华西食饮

事件概述

公司2025年实现营业收入514.59亿元，同比+59.17%；归母净利润13.45亿元，同比+358.09%。

公司拟向全体股东每10股派发现金红利8.50元（含税）

分析判断:

（一）门店破1.8万家，运营效率持续优化

2025年公司凭借好想来品牌整合与极致供应链效能，驱动量贩零食业务实现快速增长，量贩业务收入同比+59.98%至508.57亿元。门店端来看，门店总数达到18314家，较2024年末净增4118家，门店覆盖全国30个省/自治区/直辖市，通过在长三角、华北等优势区域持续加密，并快速向东北、西北、华南扩张，公司形成了显著的规模优势与品牌势能。单店营收方面，公司2025年平均单店营收313万元，同比-6.9%；我们判断Q4报表口径单店营收降幅已明显收窄，门店盈利能力逐步修复，盈利模型持续优化。会员运营方面，公司注册会员总数接近1.9亿，年交易会员数量突破1.4亿，用户粘性与品牌渗透率进一步增强。

公司食用菌业务2025年下半年呈现企稳回暖态势，主要产品销售价格有所回升，全年实现营业收入6.02亿元，同比增长11.81%，业绩实现扭亏为盈。

（二）利润率逐季提升，盈利表现超预期

2025年公司量贩业务加回股份支付费用后实现净利润25.33亿元，同比+195%；净利率4.98%，同比+2.28pct，其中Q4单季度净利率升至5.71%，盈利能力显著提升。公司量贩业务盈利超预期，主要得益于：1）规模效应持续释放，议价能力强化，好想来成为行业首家破万店的零食连锁品牌，GMV位居行业第一，头部效应显著；2）硬折扣模式重构价值链，将供应链效率红利直接转化为盈利能力；3）数智化系统全面落地，实现提效降本；4）持续深耕商品力与品类创新，在产品高频迭代基础上，积极开发自有品牌，并拓展冷链、家清个护等“零食+”高毛利矩阵，盈利弹性进一步释放。

（三）量贩业务持续深化，竞争优势不断强化

2025年公司量贩业绩再创新高，2026年看好公司竞争优势持续强化：一方面持续拓店提升市占率，巩固长三角、华北等优势市场，同时依托商品、供应链及数字化优势，加速新兴区域扩张；另一方面持续拓展供应链深度与广度，丰富产品矩阵，积极拓展低温短保食品、冷冻食品、IP授权潮玩以及家清个护等非零食刚需品类，满足消费者一站式购物需求，并同步打造好想来自有品牌，进一步提升竞争壁垒与品牌影响力。中长期来看，我们看好万辰借助上市公司平台优势，享受零食市场规模增长与渠道占比提升的双重红利，实现规模与盈利同步扩张，持续分享行业成长红利。

2026年公司将积极推进H股上市申请，以提升国际化战略水平；同时拟实施高达50%的中期分红计划，强化股东回报信心。

投资建议

参考最新业绩报告，我们上调公司26-27年营业收入620.86/665.88亿元的预测至644.81/745.0亿元，新增28年827.81亿元的预测；上调公司26-27年EPS 8.38/10.23元的预测至10.89/13.62元，新增28年15.71元的预测；对应2026年3月20日收盘价191.5元的估值分别为18/14/12倍，维持增持评级。

风险提示：开店进程不及预期、行业竞争加剧、筹划港股上市尚未完成，存在不确定性。

证券分析师：寇星 S1120520040004；

发布日期：2026-3-23；

《万辰集团点评报告：门店数量快速增加，盈利表现亮眼》

如需完整报告，请联系对口销售经理

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