万顺新材(300057) 主要观点： 签订首张复合铜箔订单，公司在复合集流体领域取得重要突破，具备重要节点性意义。根据公告，公司超薄铜膜项目自开展以来多次送样下游客户，复合铜箔产品经客户测试验证，于近日获得客户首张复合铜箔产品订单。对公司而言，自正极铝箔放量之后，复合铜箔收获首张订单，标志着技术突破及产业化迈入战略性产业节点，将进一步拓宽公司新能源材料产品结构，下一节点，关注公司复合铜箔商业化持续开展。对行业而言，从工艺及性能提升，到商业化持续开拓值得重点关注。 具备设备及膜类技术先发优势，产业优势有望突出领先。公司为行业内较早介入复合铜箔研发生产的企业之一，凭借多年功能性薄膜业务的技术积累，以及与下游核心客户的密切合作，公司复合铜箔研发进展较快，送样规模不断提升并得到下游积极反馈，成为业内首批接单企业之一。根据公开交流信息，公司拥有多套进口磁控溅射设备、电子束镀膜设备、水镀设备。复合铜箔相较传统铜箔具备轻量化、低成本、能量密度高、循环寿命长等优势，未来成长空间广阔，同时公司现有客户资源优质，有望进一步承接多客户订单，开启增长新动能。 电池铝箔边际有望向上，新产能驱动增长。二季度正极铝箔产能利用率有望边际向上，国内及出口环比向上。受益海外需求起色，5月以来动力电池出货量提升，电池箔行业开工率好转。根据中汽协，1-5月新能源汽车产/销量300.5/294万辆，同比+45.1%/46.8%，其中5月新能源汽车产/销量71.3/71.7万辆，同比+53%/60.2%，环比+11.4%/12.6%。公司作为高端电池铝箔龙头，深入绑定宁德等核心客户，一期4万吨电池箔现已爬坡满产，二期3.2万吨预期23年8月起陆续投产并于2024年放量，三期10万吨已完成主设备订购，最早将于24H2投产，届时公司电池箔产能将达17.2万吨，处于行业领先梯队，充分受益行业景气度向上与钠离子电池商业化进程加速。此外，公司还具备上游坯料自给优势，高精度铝板带规划产能合计25万吨（四川广元13万吨，安徽中基、江苏中基各6万吨），为电池箔产能扩张奠定坚实基础。 投资建议。公司铝箔主业增长强劲，产能迎来持续扩张周期；涂碳箔、高阻隔膜等高附加值业务持续推进；复合铜箔从0到1突破，开启成长新纪元。我们预计23-25年公司归母净利润2.85/4.21/5.23亿元，同比+39.6%、47.4%、24.4%。对应PE为25.18X/17.08X/13.74X，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格大幅上涨、产能投放不及预期、行业竞争加剧等。

万顺新材(300057) 投资要点 事件：万顺新材披露2022年年度报告，公司2022年实现营业收入58.34亿元，同比上涨7.3%，其中Q4实现营收15.54亿元，同比上涨13.92%，环比增长3.67%。2022年公司实现归母净利润2.04亿元，同比增长565.29%，其中04单季度实现0.42亿元，同比增长162.69%，环比下降1.84%。2022年扣除非经常性损益后的净利润为1.97亿元，同比增长464.57%，其中Q4单季度扣除非经常性损益后的净利润为0.39亿元，同比下降155.52%，环比下降7.84%。 铝加工业务贡献主要业绩。2022年公司毛利为5.94亿元，其中铝加工业务毛利占比为84.4%。1）销量：公司2022年铝箔销量为10.13万吨，其中安徽中基（主要生产电池铝箔）铝箔销量为2.73万吨，江苏中基（主要生产双零箔）铝箔销量为7.4万吨。受到动力电池排产和临近春节等因素影响，202204公司电池铝箔销量为0.65万吨，环比-0.18万吨，环比下降22%。202204公司双零箔销量为1.92万吨，环比+5%。2）单吨毛利：根据我们测算，受益于公司电池铝箔的放量、铝箔行业加工费上涨等因素影响，2022年公司铝加工业务的单吨毛利为3233元/吨，同比+42.24%。受到Q4电池铝箔销量下滑等因素影响，2022Q4公司毛利为0.43亿元，同比-47.08%，环比-76.05%。 功能性薄膜行业先驱，布局复合铜箔具备业务协同优势。1）公司功能性薄膜主要发力食品药品包装、光伏背板等高阻隔膜领域。2021年底公司高阻隔膜材料生产基地投产，预计2024年达产。高阻隔膜生产基地规划光电领城新型显示元器件用高阻隔膜材料600万平方米，食品医药包装用高阻隔膜材料1200吨。目前公司开发的应用于便携式光伏产品的高阻隔膜已开始供应下游光伏板厂商。另外，公司开发出可回收单一材料（PP）、耐蒸煮的透明高阻隔膜也开始供应客户。2）复合铜箔正在送样中。功能性薄膜需要综合应用磁控溅射、真空蒸镀、涂布复合、精密切割等先进技术。公司拥有多条磁控溅射设备及电子束镀膜设备等多套核心设备。在复合铜箔制造方面，具备技术、设备和业务协同等优势，目前已经送样给下游电池企业，持续配合客户放大卷长进行验证。 铝箔龙头再出发，纵向一体化布局电池铝箔领域。公司深耕行业多年，通过并购及增资扩产，已经形成从铝板带（铝箔坏料）到铝箔、再延伸到涂碳箔纵向一体的铝加工产业链条。1）铝板带：公司加快上游原材料布局，规划13万吨铝板带项目（其中，电池铝箔坏料8万吨），进一步降低成本。2）电池铝箔：公司目前在产电池铝箔产能4万吨，二期3.2万吨项目已进入设备安装阶段，募投的10万吨动力及储能电池铝箔项目也已完成主设备订购。电池正极箔下游客户包括宁德时代、宁德博发、多气多、欣旺达、优箔良才、湖州天丰等。3）涂碳铝箔：为了提升电池铝箔附加值，公司收购深圳宇锅，布局电池铝箔深加工领域。日前深圳宇错现有产能3700吨，差建5万吨项目。 盈利预测及投资建议：考虑到23年01电池铝箔行业加工费普降及涂碳铝箔投产延后等影响，我们预计公司2023/2024/2025年净利润分别为2.76/3.8/5.47亿元（2023-2024年前值为3.75/5.09亿元），对应2023-2025年PE分别为27/19/14X，给予“增持”评级。 风险提示事件：主营产品价格波动、原料成本波动、产业政策变动、项目进展不及预期、市场竞争加大导致加工费下降风险以及研报使用公开信息带后的风险等。

万顺新材(300057) 公司2022年营收同比增速7.30%，归母净利润同比增速565.29%。公司披露2022年年报：2022年全年实现营收58.34亿元，同比+7.3%；实现归母净利润2.04亿元，同比+565.29%；实现扣非后归母净利润1.97亿元，同比+464.57%。公司22Q4实现营收15.54亿元，同比+13.92%，环比+3.67%；实现归母净利润0.42亿元，同比+162.69%，环比-1.84%；实现扣非后归母净利润0.39亿元，同比+155.52%，环比-7.84%。此外，公司计划向全体股东每10股派发现金红利0.5元（含税）。 公司毛利率和净利率大幅上升。公司2022年销售毛利率为10.18%，较2021年提升2.49个百分点；销售净利率为3.49%，较2021年提升4.35个百分点。利润率的提升主要由于2022年电池铝箔需求旺盛，子公司安徽中基电池铝箔产能释放，高附加值产品在毛利结构中占比提升。同时，公司的期间费用率持续下降，2022年销售费用率为0.94%，管理费用率为3.73%，财务费用率为1.34%，研发费用率为1.53%。 公司2022年铝板带箔产品销量15.49万吨，同比增加25%。在铝加工业务板块，公司2022年实现销量15.49万吨，其中铝板带5.36万吨，铝箔10.13万吨（江苏中基7.40万吨包装箔+安徽中基2.73万吨电池箔）。根据项目投产进度，预计2023-2025年公司铝加工产品销量分别为14.1/19.0/23.5万吨。2023年整体销量较2022年略有下降，主要由于公司未来坯料将逐步减少外售量，2024H2安徽中基三期电池箔项目投产后坯料将完全自供，铝加工产品整体销量减少的部分即为低附加值的铝箔坯料产品外售量下降导致的。分产品来看，电池箔光箔和涂碳箔产销量在未来几年均有较大幅度的提升，预计2023-2025年电池箔光箔销量分别为5.2/9.7/12.7万吨，涂碳箔销量分别为0.4/1.9/3.4万吨。 风险提示：电池铝箔需求不及预期的风险；铝价大幅波动的风险；市场竞争激烈导致产品盈利能力下滑的风险。 投资建议：维持“买入”评级。预计公司2023-2025年营业收入63.44/82.57/98.71亿元，同比增速8.74%/30.15/19.55%；归母净利润2.77/4.73/5.96亿元，同比增速35.57%/70.55%/26.08%；摊薄EPS为0.30/0.52/0.66元，当前股价对应PE为26.6/15.6/12.3x。考虑到公司电池箔即将进入快速放量期，2023年电池铝箔产品产量较2022年增速有望达到90%，利润有望随之提升，维持“买入”评级。

万顺新材(300057) 公司发布2022年年报。公司2022年实现营收58.34亿元，同比+7.3%，归母净利润2.04亿元，同比+565.3%，扣非归母1.97亿元，同比+465%。22Q4实现营收15.54亿元，同比+13.92%，归母净利润4151.06万元，同比+163%，扣非归母3906.5万元，同比+155.5%。 铝箔：下游需求旺盛，电子铝箔产能持续加码。铝箔下游需求旺盛，公司订单饱满、景气周期内产能阶梯式攀升。2022年公司铝加工业务实现36.82亿元，同比+29.24%。毛利率同比+6.67pct至13.6%。铝箔总销量10.13万吨，其中江苏中基/安徽中基分别7.4/2.73万吨。22Q4受下游动力电池排产、传统包装箔需求波动影响，铝箔销量2.57万吨，环比-3%，江苏中基/安徽中基分别1.92/0.65万吨，环比+5.5%/-21.7%。新产能建设提速，放量在即：公司二期3.2万吨电池箔于2023年初进入设备安装阶段；三期10万吨已完成主设备订购，最早将于24H2投产，预计22-24E电池箔产能分别4/7.2/17.2万吨。中长期钠电+涂碳箔打开成长空间，公司规模持续提升并绑定头部客户，订单确定性增强。 功能膜业务筑底，前沿产品持续开拓。2022年功能膜业务营收2478.29万元，同比-25.77%。公司重点发力高阻隔膜、车衣膜、节能膜等前沿赛道，加快推进新品市场开拓，其中应用于便携式光伏产品及耐蒸煮高阻隔膜已量产供应客户。此外，依托膜类产品研发基础，公司重点研发推进复合铜膜，根据公告，公司动力电池超薄铜膜已进入卷样送验阶段。 纸包装短期承压，看好成本下行与需求复苏。2022年受终端消费需求放缓，纸包装营收4.59亿元，同比-9.33%，纸贸易营收15.18亿元，同比-17.96%，纸包装&贸易业务毛利率基本持平。当前白卡纸纸价回落至5000元/吨以下，达近5年来低位，同时伴随下游复苏，看好纸包装业务逐季向上修复。 投资建议。预计公司23-25E归母净利润分别2.85/4.22/5.34亿元，同比分别+39.1%/+48.3%/+26.7%。对应PE为26.5X/17.8X/14.1X，维持“买入”评级。 风险提示。原材料大幅上涨、汇率波动、产能投放与新品推广不及预期。

万顺新材(300057) 投资要点 “铝加工+纸包装+功能性薄膜”三大业务为基础。 公司成立于1998年，经历二十多年发展，最终形成三大业务全国布局的格局。目前铝箔生产产能达到12.3万吨，纸包装材料年产销量维持在4万吨左右。还有导电膜、节能膜、高阻隔膜及车衣膜等功能性薄膜产能，2021年薄膜业务营收达到3338万元。 动力电池及储能电池快速发展，电池铝箔行业持续高景气。 电池铝箔是指锂离子电池正极箔，也就是厚约0.01mm的非改性正极箔称为集流体铝箔。由于动力电池及储能电池的快速发展，预计到2025年全球电池铝箔需求达到80-120万吨之间，每年的CAGR为42.83%。对比之下，由于供应投产壁垒的存在，到2025年，全球电池产量达到92万吨，4年的CAGR达到49.43%。预计全球铝箔长期供需保持紧平衡，电池铝箔加工费有望维持高位。 公司铝箔产能进入快速增长期，有望充分吸收行业红利。 公司原有铝箔产能为传统的包装铝箔，应用于食品、饮料、卷烟、医药等包装领域，目前具备8.3万吨产能。 电池铝箔方面，一期4万吨于2021年12月投产，并在2022年上半年实现1.25万吨销量。二期3.2万吨在建设中，将于2023年投产。同时公司拟募投10万吨电池铝箔产能，预计在2024年7月投产。公司电池铝箔产能进入增长快车道。 复合铜膜进展良好，有望打造新增长曲线。 复合铜膜（或称复合铜箔）行业处于0到1的阶段，前景广阔。公司在2021年开启复合铜膜项目研发，主要使用磁控溅镀或电子束蒸镀方式研发铜膜。公司在镀膜领域积累了近二十年的生产、技术经验，具备一定的技术优势。目前公司的样品持续送往下游送样，目前正在配合下游客户做放大卷长认证。复合铜膜作为新兴领域，有望成为为公司新的业绩增长曲线。 盈利预测 暂不考虑定增以及复合铜膜新业务的影响，我们预测公司2022-2024年营业收入分别为60.12、71.00、83.90亿元，净利润分别为2.60、3.52、4.55亿元，EPS分别为0.38、0.52、0.67元，当前股价对应PE分别为24.9、18.4、14.3倍，维持“买入”投资评级 风险提示 1）电池铝箔下游需求不及预期；2）铝箔产能建设进度不及预期；3）疫情影响开工；4）增发进展不及预期；5）新业务进展不及预期等。

万顺新材(300057) 主要观点： 事件：公司与宁德时代签订合作框架协议。万顺子公司安徽中基近日与宁德签署合作协议：在2023年1月1日至2026年12月31日期间，安徽中基承诺向宁德时代供应锂电铝箔，最低供货量合计为32万吨，最终供应量及价格按照双方后续具体订单为准。 高景气周期下电池箔产能加速推进。安徽中基电池铝箔基地前三季度铝箔合计销量2.08万吨，Q1-Q3单季度销量分别0.52/0.73/0.83万吨，环比分别+40.4%/13.7%。持续验证公司产能爬坡加速与下游需求旺盛。二期3.2万吨项目加速推进中，预计将于23Q2投产；此外三期10万吨项目也开启准备工作，预计最早将于24H2投产，公司2022-2024年电池铝箔预计产能分别为4/7.2/17.2万吨，供应量阶梯式增长，高质量成长性优越。 深度绑定头部客户，铝箔成长与确定性兼备。公司电池铝箔具备精细化生产管控与部分进口设备基础，产品品质受到市场广泛认可，自21Q4产能落地以来持续推进优质客户开拓，下游客户主要包括宁德时代、多氟多、欣旺达等，且于6月初通过比亚迪供应商现场审核，产品履获头部企业认可。此次与宁德签署供货协议，未来三年最低供应量32万吨，最低累计供应量为一期产能8倍，订单规模超过预期，二、三期供应确定性进一步增强。 涂碳箔、高阻隔膜、复合铜箔等细分优质赛道持续突破。高阻隔膜首次披露产能释放，应用于光伏、包装、量子点显示等领域，当前部分已开始供应下游光伏板厂商；涂碳箔今年开始小批量贡献，首期2.5wt预计明年放量；复合铜箔加速推进下游客户送样与工艺优化，产业化量产有望带来显著利润弹性。预计公司22-24年净利润2.3/3.75/4.85亿元（前值2.69/3.82/4.82亿元），对应PE35.9X/22.2X/17.2X，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格大幅上涨、产能投放不及预期、市场竞争加剧、汇率波动、疫情反复等风险。

万顺新材(300057) 事件：万顺新材11月23日发布公告，其全资孙公司安徽中基与宁德时代签订《合作框架协议》，在2023年1月1日至2026年12月31日期间，安徽中基承诺向宁德时代供应锂电铝箔，最低供货量为32万吨，最终供应量及价格按照双方后续具体订单为准。 4年电池铝箔合作框架协议，深度合作优质客户。作为电池铝箔的后起之秀，2018年公司就前瞻性布局电池铝箔行业。目前公司在产电池铝箔产能4万吨，在建产能3.2万吨。公司另拟募资不超过17亿元，投建10万吨动力及储能电池铝箔领域，持续发力电池铝箔领域。随着10万吨新产能的落地，我们预计公司电池铝箔产能有望从目前的4万吨增长至17.2万吨。此次合作协议的签订，标志着宁德时代对公司锂电铝箔质量和生产能力的认可，进一步验证了公司在新能源汽车动力电池用铝箔领域的竞争力。 锂电铝箔供需格局较好，钠离子电池有望为行业提供新的需求增量。在2022年动力电池需求高景气度的情况下，公司领先同行率先投产。我们预计今年公司电池铝箔出货量在3万吨，位居行业前三。需求端，由于钠离子正负极均用铝箔，因此钠离子电池相比锂电池，单Gwh对铝箔需求量呈翻倍态势。随着钠离子电池投产步入倒计时，公司有望持续受益。 铝箔龙头再出发，纵向一体化布局电池铝箔领域。公司深耕铝箔行业多年，通过并购及增资扩产，已经形成从铝板带（铝箔坯料）到铝箔、再延伸到涂碳箔纵向一体的铝加工产业链条。1）铝板带：公司加快上游原材料布局，投资11.922亿元设立四川万顺中基铝业，规划13万吨铝板带项目（其中，电池铝箔坯料8万吨），进一步降低成本。2）电池铝箔：公司远期电池铝箔合计17.2万吨，电池正极箔下游客户包括宁德时代、宁德博发、多氟多、欣旺达、优箔良才、湖州天丰等。3）涂碳铝箔：为了提升电池铝箔附加值，公司今年4月收购深圳宇锵，布局电池铝箔深加工领域。目前深圳宇锵现有产能3700吨，开始筹建5万吨项目，其中一期2.5万吨预计2023年投产。 功能性薄膜行业先驱，布局复合铜箔具备业务协同优势。1）公司功能性薄膜主要发力食品药品包装、光伏背板等高阻隔膜领域。2021年底公司高阻隔膜材料生产基地投产，预计2024年达产。高阻隔膜生产基地规划光电领域新型显示元器件用高阻隔膜材料600万平方米，食品医药包装用高阻隔膜材料1200吨。目前公司开发的应用于便携式光伏产品的高阻隔膜已开始供应下游光伏板厂商。另外，为满足全球绿色低碳循环发展趋势对包装材料的要求，公司开发出可回收单一材料（PP）、耐蒸煮的透明高阻隔膜也开始供应客户。2）复合铜箔正在送样中。功能性薄膜需要综合应用磁控溅射、真空蒸镀、涂布复合、精密切割等先进技术，设备也需要从日韩、德国等国进口。公司拥有多条磁控溅射设备及电子束镀膜设备等多套核心设备。在复合铜箔制造方面，具备技术、设备和业务协同等优势，目前已经送样给下游电池企业，持续配合客户放大卷长进行验证。 盈利预测及投资建议：考虑到铝价影响2022年Q3业绩以及涂碳铝箔2024年的放量，我们预计公司2022/2023/2024年净利润分别为2.31/3.75/5.09亿元，对应2022-2024年PE分别为36/22/16X，维持公司“买入”评级。 风险提示事件：主营产品价格波动、原料成本波动、产业政策变动、项目进展不及预期、市场竞争加大导致加工费下降风险以及研报使用公开信息滞后的风险等。

万顺新材(300057) 2022 年前三季度扣非净利润 1.58 亿元，同比增长 867.28%。公司 2022 年前三季度实现营业收入 42.80 亿元，同比增长 5.08%，归母净利润 1.62 亿元，同比增长 631.68%。其中 2022 年第三季度实现营业收入 14.99 亿元，同比增长 23.72%，归母净利润 4.23 亿元，同比增长 941.16%，扣非净利润 4.24 亿元，同比增长 1,714.65%。今年以来，铝箔下游市场需求旺盛，加上孙公司安徽中基电池铝箔产能释放，带动铝加工业务盈利能力明显提升，公司整体经营业绩实现较大幅度增长。 集流体电池铝箔持续发力。三季度，铝加工业务中铝箔实现销量 7.56 万吨，其中，江苏中基生产基地销量 5.48 万吨，安徽中基生产基地销量 2.08 万吨；电池铝箔下游客户包括宁德时代、多氟多、欣旺达等多家知名电池生产企业。报告期内，公司紧抓建设项目进度，安徽中基二期年产 3.2 万吨高精度电子铝箔生产项目正在进行基础安装工程施工，设备已订购待后续到位后安装；三期 10 万吨动力及储能电池箔项目规划建设手续及设备选型招标工作有序落实，项目产品为电池铝箔，主要应用于动力、储能等电池的正负极集流体材料及电池软包材料等。四川万顺中基年产 13 万吨高精铝板带项目中两条铸轧生产线及部分配套设备已于今年 9 月底开始试运行；万顺新富瑞启动建设 15000 吨电池箔分切项目，分期上线 10 台分切机，其中 2 台已于今年 9 月底开始试运行。公司现有电池铝箔产能为 4 万吨/年，正在建设的产能为 3.2 万吨/年，公司发行股票募集资金投资项目建成后，将新增 10 万吨电池铝箔的产能，电池铝箔产能合计将达到 17.2 万吨/年。公司报告期初至 2025 年，电池铝箔产能增长情况如下：2022 年 4 万吨、2023 年 7.2 万吨、2024 年 17.20 万吨。 集流体材料具有广阔发展前景。作为铝箔的一种，电池箔主要用作锂电池正极集流体，可降低电池内阻、提高电池充放电效率和使用寿命。钠离子电池将促进电池铝箔需求增长。目前锂离子电池的正负极的集流体分别是铝箔和铜箔。由于钠离子不会与铝形成合金，因此钠离子电池的正负极集流体均可以使用成本更低的铝箔。相比锂离子电池，由于正负极集流体采用铝箔，钠离子电池中集流体成本占比仅为 4%，远低于锂离子电池的 13%。目前电池箔需求增长主要受新能源汽车拉动，同时得益于新型储能领域的超预期增长。根据 SNEResearch、GGII 等发布的文章预测，2025 年全球动力电池出货量将不低于 1400GWh，将为电池铝箔带来巨大的市场空间。按照每 GWh 锂电池的铝箔用量为 600 吨计算（来源：中国有色金属工业协会下属期刊《有色金属加工》），2025 年全球新能源汽车的动力锂电池需要的铝箔用量将达到每年 84 万吨；此外在储能电池、软包电池、钠离子电池等领域，电池铝箔也有着广阔的应用前景。由于电池箔行业壁垒高、技术要求严苛、新建产线周期长，目前国内供给端增长缓慢、产能不足，市场供不应求的情况将持续演进。 拟建设年产 5 万吨新能源负极涂碳铜箔项目。公司全资子公司江苏中基复合材料有限公司下属控股子公司深圳宇锵拟投资设立全资子公司江苏宇锵，并以江苏宇锵为项目实施体投资建设年产 5 万吨新能源涂碳箔项目。项目建成后可形成年产 5 万吨新能源电池用涂碳箔的生产能力。一期项目建设期 18 个月，在一期项目建成后启动二期项目建设，二期项目建设期 18 个月。项目建成后达产年营业收入约 30 亿元，利税总额 2.7 亿元。项目产品涂碳箔包括涂碳铝箔、涂炭铜箔，是将分散好的纳米导电石墨和碳包覆粒，均匀、细腻地涂覆在铝箔、铜箔上，可提供极佳的静态导电性能，收集活性材料的微电流，从而大幅度降低正、负极活性材料和集流体之间的接触电阻，提高两者之间的附着能力，并减少粘结剂的使用量，进而使电池的整体性能显著提升。 风险提示：原料价格变动风险、业务订单下滑风险、新项目进度不及预期。

万顺新材(300057) 事件：万顺新材披露2022年三季度报告，公司2022前三季度实现营业收入42.81亿元，同比上涨5.08%，其中Q3实现营收14.99亿元，同比上涨23.72%，环比增长3.73%。2022前三季度公司实现归母净利润1.63亿元，同比增长631.68%，其中Q3单季度实现0.42亿元，同比增长941.16%，环比下降36.51%。2022前三季度扣除非经常性损益后的净利润为1.58亿元，同比增长867.28%，其中Q3单季度扣除非经常性损益后的净利润为0.42亿元，同比增长1714.65%，环比下降35.16%。 铝价波动、国内外铝价影响Q3毛利。2022Q3毛利为1.8亿元，环比下降6.3%。1）销量：Q3铝箔出货量环比上涨4.3%。2022前三季度，公司铝箔销量为7.56万吨，电池铝箔销量2.08万吨，双零箔销量5.48万吨。2022Q3安徽中基（主要生产电池铝箔）铝箔销量为0.83万吨，环比增长0.1万吨，环比增速达13.7%。2022Q3江苏中基（主要生产双零箔）铝箔销量为1.82万吨，环比增加0.6%。2）铝价影响毛利：公司出口的双零箔产品采用“LME铝价+加工费”模式，而Q3伦沪铝价出现倒挂，导致出口利润受损，目前沪伦比已转正。除此之外，Q3国内铝价下行，公司库存承压。针对铝价波动，公司一方面保持合理库存，拓宽原材料渠道，发挥集团平台集中采购的议价能力优势；另一方面，适时适量开展外汇套期保值业务等措施。 高阻隔膜材料生产基地项目产能开始释放。2021年底高阻隔膜材料生产基地投产，预计2024年达产。高阻隔膜生产基地规划光电领域新型显示元器件用高阻隔膜材料600万平方米，食品医药包装用高阻隔膜材料1200吨。目前公司开发的应用于便携式光伏产品的高阻隔膜已开始供应下游光伏板厂商。另外，为满足全球绿色低碳循环发展趋势对包装材料的要求，公司开发出可回收单一材料（PP）、耐蒸煮的透明高阻隔膜也开始供应客户。 铝箔龙头再出发，纵向一体化布局电池铝箔领域。公司深耕行业多年，通过并购及增资扩产，已经形成从铝板带（铝箔坯料）到铝箔、再延伸到涂碳箔纵向一体的铝加工产业链条。1）铝板带：公司加快上游原材料布局，投资11.922亿元设立四川万顺中基铝业，规划13万吨铝板带项目（其中，电池铝箔坯料8万吨），进一步降低成本。2）电池铝箔：公司目前在产电池铝箔产能4万吨，二期3.2万吨项目已经启动。电池正极箔下游客户包括宁德时代、宁德博发、多氟多、欣旺达、优箔良才、湖州天丰等。2022年1月，公司发布公告拟募资不超过17亿元，投建建设10万吨动力及储能电池铝箔领域，持续发力电池铝箔领域。3）涂碳铝箔：为了提升电池铝箔附加值，公司今年4月收购深圳宇锵，布局电池铝箔深加工领域。目前深圳宇锵现有产能3700吨，开始筹建5万吨项目，其中一期2.5万吨预计2023年投产。 盈利预测及投资建议：考虑到铝价影响2022年Q3业绩以及涂碳铝箔2024年的放量，我们预计公司2022/2023/2024年净利润分别为2.31/3.75/5.09亿元（前值为2.78、3.75、4.50亿元），对应2022-2024年PE分别为32/20/14X，维持公司“买入”评级。 风险提示事件：主营产品价格波动、原料成本波动、产业政策变动、项目进展不及预期、市场竞争加大导致加工费下降风险以及研报使用公开信息滞后的风险等。

万顺新材(300057) 主要观点： 事件：公司发布2022年前三季度业绩预告。前三季度预计实现归母净利润1.6-1.65亿元，同比+618.41%~640.86%；其中Q3预计实现归母净利润3933.43~4433.43万元，同比+868.4%~991.5%。 供需格局优异，下游高景气助力业绩持续超预期。铝箔下游市场需求旺盛，核心电池、新能源汽车厂商加速扩产，带动上游电池铝箔需求增长。公司21年末4万吨高精度电池铝箔投产，前三季度产能持续爬坡，得益于精细化生产管控与进口设备加持，未来有望持续提升吨净利，提高生产效益。此外，优异的供需格局也促进铝箔加工费上涨，公司前三季度铝加工业务量利齐升，业绩持续超预期。 优化成本管控，提升盈利稳定性。铝加工处于产业链中游，以收取加工费为主要盈利来源，铝锭价差波动对盈利影响较大，公司为针对成本波动采取多种措施：1）开展外汇套保；2）拓宽铝箔坯料采购渠道与拓展上游产业链增加业务协同，当前安徽中基、四川万顺中基均有已建和在建的铝板带产能，保障原料来源并带来成本优势；3）与客户协商调整结算定价期及提高加工费，公司已与多家国外客户协商缩短定价周期为发货前一个月LME均价，一定程度上实现售价与铝价的价格联动。因此，公司在Q3铝价上行背景下仍能保持较高且稳定的盈利水平。 涂碳箔与PET铜膜具备先发优势，打开未来成长空间。随着下游储能电池的加速发展，对于涂碳箔的需求有望迅速放量。公司通过收购深圳宇锵切入高附加值涂碳箔赛道，规划的5wt涂碳箔产能有序推进。此外，公司也正加快PET铜膜的工艺优化与重点电池企业送样，预计实现稳定产出后将带来较高收益。新业务延伸打开未来成长空间，预计22-24年净利润2.67/3.75/4.85亿元，同比分别+708%/40.2%/29.4%。对应PE分别27.2X/19.4X/15.0X。维持“买入”评级。 风险提示。原材料价格大幅上涨、产能投放不及预期、市场竞争加剧、汇率波动、疫情反复等风险。