三全食品(002216) 投资要点： 公司业绩短期承压，Q3净利同环比下降。根据公司公告，2024年前三季度，公司实现总营收51.25亿元，同比-5.35%；归母净利润3.94亿元，同比-28.61%；扣非后归母净利润3.12亿元，同比-35.43%；经营性现金流量净额7.34亿元，同比+2,115.67%。其中，2024Q3营收为14.60亿元，同比-6.46%，环比+3.39%；归母净利润0.61亿元，同比-47.02%，环比-40.83%；扣非后归母净利润0.44亿元，同比-57.15%，环比-38.45%。2024年前三季度，由于直营商超系统销售规模下滑及资产减值等因素影响，导致公司营收和净利的下降。 公司C端销售承压，积极开拓B端餐饮市场。2024年上半年，公司经销渠道营收27.57亿元，同比-7.14%；直营渠道收入7.06亿元，同比-5.97%；直营电商渠道收入1.73亿元，同比+60.12%。从市场需求看，2024年初以来公司产品需求不及预期，市场竞争激烈，C端销售承压。另一方面，通过针对餐饮大客户产品品质改良、工艺效率提升、加强客服等措施，公司餐饮市场业务持续稳定增长，2024H1营收为6.8亿元，同比+8.1%。2024年，公司推出三全黄金比例饺子，全面打造速冻火锅食材赛道，并逐步发力速冻预制菜赛道，以满足消费者需求为目标，通过不断的创新研发，适应激烈的市场竞争环境和消费潮流。 公司盈利水平下降，经营费用率增加。2024Q3毛利率22.75%，同比-1.81pcts，环比-2.12pcts；净利率4.19%，同比-3.21pcts，环比-3.14pcts。在原材料价格相对平稳的情况下，公司产品促销力度加大，导致利润率同比下滑。2024年前三季度，销售费用/管理费用同比分别+6.03%/-3.66%；销售费用率/管理费用率分别为13.43%/3.33%，同比+1.44pcts/+0.16pcts。受到公司营收小幅下滑的影响，经营费用率同比增加。 维持“增持”的投资评级。公司是国内速冻米面行业头部企业，考虑到市场需求疲软，下调公司盈利预测，预计2024/2025/2026可实现归母净利润分别为6.11/6.87/7.22亿元（前值为8.06/8.58/9.06亿元），EPS分别为0.70/0.78/0.82元，对应PE为15.95/14.20/13.50倍。根据行业可比公司平均市盈率情况，公司仍处于合理估值区间，考虑到公司餐饮渠道和电商渠道的成长性，维持公司“增持”的投资评级。 风险提示：渠道拓展不及预期、原材料价格上涨、食品安全事件、市场竞争加剧等。

三全食品(002216) 核心观点 三全食品前三季度同比减少5.35%。公司2024年前三季度实现营业总收入51.25亿元，同比减少5.35%；实现归母净利润3.94亿元，同比减少28.61%；实现扣非归母净利润3.13亿元，同比减少35.43%；2024第三季度实现营业总收入14.60亿元，同比减少6.46%；实现归母净利润0.61亿元，同比减少47.02%；实现扣非归母净利润0.44亿元，同比减少57.15%。 C端销售承压，B端稳健拓展。2024年C端/B端市场收入29.8/6.8亿元，同比-7.45%/+8.13%，C端收入下滑主因终端消费力偏弱，B端在新客户、新产品逐支撑下保持稳健增长。2024上半年公司传统米面/创新米面/速冻调制食品/冷藏及短保产品收入同比-7.8%/-1.7%/+2.0%/-21.8%。2023年年底以来速冻食品行业竞争较为激烈，水饺量价双向承压导致米面类收入下滑明显。2024上半年经销/直营/直营电商收入同比-7.1%/-6.0%/+60.1%，线上增速较高源于主打单品“生水饺”持续放量。 毛利率下滑叠加费用投放增加，盈利能力有所下降。2024第三季度公司毛利率22.8%，同比-1.9pct，主要受到收入占比较高的高毛利水饺产品收入减少影响。第三季度公司销售/管理费用率15.7%/3.3%，同比+2.8/+0.5pct，主因公司面对较为激烈的市场竞争加大市场费用投放，扣非归母净利率同比下滑4.5pct至5.1%。 速冻面米龙头品牌，开拓延伸新兴场景。三全食品领军行业三十余载，公司拥有“三全”和“龙凤”两大知名品牌，在郑州、广州、成都、天津、苏州、武汉等地建有基地，生产能力领先。公司稳步优化经销系统，2024H1经销商数量环比2023年末减少334家至3911家，渠道质量不断优化。此外，公司积极拓展线上渠道，电商渠道生水饺复购良好，或具有中长期增长潜力。投资建议：短期看，随着下游消费力持续复苏、公司B端布局加快，预计业绩逐步修复。中长期看，公司作为速冻面米龙头，品牌势能强劲，餐饮业务份额在品类创新和渠道动作下有望加速提升。按上述假设条件，预计公司2024/25/26年营收67.7/70.6/75.1亿元，同比-4.1%/+4.3%/+6.3%，2024/25/26年公司实现归母净利润5.6/5.9/6.3亿元，同比-25.3%/4.7%/7.2%，每股收益分别为实现0.64/0.67/0.71元，当前股价对应PE分别为17.2/16.5/15.4倍，给予公司2024年PE18-20x，合理价格区间为11.46-12.73元，对应市值区间为101-112亿元，较当前股价有4%-16.0%溢价空间。首次覆盖，给予“中性”评级。 风险提示：市场竞争加剧；渠道拓展不及预期；原材料成本价格大幅上涨

三全食品(002216) 投资要点 事件：公司发布2024年中报： 2024H1：实现营收36.65亿元，同比-4.91%；归母净利润3.33亿元，同比-23.75%；扣非净利润2.69亿元，同比-29.60%。 2024Q2：实现营收14.12亿元，同比-4.74%;归母净利润1.03亿元，同比-34.36%；扣非净利润0.71亿元，同比-49.36%。 C端米面竞争激烈，B端餐饮需求疲软降速，收入端承压。分产品看，2024H1速冻面米制品/速冻调制食品/冷藏及短保类收入分别为36.35/4.64/0.3亿元，同比-5.77%/+2%/-21.81%。分B、C端看，零售市场、餐饮市场分别实现收入29.8/6.8亿元，同比-7.45%/+8.13%。米面C端竞争持续激烈，尤其直营商超受冲击较大；餐饮端公司去年以来突破大型连锁餐饮客户，在今年上半年对收入端贡献更大。 米面品类价格战拖累公司整体盈利水平。去年以来速冻米面，尤其是C端出现较为激烈的价格战情况。公司今年主动出击，对核心单品加大促销，因此公司24Q2毛销差下滑加大，拖累公司整体盈利水平。预期公司将在2024年更积极、精准地主动参与竞争，使收入重回增长。2024Q2公司实现归母净利率为7.32%，同比-3.3pct；扣非净利率5.05%，同比-4.45pct。其中Q2毛利率24.87%，同比-1.8pct；销售费用率13.04%，同比+3.04pct；毛销差整体-4.84pct，24Q2管理/研发/财务费用率分别为3.79%/0.74%/0.01%，同比+0.01/+0.19/+0.1pct。 盈利预测与投资评级：三全食品为速冻米面龙头，一次改革后公司净利率、ROE等财务指标显著改善，期待二次改革在新渠道新品类上共同发力，助力收入重回增长。考虑今年速冻米面竞争激烈，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入68/71/76亿元（前次为72.8/78.2/84.4亿元），同比-4%/+4%/+8%，预计归母净利润6.6/7.2/8.1亿元（前次为7.7/8.6/9.5亿元），同比-12%/+8%/+12%，对应PE分别为14x、13x、11x，维持“增持”评级。 风险提示：食品安全风险，原材料价格波动风险，新品推广不及预期风险，行业竞争加剧风险。

三全食品(002216) 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，24H1实现营收36.7亿元，同比-4.9%；实现归母净利润3.3亿元，同比-23.8%；实现扣非归母净利润2.7亿元，同比-29.6%。其中24Q2实现营收14.1亿元，同比-4.7%；实现归母净利润1.03亿元，同比-34.6%；实现扣非归母净利润0.7亿元，同比-49.4%；公司业绩低于市场预期。 C端米面类收入下滑，餐饮市场表现亮眼。分产品看，24H1公司速冻面米产品实现收入31.4亿元，同比-5.8%；其中以汤圆、水饺及粽子为代表的传统米面制品实现收入20.6亿元，同比-7.8%，新式面点实现收入10.8亿元，同比-1.7%。受淡季C端速冻消费需求疲软以及商超渠道客流下滑严重影响，传统面点类产品增速承压。速冻调制食品与冷藏短保类产品上半年分别实现收入4.6/0.3亿元，同比+2%/-21.8%，涮烤类产品增速有所放缓主要系市场竞争加剧所致。分市场看，24H1零售及创新市场实现营收29.9亿元，同比-7.5%；餐饮市场实现收入6.8亿元，同比+8.1%，餐饮实现稳定增长，主要得益于公司针对连锁餐饮客户推出的一系列新品持续放量。分渠道看，上半年公司持续推进对直营KA渠道的减亏，同时加大线上渠道开拓力度，经销/直营/直营电商渠道收入增速同比分别-7.1%/-6%/+60.1%。 销售费用增长明显，Q2盈利能力承压。24H1/24Q2公司毛利率分别为25.9%/24.9%，同比分别-1.7pp/-1.8pp；毛利率承压主要系高毛利C端产品占比下降所致。费用率方面，24H1/24Q2销售费用率同比分别+0.9pp/+3pp至12.6%/13%，主要系公司积极加大渠道及品宣费投力度；24H1/24Q2管理费用率基本持平，同比分别-0.1pp/-0.04pp至2.6%/3.8%。综合来看，公司24H1/24Q2净利率同比分别-0.2pp/-3.3pp至9.1%/7.3%。 短期环境影响下需求平淡，中长期业绩值得期待。展望未来：1）产品端公司将在维持传统米面平稳增长基础上，通过降费增效提升其利润贡献率；同时不断加大健康化与个性化新式米面推新力度，新品及次新品有望贡献收入增量；此外公司将全面发力火锅食材赛道，加大对火锅丸子类及牛羊肉制品的资源投放力度，涮烤类业务有望持续扩容。2）渠道端公司积极推进直营减亏，稳步建设经销体系；同时加大餐饮大B客户开发力度与小B端社会餐饮渠道建设，持续提升餐饮端渗透率；此外公司积极加快线上渠道布局，电商渠道有望维持高增。公司在产品创新和渠道扩容双重助力下，长期业绩值得期待。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.74元、0.78元、0.83元，对应动态PE分别为14倍、13倍、12倍，维持“持有”评级。 风险提示：餐饮端回暖不及预期风险，新品推广不及预期风险。

三全食品(002216) 事件 2024年8月28日，三全食品发布2024年半年度报告。 投资要点 行业需求承压，促销费用加大投放 公司2024H1营收为36.65亿元（同减5%），归母净利润为3.33亿元（同减24%），扣非归母净利润2.69亿元（同减30%），其中2024Q2营收为14.12亿元（同减5%），归母净利润为1.03亿元（同减34%），扣非归母净利润0.71亿元（同减49%）。盈利端，公司2024Q2毛利率同减2pct至24.87%，主要系促销力度增加所致，销售费用率同增3pct至13.04%，主要系公司大幅增加渠道费用投放所致，管理费用率同增0.01pct至3.79%，叠加公司出于谨慎性考虑，针对部分机器设备计提减值准备，净利率同减3pct至7.33%。 速冻面米行业竞争加剧，聚焦速冻调制品开发 速冻面米制品竞争压力延续，速冻调理制品规模稳健提升，2024H1公司速冻面米制品营收31.41亿元（同减6%），毛利率27.28%（同减2pct），拆分量价来看，销量33.49万吨（同增2%），吨价0.94万元/吨（同减7%），呈现明显量升价跌趋势。其中汤圆、水饺、粽子营收20.61亿元（同减8%），主要受市场竞争加剧影响，终端价格战拉低售价。创新类面米制品营收10.80亿元（同减2%）。2024H1公司速冻调制食品营收4.64亿元（同增2%），毛利率15.20%（同增1pct），销量2.96万吨（同减1%），吨价1.57万元/吨（同增3%），主要系公司针对餐饮大客户提升服务能力、延续产品推新，产品结构优化推进吨价提升，公司目前聚焦资源发力速冻火锅食材赛道，加大丸类、牛羊肉制品资源投入，后续有望实现与主业协同增长。2024H1公司冷藏及短保类食品营收0.30亿元（同减22%），毛利率7.31%（同减3pct），销量0.26万吨（同减5%），吨价1.18万元/吨（同减18%）。直营商超系统加强风险控制，电商渠道实现高增，公司2024H1经销/直营/直营电商渠道营收分别为27.57/7.06/1.73亿元，分别同比-7%/-6%/+60%，受家庭端需求承压影响，经销渠道营收走弱，由于客流量持续大幅下滑，公司对直营商超加强应收账款风险控制，直营商超系统销售规模有所下滑，而电商渠道开拓取得明显成效。 盈利预测 公司作为速冻米面制品龙头企业，品牌势能强劲，后续在原有渠道/品牌优势下延续创新产品开发，并加大速冻调理制品资源投放，我们看好公司针对渠道/组织结构进行优化调整，市场需求恢复后有望释放势能。根据半年报，我们调整2024-2026年EPS分别为0.72/0.78/0.85（前值为0.94/1.04/1.14）元，当前股价对应PE分别为14/13/12倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、新品推广不及预期、餐饮市场推进不及预期。

三全食品(002216) 事件：公司发布2024年半年报，24H1实现营业收入36.65亿元，同比-4.91%；实现归母净利润3.33亿元，同比-23.75%；实现扣非净利润2.69亿元，同比-29.60%。单季度看，24Q2实现营业收入14.12亿元，同比-4.74%；实现归母净利润1.03亿元，同比-34.36%；实现扣非净利润0.71亿元，同比-49.36%。 传统面米压力延续，B端持续开拓。分市场看，24H1零售及创新市场实现收入29.85亿元，同比-7.5%，主因KA系统客流量持续下滑，叠加公司对直营商超系统加强应收账款风险控制；餐饮市场实现收入6.80亿元，同比+8.1%，餐饮大客户部门通过产品品质改良、工艺效率提升、客户系统性服务加强等措施，推出一系列创新产品。分产品看，24H1速冻面米制品实现收入31.41亿元，同比-5.77%，其中汤圆、水饺、粽子收入合计20.61亿元，同比-7.77%，创新类面米制品收入10.80亿元，同比-1.70%；速冻调制食品实现收入4.64亿元，同比+2.00%；冷藏及短保类收入0.30亿元，同比-21.81%。分渠道看，24H1经销实现收入27.57亿元，同比-7.14%，截至24H1公司经销商数量为3911家，较年初净减少334家（长江以北-152家，长江以南-182家），主因渠道质量优化；直营实现收入7.06亿元，同比-5.97%；直营电商实现收入1.73亿元，同比+60.12%，电商渠道引进专业人才下运营能力持续提升。 毛利下滑、费投增加，24Q2盈利承压。24H1/24Q2公司实现毛利率25.94%/24.87%，同比-1.73/-1.80pcts，毛利率下滑预计主因水饺汤圆等占比下降、促销力度增加、大盘下滑固定成本摊薄有限。24Q2销售费用率为13.04%，同比+3.04pcts，费率同比提升主因市场费用增加；管理/研发/财务费用率分别为3.79%/0.74%/0.01%，同比+0.01/+0.19/+0.10pcts；此外出于谨慎性考虑，公司针对部分机器设备计提减值准备，单Q2资产减值损失同比增加1079万元。上述因素综合影响下，24Q2实现归母净利率7.32%，同比-3.30pcts；实现扣非净利率5.05%，同比-4.45pcts。 投资建议：公司顺应行业发展趋势，持续优化产品体系，C端持续推新，米面类推出三全黄金比例饺子、上新粽子系列；B端聚焦资源发力速冻火锅食材赛道，加大在火锅丸类、牛羊肉制品的资源投入，逐步发力速冻预制菜赛道。预计2024-2026年营收分别为69.0/69.8/70.9亿元，同比-2.3%/+1.2%/+1.6%；归母净利润为6.3/6.6/7.0亿元，同比-15.5%/+4.5%/+5.9%，当前股价对应P/E分别为15/14/13倍，维持“推荐”评级。 风险提示：产品推新不及预期，渠道拓展不及预期，原材料价格大幅上行，行业竞争加剧，食品安全风险等。

三全食品(002216) 投资要点： 公司业绩短期承压，Q2净利同比下降。根据公司公告，2024年上半年，公司实现总营收36.65亿元，同比-4.91%；归母净利润3.33亿元，同比-23.75%；扣非后归母净利润2.69亿元，同比-29.60%；经营性现金流量净额3.17亿元，同比由负转正。其中，2024Q2营收为14.12亿元，同比-4.74%；归母净利润1.03亿元，同比-34.36%。2024年上半年，由于直营商超系统销售规模下滑及资产减值等因素影响，导致公司营收和净利下降。 行业市场规模仍有增长空间。参考日、美等国，饮食外部化与餐饮连锁化共同推动了餐饮企业对标准化速冻产品的需求快速提高。根据公司公告，2022年中国餐饮连锁化率为19%，美国为58.4%，日本接近50%。相较于美国和日本等成熟市场，中国餐饮连锁化仍有较大空间，从而进一步推动对于速冻食品需求的增长。另一方面，2024年一季度开始，生猪价格企稳回升。根据钢联数据，2024年8月19日-23日，全国生猪出栏均价在20.60元/公斤，较上周下跌0.38元/公斤，环比下跌1.81%，同比上涨21.11%。随着猪价的企稳，公司水饺等包馅类产品销售压力有望逐步减轻。 公司产品整体需求不佳，电商渠道表现亮眼。分产品看：1）速冻面米制品营收31.41亿元，同比-5.77%；毛利率27.28%，同比-2.17pcts。2）速冻调制食品营收4.64亿元，同比+2%；毛利率15.2%，同比+1.38pcts。3）冷藏及短保类产品营收0.3亿元，同比-21.81%；毛利率7.31%，同比-2.94pcts。分渠道看：1）经销渠道营收27.57亿元，同比-7.14%；毛利率25.52%，同比-1.2pcts。2）直营渠道收入7.06亿元，同比-5.97%；毛利率25.23%，同比-4.1pcts。3）直营电商渠道收入1.73亿元，同比+60.12%；毛利率27.76%，同比-4.8pcts。从市场需求看，通过针对餐饮大客户产品品质改良、工艺效率提升、加强客服等措施，公司餐饮市场业务持续稳定增长，2024H1营收为6.8亿元，同比+8.1%。 首次覆盖给与公司“增持”评级。公司是国内速冻米面行业头部企业，考虑到公司餐饮渠道和电商渠道的成长性，维持公司盈利预测，预计2024/2025/2026可实现归母净利润分别为8.06/8.58/9.06亿元，EPS分别为0.92/0.98/1.03元，对应PE为11.28/10.59/10.04倍。根据行业可比公司平均市盈率情况，未来公司具有一定估值扩张空间，维持公司“增持”的投资评级。 风险提示：渠道拓展不及预期、原材料价格上涨、食品安全事件等。

三全食品(002216) 投资要点： 公司业绩短期承压。根据公司公告，2023年实现总营收70.56亿元，同比-5.09%；归母净利润7.49亿元，同比-6.55%；扣非后归母净利润6.46亿元，同比-8.95%。其中，2023Q4公司营收16.41亿元，同比-21.83%；归母净利润1.97亿元，同比-28.63%。2024年一季度，公司营收为22.54亿元，同比-5.01%；归母净利润2.30亿元，同比-17.76%。受到行业市场竞争加剧和猪肉价格长期低位对于包馅类产品销售产生负面影响，2023年公司水饺品类陷入量价双向承压的局面，导致公司业绩短期承压。 行业市场规模仍有增长空间。参考日、美等国，饮食外部化与餐饮连锁化共同推动了餐饮企业对标准化速冻产品的需求快速提高。根据公司公告，2022年中国餐饮连锁化率为19%，美国为58.4%，日本接近50%。相较于美国和日本等成熟市场，中国餐饮连锁化仍有较大空间，从而进一步推动对于速冻食品需求的增长。另一方面，2024年一季度开始，生猪价格企稳回升。根据钢联数据，2024年5月23日-30日，全国生猪出栏均价在17.02元/公斤，较上周上涨1.23元/公斤，环比上涨7.79%，同比上涨18.28%。随着猪价的企稳，公司水饺等包馅类产品销售压力有望逐步减轻。 公司积极开拓B端市场，发力线上业务。分产品看，2023年速冻面米制品销售收入为58.29亿元，同比-9.46%，占比82.62%；速冻调制食品销售收入10.76亿元，同比+28.44%，占比11.27%。分行业来看，2023年零售市场收入为56.26亿元，同比-9.58%，占比79.73%；餐饮市场端收入14.30亿元，同比+17.93%，占比20.27%。2023年，公司积极开拓B端渠道，调整了连锁餐饮的业务策略，加强对连锁餐饮客户的服务意识，公司红糖糍粑、中式汉堡胚、奶酪鱼条、茴香小油条等产品受到了连锁餐饮客户的一致好评，推动了餐饮端收入的快速增长。同时，公司发力线上业务，布局新兴业态。公司引进了专业电商人才团队，建立了自营直播间，2023年公司线上主打单品“生水饺”销售额破亿，在收入规模迅速提高的同时也起到了品牌宣传赋能的成效。 公司整体利润率受到压制，餐饮端盈利水平亮眼。2023年公司综合毛利率25.84%，同比-2.23pcts；净利率10.62%，同比-0.16pcts。分行业看，2023年零售端和餐饮端的毛利分别为25.67%/24.76%，同比-3.54pcts/+.02pcts。2024Q1毛利率26.60%，同比-1.68pcts；净利率10.19%，同比-1.59pcts。受到终端产品消费下滑的影响，公司利润率短期承压。从费投比例来看，公司经营效率同比提升。2023年公司销售费用率/管理费用率分别为11.48%/2.30%，同比-0.4pcts/-0.63pcts。 首次覆盖给与公司“增持”评级。考虑到公司餐饮渠道的增速和零售业务的行业地位，预计2024/2025/2026可实现归母净利润分别为8.06/8.58/9.06亿元，EPS分别为0.92/0.98/1.03元，对应PE为13.36/12.54/11.88倍。根据行业可比公司2024年平均市盈率约16倍，公司具有一定估值扩张空间，首次覆盖给予公司“增持”的投资评级。 风险提示：渠道拓展不及预期、原材料价格上涨、食品安全事件等。

三全食品(002216) 投资要点 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营收70.6亿元，同比-5.1%；实现归母净利润7.5亿元，同比-6.5%；其中23Q4实现营收16.4亿元，同比-21.8%，实现归母净利润1.97亿元，同比-28.4%。同时，公司拟每10股派发现金红利5.00元（含税）。24Q1公司实现营收22.5亿元，同比-5%，实现归母净利润2.3亿元，同比-17.8%，公司业绩低于市场预期。 C端产品收入下行，餐饮市场表现亮眼。分产品看，23年公司速冻面米产品实现收入58.3亿元，同比下降9.5%；其中以汤圆、水饺等为代表的传统米面制品实现收入36.9亿元，同比-15.7%，以点心、奶黄包等为代表的新式面点实现收入21.4亿元，同比+3.9%。受去年C端消费需求疲软、商超渠道式微及猪肉价格下行等负面影响，传统面点类产品有所承压。速冻调制食品与冷藏短保类产品分别实现收入10.8/0.95亿元，同比+28.4%/-8.3%，涮烤类产品维持较快增速。分市场看，零售及创新市场实现营收55.7亿元，同比-10.5%；餐饮市场受益于渠道开拓顺利，全年实现收入14.3亿元，同比+17.9%。分渠道看，公司持续推进对直营KA渠道的减亏，同时加大线上渠道开拓力度，经销/直营/直营电商渠道收入增速同比分别-2.2%/-18.9%/+20.7%。分区域看，2023年公司东区/南区/西区/北区收入增速分别为-16.2%/-16.2%/-4.8%/+5.9%。截至2023年末，公司经销商数净增长16家至5638家 毛利率有所下行，盈利能力短期承压。2023/24Q1公司毛利率分别为25.8%/26.6%，同比分别-2.2pp/-1.7pp；毛利率承压主要系产品结构调整所致。费用率方面，公司2023/24Q1销售费用率同比分别-0.4pp/-0.4pp至11.5%/12.2%，主要系公司主动收缩品宣费用投放；2023/24Q1管理费用率同比分别-0.6pp/-0.2pp至2.3%/1.9%，主要得益于公司持续推进内部精细化管理。综合来看，公司2023/24Q1净利率同比-0.2pp/-1.6pp至10.6%/10.2%。 产品渠道齐发力，长期业绩值得期待。1）产品端：公司将在维持传统米面平稳增长基础上，通过降费增效提升其利润贡献率；同时不断加大新式米面推新及支持力度，新品及次新品有望贡献收入增量；此外公司已与国际头部肉类供应商合作，牛羊肉类新品表现值得期待。2）渠道端，公司积极推进直营减亏，稳步建设经销体系；同时加大餐饮大B客户开发力度与小B端社会餐饮渠道建设，持续提升餐饮端渗透率；此外公司积极加快线上渠道布局，电商渠道有望维持50%以上增速。公司作为速冻食品龙头，在产品创新和渠道扩容的双重改革推动下，长期业绩值得期待。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.86元、0.93元、0.99元，对应动态PE分别为14倍、13倍、12倍，给予“持有”评级。 风险提示：餐饮端回暖不及预期风险，新品推广不及预期风险。

三全食品(002216) 事件 2024年4月25日，三全食品发布2023年年度报告与2024年一季度报告。 投资要点 市场需求仍弱，费投效率持续提升 公司2023/2023Q4/2024Q1总营收分别为70.56/16.41/22.54亿元，分别同减5%/22%/5%，归母净利润分别为7.49/1.97/2.30亿元，分别同减7%/29%/18%，主要系市场需求承压、行业竞争加剧影响所致。盈利端，由于高毛利水饺/汤圆销售承压，2023/2024Q1公司毛利率分别同减2pct/2pct至25.84%/26.60%；由于零售端促销物料和促销人员投入更加精准化，2023/2024Q1销售费用率分别同减0.4pct/0.4pct至11.48%/12.23%，管理费用率分别为2.30%/1.87%，分别同减1pct/0.2pct，主要系股权激励费用回冲等影响所致。综合导致2023/2024Q1公司净利率分别为10.62%/10.19%，分别同减0.2pct/2pct。现金流端，2024Q1公司经营净现金流为1.67亿元（2023Q1为-2.73亿元），主要系本期收到集采业务部分回款、采购款结算存在时间差异所致。分红计划，公司向全体股东每10股派发现金红利5元，分红率为59%，同比大幅提升。 速冻面米短期承压，部分单品表现亮眼 水饺/汤圆市场表现承压，2023年公司速冻面米制品营收58.29亿元（同减9%），销量为60.95万吨（同减6%），吨价为0.96万元/吨（同减4%），量价均有下跌，受制于2022年高基数，叠加猪肉价格下跌后速冻水饺性价比下降，2023年水饺收入较同期下滑；由于春节延后，汤圆2024Q1有所回补，但总体需求端仍承压。2024年公司通过精准费投应对行业竞争，继续打造饺子王单品做中高档延伸，开发功能性汤圆，持续优化产品结构。速冻调制品量价齐增，2023年公司速冻调制食品营收为10.76亿元（同增28%），销量为7.85万吨（同增6%），吨价为1.37万元/吨（同增21%），呈现量价齐升趋势，其中小笼包/糍粑/烤肠等单品收入同比高增。冷藏及短保产品销量承压，2023年公司冷藏及短保类产品营收为0.95亿元（同减8%），销量为0.77万吨（同减9%），吨价为1.23万元/吨（同增1%）。 商超渠道竞争加剧，B端开拓持续推进 北区表现相对稳健，2023年公司东区/南区/西区/北区营收分别为13.19/11.78/14.32/31.27亿元，分别同比-16%/-16%/-5%/+6%。商超渠道预计持续承压，B端开拓力度加大，2023年公司经销/直营/直营电商营收分别为55.18/12.54/2.29亿元，分别同比-2%/-19%/+21%。电商渠道表现突出；直营商超渠道竞争加剧，2024年以控制性发展为主，后续预计仍呈现承压状态。公司针对BC端渠道结构进行深度调整，推进团餐/宴席等B端渠道发展，同时在组织架构上，推进基层业务人员竞聘管理岗位，提高团队的市场敏锐度，预计人员整合磨合期过渡后，渠道积极性有望明显提升。 盈利预测 公司作为速冻米面制品龙头企业，品牌势能依然强劲，我们看好公司针对渠道/组织结构进行优化调整，市场需求恢复后有望释放势能。根据年报与一季报，预计2024-2026年EPS分别为0.94/1.04/1.14元，当前股价对应PE分别为13/12/11倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、新品推广不及预期、餐饮市场推进不及预期。