中文在线(300364) 事件：中文在线日本子公司COL JAPAN推出的短剧应用UniReel于11月26日正式上线，由日本电视台制作的第一部原创短剧也在UniReel同步播出。中文在线以集团IP为核心，向下游开发各类IP衍生品，积极参与“谷子经济”，推动代理国际知名IP，目前已形成“国谷”、“日谷”、“美谷”品类矩阵。 点评： 海外短剧方面，公司已形成矩阵化发展。（1）ReelShort：根据SensorTower数据，24Q3合计净流水为6343万美元，环比增长52%、同比增长327%。24年1-9月合计净流水为1.4亿美元，同比增长688%。（2）Sereal+：2023年12月上线，阶段排名美国IOS娱乐畅销榜前30位，目前已在100多个国家和地区上线，24Q3净流水达到1345万美元，环比增长153%；下载量221万次，环比增长345%；平均MAU为71万人。（3）UniReel：2024年9月，公司日本全资子公司COL JAPAN宣布与LINE Yahoo、博报堂、HUUM成立垂直型短剧委员会，11月26日推出的短剧应用UniReel正式上线。Sereal+成功在海外市场占位、UniReel在日本市场的成功推出，增强了中文在线的海外短剧的市场竞争力，短剧产能有望实现进一步增长。 国内短剧方面，公司在今年7月成立精品短剧部。在小程序微短剧方面，公司以小程序为主要载体，单集时长在1-3分钟。在红果短剧App方面，公司共上线短剧作品超450部，自2024年5月起双独家联合首发23部短剧，类型丰富，题材类型丰富。在平台短剧方面，单集时长10分钟以内，在腾讯视频、芒果TV、爱奇艺、优酷、快手、抖音、B站等平台播放。 IP衍生品方面，公司目前已形成“国谷”、“日谷”、“美谷”品类矩阵。2024年10月，公司正式发布专注于IP衍生品开发的品牌“次元探秘”，公司目前拥有自主IP罗小黑，合作IP小黄人、变形金刚、海贼王，以及金刚特龙战队等独家授权IP。其中罗小黑旗舰店持续推出一系列谷子类商品，品类包含徽章、亚克力牌、摇摇乐、胶片卡、海报、透卡等，销售量在国漫IP谷子类处于较高水平。公司将持续发力IP全品类商品开发，我们预计公司IP衍生品业务利润有望进一步提升。 投资建议：公司海外短剧矩阵化发展有望进一步增强市场竞争力，不断发力IP衍生开发及全球化运营领域，将“决胜IP”作为长期战略。中文在线拥有“短剧+IP”双主线，建议持续关注。 风险因素：行业政策风险，行业竞争加剧风险，出海业务不达预期。

中文在线(300364) 投资要点 事件：公司发布季度业绩。2024Q3营收3.5亿元，yoy-6.2%；毛利润1.4亿元，同比持平；归母净利润-0.4亿元（23Q3/24Q2为0.4/-0.8亿元）；扣非归母净利润-0.6亿元（23Q3/24Q2为-30万元/-0.8亿元）。单季度亏损同比扩大、环比收窄。前三季度：2024年1-9月营收8.1亿元，yoy-20.8%；毛利润2.4亿元，yoy-44%；归母净利润-1.9亿元（23年1-9月为2.5亿元）；扣非归母净利润-2.1亿元（23年1-9月为-1.1亿元）。 三季度ReelShort及Sereal+流水快速增长，将上线日本短剧平台：1）根据SensorTower数据（第三方统计，或与实际值有所偏差），ReelShort24Q3合计净流水为6343万美元，环比增长52%、同比增长327%。24年1-9月合计净流水为1.4亿美元，同比增长688%。24Q3合计上线30部短剧（24Q2为21部，23Q3为11部），剧集上线速度加快。2）Sereal+24Q3合计净流水1345万美元，环比增长153%；下载量221万次，环比增长345%；平均MAU为71万人。3）此外，中文在线日本子公司COL JAPAN宣布推出垂直型短剧应用UniReel，将于今年11月正式上线，是中文在线继Sereal+之后推出的又一海外短剧应用。UniReel的首个企划是日本电视台首部原创短剧作品。 精品短剧上线节奏稳定：公司在今年7月成立精品短剧部。9月14日，由公司联合出品的精品微短剧《他似火》在腾讯视频十分剧场上线播出。该剧改编自中文在线旗下17K小说网同名小说，并由《招惹》原班团队打造。《他似火》在云合数据2024年9月短剧排行榜中排名第7。2024年10月18日，根据中文在线旗下17K小说网IP《我的26岁女房客》改编的精品短剧在西安开机，该项目由中文在线精品短剧部联合点众科技开发，将于近期上线。 新探索IP潮玩业务，以罗小黑+海外头部IP为基础，开发衍生品：2024年10月15日，中文在线集团举办2024年新品发布会，发布次元探秘品牌——中文在线旗下的IP衍生品开发品牌。中文在线依托美国、日本、韩国、新加坡等国的分公司网络获取世界各地的头部版权资源，目前拥有自主IP罗小黑，合作IP小黄人、变形金刚，以及金刚特龙战队、海贼王等独家授权IP。2024年计划以头部IP开发为主，并持续加码罗小黑系列开发推广。活动现场发布了一系列IP衍生品，包括金刚特龙战队变形玩具、变形金刚徽章、小黄人贴贴乐、啪啪手环、海贼王谷子类新品、罗小黑毛绒类产品等。 盈利预测与投资评级：我们看好公司海外短剧平台及国内IP业务发展前景，基本维持2024-2026年归母净利润为0.1/1.0/1.6亿元，当前股价对应PE分别为2683/234/154倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险，知识产权保护风险，海外业务拓展风险。

中文在线(300364) 投资要点 事件：公司发布半年报。24H1收入4.6亿元，yoy-29.0%；归母净利润-1.5亿元（23H1为-0.4亿元）；扣非归母净利润为-1.4亿元（23H1为-1.1亿元）。24Q2收入2.4亿元，yoy-33.9%；归母净利润-0.8亿元（23Q2为16.4万元）；扣非归母净利润为-0.8亿元（23Q2为-0.5亿元）。分业务来看，24H1数字内容授权及其他相关产品收入2.9亿元，yoy-10.3%；毛利率15.8%，yoy-38.8pct。24H1公司IP衍生开发产品收入1.6亿元，yoy-48.5%；毛利率37.7%，yoy+1.6pct。 子公司CMS去年5月出表，对今年上半年收入和利润带来一定影响。收入方面，23H1子公司CMS收入为2.03亿元；由于CMS去年5月出表，因此24H1收入不并入中文在线合并报表。利润方面，23H1公司投资收益为0.55亿元，主要系CMS控制权变更、对剩余股权按公允价值重新计量产生利得，而24H1投资收益仅651万元。 多部动漫作品上线，新推出海外短剧平台Sereal+，流水快速增长：（1）海外短剧方面：根据财报，子公司CMS24H1收入为10.9亿元，同比大幅增长434%；销售净利润2293万元，同比大幅增长299%；根据49.6%持股比例计算，对中文在线的归母净利润贡献约为1137万元。此外，中文在线新推出了海外短剧平台Sereal+，流水快速增长，根据sensortower，24年6-8月流水环比增速在50%以上，8月日均流水为27万美元，为reelshort的24%。（2）动漫业务：继23年播出《修罗武神1》动画后，24H1公司继续与腾讯视频联合开发《修罗武神2》动画。动态漫方面，24H1上线24部新作，包括1部AI动态漫作品《重生天尊在都市》。漫画方面，多部AI漫画作品已同步开发动态漫制作和海外渠道发行，《福宝三岁半》《斩月》《末世超级农场》等多部漫画作品实现出海。（3）短剧、影视等衍生业务：24H1推出了根据自17K小说和四月天小说的微短剧《嫁东宫》《掌中独宠》等十余部作品，在各大平台陆续上线播出。其中《嫁东宫》海外发行方已在全球200多个国家和地区已实现落地发行。待播作品有中文万年制作的微短剧《错位》、中文光之影开发精品竖屏短剧《繁华入梦》、与上海无糖文化联合开发精品短剧《他似火》等。（4）AI大模型方面：“中文逍遥”去年10月发布，并于今年5月通过网信办大模型备案，目前已向部分作者开放使用。 盈利预测与投资评级：由于Sereal+平台流水快速增长，我们假设24年9-10月环比增速在20%~30%，并预计25-26年增速在30%~40%，因此上调2024-2026年收入预测。而因Sereal+目前仍处于发展早期，相关内容开发或带来一定成本，因此我们将2024-2025年归母净利润预测从1.2/1.4亿元下调至0.1/1.0亿元，并维持2026年为1.6亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为1295/120/81倍。我们看好公司海外短剧新平台发展前景，预计随着内容投入增加，将逐步产生规模化效应和盈利能力，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险，知识产权保护风险，海外业务拓展风险。

中文在线(300364) 公司概要：数字文化内容开创者代表，多元挖掘IP价值。中文在线随着以AI为前沿的科技飞速发展和全球化的深入，以“夯实内容、决胜IP、国际优先、AI赋能”为发展方向，不断推动文化与科技的深度融合，涉及数字内容生产、版权分发销售、IP衍生与知识产权保护等领域，全面布局数字文化内容行业。公司通过业务调整，聚焦文化行业的发展，实现业务减负，经营明显好转，2023年公司营收达14.1亿元，同比增长19.4%。 行业分析：数字阅读稳增，AI赋能IP价值挖掘，海外泛娱乐空间广阔。 数字阅读规模稳步增长，用户付费习惯成熟，商业生态良好。另外，AI赋能IP全生态开发，助力释放商业价值，IP改编价值凸显。在海外业务领域，海外泛娱乐需求较强，短剧市场空间广阔，即时付费快速形成短剧商业闭环。 经营分析：数字内容生态运转良好，拥抱AI，多元运营IP释放价值。 内容优势明显，数字内容生态运转良好。公司内容储备丰富，形成多维内容平台矩阵。此外，公司持续深化与头部平台的合作，拓宽数字内容合作渠道，增强销售能力，并重视创作者培育及权益维护，内容后备力量雄厚。 积极拥抱AI技术，赋能IP运营释放价值。公司基于数字资源优势，在AI大模型、AI多模态（涵盖文本、音频、图像等形式）方面已积极开展技术建设并进行了商业化落地，有助于巩固强化公司现有内容及IP运营优势。公司IP版权衍生业务以文学IP为核心，着力打造“网文连载+IP衍生同步开发”的创作模式，已拥有较成熟的IP全模态开发运营模式，在AI技术加持下，有望更有效地延长IP生命周期，拓宽IP变现途径。 持续拓展海外内容领域，搭建多元产品矩阵。海外参股公司CMS收入稳定，持续聚焦海外用户新阅读的需求变化，陆续推出互动式视觉阅读平台Chapters、浪漫小说平台Kiss、真人微短剧ReelShort多类型产品，形成多元化、可视化、交互式产品矩阵，可多元满足用户需求，加速提升公司在海外市场渗透率。其中，ReelShort充分利用IP+本地化运营优势，自主承担短剧生产全流程运营，表现出色。 盈利预测、估值及投资评级：我们预计中文在线2024-2026年收入分别为14.65/16.27/18.15亿元，分别同比增长3.98%/11.10%/11.54%。预计2024-2026年归母净利润分别为1.32/1.78/2.40亿元，分别同比增长48.06%/34.16%/35.28%，对应PE估值分别为128.3x/95.6x/70.7x。我们选择同样从事IP开发授权的公司作为可比对象，包括掌阅科技、奥飞娱乐、上海电影。掌阅科技在数字阅读领域积累丰富IP资源，持续拓展以IP为核心的视频内容生产、制作与运营；奥飞娱乐致力于打造集动画、电影、授权等业务为一体的“IP+全产业链”运营平台；上海电影切入大IP开发业务，在经典IP内容焕新、游戏联动及授权等领域积极拓展，上述公司均与中文在线IP开发授权业务有较好可比性。参考同业可比公司，考虑到公司数字内容优势明显，积极拥抱AI，且IP运营模式成熟，海外业务布局领先，有望打开业绩成长空间，故给予其一定估值溢价具备合理性，建议持续关注，首次覆盖，给予增持评级。 风险提示：文化监管端的政策风险；AI技术发展不及预期；行业竞争加剧风险；研报使用的信息数据更新不及时的风险。

中文在线(300364) 【内容摘要】 国内领先数字文化内容产业集团，抢占AIGC赛道布局。公司成立于2000年，以自有原创平台、知名作家、版权机构为正版数字内容来源，积累数字内容资源超560万种，网络原创驻站作者超过450万名。积极布局国际化，陆续推出互动式视觉阅读平台Chapters等多类型产品，在海外市场细分领域居于行业领先地位。正在积极布局MWA（Metaverse、Web3.0、AI）技术变革下的全新内容生态。 业绩迎来复苏，费用优化提振公司盈利能力。 1)业绩方面：2023年公司实现营收14.09亿元，同比+19.44%；归母净利润0.89亿元，同比+124.71%。分季度看，Q1-Q4分别实现营收2.88/3.63/3.69/3.89亿元，分别同比+24.79%/+43.45%/-13.26%/+43.81%，归母净利润分别为-3722/16/3949/8700万元，分别同比-130.32%/+100.37%/+163.07%/+136.42%，海外公司CMS出表导致Q3营收下滑但归母净利润提升明显，Q4经营业绩明显改善。分产品看，2023年数字内容授权及其他相关产品实现营收7.13亿元/同比-12.19%，占总营收50.58%；IP衍生开发产品实现营收6.64亿元/同比+94.41%，占总营收47.11%，2024年有望继续维持高增速，贡献更多业绩新增量；教育产品实现营收0.26亿元/同比+39.05%；其他产品实现营收0.06亿元/同比-18.78%。 2)盈利能力方面：①毛利率方面，23年公司整体毛利率44.69%/同比-5.20pct，主要系海外公司CMS2023年5月出表且毛利率较低的短剧业务（渠道成本和推广费用占营业收入的80%-90%）收入占比大幅提升所致；②费率方面，整体费用率为48.04%/同比-17.58pct，其中销售费用率为34.15%/同比-5.05pct，销售费用率变动可能系公司业绩增长所致；管理费用率为7.4%/同比-7.24pct，主要系本年度合并范围变更带来管理费用中职工薪酬减少所致；研发费用率为6.12%/同比-5.17pct，系公司合并范围变更带来研发费用职工薪酬减少所致；财务费用率为0.37%/同比-0.12pct，保持稳定；③净利率方面，公司净利率为6.39%/同比+36.81pct。 3)24Q1营收同比减少，盈利能力有所下降。24Q1实现营收2.23亿元/同比-22.81%，归母净利润同比-83.94%至-0.68亿元，整体费用率55.44%，同比-12.41pct，主要系原控股子公司CrazyMapleStudio不再纳入合并报表范围，文化业务收入、相关费用减少所致。毛利率同比-25.61pct至23.18%，环比-28.24pct，净利率同比-17.62pct至-30.28%，环比-52.73pct，主要系本期经营亏损所致，在费用率管控良好的基础上，后续有待改善经营业绩。 手握优质IP资源，海内外持续深化布局短剧业务。目前大部分短剧由网文IP进行改编，公司拥有大量优质网文IP资源，拥有原创网站17K小说网、四月天小说网、奇想宇宙科幻站、谜想计划悬疑站等原创平台，累积数字内容资源超560万种，有望持续提供剧本创意并改编成短剧及时变现。①国内方面，公司成功孵化短剧平台“野象剧场”，小程序微短剧深受用户喜爱。依托公司IP资源改编的重要短剧作品《招惹》以分账票房2000万元成为2023年度荣登短剧TOP1，《掌中独宠》《一吻存档》等数十部精品短剧制作完成并在各大平台播出。②海外方面，参股公司CMS推出的ReelShort的多部短剧如《FatedToMyForbiddenAlpha》和《NeverDivorceaSecretBillionaireHeiress》上线后成为爆款，直接带动ReelShort的下载量和流水。据SensorTower，截至2024年2月底，已有多达40多款短剧应用试水海外市场，累计下载量近5500万次，内购收入达到1.7亿美元，其中ReelShort贡献了短剧出海赛道52%的下载量和48%的收入。我们认为，国内外微短剧行业呈现爆发式增长，同质化产品终将被市场淘汰，精品化趋势愈加明显，“IP+渠道”才是制胜短剧未来市场的的关键。公司社区中网络原创作者超过450万名，与全国600余家版权机构有合作，签约知名作家、畅销书作者超过2000位，且网文IP储备仅次于阅文集团，叠加“野象剧场+优爱腾抖快”的全面分发渠道加持以及短剧全链路的内容编辑、审核、评测及制作能力，有望率先占领国内市场，并依靠Reelshort的先发优势在北美率先立住脚跟，未来或将成熟业务模式拓展至世界其他地区。 创作大模型发布，AI多模态布局加速。①目前公司自研的“中文逍遥”数字内容智能生成模型，可实现一键生成万字小说、一张图写一部小说、一次读懂100万字小说等，已经应用到短剧剧本创作，凭借超过60TB的训练数据集，AI模型发展有望更进一步。②公司基于各类IP衍生品制作技术的基础以及海量数字内容的优势，在有声书、漫画、动漫、视频等多模态领域持续进行技术布局和商业化落地。“AI主播”录制的有声书时长已超过18万小时；通过AI技术，提高翻译效率，已成功将超过2500万字的小说IP内容转化为外语版本，并成功推向海外市场；AI辅助创作《我主宰了灵气复苏》《我的徒弟居然是女帝》《我真不想当圣仙》《全民转职：我的技能全是禁咒》等漫画作品，已上线各大平台。我们认为，在积累海量优质正版资源、内容IP的基础上，结合文学领域的语料数据，凭借大模型和AI技术将有助于推动更多产品落地，未来在AI多模态的加持下，IP开发制作难度大幅下降，制作周期大幅缩短，有望大幅提升公司IP的商业化变现速度。 投资建议：公司核心业务稳步推进，AI布局和IP战略逐步落地，创作大模型发布叠加与华为云战略协同合作，看好公司在AIGC领域的前瞻性和执行力，有望为公司带来估值和业绩提升。预计2024-2026年公司归母净利润分别为1.16/1.31/1.53亿元，EPS分别为0.16/0.18/0.21元，对应目前PE分别为147/129/111倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：政策变动风险、AIGC技术发展不及预期、知识产权保护风险、海外业务拓展风险、行业竞争加剧的风险。

中文在线(300364) 事件： 公司2023年实现营收14.09亿元，同比增长19.44%；归母净利润扭亏，达8944万元；归母扣非净利润-3834万元。2024Q1实现营收2.23亿元，同比下降-22.81%；归母净利润-6846万元；归母扣非净利润-6861万元。 IP衍生业务推动23年营收增长，子公司出表致使24Q1营收下滑2023年公司营收同比增长，主要系IP衍生开发产品收入同比增长94.41%；净利润扭亏为盈，扣非归母净利润-3834万元，非经常性损益1.28亿元，主要包括子公司CMS出表对公司净利润影响5592万元、营业外净收入3915万元、应收款项减值准备转回3250万元。2024Q1营收下滑，主要系原控股子公司Crazy Maple Studio不再纳入公司合并报表范围，导致公司文化业务收入减少。 IP衍生业务持续发展，短剧业务贡献增量 公司着力打造“网文连载+IP衍生同步开发”的创作模式，对优质网文进行音频、漫画、短剧等衍生形态的全模态开发。在音频业务方面，子公司鸿达以太拥有超48万小时的音频资源。在动漫业务方面，《混沌剑神》、《修罗武神》等优质作品表现亮眼，《萌神》、《第九特区》等优质IP改编的动画作品正在推进。在短剧业务方面，《掌中独宠》、《一吻存档》等数十部精品短剧制作完成，2024年起在各大平台播出；孵化国内短剧平台野象剧场，并在微短剧行业取得规模化收益。我们认为，公司多元的文学IP推动IP衍生业务持续发展，同时丰富的短剧内容资源为短剧制作提供支持，短剧业务有望为公司业绩带来新增长。 积极布局AI、VR等技术，加速IP商业化变现 公司充分利用自身内容数据优势，积极布局AI、VR等技术。目前公司可用于AI大模型训练的数据集已超过60TB，主要由小说和出版物组成。基于数据集，公司推出“中文逍遥”万字创作大模型，实现小说辅助创作、续写等功能。同时，利用AI主播录制有声书，加速网络文学到音频内容的生产能力。由AI主播录制的有声书时长已超过18万小时。并且，利用AI辅助制作漫画和动态漫，《我主宰了灵气复苏》、《我真不想当圣仙》等作品已上线腾讯动漫等平台。此外，由公司和PICO联合出品、VeeR制作的《灵笼》VR动画番外篇已于2023年上线播出。未来AI、VR等技术有望提升公司网络文学IP衍生内容创作效率，加速IP商业化变现，推动公司业绩高质量发展。 盈利预测、估值与评级 公司IP衍生业务持续发展，其中短剧业务在丰富短剧内容资源支持下表现亮眼，未来有望为公司业绩贡献新增量。并且，AI、VR等新技术的布局和应用有望提升IP衍生内容创作效率，加速IP商业化变现。因此，我们预计公司2024-26年营收分别为17.71/20.73/23.00亿元，对应增速25.73%/17.06%/10.91%，归母净利润分别为1.42/1.76/2.14亿元，对应增速58.94%/23.99%/21.17%。维持公司“增持”评级。 风险提示： 政策监管趋紧的风险，行业竞争加剧的风险，海外业务拓展不及预期的风险。

中文在线(300364) 投资要点 事件：2023年公司实现营收14.09亿元，同比增长19.44%；归母净利润0.89亿元，由亏转盈。不转增，不分红。2024Q1公司实现营收2.23亿元，同比下降22.81%；归母净利润-0.68亿元，同比下降83.94%，主要受子公司CrazyMapleStudio出表影响。 海量原创内容储备且兼备内容持续生产能力。公司深耕数字文化内容行业，持续夯实数字内容基底，围绕全渠道网络内容生态需求，服务内容产业上下游，探索多元化内容经营方式。目前，公司平台阅读业务：以自有原创内容平台、知名作家、版权机构为正版数字内容的资源超560万种，网络原创驻站作者450余万名；与600余家版权机构合作，签约知名作家、畅销书作者2,000余位。在原创内容平台方面，公司以全品类平台+垂类平台的方式，形成多维度发展的内容平台矩阵，兼顾内容的综合性与独特性，构建内容生态。公司通过优质内容向C端用户直接收费，同时为头部阅读平台、音频平台、三大运营商以及手机厂商等销售渠道分销内容。 丰富内容储备及庞大受众群体成为IP及相关衍生品发展基础。公司IP衍生业务以文学IP为核心，以“网文连载+IP衍生同步开发”为创作模式，通过对网文进行音频、漫画、动态漫、动画、短剧、影视、游戏以及文创周边等衍生形态全模态开发。其中，音频方面，子公司鸿达以太拥有超48万小时的音频资源。动漫方面，公司与腾讯、哔哩哔哩、爱奇艺、快看漫画等平台开展合作，动画《修罗武神》2023年9月在腾讯视频独播，实现动漫热搜榜及热播榜top2等，且多部作品已发行至海外。2023年6月公司发布公告称拟收购寒木春华51.04%股权，寒木春华核心IP《罗小黑战记》已实现从漫画、番剧、动画电影、衍生品几个阶段的跨越，具备成熟IP运营及开发经验。动画番剧《罗小黑战记》推出后广受好评，全网播放量超10亿次；2019年上映《罗小黑战记》动画电影票房收入超3亿元，并入围法国昂西国际动画节的官方长片Contrechamp竞赛单元；目前，《罗小黑战记2》动画电影已经在制作中，预计将在2024年底完成，系列化IP大电影将持续为IP价值放大增值。除传统动漫外，公司积极尝试开拓新的IP衍生形态，由公司和PICO联合出品、VeeR制作的《灵笼》VR动画番外篇于2023年12月上线播出。短剧、影视等衍生业务方面：公司2021年布局短剧，借助公司剧本积累、爆款编剧团队及投放运营团队等丰富短剧资源，小说改编剧《招惹》2023年3月底在腾讯视频播出，以分账票房2000万元成为年度短剧TOP1。 出海业务因地制宜，形成新增长点。根据《2023中国网络文学发展研究报告》显示，网文出海市场规模超过40亿元，海外访问用户约2.3亿，覆盖全球200+国家及地区，其中美国用户最多。海外子公司CMS已于2023年5月1日出表，目前系公司参股公司，公司持有CMS49.16%股份。CMS面向C端用户推出以互动式视觉阅读平台Chapters、动画产品Spotlight、浪漫小说平台Kiss、真人短剧平台ReelShort等系列产品。公司已设立美国子公司COLMEDIA、新加坡子公司COLWEB、日本子公司COLJAPAN，在全球范围内多点布局，结合所在国的强势产业与海外本土市场特征，输出符合当地文化背景IP。 AI相关应用涵盖多种形式内容生成，将成为内容生产新趋势。2024年政府工作报告提到深化大数据、人工智能（AI）等研发应用，开展“人工智能+”行动，打造具有国际竞争力的数字产业集群。公司依托由小说和出版物所组成超过60TB的数据集，于2023年10月发布AI大模型“中文逍遥”1.0版本，实现一键生成万字小说、一张图写一部小说、一次读懂100万字小说等。帮助作者大幅提升内容生产效率，将更多精力投入到内容创意和构思生成工作。自2021年以来，公司使用“AI主播”进行内容生产，录制有声书时长超过18万小时，超过2500万字小说IP内容转化为外语版本并推向海外市场；AI生成漫画及动态漫方面已取得阶段性成果，部分由AI辅助制作漫画已上线腾讯动漫、快看漫画、哔哩哔哩漫画等平台，有望成为今年重要的业绩增长点。 投资建议：公司具备海量优质内容与IP的储备及制作能力，以内容为基础在音频、动漫、短剧等领域拓展其IP价值，并与AI等相关技术构建内容产业生态。我们预测公司2024至2026年归母净利润为1.43/2.05/2.75亿元；EPS为0.20/0.28/0.38元；PE为129.9/90.6/67.3；首次覆盖，给予“增持-A”建议。 风险提示：AIGC相关技术发展不及预期、版权相关政策不确定性、宏观经济下行、商誉及资产减值的风险、海外业务的经营风险、市场竞争加剧相关风险等。

中文在线(300364) 投资要点 事件：中文在线2023年营收同比增长19.4%至14.1亿元，其中数字内容授权及其他相关产品收入同比减少12.2%至7.1亿元，IP衍生开发产品收入同比增长94.4%至6.6亿元，教育和其他产品收入为3266万元。2023年公司归母净利润为8943.7万元（2022年为-3.6亿元），实现扭亏为盈；扣非归母净利润为-3834.3万元（2022年为-3.9亿元）；非经常性损益为1.3亿元，主要包括营业外净收入3914.8万元、应收款项减值准备转回3250.0万元、CMS出表对净利润的影响5592.4万元。 前瞻布局短剧业务，具备完整的内容制作能力：自2021年起，公司积极布局短剧市场，积累了丰富的剧本资源和专业团队，具备完整的内容制作能力。（1）平台短剧：已成功推出多部短剧，如《招惹》在腾讯视频播出，成为年度短剧TOP1，以及《嫁东宫》在优酷独播。此外，还有《掌中独宠》《一吻存档》等作品即将播出。（2）小程序短剧：公司已孵化“野象剧场”平台，以竖屏格式在小程序上播出，制作周期短、成本低，实现了规模化收益。（3）影视剧：公司联合出品的《他跨越山海而来》在爱奇艺首播，《花琉璃轶闻》在腾讯视频播出。 数据赋能模型训练，AI加速IP开发和IP出海：（1）大模型：公司可用于AI大模型训练的数据集已超过60TB，主要由小说和出版物组成。公司于2023年10月发布自研AI大模型“中文逍遥”1.0版本，可实现一键生成万字小说、一张图写一部小说、一次读懂100万字小说等，赋能初学者和专业作家。（2）AI翻译：运用AI技术大幅降低文字内容翻译成本并提升翻译效率，已将超过2500万字的小说IP内容转化为外语版本，并推向海外市场。（3）AI+IP改编：音频方面，2023年公司多部有声书作品播放量出色，《修罗武神》超50亿次，《九星霸体诀》超22亿次。“AI主播”录制的有声书时长累计18+万小时。多部动画作品取得良好成绩。2023年动画《修罗武神》在腾讯视频独家播出，位列动漫热搜榜及热播榜top2；公司和PICO联合出品的《灵笼》VR动画番外篇于2023年12月上线播出。AI生成漫画以及动态漫已取得阶段性成果，由AI辅助制作的漫画作品已上线腾讯动漫、快看漫画、哔哩哔哩漫画等平台。储备作品方面，公司的控股子公司寒木春华预计于2024年底前制作完成《罗小黑战记2》动画电影，该IP此前的漫画、番剧和动画电影均取得良好口碑。 盈利预测与投资评级：由于短剧行业竞争加剧，我们将公司2024-2025年归母净利润从1.8/2.3亿元下调至1.2/1.4亿元，并预计公司2026年归母净利润为1.6亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为151/130/112倍。我们看好公司的IP储备和AI技术进展，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险，知识产权保护风险，海外业务拓展风险。

中文在线(300364) 主要观点： 23Q3业绩解读： 23Q3收入3.69亿元(yoy-13.26%)，归母净利润0.39亿元(yoy163.03%)。收入下滑主要是由于Crazy Maple Studio出表，该工作室核心产品包括Chapters；利润改善是由于公司费用持续优化。公司持续与各下游渠道方合作，包括微信读书/QQ阅读/七猫阅读/喜马拉雅等。依托公司IP资源改编的重要短剧作品包括《招惹》、《月上东宫》和《仙君有劫》等。采用AIGC技术的动态漫《混沌剑神》获得了较多关注。公司中文逍遥大模型持续赋能文化产品生产环节。 行业的新变化：“互动影游”、“微短剧”和“小程序”带来产业机遇1）互动视频游戏成功出圈，进入用户视野：近期，视频互动类游戏《完蛋！我被美女包围了》上线后就进入Steam中国区下载榜第一名，获得了游戏玩家和游戏消费市场极大的关注度。 2）微短剧商业模式跑通，处于快速增长阶段早期：同时，23年下半年以来，微短剧快速发展，通过买量的形式不断触达新用户，处于快速成长的早期。微短剧“内容爽点”密集，带给用户快速的情绪满足，内容适合普罗大众，回报率验证周期短，制作成本低。 3）腾讯微信小程序增长：微信不断加大小程序商业化力度，文化产品处于依托小程序快速触达用户的红利期。 公司面对行业新变化的成长逻辑：IP和渠道作为抓手 我们判断“微短剧”和“互动视频游戏”赛道成长的早期，即使产品数量将快速增长，但早期产品仍然会有一定程度的同质化，所以产品的成功与否将很大程度依赖是否有“IP加持”和“足够的渠道曝光”。所以，我们判断在当前产业机遇下，具有“IP资源”和“分发渠道”优势的厂商将最先受益： 1）IP侧：公司具有海量核心文学IP资源(在国内公司的网文IP储备中，阅文集团第一，中文在线第二)；公司社区中网络原创作者超过450万名，与全国600余家版权机构有合作，签约作者超过2000位。公司庞大的IP资源将成为“微短剧”和“互动视频游戏”内容创意的上游源泉。 2）渠道侧：中文在线旗下的ReelShort微短剧平台自22年8月上线海外后，一直保持增长态势。公司于23年6月之后加大投放与运营力度，产品收入环比大幅提升，根据Data AI显示，23年9月该款产品在IOS和GooglePlay渠道共获得482.7万美元月收入。公司海外产品Chapters采用互动式动漫游戏玩法，吸引了欧美较多女性玩家用户，该产品目前持续稳健运营为公司贡献海外地区收入。 投资建议 预计23/24/25年归母净利润，1.32/1.83/2.23亿元（前值：23/24年对应1.6/2.07亿元），yoy136.4%/39.1%/21.9%,。公司面对“微短剧”和“互动视频游戏”的重要产业机遇下，具有深厚的积累。维持“买入”评级。 风险提示 海外汇兑损益波动；IP版权分成不确定性；行业政策监管不确定性

中文在线(300364) 投资要点 事件：23M9/23Q3公司营收10.2/3.7亿元，yoy+12.2%/-13.3%；23M9/23Q3归母净利润243.7万元/3949.2万元，yoy+102.0%/+163.0%；三季度收入下滑主要系海外公司CrazyMapleStudio（以下简称CMS）出表，该业务于22Q3占公司营收21.4%；而利润端表现亮眼，主要由于费用端优化。 收入下滑主要由于海外公司CMS出表，而利润端表现亮眼。公司于23/04/26发布公告，对海外子公司CMS的表决权从50.9%调整为47.8%，持股比例维持49.16%不变，23/05/01出表后改为权益法计量。 ①收入端，22Q3CMS营收9085.1万元，占22Q3中文在线营收21.4%，23Q3CMS收入不再计入合并报表。若剔除22Q3CMS收入，则中文在线23Q3营收同比增速为10%。②归母净利受影响较小。出表后，CMS净利润按照持股比例确认投资收益。23Q3公司实现投资净收益1756.2万元，yoy+230.4%。③利润高增长主要系费用优化。23Q3销售/管理/研发费用率分别为29.0%/8.0%/4.6%，yoy-13.4/-1.5/-3.3pct，费控卓有成效。 付费视频剧快速起量，海内外多元布局。公司于22年初启动国内付费视频剧业务，已推出多部爆款剧集，目前产品储备丰富，《月上东宫》《仙君有劫》等数十部作品已拍摄完毕，《假偶天成》《这个婚不离了》《云鬓乱》等多部作品即将上映。公司旗下账号“野象剧场”的抖音粉丝数已达116万人。海外方面，公司于22年8月推出短剧应用ReelShort，SensorTower数据显示，23年前三季度iOS+GooglePlay双端净流水分别为48万/223万/1484万美元，环比持续高增长。 10月“中文逍遥”大模型开启内测，潜在目标用户群体广泛。作为全球首个万字创作大模型，“中文逍遥”可实现一键生成万字，一张图写出一部小说，一次读懂100万字小说；还可以提供故事构思、情节安排、内容撰写、人物对白、插画制作等功能，甚至可以辅助全创作周期。2022年中国网络文学作家数累计超2278万人，中文在线旗下网络原创驻站作者超450万人，“中文逍遥”潜在用户群体广泛。 《修罗武神》上线后保持高热度，AIGC赋能漫画改编。公司和腾讯视频联合出品动画番剧《修罗武神》，于23/09/26在腾讯视频开播，首日开播即拿下站内热搜TOP7、动漫热播榜TOP2、热度值破20000。漫画方面，17K漫画已推出15部作品，其中《全民转职》人气值超千万；公司正在运用AI技术将旗下IP改编为漫画作品，并通过MangaToon发行到全球数十个国家和地区。 盈利预测与投资评级：公司快速推进短剧业务，且实现了多市场、多品类布局；AI+IP战略亦逐步落地，大模型、AI漫画方向进展较快，预计后续将逐步推广至动画和影视剧业务，并稳步推进商业化进程。我们维持公司23-25年归母净利润1.3/1.8/2.3亿元，当前股价对应PE分别为68/51/39倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险，知识产权保护风险，海外业务拓展风险。