民和股份(002234) 核心观点： 事件：公司发布2023年年度报告。23年公司营收20.74亿元，同比+28.96%；归母净利润-3.86亿元，同比+14.54%；扣非后归母净利润为-4.01亿元，同比+12.99%。单季度来看，23Q4公司营收4.42亿元，同比-15.57%；归母净利润-2.68亿元，同比-123.47%；扣非后归母净利润为-2.79亿元，同比-130.89%。 受益于白鸡行业景气度提升，23年公司营收增长&业绩减亏。2023年公司业绩同比改善的原因主要是Q1受鸡苗供应偏紧、养殖端补栏积极性提高等因素的影响，鸡苗价格涨至高位，使得从全年来看，公司商品代鸡苗、鸡肉制品均呈现量价齐升。23年公司综合毛利率3.28%，同比+10.74pct；期间费用率为15.47%，同比+0.89pct，主要受公司熟食产量增加，公司加大销售和推广力度，销售费用投入大幅增长所致。单季度来看，23Q4公司综合毛利率-26.31%，同比-31.43pct；期间费用率为16.01%，同比-1.43pct。 23年公司鸡苗量价齐升，盈利能力显著增强。23年公司商品代鸡苗销量为2.67亿羽，同比+3.11%；实现收入7.49亿元，同比+32.64%；鸡苗单价约2.80元/羽，同比+28.64%；毛利率为2.48%，同比+16.20pct。目前公司商品代鸡苗产能超过3亿羽。新增产能方面，公司80万套父母代种鸡养殖项目已于23H2有少量鸡苗开始供应市场；1亿只商品代鸡苗孵化项目建设已基本完成，开始进行试运行，或将于24H1末达到预定可使用状态。随着公司养殖产能的释放，或将进一步带动公司业绩增长。 熟食产能持续释放，线上销售收入高增。23年公司鸡肉制品销量8.48万吨，同比+18.25%；实现收入11.15亿元，同比+32.58%；销售单价约13155元/吨，同比+12.12%；毛利率为3.95%，同比+8.89pct。公司线上销售渠道以熟食为主，由于公司不断加大线上销售力度，熟食产品在天猫、抖音等电商平台均取得了较高的品牌知名度。23年公司实现线上营收2.50亿元，同比大幅增长180.36%；毛利率32.26%，同比+0.66pct。新增产能方面，公司潍坊熟食厂已有2条生产线投产并实现满产，开始进行后续2条生产线上马计划；民和熟食厂已安装2条生产线并开始运行。潍坊、民和两个熟食厂合计满产产能约为6万吨，目前由于处于运营初期，重点进行产量提升和销售渠道建设，费用投入较大，尚未实现盈利；未来随着公司熟食销量持续增长，有望为公司贡献稳定收益。 投资建议：公司以父母代种鸡饲养、商品代鸡苗销售为核心，建立了集肉鸡养殖、屠宰加工、有机废弃物开发利用为一体的循环产业链，并进一步发展熟食深加工业务，补齐产业中下游薄弱环节，便于获得价值链各环节增值的利润。随着白鸡行业景气度提升，公司有望实现扭亏为盈。我们预计2024-2025年EPS分别为0.86元、1.57元，对应PE为12倍、7倍，维持“推荐”评级。 风险提示：动物疫情的风险；原材料价格波动的风险；食品安全的风险；鸡价波动的风险等。

民和股份(002234) 事件： 公司发布 2023 年中报， 实现营业收入 11.21 亿元，同比增加75.18%，净亏损 3989.55 万元（去年同期净亏 2.97 亿元）。 上半年鸡苗价格同比大涨，公司业绩同比大幅改善。 点评： 上半年鸡苗价格同比大涨， 公司业绩改善 鸡苗价格同比上涨带动公司亏损收窄。 上半年公司销售商品代鸡苗 1.4 亿羽，同比微增 4.8%。价格方面，上半年公司鸡苗销售均价3.43 元/羽，同比去年上涨 1.7 元/羽。上半年商品代鸡苗价格先涨后跌，一季度，鸡苗供应偏紧和节后集中补栏使得商品代鸡苗价格不断上行；而二季度，市场鸡苗供应不断增加，但消费端恢复不及预期，且受季节性因素影响，苗价逐步回落到亏损区间。鸡肉制品持续放量。 公司持续推进产业链延伸， 两个熟食品工厂生产和销售能力不断提升。 上半年公司鸡肉制品业务收入达 5.21 亿，同比增长 65.55%。公司鸡肉制品销量 3.59 万吨，同比增长 18.14%。 祖代引种不足向下传导，下半年鸡苗价格有望持续高位2022 年 5-7 月、 10-11 月我国祖代海外引种量均为 0。虽然今年以来引种量有所恢复，但其主要影响一年以后的鸡苗供给， 2023 年缺口已成定局。另虽然国产品种弥补了部分供给缺口，但下游养殖端仍处于磨合期，行业依然呈现出明显的结构性短缺特征。 当前行业已进入业绩兑现期，预计下半年鸡苗价格将维持在相对高位。 看好公司， 维持“买入”评级 上半年公司业绩不及预期，同时从当年引种情况来看， 24 年后鸡苗供给或有所改善，故我们下调公司盈利预测， 预计公司 23-25 年 EPS分别为 0.64 元、 0.48 元和 0.53 元。 下半年鸡苗价格有望继续向好，看好公司表现， 维持“买入”评级。 风险提示：鸡苗价格上涨不及预期， 产能拓展缓慢

民和股份(002234) 事件：公司发布2023年半年度报告。 2023年H1亏损收窄：公司2023年H1实现营收11.21亿元，同比增长75.18%；归母净利润亏损3990万元，去年同期亏损2.97亿元，较去年同期亏损幅度降低。其中2023Q2实现营收5.43亿元，同比增长38.3%，归母净利润亏损9675万元，同比减亏。 鸡苗量价齐增，鸡肉毛利率回正。2023年上半年共销售鸡苗1.4亿只，同比增长4.8%；销售均价为3.48元/羽，同比提升107.3%。鸡肉销量为35929吨，同比增长18.14%，销售均价为14501元/吨，同比提升40.1%，毛利率为4.64%，同比提升21.82pcts，鸡肉业务毛利率回正。 鸡苗价格提升改善业绩，继续推进产能建设。2023年上半年鸡苗价格呈现先涨后跌的走势，但整体价格好于去年同期，23H1鸡苗销售均价为3.48元/羽，同比提升107.3%。另6月底因价格低于成本，公司23H1增加消耗性生物资产减值准备3196万元，拉低了鸡苗业务盈利水平。公司继续推进80万套父母代种鸡养殖项目，2023年能够新增部分商品代鸡苗产能，预计下半年鸡苗销量有望环比增加。新增建设临沂孵化厂可年孵化能力1亿只，目前建设进度过半，预计明年增量明显。 继续发力鸡肉食品业务。公司不断提升鸡肉食品的生产和销售能力，23H1销售鸡肉制品35929万吨，同比增长18.14%。通过传统销售与电商的线上线下渠道相结合，不断拓展线上C端客户和B端食品加工、餐饮连锁及供应链等线下客户，大力拓展食品业务导致公司销售费用提升明显，23H1销售费用为9148万元，同比去年增加了6933万元。23H1鸡肉制品销售均价达到14501元/吨，同比提升40.1%，通过发力食品业务，不断提升了鸡肉价值。23H1鸡肉制品业务毛利率为4.64%，同比提升21.82pcts，食品业务开拓初见成效。 展望后市，下半年白羽鸡景气周期临近。2022年海外祖代鸡引种受限，在产祖代鸡存栏不断下降，将逐步传导至商品代环节，影响鸡苗及鸡肉供应，白羽鸡上行周期临近。 盈利预测与估值：我们认为，白羽鸡景气周期临近，鸡苗供需缺口有望在Q4兑现，苗价开始上行趋势。预计公司2023/24/25年分别实现每股收益1.07/2.62/1.75元/股，对应PE分别为14.43/5.91/8.84X，维持“买入”评级。 风险提示 （1）动物疫病风险；（2）鸡苗价格大幅波动风险；（3）饲料原料价格波动风险。

民和股份(002234) 事件：公司发布2023年半年度报告：公司营收11.21亿元，同比+75.18%；归母净利润-0.40亿元，同比+86.58%；扣非后归母净利润为-0.41亿元，同比+86.18%。 Q2公司收入快速增长，亏损幅度同比收窄。2023H1公司业绩改善的主要原因是Q1鸡苗供应偏紧和节后集中补栏导致商品代鸡苗价格上涨，以及公司鸡肉熟食调理品业务规模扩大使得整体毛利率改善。H1公司综合毛利率15.48%，同比+40.95pct；期间费用率为15.28%，同比+1.66pct。单季度来看，Q2公司营收5.43亿元，同比+38.30%；归母净利润-0.97亿元，同比+15.48%；扣非后归母净利润为-0.99亿元，同比+13.18%；亏损主要源于苗价逐步回落到亏损区间。公司综合毛利率4.73%，同比+14.89pct；期间费用率为16.09%，同比+4.96pct，主要是电商业务有较大幅增长，销售费用显著提升。 H1公司鸡苗销量+5%，毛利率改善显著。23H1公司商品代鸡苗销量为1.4亿羽，同比+5.26%；营收4.87亿元，同比+43.43%；鸡苗单价约3.48元/只，同比+106.40%；毛利率28.86%，同比+74.42pct。目前公司商品代鸡苗产能超过3亿羽。同时，公司临沂孵化厂建设项目进度已过半，与种鸡项目相匹配，运营后将新增1亿羽商品代年产能，且更高效地服务附近客户，推动公司业绩进一步增长。另外，公司持续推进80万套父母代种鸡养殖项目，目前已部分投产，22年11月开始饲养的首批11万套父母代种鸡预计将于23H2逐步生产鸡苗供应市场。养殖方面公司采用多层笼养、“三阶段全进全出”、鸡精液稀释等多种规模化饲养技术，提高养殖效率。 持续拓宽熟食业务，有望增加6万吨熟食产能。23H1公司鸡肉产品销量为3.59万吨，同比+18.14%；营收5.21亿元，同比+46.47%；单价约14500元/吨，同比+40.13%；毛利率为4.64%，同比+21.82pct。公司近年来加大熟食业务投资，不断开拓新的营销渠道，延长产业链。公司熟食业务主要采用传统销售与电商销售相结合的模式，线上线下互补，目前已在多个电商平台销售，并在线下不断扩展B端客户。公司潍坊和民和两个熟食品工厂已投入运营，满产产能合计达到6万吨，目前正在努力提升生产和销售能力，23H1产销量不断提升。由于鸡肉熟食深加工制品的利润相对稳定，或将降低公司对商品代鸡苗盈利的依赖，有望提供较为稳定的收益。 投资建议：公司以父母代种鸡饲养、商品代鸡苗销售为核心，建立了集肉鸡养殖、屠宰加工、有机废弃物开发利用为一体的循环产业链，并进一步发展熟食深加工业务，补齐产业中下游薄弱环节，便于获得价值链各环节增值的利润。随着白鸡行业景气度提升，公司有望实现扭亏为盈。我们预计2023-2024年EPS分别为0.80元、1.99元，对应PE为19倍、8倍，维持推荐”评级。 风险提示：动物疫情的风险；原材料价格波动的风险；食品安全的风险；鸡价波动的风险等。

民和股份(002234) 深耕肉种鸡多年，产业链继续延伸。 公司三十多年来一直致力于父母代肉种鸡饲养和商品代肉雏鸡的生产， 已初步建立起了以父母代肉种鸡饲养、商品代肉雏鸡生产销售为核心，集肉鸡养殖、屠宰加工、 有机废弃物资源化开发利用为一体的较为完善的循环产业链。 截至 2020 年，公司存栏父母代肉种鸡约 330 万套， 可年孵化商品代肉鸡 3 亿多只、年出栏并屠宰商品代肉鸡 3,000 多万只。 祖代引种受限，供给收紧周期将至。 自 2021 年全球再次爆发禽流感大流行，祖代生产基地包括欧洲、美国和新西兰，其中欧洲在 2015 年禽流感爆发封关后至今未予复关，美国 47 个州均受到禽流感侵袭， 4 个主要祖代生产州目前仅剩阿拉巴马州可对外供种，新西兰方面，新西兰安伟捷暂时无法对外供种，仅科宝可引进，预计祖代引种受限问题短期内无法缓解。国内自 2022 年 5 月至今，海外引种同比大幅减少，根据协会数据， 2022 年国内祖代种鸡更新量约 96 万套，同比减少约 25%，且海外品种仅占比 35%，祖代更新的品种结构问题将加剧产业链的供应短缺。 从产能周期来看，在产祖代存栏在 2022 年 10 月出现拐点， 在产祖代从 2022 年初至 10 月份一直处于增长趋势，随后开始进入产能去化， 截至2023 年 5 月末，在产祖代存栏为 112 万套，相较于高点已去化 20.6%， 且引种断档后祖代后备存栏一直处于较低水平，预计祖代在产还将继续下降。 而在产父母代存栏也在 2023 年 5 月出现拐点， 根据协会数据，父母代在产存栏在 4 月份达到 2261 万套的高点后开始逐渐去化。 立足苗鸡主业，产业链延伸食品端。 公司通过定增将新增 1 亿羽鸡苗产能的建设，有望在下一轮景气周期达产，助力业绩的大幅增长。另外，公司在原有养殖屠宰业务基础上开始继续向下游延伸至食品端，通过定增投资将新增 6 万吨的食品产能，新设杭州民和悦和公司主要负责食品业务的线上销售工作，未来食品业务有望成为公司重要的营收利润来源。 盈利预测与估值 公司为从事国内白羽肉鸡苗的龙头企业，并向下游延伸产业链至食品端， 2021年定增加码主业发展。祖代引种受限导致的供给缺口短期难以恢复，行业景气周期有望到来，公司作为产业链上游的龙头企业，将最先受益于行业的景气复苏，实现丰厚业绩。从成长性来看，随着新建产能的达产，未来鸡苗产能将增加 1 亿羽，另外食品业务的发力有望为公司营收利润的增长带来新的驱动力。 预计公司 2023/24/25 年分别实现营业收入 26.26 亿元、 33.91 亿元、 32.59 亿元，同比增长 63.27%/29.11%/-3.88%；实现归母净利润为 3.74 亿元、 9.13 亿元、 6.10亿元，同比增长-/144.16%/-33.11%。 风险提示 （1）动物疫病风险；（2）鸡苗价格大幅波动风险；（3）饲料原料价格波动风险。

民和股份(002234) 核心观点 22年业绩承压明显，23Q1业绩大幅回暖。公司2022年实现营业收入16.09亿元，较上年同期-9.39%，实现归属于母公司所有者的净利润-4.52亿元，较上年同期-1049.51%，收入利润承压主要系全年白羽肉鸡鸡苗销量减少且价格低迷。从单季度表现来看，受年后鸡苗价格持续攀升影响，公司业绩大幅回暖，23Q1营业收入同比+133.84%至5.78亿元，归属于母公司所有者的净利润同比+131.09%至5686万元。 22年鸡苗量价齐减，单羽亏损近1元。公司22全年鸡苗销量2.59亿羽，同比-16.18%，实现收入5.65亿元，对应单羽均价为2.18元，考虑到公司鸡苗完全成本在3元/羽附近，单羽亏损约1元左右。另外公司22全年鸡肉制品销量为7.32万吨，实现收入8.41亿元，单吨价格约1.15万元，单吨毛利约-570元。 23Q1鸡苗业务量价齐升。公司23Q1鸡苗销量6870.67万羽，同比+9.84%，合计收入2.78亿元，同比+303.54%，对应单羽价格4.05元，同比+267.37%。未来预计新增鸡苗产能1亿羽、鸡肉熟食制品6万吨。鸡苗业务方面，公司目前公司商品代雏鸡产能超过3亿羽，计划通过非公开募集资金建设项目将新增1亿羽/年商品代雏鸡的产能，能够进一步带动公司业绩的增长。鸡肉制品业务方面，公司正积极向产业下游鸡肉制品深加工环节进行拓展，计划募投新增鸡肉熟食制品合计6万吨，鸡肉熟食制品等深加工环节的利润通常较为稳定，有望为公司提供较为稳定的收益。 海外引种受阻或推动供给趋紧，消费中枢上移或支撑独立周期，2023年白羽肉鸡板块有望开启高景气。受2022年5月以来的海外祖代引种收缩影响，国内父母代白羽肉鸡鸡苗供应已于2022年末开始减少，对应2023年Q3起行业商品代鸡苗及毛鸡供给或趋紧，同时近年来白鸡进入家庭消费，消费中枢趋势上移或支撑板块开启独立周期，因此我们认为2023年白鸡板块有望开启高景气。民和股份主营鸡苗及鸡肉制品销售，业绩有望受益白鸡板块景气回升。 风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。投资建议：白鸡板块有望景气上行，公司鸡苗业绩或迎高弹性回升，屠宰盈利亦有望修复，预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.46/9.12/0.56亿元，EPS分别为0.99/2.61/0.16元，对应PE分别为19.0/7.2/117.3，维持“买入”评级。

民和股份(002234) 事件： 公司发布2022年年报，实现营业收入16.09亿元，同比降9.39%，净亏损4.52亿元（去年同期净利4761万元）。四季度鸡苗价格整体向好，但因疫情叠加停敷期，公司出苗量下降明显、业绩不及预期。 点评：2022年鸡苗行业表现惨淡 价格低迷、销量下降，鸡苗业务亏损严重。2022年公司雏鸡业务实现收入5.65亿，同比下降39.64%，毛利率-13.72%，我们测算，公司鸡苗业务亏损约2.5亿左右。具体看：1）销量方面：由于白羽肉鸡市场行情较差，公司适当降低了商品代鸡苗产量，销售商品代鸡苗2.59亿羽，同比下降16.29%。2）价格方面，全年均价约2.18元/羽，整体呈现前高后低形态，上半年鸡苗价格低迷，8月后鸡苗价格逐月回升，9月突破成本线，10、11月一度到达4.5元/羽的高位，12月价格再度回落。3）成本方面：由于饲料价格上涨明显，2022年公司鸡苗成本约3.1元/羽。 鸡肉制品持续放量。公司鸡肉制品业务收入达8.41亿，同比增长25.78%。公司鸡肉制品销量7.17万吨，同比增长3.43%。 行业：引种受限影响开始体现，鸡苗价格有望持续高位2023年一季度鸡苗价格一度高达7元/羽，表现持续超预期，主因停敷期及疫情导致短期市场供应短缺。而从引种方面看，去年5-7月、9-11月海外引种为0，将会影响12个月后商品代鸡苗供给。故而预计下半年鸡苗价格将持续高位。 公司：产能提升与产业链延伸齐头并进 未来两三年公司鸡苗产能有望快速增长。公司“年存栏80万套父母代肉种鸡养殖园区”项目已部分投入使用，首批11万套父母代种鸡已于2022年11月进入项目园区开始饲养，2023年下半年将逐步生产鸡苗供应市场。若该项目全部投产，公司产能将达5亿羽。 同时公司不断拓宽熟食业务，潍坊和蓬莱的熟食品项目已投入生产运营，打造品牌优势，领先占领下游熟食制品市场。 投资建议：看好公司，维持“买入”评级 疫情及停敷导致一季度鸡苗供给断档、价格超预期。故我们上调2023年公司盈利预测，维持2024年盈利预测，同时新增2025年预测。预计公司23-25年归母净利分别为6.65亿、5.48亿和2.97亿，当前股价对应2023年PE为13倍。行业周期反转，公司业绩有望大幅增长，维持“买入”评级。 风险提示：鸡苗价格上涨不及预期，下游消费下降

民和股份(002234) 国内商品代鸡苗龙头，产业链布局持续完善。公司已在白羽鸡养殖行业深耕二十余年，建立起了以父母代肉种鸡饲养、商品代肉鸡苗生产销售为核心，集肉鸡养殖、屠宰加工、有机废弃物资源化开发利用为一体的较为完善的循环产业链，并进一步发展熟食深加工业务，向下游延伸产业链。公司现存栏父母代肉种鸡370万套，年孵化商品代鸡苗3亿多只，商品代自养肉鸡年出栏3000多万只，年屠宰分割各类鸡肉产品7万多吨。公司营收整体呈增长态势，2012-2021年CAGR为4.53%，利润水平随周期波动。公司扩张自身养殖规模的同时，积极向鸡肉制品深加工板块延伸以提高盈利稳定性，公司护城河有望不断拓宽。 白鸡行情景气回升，商品代苗价反转可期。1）短期跌势不改苗价上行趋势。近期商品代鸡苗价格下跌主要系为避免春节期间肉鸡出栏，大多数企业在12月中上旬进入停苗期，鸡苗需求下降。目前多数种禽企业停苗期即将结束，鸡苗市场将逐步恢复正常交易，但需时间消化停孵期积攒的种蛋量，因此在出苗开端苗价或继续呈现下跌走势。然而前期行情低迷导致在产父母代存栏量下行，商品代鸡苗供给呈现减少趋势，叠加鸡苗需求逐步恢复，苗价有望在供紧需增态势下得到提振。2）引种缺口传导有望逐步兑现，2023H2商品代苗价景气上行。受制于航班熔断及祖代供种国禽流感疫情暴发影响，祖代引种持续受阻，2022年1-11月祖代更新量86.21万套，同比大幅下降近25%。根据白羽肉鸡生产周期，5-11月祖代供给缺口将作用于14个月后，即2023年中旬商品代鸡苗供给出现明显收缩。同时2023年春节后行情往往低迷，养殖户产能主动去化或发生，利好后市鸡苗行情。考虑到下半年中秋节等节假日助力鸡肉消费以及种鸡成本居于高位，商品代苗价进入新一轮上行周期或在2023H2。 养殖、食品端双向发展，产业链持续向下游延伸。（1）立足鸡苗核心主业，养殖规模有望进一步扩张。a.受益于苗价高弹性，公司在行业高景气时期有望迎来业绩的爆发式增长。2019年白羽鸡行业迎来最高景气，公司业绩大幅增长。纵向来看，2019年公司毛利率高达59.68%，同比+25.37pct；2019年公司实现归母净利润16.10亿元，同比+322.95%。横向来看，2019年公司毛利率和归母净利润同比增速明显高于同时期产业链中下游企业。b.鸡苗销量稳健增长，募投项目加码产能扩张。2021年公司商品代鸡苗实现外销3.09亿只（市占率约为5.5%），2015-2021年销量CAGR达9.23%。2021年公司非公开发行股票募集资金实施80万套父母代种鸡养殖项目和1亿只商品代鸡苗孵化项目，两项目预计2023年建成，投产后预计将为公司带来1亿只商品代鸡苗/年的新增产能。c.追求技术创新，养殖技术业内领先。公司持续加大科研投入，始终坚持父母代种鸡笼养模式，提高了种鸡成活率、受精率等生产技术指标，与传统平养模式相比优势显著。苗价高弹性叠加产能扩张，受益于行业景气反转在即，公司鸡苗业务有望迎来业绩爆发式增长。（2）积极布局下游深加工环节，产业链一体化加速推进。2021年公司鸡肉制品销售6.93万吨，2016-2021年CAGR为3.64%，鸡肉制品销量较为稳定。2021年公司非公开发行股票募资实施两项熟食项目，合计产能6万吨。目前两大项目均已部分建成投产，2022年熟食销量预计达8000-9000吨，随项目逐步落地，公司熟食销量有望持续增长，公司盈利能力和抗风险能力有望进一步增强。 投资建议 全球禽流感疫情高发，后期引种不确定性加剧，白羽鸡拐点有望加速到来。公司处于产业链上游，是商品代鸡苗龙头企业，随养殖、食品两端规模扩增，有望充分受益于行业景气度的提升。我们预计2022-2024公司归母净利润为-3.10/5.29/6.60亿元，当前股价对应2023/2024年PE分别12.38/9.93倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示 原材料价格波动、疫病发生、鸡肉价格下行。