（3）央行购金行为的趋势。2022年以来，各国央行黄金需求大增，2011-2021年央行年均黄金需求509.1吨，2022-2024年平均达1072.3吨。2024年各国央行持有的黄金储备接近布雷顿森林体系时代水平，按市场价格计算，黄金成为全球第二大储备资产，仅次于美元。买入黄金的央行主要是波兰、土耳其、印度和中国等新兴国家央行，2022年后新兴国家央行大幅增持黄金。
如何观测央行购金行为。（1）官方黄金储备数据的局限性。人民银行官方黄金储备数据存在延迟，如2022年5-10月英国对华黄金出口逐步放量至7.34万千克，但中国人民银行公布的官方储备黄金在此期间未变，直至11月才增记3.2万千克，可见官方储备数据与实际购金行为存在时间差。（2）英国对华黄金出口情况的参考价值。伦敦是全球最大黄金现货交易市场，从英国进口的非货币黄金海关报关和国内央行入账存在时间差，原因包括伦敦黄金现货市场交易达成与实物交割可能有时间差，以及购入的黄金需重新精炼重铸后归入央行储存。英国对华黄金出口情况可在一定程度上反映央行购金行为。（3）不同市场间的交易情况和价格偏差。中国非官方部门的黄金购买通过上海黄金交易所进行，反映在SGE溢价中，而中国人民银行等官方部门在伦敦场外市场交易。2025年4月，伦敦黄金在亚洲时段（北京时间9:00-15:00）涨幅4.78%，显著高于其他时段的0.79%，且远超同期上海黄金亚洲时段0.57%的涨幅。亚洲时段伦敦与上海金价偏离程度与英国对华黄金出口量有一定相关性，这种价格异动可能反映亚洲官方部门的集中购买。
风险提示：海外市场波动，海外经济增速下滑。
证券分析师：邵兴宇（S0980523070001）；
董德志（S0980513100001）
能源电子月报：碳化硅车型持续下沉，应用场景逐步铺开
新能源汽车：我国新能源汽车功率200kW以上的主驱占比由22年的9%提升至25年1-5月的25%，电驱最高峰值功率由22年255kW升至25年的580kW。
整车情况：根据中汽协数据，我国5月新能源汽车单月销量131万辆(YoY+36.9%,MoM+6.6%)，产量127万辆(YoY+35.1%,MoM+1.5%)，单月新能源车渗透率为48.7%。
主驱功率模块情况：主驱IGBT模块主力厂商芯联集成、时代电气、士兰微、斯达半导领先优势逐步确立，海外厂商份额逐步下降，未来行业格局将逐步收敛，竞争主要来源于头部厂商的份额切换。
碳化硅渗透情况：我国25年1-5月新能源上险乘用车主驱模块中SiC MOSFET占比为18.6%，800V车型渗透率约13%，800V车型中碳化硅渗透率为76%。
充电桩：2025年1-5月我国充电桩增量为158.3万台（YoY+19.2%），其中公共充电桩增量为50.4万台（YoY+56%），随车配建私人充电桩增量为107.9万台(YoY+7.4%）。
光伏逆变器：2025年6月20kW、50kW、110kW光伏逆变器价格保持稳定；根据海关总署数据，5月逆变器出口额59.7亿元，同比+8.0%，环比+2.7%，其中能源转型背景下新兴市场光伏需求保持高增。
交期与价格跟踪：库存回归健康水位，海外厂商产品交期和价格逐步企稳，行业陆续走向平稳改善期。
证券分析师：胡剑（S0980521080001）；
胡慧（S0980521080002）；
叶子（S0980522100003）；
詹浏洋（S0980524060001）；
联系人：连欣然
电子行业周报：美股AI算力股价连创新高，持续看好AI产业投资机遇
美股AI算力股价连创新高，继续推荐ASIC、存储模组及端侧创新。过去一周上证上涨1.91%，电子上涨4.61%，子行业中其他电子上涨7.88%，光学光电子上涨3.49%。同期恒生科技、费城半导体、台湾资讯科技分别上涨4.06%、6.40%、2.45%。尽管1Q25受益于国补及AI端侧创新、2Q25受益于关税缓冲期内的抢出口需求，电子板块业绩强劲增长；但在中美关税博弈、宏观需求承压的背景下，投资者对于3Q25业绩持续性及AI应用落地的速度预期仍普遍谨慎；近期在北美算力强势上涨的带动下，相关映射链条成为主要情绪拉动点，伴随新消费板块回落，行业关注度明显提升。
AI需求推动晶圆制造商积极扩产，预计2024-2028年300mm产能CAGR为7%。据SEMI的数据，全球半导体晶圆制造商正在加速扩产以满足生成式AI应用增加的需求，预计2024-2028年300mm产能以7%的CAGR增至1110万片/月。其中先进工艺产能（7nm及以下）预计将从2024年的85万片/月增至2028年的140万片/月，CAGR约14%。SEMI预计到2028年先进制程设备的资本支出将增至500亿美元以上，比2024年增长94%。
美光3-5月营收创新高，看好存储回暖趋势。美光公布FY25Q3财季(25年3-5月)业绩，营收93亿美元，环比增长15%，同比增长37%；Non-GAAP下净利润环比增长22.3%，同比增长210.7%。其中，数据中心营收创季度新高，消费终端市场环比强劲增长，NAND与DRAM Bit出货量均实现环比15%以上增长。DRAM部分，除HBM外，DDR4停产过渡正推进，DDR4和LPDDR4 供应受限及分销渠道库存较低背景下，价格持续改善。NAND部分，除控产外，技术节点转换将带来NAND产能较24财年结构性下降 10%。目前供给端收缩推动整体存储价格稳步复苏，存储相关公司二季度保持回暖趋势。
美股AI算力股价连创新高，持续看好AI产业投资机遇。6月25日，黄仁勋在英伟达股东大会上表示，公司正迈入“十年AI基础设施建设周期”的开端，AI和机器人技术是最大的两个增长机会，将带来万亿美元级市场。当日英伟达股价大涨4.3%，再创新高。另一方面，据The Information报道，谷歌成功说服OpenAI采用其TPU芯片。这是OpenAI首次大规模采用非英伟达的芯片，旨在通过租用谷歌云TPU芯片来降低推理计算成本。ChatGPT付费订阅用户从年初的1500万快速增长至目前的2500万，免费用户数更是达数亿，这导致谷歌云算力吃紧。GPU和ASIC仍然供不应求，看好AI产业趋势。
小米发布首款AI眼镜，关注国产SoC眼镜芯片。6月26日晚小米发布首款AI Glasses，采用经典D型镜框设计，不含镜片的整体重量为40克。续航方面，小米眼镜可实现待机续航21h，典型续航8.6h，连续聆听7h，持续录像45min，单次充满45min。小米采用高通AR1与恒玄科技2700双芯片方案，以及索尼IMX681的CMOS，1200万像素镜头。价格方面，标准版/单色电致变色版/彩色电致变色版，分别售价为1999/2699/2999元。伴随大模型的持续更新迭代，端侧AI眼镜的使用体验逐步优化，建议重点关注国产SoC产业链公司。
三星下修6月电视面板采购量，预计6月Top8品牌电视面板采购量同比下滑10%。据迪显咨询，上半年受国际贸易因素影响，电视终端市场承压，同时品牌运营侧仍继续去化库存减缓采购，6月三星临时下修当月采购量，预计6月Top8电视品牌采购总量同比下滑10%，7月同比增长3%。供给端预计6月面板厂TV面板产出总量同比下滑3%，7月同比持平。我们认为，在经历了长时间陆资厂商大规模扩张、全球产业重心的几度变迁之后，LCD的高世代演进趋势停滞、竞争格局洗牌充分。
风险提示：下游需求不及预期；产业发展不及预期；行业竞争加剧。
证券分析师：胡剑（S0980521080001）；
胡慧（S0980521080002）；
叶子（S0980522100003）；
詹浏洋（S0980524060001）；
张大为（S0980524100002）；
李书颖（S0980524090005）；
联系人：连欣然
房地产行业2025年7月投资策略：基本面持续低迷，博弈窗口开启
行业：基本面持续低迷。从统计局数据看，5月销售规模跌幅扩大，延续4月下行趋势；70城新房和二手房价格同比降幅收窄，但价格环比跌幅均扩大；房地产开发投资和房企到位资金降幅持续扩大，销售降温对房企资金的拖累明显；开竣工单月同比降幅边际收窄，但面积相对历史同期仍在低位。
从日频跟踪来看，30城新建商品房成交量同比略有下降。6月，30城新建商品房当年累计成交4243万㎡，同比-1%；其中，北京、上海、广州、深圳新建商品房成交面积累计同比分别为+2%、+5%、+15%、+27%；一线城市、二线城市、三线城市新建商品房成交面积累计同比分别为+10%、-6%、-1%。
18城二手住宅成交量同比略有下降。6月，18城二手住宅当年累计成交41.0万套，同比+17%；其中，北京、深圳、成都、杭州二手住宅当年成交套数累计同比分别为+20%、+38%、+20%、+19%；一线城市、二线城市、三线城市二手住宅当年成交套数累计同比分别为+24%、+15%、+16%。
价格方面，2025年6月，一线、强二线、弱二线、三线二手房价格月环比分别为-1.1%、-1.2%、-1.3%、-0.8%，其中一线城市二手房价格跌幅扩大，下跌速度已与去年8月相等。
板块：本月跑输沪深300指数1.0个百分点。自上期策略报告发布至今，房地产板块上涨1.2%，跑输沪深300指数1.0个百分点，在31个行业中排19名。根据Wind一致预期，按最新收盘日计，板块2025年动态PE为62.6倍。
风险提示：政策落地效果不及预期、行业基本面超预期下行、房企信用风险事件超预期冲击。
证券分析师：任鹤（S0980520040006）；
王粤雷（S0980520030001）；
王静（S0980522100002）
电新行业快评:电力设备新能源行业点评-浙江省深远海项目陆续启动前期工作，六地机制电价新政落地
国信电新观点：1）海上风电深远海加速推进，浙江省13GW项目产品与服务陆续开标。2）六地发布机制电价新政，明确市场化交易比例较高；蒙东蒙西暂时不安排新增机制电量项目。3）华电新能IPO募资180亿，投向11.3GW光伏和3.9GW风电。4）国家规划“十五五”期间253GW光伏治沙项目。5）美国储能集成头部企业Powin申请破产保护。风险提示：国内外海上风电开发进度不及预期；行业竞争加剧；贸易壁垒加剧；原材料价格大幅上涨。
证券分析师：王蔚祺（S0980520080003）；
王晓声（S0980523050002）
食品饮料周报（25年第26周）：飞天茅台价格已有企稳迹象，大众品关注新渠道、新产品
本周（2025年6月23日至2025年6月27日）本周食品饮料板块上涨0.02%，跑输上证指数1.89pct。本周食品饮料板块涨幅前五分别为甘化科工(21.22%)、金达威(17.54%)、欢乐家(13.91%)、桂发祥(11.33%)和*ST莫高(10.82%)。
白酒：飞天茅台价格已有企稳迹象，白酒基本面或将加速探底。据国家统计局数据，1-5月全国规模以上工业企业实现利润总额27204.3亿元，同比下降1.1%；酒、饮料和精制茶制造业营业收入6647.3亿元，同比增长2.7%，利润总额1164.9亿元，增长4.3%。本周白酒指数下跌1.7%，需求平淡，预计第二季度表观业绩承压。本周（6/23-6/27）白酒SW下跌1.66%，伊力特、天佑德酒、顺鑫农业、洋河股份涨幅领先。基本面看，需求压力仍然较大，第二季度业绩表现预计平淡，酒企更注重市场健康度，短期仍将以去库存、促动销为主要工作，中长期更加重视消费者和消费场景培育，积极布局国际化和年轻化。
大众品：啤酒、饮料进入旺季，安井食品港股上市在即。啤酒：近期天气升温对啤酒消费较为有利，继续紧盯并择机布局alpha型个股。零食：零食龙头引领产业链各环节提效，行业分化趋势延续，继续推荐有新品、新渠道突破的个股。调味品：基础调味品龙头表现韧性，淡季关注政策动向。建议关注复调行业在餐饮行业预期上升后的估值修复，推荐复调板块龙头颐海国际以及基础调味品板块龙头。速冻食品：淡季企业积极研发新品，淡季企业积极研发新品，安井食品港股上市在即。乳制品：潜在政策催化，需求平稳复苏，供给加速出清，布局2025年供需改善带来的向上弹性。饮料：迎来旺季检验，龙头目标积极预计景气延续。
风险提示：需求恢复较弱；原材料价格大幅上涨；市场竞争加剧。
证券分析师：张向伟（S0980523090001）；
杨苑（S0980523090003）；
柴苏苏（S0980524080003）；
联系人：张未艾、王新雨
传媒互联网周报：6月版号数量创年内新高，OpenAI宣布10月召开开发者大会
传媒板块本周表现：行业上涨3.21%，跑赢沪深300，跑输创业板指。本周（6.23-6.27）传媒行业上涨3.21%，跑赢沪深300（1.95%），跑输创业板指（5.69%）。其中涨幅靠前的分别为欢瑞世纪、冰川网络、龙韵股份、ST广网（维权）等，跌幅靠前的分别为联建光电、ST返利、ST大晟、完美世界等。横向比较来看，本周传媒板块在所有板块中涨跌幅排名第17位。
重点关注：字节跳动推出ProtoReasoning框架，小米推出AI眼镜。1）6月发放国产、进口版号分别为147款、11款，创年内新高；2）字节跳动与上海交大联合推出ProtoReasoning框架，利用Prolog和PDDL结构化原型提升大语言模型的跨领域推理能力；3）小米官宣AI眼镜，具备第一人称拍摄、语音助手和开放式耳机功能，重量仅40g、定价1999元起；4）OpenAI已正式公布了其下一届开发者大会（DevDay）的时间和地点，定于2025年10月6日在旧金山举行。
本周重要数据跟踪：《Whiteout Survival》蝉联手游榜首，暑期档票房有望回暖。1）本周（6月23日-6月29日）电影票房4.91亿元。票房前三名分别为《名侦探柯南：独眼的残像》（1.40亿元，票房占比28.4%）、《酱园弄·悬案》（1.19亿元，票房占比24.2%）、《F1：狂飙飞车》（0.56亿元，票房占比11.4%）；2）综艺节目方面，《奔跑吧第九季》、《歌手2025》、《开始推理吧第三季》、《这是我的西游》和《天赐的声音第六季》排名居前；3）游戏方面，2025年5月中国手游收入前三名分别为点点互动《Whiteout Survival》、柠檬微趣《Gossip Harbor：Merge&Story》和腾讯《PUBG MOBILE》。
风险提示：监管政策风险；业绩风险；商誉及资产减值风险等。
证券分析师：张衡（S0980517060002）；
陈瑶蓉（S0980523100001）
机械行业周报:制造成长周报（第20期）-马斯克赞赏Optimus Gen3团队，阿里云升级自驾训练框架
行业动态：人形机器人-6月23日，银河通用完成一笔11亿元人民币的融资；6月24日，北京天安门广场9月的阅兵将安排部分无人智能等新型作战力量参阅；6月24日，马斯克透露特斯拉Optimus V3将集成Grok语音助手；6月26日，王兴兴：宇树科技年度营收已超10 亿元；智能驾驶-6月23日，阿里云推出自动驾驶模型训练推理加速框架；低空经济-6月27日，第三届低空（苏州）产业创新生态大会召开。
政府新闻：人形机器人-6月24日，南京市政府召开常务会议审议《南京市具身智能机器人产业发展行动计划（2025—2027年）》；智能驾驶-6月23日，广州：目标到2027年L2（含）以上级别智能网联汽车新车占比超90%；低空经济-6月23日，民航法修订草案二审稿拟充实促进低空经济发展措施；深海科技-6月24日，上海市海洋局发布海洋产业发展规划征求意见稿。
公司动态：人形机器人-6月23日，征和和卓益得携手探索机器人传动技术新路径；6月26日，领益智造在深圳总部成功举办了机器人战略发布会；6月27日，越疆发布大负载协作机器人CR30H关节速度达300°/s；6月27日，雷赛智能全球首发“20自由度”灵巧手解决方案。
热点事件点评：6月22日，马斯克赞赏特斯拉Optimus Gen3研发团队。近期特斯拉Optimus负责人更换，业内对Optimus Gen3的发展节奏有一定担忧。此次马斯克赞赏研发团队或表示Gen3的研发进度符合马斯克预期，看好机器人长期发展。
风险提示：行业下游需求不及预期，技术发展不及预期的风险。
证券分析师：吴双（S0980519120001）；
杜松阳（S0980524120002）；
联系人：张宇翔
人工智能周报（25年第26周）：谷歌发布开源AI智能体Gemini CLI，MiniMax推出多项新技术及产品
人工智能动态：1）产品应用：腾讯混元首个开源混合推理MoE模型在魔搭社区首发；可灵AI全系模型上线“视频音效”功能；腾讯搜狗输入法联合腾讯混元，推出AI表情合成功能；蚂蚁发布AI健康管家AQ，具备就诊咨询、报告解读、健康档案等百项AI功能；抖音上线AI饭搭子“探饭”，目前仅支持小程序；腾讯发布AI Builder，支持一句话生成完整应用；抖音生活服务发布“私信”产品与“AI即用”智能化解决方案；阿里云将在韩国启用第二座数据中心，加速海外布局，这是今年以来，阿里云继墨西哥、泰国之后在全球落地的又一新节点；“夸克老师”上线，AI首次具备个性化辅导能力；豆包电脑版上线AI播客功能；谷歌最新发布开源AI智能体Gemini CLI，这款开源智能体将Gemini的能力直接接入终端，能够提供轻量化的Gemini访问通道。
2）底层技术：6月17日，MiniMax正式发布自研MiniMax-M1模型，作为首个开源的大规模混合架构推理模型。6月18日，MiniMax发布Hailuo 02，一个全新的视频生成大模型。6月19日，发布MiniMax Agent，一个可以完成长程复杂任务的通用智能体。6月20日，发布Hailuo Video Agent，一款视频创作智能体。6月23日，发布Voice Design，一款音色设计产品。
3）行业政策：中央网信办深入开展“清朗·整治AI技术滥用”专项行动第一阶段工作；国家发展改革委党组指出培育壮大新兴产业、未来产业，深入开展“人工智能+”行动；广东省人民政府办公厅印发《广东省促进经济持续向好服务做强国内大循环工作方案》，其中提到大力发展通用大模型、行业大模型。
风险提示：政策风险，疫情反复的风险，短视频行业竞争格局恶化的风险，宏观经济下行风险，游戏公司新产品不能如期上线或表现不及预期风险等。
证券分析师：张伦可（S0980521120004）；
陈淑媛（S0980524030003）；
王颖婕（S0980525020001）；
张昊晨（S0980525010001）；
联系人：刘子谭
社会服务行业双周报（第109期）：AI教育产品密集发布，曹操出行港股上市
AI教育产品密集发布，AI教育商业化可见性进一步增强。近日，国内AI教育产品已快速迭代落地。6月24日，新东方发布To C领域推出首款原创AI App类教育产品——新东方AI 1对1。天立国际控股旗下“天立启鸣AI学伴”大模型已通过了国家生成式人工智能服务备案终审,获得四川省互联网信息办公室备案编号。有道更新发布了在数学解题和讲题多方面测评表现优异的子曰3数学大模型，而据多知，高途集团亦加快布局收购，扩充AI团队。此前3月豆神教育（维权）AI超拟人多对一直播课已开放公测。教育行业作为人力密集型行业，目前仍面临优质供给不足的问题，看好AI教育产品助力提升供给效率的商业化前景。
板块复盘：消费者服务板块期内上涨1.70%，跑赢大盘0.21pct。国信社服板块涨幅居前股票为新濠国际发展、美高梅中国、天立国际控股、呷哺呷哺、君亭酒店、金沙中国有限公司、天目湖（维权）、长白山、兰生股份、科锐国际。
行业与公司动态：美团即时零售四大战略落地，加码闪购全域品类、小象超市供应链覆盖、美团优选“次日达+自提”及出海业务；阿里整合飞猪饿了么，升级大消费平台；曹操出行港股上市，定制车模式改善毛利。瑞幸美国首店落地纽约，瞄准学生群体；快闪活动推“一年免费喝咖啡”引流，加速全球化布局；古茗进军咖啡赛道，吴彦祖代言推“Good Coffee”。
港股通持股梳理：天立国际控股、茶百道、蜜雪集团、古茗获增持。2025年6月16日-6月27日），海底捞持股比例-0.39pct至18.05%，九毛九持股比例-0.12pct至42.90%，海伦司持股比例-0.70pct至27.28%，奈雪的茶持股比例-0.56pct至25.72%，天立国际控股持股比例+1.41pct至43.16%，茶百道持股比例增0.86pct至25.34%。蜜雪集团持股比例+1.83pct至6.89%、古茗持股比例+2.00pct至6.24%。
风险提示：政策变动、竞争加剧、产品更迭、消费环境修复不及预期等。
证券分析师：曾光（S0980511040003）；
张鲁（S0980521120002）；
杨玉莹（S0980524070006）；
联系人：周瑛皓
交通运输行业周报：顺丰拟配售H股以及发行可转债，逢低布局油运静待旺季
航运：上周油运运价有所回落，主要因为以色列和伊朗开始停战，且油运正处淡季，虽上半周受到战争及7月货盘装期确定的提振，但是下半周明显回落。往后看，我们预计油运年内的景气度或将于暑期内见底，考虑到当前的供给格局，我们认为运价和股价有望抢跑，且在当前供给相对偏紧的情况下，需求侧的边际变化有望对运价形成乘数效应推动，继续推荐中远海能、招商轮船，关注招商南油。集运方面，由于关税减免协议接近尾声，“抢运”潮开始出现反噬，考虑到当前欧美的经济表现相对平淡，且贸易形势风险仍存、大部分航商的欧线仍在采用好望角航线，且仍有较多运力会在年内交付，我们预计年内集运企业的盈利能力仍将承压，建议关注中远海控在弱β下，盈利能力能否维持明显跑赢行业的状态，实现α机会。
航空：行业逐步进入暑运淡季，上周整体和国内客运航班量环比有所提升，整体/国内客运航班量环比分别为+5.2%/+5.6%，整体/国内客运航班量分别相当于2019年同期的107.6%/112.8%，国际客运航班量环比提升2.8%，相当于2019年同期的84.3%，近期国际油价显著低于去年同期水平。暑运旺季航空票价表现仍然值得期待，根据航班管家数据，截至6月25日，暑运期间国内经济舱（不含税）的预售平均票价869元，同比预售价格下降2.6%，较去年暑运最终平均票价增长6.6%。展望2025年，在中美关税政策影响背景下，刺激内需政策的持续推出值得期待，我国民航客运市场的供需格局将继续优化，叠加局方在全国民航工作会议上提出“规范重点时段和特殊情况航空运输价格行为，加强价格收费监管，维护航空运输市场价格秩序”的指导，我们认为2025年航空国内扣油票价有望实现企稳回升。投资建议方面，建议把握暑运旺季催化下的波段性投资机会，继续推荐中国国航、东方航空、南方航空以及春秋航空。
快递：上周顺丰发布公告称，公司拟配售新H股同时发行H股的可转债共融资59亿港元，此次发行旨在改善港股流动性，对现有股东的稀释比例较低，且公司今年资本开支计划仍然维持不变，短期不会扩大投入。今年无人物流车开始进入规模化商用阶段，快递“最后一公里”成为其最先落地的应用场景。我们预计顺丰和中通作为快递市场的领头羊，其今年有望各引进几千辆的无人物流车，相比去年几百辆的量级，无人物流车呈现放量趋势。通过无人物流车替代司机人力，快递公司进一步打开降本空间，根据已使用物流车的网点经营情况来看，通达系网点可以节约1毛钱左右的单票成本，顺丰单车单月可以节约约2000元左右的成本，其中我们认为由于顺丰采用直营模式且竞争格局较优，其将会更快推进无人物流车在末端的渗透且节约的成本有望在利润端有所体现。
风险提示：宏观经济复苏不及预期，油价汇率剧烈波动。
证券分析师：罗丹（S0980520060003）
家电行业2025年7月投资策略：618家电各品类增长良好，7月白电排产内稳外降
本月跟踪与思考：618期间我国家电主要品类零售额实现较快的增长，空调增长超16%，厨房小家电线上需求出现明显回暖。但7月，内销进入淡季，白电排产增速回归平稳，外销受关税、高基数及海外库存影响有所承压。
618期间家电各品类增长良好，空调、厨房小家电增长靓丽。奥维云网数据显示，618期间（W20-W25），空调全渠道零售额达到485亿，同比增长16.3%；洗衣机零售额157亿，同比增长14.9%；冰箱零售额增速则相对较慢，线上低端机型占比提升。从线上零售额增速看，厨房小家电/扫地机/洗地机/剃须刀/水家电在618期间分别增长25.2%/34.1%/21.5%/15.0%/22.4%，增长相对强劲，厨房小家电需求复苏较为明显；厨卫品类、电动牙刷等增长相对稳健。618期间，家电线上均价有所承压，竞争趋于激烈：白电线上均价同比下降3.4%，厨卫线上均价下降5.8%，扫地机及洗地机均价也有中个位数的降幅；但厨房小家电及家电线下渠道均价依然有所增长，格局有所改善。
白电7月排产景气回落，内销回稳、外销承压。根据产业在线数据，7月我国白电合计排产量达到2960万台，较去年同期生产实绩下降2.6%。分品类看，7月空调内/外销排产量较去年同期内/外销量分别+8.1%/-16.3%，合计排产量1580万台，较去年同期产量下降1.9%；冰箱内/外销排产量较去年同期内/外销量分别+3.2%/-4.9%，合计排产量735万台，较去年同期产量下降2.4%；洗衣机内/外销排产量较去年同期内/外销量分别-4.6%/-3.8%，合计排产量645万台，较去年同期产量下降4.2%。白电内销排产在进入淡季后，增速有所放缓；外销则受到关税及去年同期高基数的影响，排产量出现下降。不过考虑到我国白电企业在东南亚、拉美等海外地区具备较为充足的产能布局，预计外销排产下降部分与我国家电企业加速全球化生产有关。
5月空调产销量表现平稳，内销增长13%、外销降幅扩大。产业在线数据显示，5月我国家用空调生产2081.2万台，同比下滑1.8%；销售2203.4万台，同比增长2.3%。其中内销规模1412.5万台，同比增长13.4%；出口规模790.9万台，同比下降12.8%。在大促的需求拉动下，叠加去年相对较低的基数，5月空调内销出货增速明显提升；外销则受到海外备货季节性差异、同期较高的基数、关税压力下产能加速外移等不利因素影响。
重点数据跟踪：市场表现：6月家电板块月相对收益-5.43%。原材料：6月LME3个月铜、铝价格分别月度环比+3.1%、+5.4%；冷轧板价格月环比-3.1%。集运指数：美西/美东/欧洲线6月环比分别+28.39%/+39.13%/+19.27%。
风险提示：市场竞争加剧；需求不及预期；原材料价格大幅上涨。
证券分析师：陈伟奇（S0980520110004）；
王兆康（S0980520120004）；
邹会阳（S0980523020001）；
联系人：李晶
2025年石化化工行业7月投资策略：看好钾肥、制冷剂、阿洛酮糖、芳纶纸的投资方向
石化化工行业2025年7月投资观点：
2025年6月经济数据呈现出积极信号，景气度持续改善。中美经贸关系阶段性缓和，外部干扰因素影响减弱，我国制造业回归正常运行轨道，经济内生动力稳定释放。2025年以来，财政政策愈发积极，通过地方政府债务置换、财政赤字率提升、超长期特别国债等方式推动经济结构调整与消费升级。2025年一季度，国内生产总值为31.88万亿元，按不变价格计算，同比增长5.4%，我国经济保持稳健增长态势。尽管外部环境存在不确定性，但我国凭借庞大的内需市场、不断增强的科技创新能力以及持续优化的政策环境，经济发展韧性十足。后续随着一系列政策的持续推进与落实，预计我国经济将在2025年保持稳定增长，不断朝着高质量发展目标迈进。
政策端，货币政策方面，央行在二季度例会明确加大流动性投放、引导信贷流向实体、压降融资成本、遏制长债利率非理性上行等攻坚方向。消费品以旧换新政策全年有序实施，涉及汽车、家电、数码产品等多个领域，提振消费市场，扩大内需，拉动经济增长。
宏观及化工产品价格，2025年6月，国家统计局数据显示，综合PMI产出指数为50.7%，比上月提升0.3个百分点；其中，2025年6月，制造业生产指数为51.0%，较上月提升0.3个百分点，制造业景气水平有所提高。2025年6月27日，中国化工产品价格指数CCPI报4137点，较年初1月2日的4333点下降4.5%，主要化工品出厂价格略有下滑。截至6月30日，在百川盈孚统计的279种石化化工品中，实现价格同比上涨的品种有51种，较2025年初实现上涨的有74种。
原油价格，6月以来，国际原油市场受地缘政治与供需基本面交织影响呈现剧烈波动。6月13日以色列袭击伊朗引发原油价格暴涨，6月19日，布伦特、WTI原油期货结算价分别达78.85、75.60美元/桶；但随冲突缓和，油价迅速回调，6月27日布伦特、WTI原油期货结算价分别为67.77、65.52美元/桶。供应端，OPEC+延续5-6月各增产41.1万桶/日的节奏，非OPEC+产油国预计今年平均增产140万桶/日，全球供应宽松态势未改；需求端，IEA将2025年需求增幅下调至72万桶/日，中美需求不及预期叠加电动汽车普及加速中国需求达峰预期，压制市场情绪，仅美国原油库存连续四周下降带来短暂支撑。在供应过剩与需求疲软背景下油价承压，但考虑到OPEC+较高的财政平衡油价成本，以及美国页岩油较高的新井成本，我们预计2025年布伦特油价中枢在65-70美元/桶，WTI油价中枢在60-65美元/桶，需关注地缘局势与OPEC+政策动向。
展望2025年7月，受外部不确定性增加影响，海外需求可能出现波动，内需有望进一步发力，我们重点推荐中长期供需格局改善以及具有稀缺资源属性的化工品投资方向。2025年7月，我们重点推荐钾肥、制冷剂、阿洛酮糖、芳纶纸等领域投资方向。
钾肥板块，海外钾肥补库周期启动叠加国际钾肥寡头的价格诉求，全球钾肥价格触底反弹，中期价格拐点显现。我国钾肥需求存在缺口，进口主要来自加拿大、俄罗斯、白俄罗斯，近年来老挝进口量快速增长。目前国际钾肥市场仍由少数处于支配地位的企业所垄断。
制冷剂板块，在长期配额约束收紧、空调排产提振的背景下，我们看好R22、R32制冷剂景气度将延续，供需格局向好的发展趋势确定性强，二代、三代制冷剂配额龙头企业有望保持长期高盈利水平。建议关注产业链完整、基础设施配套齐全、制冷剂配额领先的氟化工龙头企业。
阿洛酮糖板块，2025年3月21日，阿洛酮糖等4种新食品原料已通过国家食品安全风险评估中心专家评审委员会技术审查，后经过国家卫健委最终审批后将面向社会公告，阿洛酮糖在我国获批进展重大。阿洛酮糖获批在即，关税风险逐步消除。
芳纶纸板块，全球芳纶纸行业集中度高，龙头公司杜邦在中国被反垄断调查，预计杜邦在华芳纶纸订单将部分转移，释放市场空间，国内企业凭借价格、服务和供应链优势，抢占国内市场份额。在政策、技术和市场需求的推动下，国产芳纶纸企业迎来发展机遇，国产替代加速，有望重塑全球芳纶纸市场格局。
生物柴油板块，2025年2月，欧盟发布对中国生柴反倾销的肯定性仲裁，决定征收10%-35.6%的反倾销税。部分竞争力不足的中小企业将面临停产，有效产能进一步向头部企业集中。国际海事组织（IMO）提出，2030年国际航运温室气体年度排放总量比2008年应至少降低20%，并力争降低30%，这为生物柴油在船用燃料领域的应用提供了广阔的市场前景，生物柴油供需情况有望好转。甘油作为一代生物柴油副产物，最近价格上涨明显，有望进一步增厚一代生柴产企业利润。
风险提示：原材料价格波动，产品价格波动，下游需求不及预期等。
证券分析师：杨林（S0980520120002）；
薛聪（S0980520120001）；
余双雨（S0980523120001）；
张歆钰（S0980524080004）；
董丙旭（S0980524090002）；
联系人：王新航
金融工程周报:ETF周报-本周证券ETF领涨，涨幅中位数超7%，资金净赎回超50亿元
ETF业绩表现
上周（2025年06月23日至2025年06月27日，下同）股票型ETF周度收益率中位数为3.04%。宽基ETF中，创业板类ETF涨跌幅中位数为5.93%，收益最高。按板块划分，科技ETF涨跌幅中位数为4.17%，收益最高。按主题进行分类，证券ETF涨跌幅中位数为7.46%，收益最高。
ETF规模变动及净申赎
上周股票型ETF净赎回158.63亿元，总体规模增加726.59亿元。在宽基ETF中，上周A500ETF净申购最多，为77.03亿元；按板块来看，消费ETF净申购最多，为18.39亿元；按热点主题来看，银行ETF净申购最多，为30.78亿元。
ETF基准指数估值情况
在宽基ETF中，创业板类ETF的估值分位数相对较低；按板块来看，消费ETF的估值分位数相对温和；按照细分主题来看，酒、光伏ETF的估值分位数相对较低。与前周相比，中证1000、芯片、科技、A500、证券、周期、AI、中证500ETF的估值分位数明显提升。
ETF融资融券情况
上周一至周四股票型ETF融资余额由前周的407.72亿元上升至410.52亿元，融券余量由前周的20.86亿份下降至20.84亿份。在日均融资买入额、融券卖出量最高的前10只ETF中，科创板ETF和芯片ETF的日均融资买入额较高，A500ETF和沪深300ETF的日均融券卖出量较高。
ETF管理人
上周新成立4只ETF，为工银中证港股通汽车产业主题ETF、广发恒生港股通科技主题ETF、鹏华创业板新能源ETF、永赢国证自由现金流ETF。本周将有华夏上证智选科创板价值50策略ETF、嘉实中证全指证券公司ETF、南方创业板中盘200ETF、富国中证港股通科技ETF、万家中证800自由现金流ETF、大成创业板人工智能ETF、汇添富国证通用航空产业ETF、华夏中证港股通医疗主题ETF 8只ETF发行。
风险提示：市场环境变动风险，风格切换风险。
证券分析师：张欣慰（S0980520060001）；
杨昕宇（S0980525040001）
金融工程日报:沪指震荡攀升，封板率创近一个月新高
市场表现：今日(20250630) 大部分指数处于上涨状态，规模指数中中证2000指数表现较好，板块指数中科创100指数表现较好，风格指数中沪深300成长指数表现较好。国防军工、传媒、综合金融、通信、电子行业表现较好，银行、非银、交通运输、石油石化、有色金属行业表现较差。军工信息化、CRO、航母、BC电池、光刻机等概念表现较好，中日韩自贸区、原油储运、合同能源管理、集装箱、中朝经济特区等概念表现较差。
市场情绪：今日市场情绪较为高涨，收盘时有94只股票涨停，有7只股票跌停。昨日涨停股票今日高开高走，收盘收益为3.65%，昨日跌停股票今日收盘收益为-1.09%。今日封板率79%，较前日提升18%，连板率25%，较前日提升11%，封板率创近一个月新高。
市场资金流向：截至 20250627 两融余额为18394亿元，其中融资余额18275亿元，融券余额120亿元。两融余额占流通市值比重为2.3%，两融交易占市场成交额比重为9.7%。
折溢价：20250627当日ETF溢价较多的是创新药50ETF，ETF折价较多的是创新药ETF国泰。近半年以来大宗交易日均成交金额达到12亿元，20250627当日大宗交易成交金额为11亿元，近半年以来平均折价率5.66%，当日折价率为8.00%。近一年以来上证50、沪深300、中证500、中证1000股指期货主力合约的年化贴水率中位数分别为1.53%, 3.20%, 9.13%，12.24%，当日上证50股指期货主力合约年化贴水率为3.59%，处于近一年来42%分位点，当日沪深300股指期货主力合约年化贴水率为5.41%，处于近一年来36%分位点；当日中证500股指期货主力合约年化贴水率为15.81%，处于近一年来21%分位点；当日中证1000股指期货主力合约年化贴水率为13.84%，处于近一年来42%分位点。
机构关注与龙虎榜：近一周内调研机构较多的股票是中航成飞、精智达、聚辰股份、沪电股份、一致魔芋、海科新源、三夫户外（维权）、日久光电等，中航成飞被66家机构调研。20250630披露龙虎榜数据中，机构专用席位净流入前十的股票是成飞集成、雄帝科技、晨曦航空、新恒汇、安妮股份（维权）、联建光电、国盛金控、大东南、中兵红箭、翔宇医疗等，机构专用席位净流出前十的股票是北方长龙、万里马、弘业期货、中力股份、申通地铁、新通联（维权）、御银股份、中光防雷、退市锦港（维权）、七丰精工等。陆股通净流入前十的股票是翔宇医疗、奥瑞德、弘业期货、成飞集成、晨曦航空、万里石、中京电子等，陆股通净流出前十的股票是恒宝股份（维权）、国盛金控、爱建集团、蓝英装备、中兵红箭、浙江东日、东信和平等。
风险提示：市场环境变动风险；本报告基于历史客观数据统计，不构成投资建议。
证券分析师：张欣慰（S0980520060001）；
联系人：李子靖
研报精选：近期公司深度报告
