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（来源：浙商证券研究所）

特别声明

01

金股推荐

02

宏观观点

三利好共振，A股仍向上

9月三重利好迎来共振。

一是军事技术展示提振中国资产信心，二是中美两国积极对接筹措缓解外部地缘政治压力，三是9月联储降息再启动海外流动性宽松风险资产共振。

预计A股延续向上，风险偏好抬升，依然看好科技方向。

参考报告：

《联储双目标回归均衡》

03

策略观点

慢牛途中双向波动，中线拿稳、短线勿追

展望后市，从市场放量上涨态势结合汇率升值走势，我们认为本轮“系统性‘慢’牛”中线依旧健康向上，但短期走势出现一定不确定性：其一，市场双向波动明显放大；其二，周一成交放量后多数宽基指数交易量下降；其三，涨幅居前的双创指数技术形态压力有所浮现。配置方面，我们建议中线仓不做调整，短线仓适当谨慎追高。行业方面，继续采取“大金融+泛科技”均衡配置，增加对前期落后板块地产及中字头的关注度，同时结合汇率走势增加对大金融板块关注度；此外，注意挖掘年线上方低位个股，做好板块内“高低切”。

参考报告：

《慢牛途中双向波动，中线拿稳、短线勿追》

04

金工观点

券商若启动，全面牛开启

A股或将由上半年的“量化牛”转为“全面牛”，核心推动力在于个人投资者接替量化资金成为A股主导力量。未来建议关注券商、恒生科技、公用事业板块。

2025增量资金从哪来？H1量化牛，7-8月游资加杠杆，9月后等待居民资金接力。2025H1，微盘股强势领涨，背后可能主要受量化资金推动，体现为私募新发规模与微盘超额之间相关性显著。不过，我们认为量化资金后续发力空间有限，H2核心增量资金可能来自游资、居民等个人投资者。

参考报告：

《资金面的接力：“量化牛”转“全面牛”》

05

个股逻辑

非银

湘财股份（600095.SH）

合并重组有望脱胎换骨焕发新生，A股第三家互联网券商呼之欲出。

一、超预期逻辑

1、超预期点：A股与港股正在逐渐走出长牛行情；券商板块或迎接新一轮鼓励创新浪潮；公司与大智慧的合并有望产生超预期的“1+1>2”的化学反应。

2、超预期驱动因素与机理

1）市场层面：人民币国际化有望推动人民币资产系统性重估，国内流动性宽松，叠加反内卷与雅江电站共同推动供需关系改善，A股与港股或走出中长周期Beta行情。

2）政策层面：为了在资本市场与货币市场形成中美分置格局，政策需持续发力，券商作为主要参与方有望享受鼓励创新的新政策周期红利。

3）板块层面：作为主要经营人民币金融资产与股市Beta放大器角色的券商板块，有望迎来估值与业绩的戴维斯双击。

4）个股层面：①湘财股份与大智慧的合并可谓是互补短板，优势协同。湘财证券贯以“投资顾问”业务见长。大智慧2014年失去投资咨询牌照，导致其经营受挫，投顾业务商业模式受到极大挑战。合并之后，两家公司可互相取长补短，湘财为大智慧提供牌照加持与营销协同，投资咨询业务再启航，大智慧为湘财带来平台、数据与产品赋能，提升券商业务变现效率并拓宽变现渠道。②两家公司基因契合，彼此熟悉，合并容易产生化学反应。历史上两家公司渊源极深，交集颇丰。2014年大智慧收购湘财的交易尝试几乎诞生了A股第一家互联网券商，后续湘财又反向持有大智慧股权长期占据第二大股东。此外，湘财证券历史上与各大平台合作不断，包括大智慧、wind、九方智投等，也为后续两家公司的深度融合与绑定奠定基础。③湘财股份的大股东新湖控股经营困难，资金链出现问题，对湘财证券的发展产生了负面影响。现如今衢州发展强势入主，有望在资源、资金等各方面为公司带来助力。

二、检验与催化

1、A股与港股持续保持牛市趋势行情，成交活跃度与赚钱效应保持高位。

2、货币政策、财政政策等积极与宽松的宏观政策，以及证券行业与资本市场相关政策红利持续释放。

3、合并相关动作落地。

三、风险提示

资本市场表现不及预期，政策出台不及预期，公司合并进展不及预期。

参考报告： 

《合并有望焕发新生，A股第三家互联网券商呼之欲出》

家电

九号公司-WD（689009.SH）

两轮车持续抢占市场份额+割草机器人快速放量有望驱动公司业绩超预期。

一、 超预期逻辑

公司在中高端、智能化两轮车市场已建立一定品牌心智，并推出智能操作系统凌波OS操作系统，依托自研的统一底层架构，将电机控制、电池管理、多传感器感知与车机交互等核心模块深度融合，实现了在同一平台上的高效协同。预计九号在两轮车产品上会保持智能化领先优势，智能化新品有望驱动两轮车业务超预期。

割草机器人在割草机赛道中渗透率仅为个位数，随环保政策趋严叠加无边界技术突破，割草机器人渗透率有望持续提升。九号割草机器人升级采用 RTK+视觉技术大幅提升定位精度，有望继续占领市场。

二、驱动因素

割草机器人技术迭代升级；两轮车新品上市等。

三、检验指标与催化剂

两轮车激活量高频数据提升；割草机器人销售量高频数据快速增长；新品参数超市场预期等。

四、风险提示

割草机器人市场竞争加剧；两轮车行业政策变化等。

参考报告：

《九号公司：技术远征，智能短交通深耕、机器人拓疆》

社服

永辉超市（601933.SH）

超市调改先锋，利润有望释放。

一、超预期逻辑

座椅骨架龙头具备进入整椅市场潜力，平台化转型将持续增厚业绩，预计ASP与市场份额提升驱动营收超预期。

二、超预期逻辑

1、超市龙头韧性充足，名创入主强化赋能。永辉超市成立于2001年，是中国大陆首批将新鲜的农产品引入现代超市流通的企业，2023年逐渐迈入业绩复苏期。2024年9月名创入股永辉成为第一大股东，实现协同作用。公司的核心壁垒在于其供应链能力，2023年生鲜销售额占比为42.04%。

2、多次改革引领行业，公司的竞争优势不断磨砺。永辉早年成功打造红标和绿标店模式，奠定了生鲜品类作为核心业务的基础。2013年后，线上化渗透趋势下，永辉积极响应科技变革和消费者行为的演进，主动拥抱数字化转型，先后创立线上平台“永辉微店”、“永辉生活”，迈出线上线下一体化的步伐，到家业务不断成熟。2016年后新零售模式兴起，公司多次进行模式创新，包括超级物种、永辉mini、永辉仓储会员店等模式。

3、我们认为永辉20多年来最重要的沉淀在于管理能力的提升和供应链的不断强化。上市后首两届董事会期间完成了门店标准化SOP的建立，以及职业经理人的引入。第三届董事会后引入牛奶国际、京东、腾讯等战略投资者，启用轮值董事长等创新制度。前端进行合伙人制度改革，后端组织架构扁平化的一体化，回归主业云超，驱动永辉实现扩张和盈利能力共振的阶段。

4、胖东来调改恰逢其时，超市龙头有望重新起航。2024年5月，胖东来启动对永辉超市的帮扶调改计划。首批调改选择了两家门店：郑州信万广场店和新乡宝龙广场店。此后永辉超市“学习胖东来”的自主调改模式正在全国范围内快速推广。无论是帮扶店还是调改店，调改后日销均取得明显提升。我们认为此轮调改超预期的点在于客流高增的延续性趋势，说明胖改店具备让周边客群持续体验和复购的能力。背后的逻辑除了胖东来的流量赋能外，更在于增量客群中年轻人占比提升，整体的商品和服务体验更好。员工工资提升加强供给端竞争力。

三、风险提示

消费复苏不及预期风险，竞争加剧风险，调改不及预期风险。

参考报告：

《永辉超市：调改加速，弹性可期》

大制造中观策略

上海沿浦（605128.SH）

平台化转型持续增厚业绩，整椅方向具备较大增长潜力。

一、核心逻辑

座椅骨架龙头具备进入整椅市场潜力，平台化转型将持续增厚业绩，预计ASP与市场份额提升驱动营收超预期。

二、超预期逻辑

公司深耕骨架技术，正实现骨架从后排到前排的ASP提升，结合公司正进行与主机厂直接对接的平台化转型，未来骨架销量的ASP与量增均有望驱动业绩超预期。

公司成功获得高铁整椅产品系列供货资质，高铁座椅即将量产。高铁座椅与乘用车座椅具有技术同源性，有望为公司切入乘用车整椅市场提供契机，实现座椅业务的纵向延展，若公司进入整椅市场，潜在整椅订单有望超预期。

三、检验与催化

检验指标：公司骨架定点、骨架业务毛利率、整椅进度；

催化剂：公司骨架业务定点增加、骨架业务毛利率修复均能推动EPS改善；若公司能进入整椅行业，整体PE会得到抬升。

四、研究价值

平台化转型持续增厚业绩，有望复刻国际整椅龙头之路。

骨架业务： 公司深耕骨架业务17年，技术储备充足，研发实力雄厚；属地配套客户产能，在手定点较多。公司产品得到整车厂的深度认可，通过直接对接整车厂的平台化转型、公司的骨架业务有望持续放量。

整椅业务： 中国世界级汽零龙头数量将增长，汽车整椅子行业具备行业规模大（国内千亿）、高ASP、低国产化率（国际龙头均为外资）的特征，诞生优秀的汽零龙头公司概率较高。公司深耕骨架17年，在时间与技术积累上与整椅世界龙头历史相似，有望复刻国际整椅龙头之路。

五、风险提示

整椅进度不及预期、下游整车厂销量不及预期等。

参考报告：

《上海沿浦：下游客户放量、财务压力减小，25Q2公司有望出现业绩拐点》

电新

华亚智能（003043.SZ）

半导体精密结构件业务周期向上，干法电极设备进入收获期。

一、核心逻辑

1、半导体设备板块业绩有望超预期。半导体设备是半导体产业链的基石，在AI浪潮引领下，芯片库存周期、国内晶圆厂扩产周期、海外管制趋严背景下的设备国产化诉求有望实现三重共振，推动半导体设备及零部件板块业绩超预期。

2、公司是半导体精密结构件领先企业、加大国内市场投入。公司产品主要用于晶圆刻蚀控制、化学气相淀积、晶圆检测等领域，也应用在印刷设备、光刻机等设备上，终端客户主要包括 AMAT等国际以及屹唐股份、北方华创、中微半导等国内知名半导体设备制造商。我们认为公司有望乘半导体设备周期，加大精密结构件国内市场投入及拓展设备维修业务，市场份额有望提升。

3、固态电池干法电极设备进展领先。2024年冠鸿智能推出干法电极整线设备，材料兼容性强、性能业内领先，已进入工艺验证和前期推广阶段，量产线交付周期压缩至4个月以内；2025年6月合作海希通讯，签署全固态电池200MWh生产线项目协议，打造产品应用样板，后续有望进一步凭借产品性能获取新订单。

二、风险提示

业务拓展不及预期；贸易政策及汇率波动风险；商誉减值风险。

参考报告：

《华亚智能：半导体设备精密结构件供应商，拓展固态电池干法装备》

通信

华勤技术（603296.SH）

国产超节点提速，数据业务弹性有望超预期。

一、推荐逻辑

国产超节点加速发展，公司构筑全栈式AI产品和解决方案组合，尤其在腾讯等互联网公司优势卡位，业绩弹性有望超预期。

二、超预期逻辑

预期差一：国内的超节点（RACK）方案进展加速，国产算力有望迎来GB200时刻，26-28年超节点渗透率就能达到19%、45%和72%，基本同海外只相差一年。AI RACK厂商竞争格局向头部集中，少数头部厂商完成突破并形成先发优势，并形成较强先发优势。

预期差二：公司构建全栈式AI数据产品，RACK+交换机双轮驱动。公司数据业务呈现高速发展，2024年、营收已突破200亿元，25Q1营收突破100亿元。与腾讯、阿里等头部CSP建立了密切的合作关系。前瞻布局多款AI RACK解决方案，在ODCC网络工作组的指导下，公司#牵头设计符合ETH-X超节点架构（腾讯主推）的整机柜服务器，打造了一款集高密度、绿色、智能于一体的三总线架构液冷整机柜系统。

三、检验的指标与催化剂

检验指标：数据业务营收增速；机内高速互联芯片进展；国内客户招标结果等。

催化剂：国内互联网大厂超节点方案加速；英伟达等海外卡禁售等。

四、风险提示

超节点进度不及预期；下游需求不及预期风险；行业竞争格局加剧风险等。

参考报告：

《华勤技术：国产超节点提速，数据业务弹性有望超预期》

传媒互联网

豆神教育（维权）（300010.SZ）

首家拟全产品线落地AI虚拟教师的教育公司，有望通过先发优势及持续迭代快速抢占市场份额，打破现有行业格局，抢夺AI教育时代的第一品牌心智。

一、超预期逻辑

1、产品线引入AI老师后的“教辅级”“教培级”产品，互动性及个性化体验显著超出现有AI教育“工具级”产品。

2、不仅仅是先发最快，更重要是抢占用户心智，构建后发者极难颠覆的竞争壁垒，可类比互联网产品的先发优势+快速迭代动态竞争。

3、产品的市场空间不止于对录播课的替代，也不止于最擅长的大语文素养领域，空间可达数百亿甚至以上。

4、AI赋能下利润率对于业务规模呈现高弹性特征，释放节奏可能超预期。

二、检验指标

1、公司AI产品矩阵整体的落地兑现速度、内容及体验的迭代优化速度（关乎AI超练产品的获客成本、向高利润产品的有效转化率、扩科率、各类产品的续费率及口碑获客比例等关键指标）；

2、箭头产品的推广速度，即销售数据能否验证其快速抢占市场份额并获取用户心智；

3、竞争对手相似级别产品的上市进度、上市后对产品的推广及研发迭代的资源投入力度

三、风险提示

AI业务商业化不及预期风险；跨学科扩张，用户对跨科教育服务产品接受度不及预期的风险；市场竞争加剧风险。

参考报告：

《豆神教育：AI打造极致性价比，先发卡位抢占AI教育时代用户心智》

传媒互联网

神州泰岳（300002.SZ）

“SLG+X”新游开启下一个十年。

一、核心逻辑

公司游戏业务以全资子公司壳木游戏开展，壳木游戏是一家以海外发行见长的游戏研发商，过往有《Age of Origins》《War and Order》年收入分别超30亿元和10亿元的辉煌战绩。我们认为未来新产品线中《Stellar Sanctuary（代号DL）》和《Next Agers（代号LOA）》的流水有望超预期。同时，公司前期的技术积累在7月底迎来新的收获：公司推出avavox: AI Voice Agent VOX，大幅降低语音营销机器人搭建门槛，未来同样有望为公司贡献营收增量。

二、超预期驱动与催化

驱动：

1、公司在SLG游戏的海外发行上有过辉煌战绩并有望复制其方法论到今 年有望开始推广的两款新游上；

2、“SLG+X”品类已有多款游戏验证成功，包括《Last War》《Whiteout Survival》等；

3、SLG游戏具备高门槛但进入后流水持续性好的特点，公司前期游戏显然已经跨过门槛，我们看好新游流水的持续性。

催化：新游开始推广后应用商店排名数据便有望率先反应，并成为催化。

三、风险提示

新游上线进度或质量不及预期，国际贸易政策变化，测算数据偏差，AI技术发 展不及预期等。

参考报告：

《神州泰岳：“SLG+X”新游开启下一个十年》

计算机

用友网络（600588.SH）

业绩拐点已现，AI至上+海外扩张双轮驱动。

一、核心逻辑

1、AI至上打开公司成长曲线。25H1公司BIP产品实现AI相关合同签约金额超3.2亿元，公司推出的“用友BIP企业AI”具有“统一企业数智底座、融入企业核心业务、成果可靠、安全合规”的特性，实现AI、数据、流程的原生一体化。

成功签约鞍山钢铁、佰工钢铁、港华集团、中油燃气、东部机场、中展集团、天山材料等知名企业的AI项目，涉及财务、人力、供应链、采购、营销、协同等领域的智能化升级应用；与双良集团、中国中化、巴斯夫（中国）、柳工机械、上海吉祥航空、清华大学等多家客户合作的AI项目成功上线，让AI在企业落地。

2、海外收入、订单高增，持续发展全球战略。公司全面贯彻“立足亚太，服务全球”的全球化2.0战略，继续加大海外业务投入，加快海外市场拓展，加强产品的本地化能力，全面深度支持客户全球一体化运营，海外业务收入同比增长24.9%。公司持续深耕亚太地区，积极拓展美洲、欧洲及中东市场，为中企出海企业及海外本地企业提供数智化软件与服务。报告期内，海外业务签约金额同比增长42.5%。

二、风险提示

技术不及预期、行业需求不及预期。

参考报告：

《用友网络：业绩拐点已现，AI至上+海外扩张双轮驱动》

电子

佰维存储（688525.SH）

研封一体构建领先格局，先进封测勇立AI潮头。

一、超预期逻辑

市场认为公司是第三方存储模组厂商，产品较为低端，盈利能力较低且波动性较大，未来成长有限，我们判断存储周期向上、存储器国产替代进程加速、AI端侧快速成长、晶圆级先进封测项目落地将使得公司拥有较佳的利润成长弹性，公司业绩的超预期增长驱动机理如下：

1、三星、SK海力士、美光、西部数据等存储大厂自2024年底以来纷纷宣布DDR4减产计划，产能主要转向高端产品。同时，AI带动大容量、高性能的存储解决方案需求，AI端侧应用逐渐成熟， 存储行业的价格拐点已至，存储行业有望迈入景气周期，进而带动公司盈利能力提升。

2、贸易摩擦背景下，国内终端采用国产存储器意愿大幅提升，公司打造了全系列、差异化且高品质的产品体系，为客户提供稳定的产品交付、高效的产品开发以及快速的服务响应，公司本土替代空间明确；

3、AI眼镜迎来快速成长期，AI眼镜的销量有望在2030s触及亿级空间，成为规模上最有可能接近智能手机的终端品种，公司将充分受益于AI眼镜的快速成长；

4、C端业务方面，公司运营品牌的覆盖度领先于国内其他解决方案厂商，特别是公司旗下的宏碁和掠夺者品牌具备较强的影响力，销量位列京东排行榜前列，叠加消费者对于国产品牌的认可度提升，公司C端业务具备明确的成长空间；

5、在端侧智能化升级浪潮中，设备系统面临物理空间压缩与算力激增的双重挑战， 更为极致的先进封装，以及在此基础上构建的存算合封技术是应对上述挑战的重要手段，公司的晶圆级先进封测项目预计2025年正式投产，投产后有望成为公司的重要增长极。

二、检验与催化

检验指标：存储产品价格；AI端侧的成熟与发展；AI眼镜的出货情况；公司的市占份额；公司晶圆级封测业务进展。

催化剂：存储产品涨价；AI眼镜出货快速增长；公司的客户导入进展超预期。

三、风险提示

存储周期下行风险；研发进展不及预期风险；公司拓展客户不及预期风险。 

参考报告：

《佰维存储：研封一体构建领先格局，先进封测勇立AI潮头》

风险提示：经济修复不及预期；公司基本面不及预期。

法律声明及风险提示

我司及业务合作方在开展证券业务及相关活动中，应恪守国家法律法规和廉洁自律的规定，遵守相关行业准则，遵守社会公德、商业道德、职业道德和行为规范，公平竞争，合规经营，忠实勤勉，诚实守信，不直接或者间接向他人输送不正当利益或者谋取不正当利益。