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晨会提要

宏观与策略

固定收益快评:可交换私募债跟踪-私募EB每周跟踪（20251110-20251114）

我们定期梳理从公开渠道可获得的最新的可交换私募债（私募EB）项目情况，对私募可交换债项目做基本要素跟踪，私募发行条款发行过程可能有更改，请以最终募集说明书为准，发行进度请与相关主承销商咨询。

上周新增项目信息如下：（部分项目因合规原因未予列示）

海峡创新互联网股份有限公司2025年面向专业投资者非公开发行可交换公司债券项目获交易所反馈，拟发行规模为3亿元，正股为蜂助手（301382.SZ），主承销商为东莞证券，交易所更新日期为2025年11月13日。

风险提示

项目获批进度不及预期，经济增速下滑。

证券分析师：王艺熹（S0980522100006）；

吴越（S0980525080001）；

赵婧（S0980513080004）

行业与公司

公用事业与环保行业2026年投资策略：能源变革持续推进，清洁能源&环保兼具成长与公用事业属性

电力：统一电力市场加快构建，推动新能源高质量发展。统一电力市场基本规则以《电力市场运行基本规则》为基础，电力中长期、现货、辅助服务规则为主干，市场注册、计量结算、信息披露规则为支撑的“1+6”基础规则体系基本建立，多品种、多功能电力市场体系初步形成，现货市场基本实现全覆盖。市场决定的电力机制不断完善，推动新能源上网电价全面由市场交易决定。2025年1月27日，国家发改委、国家能源局发布《关于深化新能源上网电价市场化改革 促进新能源高质量发展的通知》，明确推动新能源上网电价全面由市场形成，建立健全支持新能源高质量发展的制度机制。

火电：加速转型调节电源，煤价上行有望支撑长协电价。随着能源结构转型，新能源发电比例持续提高，电力负荷创新高，电网对调节性电源需求增加，以及市场化交易水平提高，火电转型加速，调节性、保障性功能加强，容量电价和辅助服务收入增加，盈利模式周期性减弱。2026年煤电容量电价有望进一步提升，促进煤电盈利趋稳。2025年下半年动力煤价格反弹迹象明显，有望支撑2026年长协电价修复，改善火电盈利能力。

绿电：电价利空出尽，底部拐点显现。随着136号文竞价结果陆续出炉，影响绿电行业的核心不确定性——电价——逐步明朗，行业至暗时刻即将过去，“机制电量+市场化电量”的双轨制电价机制为新能源项目提供了基础收益保障。同时，绿色环境价值的体现渠道更加多元，绿电绿证交易与电力市场同步推进，电能量价格与绿色电力证书价格分别明确。随着全国统一电力市场体系不断完善，新能源行业有望从政策驱动转向市场驱动，迎来真正的价值重估。

水电：息差走阔，配置性价比提升。充沛现金流和稳健业绩支撑高分红高股息，降息背景下配置价值凸显。 装机提升、电价提升、财务费用及折旧减少、风光储一体化发展是水电业绩核心增长点。“十五五”期间内龙头水电装机有一定提升空间。考虑水电成本低廉、电力供需紧平衡趋势延续，市场化交易推进下水电电价受挤压程度有限。

核电：市场化电价下降压制业绩，广东核电电价触底反弹，新型核电发展势头强劲。2025年前三季度，核电行业受市场化电价下降影响，盈利能力有所下降。核电行业有序发展，发电量与装机容量同步提升；核准常态化，年内核准10台机组。10月21日，广东公布2026年电力交易关键机制和参数，取消核电变动成本补偿机制，核电市场化电价触底反弹。核能利用三步走行至中场，四代核电钠冷快堆商业堆完成初步设计，落地在即；核聚变关注度提升，实现商业化确定性已浮现。

燃气：国内天然气供需偏宽松，全球天然气供给持续增加。年内天然气消费需求相对疲弱，1-9月天然气表观消费量3177.5亿立方米，同比下降0.2%；天然气供应整体充足，对外依存度下降。2025年中美关税战导致3月起我国停止进口美国LNG，短期内暂无大规模恢复进口的迹象。展望2026年，国产气供给继续增长，非常规气贡献边际增量；全球天然气市场进入供应扩张期，海外气价有望进入下行通道；预计天然气供需仍将保持相对宽松形势。

绿色甲醇：绿电消纳及航运燃料替代有望打开绿色甲醇成长空间。9月以来，国家密集发文推动促进绿电消纳，消纳成为可再生能源发展重心，绿色甲醇是绿电就地消纳重要途径。同时IMO推动净零框架系大势所趋，将打开航运绿色甲醇燃料需求。据统计，截至2025年8月，国内已签约/备案绿色甲醇项目173个，产能5346万吨/年，项目数量和产能规模快速提升。目前，电制甲醇是发展空间最大的绿醇路线，随着绿电成本下降和就近消纳模式推广，预计电制甲醇成本将明显下降，测算当绿电成本低于0.1元/kWh时，电制甲醇有望具备与传统煤制甲醇竞争的经济性。

环保：着眼“十五五”时期的高景气与确定性。水务&垃圾焚烧行业进入成熟期，自由现金流改善明显，再叠加无风险收益率的持续走低，投资者的预期回报率 和风险偏好均有所下降，建议关注环保板块中的“类公用事业投资机会”。欧盟 SAF 强制掺混政策生效在即，对原材料需求增加，国内废弃油脂资源化行业有望充分受益。中国科学仪器市场份额超过90亿美元，国产替代空间广阔，环境监测仪器相关标的有望受益。

风险提示：相关政策不及预期；用电量增速下滑；电价下调；竞争加剧；国际气价波动；UCO 价格波动。

证券分析师：黄秀杰（S0980521060002）；

刘汉轩（S0980524120001）；

郑汉林（S0980522090003）；

崔佳诚（S0980525070002）

农林牧渔2026年度投资策略：掘金牧业景气大周期，把握养殖龙头估值切换

牧业大周期：行业大反转预计在即。1）牛肉与牛奶双品种有望反转：国内肉牛产能去化级别或及2019年猪周期，2025年已迎来价格拐点，后续有望持续上涨至2027年。国内原奶价格已累计下跌近4年，持续亏损带来产能出清压力，同时肉奶比价已至历史高位，后续有望推动奶牛淘汰加快，实现“肉奶共振”。2）国内与国外两个市场协同涨价：海外牛肉价格在主产区减产推动下，已进入上行周期，叠加进口调控，未来国内进口牛肉预计量减价增。原奶进口方面，全球奶粉持续去库，景气重回上行通道，目前进口大包粉已失去性价比，后续在国内产能收缩和进口减量共同推动下，国内原奶供需格局预计改善，价格有望迎来修复。

猪禽养殖链：弱化周期，强化龙头。未来投资将从注重周期节奏转向公司管理内核，从重视资本开支转向现金流创造。1）生猪：官方产能调控将加速头部企业现金流快速好转，并有望转型为红利标的，在全行业产能收缩的背景下，龙头的成本优势有望明显提高，强者恒强。2）禽养殖：供给波动幅度有限，行情有望随需求复苏，龙头企业凭借单位超额收益优势有望实现更高现金流分红回报。3）饲料：畜禽养殖工业化加深，产业分工明确，饲料龙头凭借技术和服务优势，有望进一步拉大竞争优势。

宠物：新消费优质赛道，长期看好国产品牌崛起。宠物作为新消费优质赛道，长期景气受益人口趋势，且国内自主品牌正快速崛起，2026年头部宠食标的业绩增长确定性仍较强，参考日本自主品牌崛起经验，仍有充分扩容空间。

大宗农产品概览：底部盘整，等待上行。1）玉米：短期新粮季边际供应增加，中长期底部支撑较强。2）大豆：美豆进口恢复抬升成本中枢，长期关注南美天气催化。3）油脂：供给温和增加，政策支撑价格中枢。4）小麦：供给稳定，预计随玉米价格企稳。5）大米：国内维持丰产，预计低波震荡。6）白糖：主产区维持丰产，预计震荡偏弱。7）棉花：国内维持丰产，关注需求催化。

风险提示：不可控动物疫情引发潜在风险；原材料价格剧烈波动风险。

证券分析师：鲁家瑞（S0980520110002）；

李瑞楠（S0980523030001）；

江海航（S0980524070003）

农业行业周报:农产品研究跟踪系列报告（182）-肉牛价格有望持续上涨，奶牛产能或将去化加速

周度农产品跟踪：牛价有望持续上涨，反内卷支撑中长期生猪价格。

生猪：行业反内卷有望支撑猪价中长期表现。11月14日生猪价格11.73元/公斤，周环比-1.5%；15kg仔猪价格约316.5元/头，周环比+1%。

白鸡：供给小幅增加，关注旺季消费修复。11月14日，鸡苗价格3.55元/羽，周环比+3%；毛鸡价格7.16元/公斤，周环比+3%。

黄鸡：供给维持底部，有望率先受益内需改善。11月14日浙江快大三黄鸡/青脚麻鸡/雪山草鸡斤价分别为4.1/5.0/7.8元，周环比分别+0.0%/-2.0%/+0.0%。

鸡蛋：在产父母代存栏维持增长，中期供给压力较大。11月14日，鸡蛋主产区批发均价价3.76元/斤，周环比+2.31%，同比-27%。

肉牛：新一轮牛价上涨开启，看好2025年牛周期反转上行。11月14日，牛肉市场价为66.63元/kg，周环比-0.25%，同比+10%。

原奶：Q4奶牛去化有望加速，原奶价格年底或迎拐点。11月6日，国内主产区原奶均价为3.02元/kg，周度环比微降0.01元/kg，同比-3.2%。

豆粕：短期到港供给宽松，中长期供需支撑走强。11月14日，，国内大豆现货价为4012元/吨，周环比持平，豆粕现货价为3098元/吨，周环比+0.85%。

玉米：国内供需平衡趋于收紧，价格有望维持温和上涨。11月14日国内玉米现货价2211元/吨，周环比+0.55%，同比+2.74%。

橡胶：短期价格预计趋稳，中期看好景气向上。11月14日，天然橡胶现货价为14800元/吨，周环比+2.07%。

核心观点：看好牧业大周期反转，养殖链低估值龙头标的以及宠物消费成长。1）肉牛及原奶：看好国内牧业大周期反转，海内外肉牛及原奶景气有望共振上行。2）生猪：反内卷支撑长期价格中枢，看好龙头低估值修复。3）禽：白鸡中长期消费中枢上移，黄鸡或率先受益内需提振，看好龙头低估值修复。4）饲料：畜禽养殖工业化加深，产业分工明确，饲料龙头凭借技术和服务优势，有望进一步拉大竞争优势。5）宠物：稀缺消费成长行业，有望持续受益人口变化趋势。

投资建议：推荐牧业、猪禽龙头、宠物、海大。1）牧业推荐：优然牧业、现代牧业等，建议关注中国圣牧。2）生猪推荐：华统股份、德康农牧、牧原股份、温氏股份、天康生物、神农集团等。3）宠物推荐：乖宝宠物、瑞普生物等。4）饲料推荐：海大集团等。5）禽推荐：立华股份、益生股份、圣农发展等。6）动保推荐：回盛生物等。7）种植链推荐：海南橡胶、荃银高科、隆平高科等。

风险提示：恶劣天气带来的不确定性风险；不可控动物疫情引发的潜在风险。

证券分析师：鲁家瑞（S0980520110002）；

李瑞楠（S0980523030001）；

江海航（S0980524070003）

机械行业2026年投资策略：把握产业升级的成长机会

机械行业2026年展望：成长聚焦AI基建和人形机器人，价值关注工程机械和具备提份额能力的细分龙头

AI浪潮和能源变革带来产业升级机遇。①AI自身加速发展带来AI基建需求爆发式增长，AI赋能让社会效率不断提升，并推动技术进步打开更多新应用领域。②新能源利用让社会成本不断降低，为产业升级提供更好供给支撑。这一切均离不开中游机械行业的支撑。

我们认为机械行业大部分细分行业均有望在AI赋能下迎来产业升级机遇，综合考虑长期产业逻辑、中短期产业爆发节奏，我们重点看好当前流动性充足市场背景下有业绩&估值双升的细分板块及核心标的投资机会，自上而下成长聚焦AI基建和人形机器人，价值重点关注工程机械和具备提份额能力的细分龙头，底部板块关注受益统一大市场&反内卷的光伏设备和锂电设备，具体方向如下：

从需求侧看新兴市场成长和出口崛起：1）新兴成长方向：首推AI基建-液冷&燃气轮机&制冷等产业链、AI应用-人形机器人，其他关注无人智能化趋势（无人叉车等）、智能焊接机器人、可控核聚变等；2）出口崛起方向：首推已具备全球竞争力、出口加速的工程机械、油气设备、注塑机、轮胎模具，其他关注商用餐饮设备、注塑机、手/电动工具、防爆电器等。

从供给侧看进口替代及存量更新：1）进口替代空间大的细分方向：首推科学仪器、X射线检测设备及核心零部件、半导体零部件等；2）存量更新：首推竞争加剧市场中具备逆势提份额能力的细分行业龙头注塑机、检测服务、激光控制系统、工控、FA零部件等，关注行业处于底部、受益统一大市场&反内卷的光伏设备、锂电设备等。

风险提示：宏观经济下行、汇率大幅波动、原材料涨价、贸易摩擦风险。

证券分析师：吴双（S0980519120001）；

年亚颂（S0980523100002）；

王鼎（S0980520110003）；

杜松阳（S0980524120002）；

联系人：张宇翔

行业专题:新质生产力六大主线巡礼

新质生产力六大主线巡包括：

1）新质战斗力。创新战斗力建设和运用模式，健全先进技术敏捷响应和快速转化机制，充分解放和发展新质战斗力。

2）智能驾驶。2026年有望成为智能驾驶L3落地元年。

3）具身智能。2026年或成为人形机器人真正量产的关键之年，长期看全球潜在万亿级空间。

4）AI基建。AI服务器功率密度大幅提升推动AIDC供配电系统及制冷系统升级。

5）绿色氢氨醇。“十五五”绿色甲醇成为我国可再生能源非电消纳的重点行业。

6）固态电池。2027年以后我国全固态电池产业化加速发展，2030年前后成为千亿新兴市场。

风险提示：AI、智能驾驶、人形机器人等新技术推广不及预期；国内外市场需求不及预期；原材料价格大幅上涨；市场竞争加剧。

证券分析师：王蔚祺（S0980520080003）；

李聪（S0980525080006）；

唐旭霞（S0980519080002）；

吴双（S0980519120001）

食品饮料周报（25年第42周）：消费场景有序恢复，餐饮供应链边际改善

行情回顾：本周食品饮料（A股和H股）累计上涨2.93%，其中A股食品饮料（申万食品饮料指数）上涨2.83%，跑赢沪深300约3.91pct；H股食品饮料（恒生港股通食品饮料）上涨4.33%，跑输恒生消费指数0.08pct。本周食品饮料板块涨幅前五分别为欢乐家(43.19%)、三元股份(31.79%)、科拓生物(15.76%)、西麦食品(12.23%)和海欣食品(11.60%)。

品类基本面延续分化，饮料＞食品＞酒类。（1）酒类。白酒：磨底阶段寻找优质公司主线，关注12月酒企经销商大会。当前板块进入左侧布局阶段，具备价位、区域话语权的优质公司有望获取更大增长空间，推荐泸州老窖/山西汾酒、贵州茅台、迎驾贡酒，也建议关注五粮液/洋河股份/舍得酒业的改革节奏。啤酒：行业库存良性，静待需求回暖。全年啤酒龙头利润增长具备较强支撑，建议积极布局啤酒板块，继续优先推荐大单品快速增长、内部改革持续深化、业绩成长性强的燕京啤酒。（2）饮料。乳制品：需求平稳复苏，供给渐进出清，布局2026年供需迎来改善带来的向上弹性。板块性推荐乳制品，重点推荐具备估值安全边际的龙头乳企伊利。饮料：行业景气延续，龙头明显跑赢。我们持续推荐经营加速的农夫山泉、加速全国化和平台化的东鹏饮料，同样建议关注今年表现较优的茶饮龙头。（3）食品。零食：优选确定性强的alpha型个股，重点关注魔芋零食品类红利的渗透。目前，魔芋零食的品类红利依然突出，两家龙头卫龙美味、盐津铺子的竞争优势突出，成长确定性强，我们维持重点推荐。餐饮供应链：三季报披露结束，行业磨底信号明显。推荐复调板块龙头颐海国际和基础调味品龙头海天味业、产能及渠道布局全国化的安井食品，并关注新渠道有望带来增量的千味央厨。

板块热点及近期催化：近期行业热点包括酒厂经销商大会等。近期催化包括中央经济工作会议等政策催化。

风险提示：需求恢复较弱；原材料价格大幅上涨；食品安全等风险。

证券分析师：张向伟（S0980523090001）；

杨苑（S0980523090003）；

柴苏苏（S0980524080003）；

张未艾（S0980525070005）；

联系人：王新雨

金融工程

金融工程日报:沪指震荡下跌，锂矿题材逆势爆发

市场表现：今日(20251117) 规模指数中中证2000指数表现较好，板块指数中北证50指数表现较好，风格指数中中证500价值指数表现较好。计算机、国防军工、煤炭、基础化工、房地产行业表现较好，医药、银行、非银、建材、电新行业表现较差。锂矿、两岸融合、盐湖提锂、操作系统、水产等概念表现较好，CRO、创新药、CAR-T疗法、猴痘、疫苗等概念表现较差。

市场情绪：今日市场情绪较为高涨，收盘时有100只股票涨停，有13只股票跌停。昨日涨停股票今日收盘收益为2.47%，昨日跌停股票今日收盘收益为-2.56%。今日封板率76%，较前日提升10%，连板率36%，较前日提升6%。

市场资金流向：截至 20251114 两融余额为24927亿元，其中融资余额24747亿元，融券余额180亿元。两融余额占流通市值比重为2.5%，两融交易占市场成交额比重为10.0%。

折溢价：20251114当日ETF溢价较多的是创科技ETF，ETF折价较多的是房地产ETF。近半年以来大宗交易日均成交金额达到20亿元，20251114当日大宗交易成交金额为20亿元，近半年以来平均折价率6.32%，当日折价率为6.29%。近一年以来上证50、沪深300、中证500、中证1000股指期货主力合约的年化贴水率中位数分别为0.44%、3.32%、10.86%、13.37%，当日上证50股指期货主力合约年化贴水率为0.99%，处于近一年来40%分位点，当日沪深300股指期货主力合约年化贴水率为3.77%，处于近一年来42%分位点；当日中证500股指期货主力合约年化贴水率为13.24%，处于近一年来34%分位点；当日中证1000股指期货主力合约年化贴水率为17.82%，处于近一年来27%分位点。

机构关注与龙虎榜：近一周内调研机构较多的股票是联德股份、安科生物、德科立、沃尔德、博盈特焊、澳华内镜、菜百股份、三全食品等，联德股份被74家机构调研。20251117披露龙虎榜数据中，机构专用席位净流入前十的股票是雅化集团、滨海能源（维权）、科隆股份、山水比德、清水源（维权）、中一科技等，机构专用席位净流出前十的股票是中矿资源、石大胜华、永太科技、海陆重工（维权）、富祥药业、天华新能、盛新锂能、粤桂股份、三木集团、特一药业、天宏锂电、北方长龙、华升股份、丹娜生物等。陆股通净流入前十的股票是容百科技、华胜天成、腾景科技、江龙船艇、富祥药业、盛新锂能、中矿资源、雪人集团、永太科技、振德医疗等，陆股通净流出前十的股票是粤桂股份、天华新能、石大胜华、海陆重工、特一药业、雅化集团、祥源文旅（维权）等。

风险提示：市场环境变动风险；本报告基于历史客观数据统计，不构成投资建议。

证券分析师：张欣慰（S0980520060001）；

联系人：李子靖

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