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（来源：华泰证券研究所）

双十一件量表现平淡，价格持续改善

10月虽为电商旺季，“以旧换新”补贴退坡与去年同期高基数使得商品零售额（9月/10月：同比+3.3%/+2.8%）、实物商品网上零售额（9月/10月：同比+7.3%/+4.5%）同比增速均放缓。反内卷涨价在行业与企业层面均持续兑现，行业件量同比增速放缓（9月/10月：+12.7%/+7.9%），价格同比降幅持续收窄（-4.9%/-3.0%）。展望11-12月，“反内卷”预计持续，旺季件量温和增长，价格托底效应仍在，电商快递4Q盈利预计延续改善趋势，中长期看好现金流充沛、成本有优势的龙头。推荐盈利有望改善的相关公司、持续推荐海外业务高增的相关公司。

国补退坡叠加高基数，10月社零增速延续环比放缓趋势

10月，社零总额同比+2.9%（9月：+3.0%），商品零售额同比+2.8%（9月：+3.3%），主因“以旧换新”政策效应减弱叠加去年同期高基数。线上消费亦放缓，但在大促提振下相对有韧性。10月，实物商品网上零售额同比+4.5%（9月：+7.3%），实物商品网上零售额占社零总额的比例（线上消费渗透率）同比/环比分别+0.5/+1.7pct至26.9%。

价格降幅持续收窄，电商大促期间件量温和增长

10月，反内卷下的环比涨价持续，价格同比降幅持续收窄，但件量同比增速放缓。10月，快递行业件量同比+7.9%（9月：+12.7%），件均价同比-3.0%（9月：-4.9%）。“双十一”期间（10月21日至11月11日），全国邮政快递企业共揽收快递包裹139.38亿件，日均揽收量达6.34亿件，日均揽收量同比增长约9.0%，大促期间件量增速较3Q（同比+13.4%）边际放缓，主因“以旧换新”补贴退坡、去年同期国补高基数以及部分中小商家在经营成本上升后出清。随着电商促销活动日常化，件量波峰趋于平缓。11月截至16日，揽收/派送量累计估算同比+7.8%/+5.7%；展望11-12月，预计件量延续温和增长趋势。（数据来源：国家邮政局、交通运输部）

涨价持续兑现，顺丰“先有后优”在件量与价格端体现

分企业看，10月件量同比增速：顺丰（26.3%）>圆通（12.8%）>行业（7.9%）>申通（4.0%）>韵达（-5.1%），件均价同比增速：申通（7.4%）>韵达（4.5%）>行业（-3.0%）>圆通（-3.4%）>顺丰（-10.0%）。价格端，7-10月，申通、韵达、圆通件均价分别累计上涨0.21元、0.20元、0.15元。件量端，7-10月圆通份额累计提升0.1pct，申通与韵达分别下降0.4pct、1.1pct，快递涨价压制低价商品包裹量，头部企业份额相对受益。收入端，申通录得通达系最高收入增速，10月收入增速：申通（11.8%）>圆通（9.0%）>韵达（-0.9%）。顺丰件量结构持续调优、价格降幅持续缩小（8-10月分别为同比-15.3%/-13.3%/-10.0%），“增益计划”效果逐步体现。

投资建议

展望11-12月，邮管局“旗帜鲜明‘反内卷’”并约谈龙头企业，表明规范行业发展的持续性，考虑到：1）件量端：旺季件量增速相对平淡，26年件量增速或温和放缓；2）价格端：在反内卷基础上持续提价空间或有限，电商快递短期缺乏向上催化，中长期看好现金流充沛、具备份额与成本优势的龙头。

风险提示：旺季景气不及预期；价格竞争恶化；行业增速低于预期。

图表

研报：《快递：旺季件量温和增长》2025年11月20日

沈晓峰 分析师 S0570516110001 | BCG366

林珊 分析师 S0570520080001 | BIR018

耿岱琳 联系人 S0570124070117 | BVZ964