伊利股份(600887) 公司三季度营收增速下滑但降幅较二季度明显收窄，净利保持增长：公司2024年三季报，实现营收890.39亿元/-8.59%；归母净利润108.68亿元/+15.87%。2024Q3实现营收291.25亿元/-6.67%；归母净利润33.37亿元/+8.53%。公司毛利率34.81%，同比提高1.90pct。两费方面，销售费用率19.26%，同升1.61pct；管理费用率4.42%，同升-0.13pct。净利率12.28%，同升2.63pct。 公司前三季单季营收增速分别为-2.58%/-16.54%/-6.67%。公司三季度单季营收虽然持续下滑，但降幅较二季度明显收窄。下半年虽有奥运会的费用投入，但公司持续对整体费用投放进行较好把控。受益于原奶成本的下降和对费用的管控，公司利润率实现较好恢复。公司预计下半年原奶价格还会有一定下降，营收短期继续承压，伴随液奶渠道库存调整结束，四季度液奶业务有望轻装上阵，奶粉等业务也在持续向好，四季度有望延续收入增速改善趋势，待后续收入有较好恢复后，得益于公司规模效应，销售费用率有望恢复平稳。 公司国内乳业龙头地位稳固，品牌优势明显，渠道拓展能力强 公司在国内乳业龙头地位稳固，市占率持续提升，渠道优势稳健，新品丰富。公司布局液态奶、乳饮料、奶粉、酸奶、冷冻饮品、奶酪、黄油、稀奶油等多个品类，并持续推动乳品供给结构升级。报告期内以婴幼儿营养品、成人营养品和餐饮B2B业务为代表的高附加值品类与业务增长良好。多元化的品类与业务组合在复杂的经济环境下显示出了良好韧性。 公司品牌优势明显，2024年，凯度BrandZ最具价值全球品牌榜发布，“伊利”品牌价值连续多年蝉联全球乳业第一。凯度消费者指数发布《2024品牌足迹报告》，公司以领先的消费者触及数、品牌渗透率和年均选择次数，蝉联“中国消费者十大首选品牌榜单”首位。 公司持续强化立体化渠道构建，落实推进线上、线下全渠道数字化转型战略，强化全渠道的精细化管理。尼尔森与星图第三方市场调研数据综合显示：报告期，在线上、线下渠道，公司液态奶、冷饮零售额市场份额均位列第一，截止三季度，公司婴幼儿奶粉全渠道市场份额同比增长2pct，达到13.2%。 盈利预测及投资建议 面对消费谨慎的市场趋势，公司灵活地优化调整自身的经营策略，从产品规格包装、产品价格带布局等方面入手，满足多样化的消费需求。短期看公司回购进一步提振市场信心。 我们预计公司24/25/26年实现营收分别为1774/1230/1292亿元，同比增速-6.6%/4.8%/5%，净利润分别为119/121/127亿元，对应EPS分别为1.87/1.89/2元。当前股价对应PE分别为15.4/15.2/14.4倍，公司当前PE15.6倍，申万食品饮料行业当前PE21.4倍，维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示：消费低迷恢复不及预期，原奶供需恢复不及预期，食品安全问题，企业经营成本费用超预期，新品消费培育不及预期。

伊利股份(600887) 事件： 2024年10月31日，公司发布2024年三季度报告。 2024Q3公司实现营业收入290.37亿元，同比下降6.66%；归母净利润33.37亿元，同比增长8.53%；扣非后归母净利润31.84亿元，同比增长13.42%。 2024Q1-Q3，公司实现营业收入887.33亿元，同比下降8.61%；归母净利润108.68亿元，同比增长15.87%；扣非后归母净利润85.09亿元，同比下降4.55%。 观点： 2024Q3归母净利润增速较好，收入降幅环比收窄，边际改善。 2024Q3公司营收同比下降6.66%，环比2024Q2（营收增速-16.60%）明显收窄，呈现环比改善态势。分产品来看，液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品/其他产品2024Q3营收同比增速分别为-10.31%/+6.56%/-16.65%/+22.70%，2024Q1-Q3营收增速同比分别为-12.09%/+7.07%/-19.64%/+25.35%，奶粉及奶制品实现正增长，表现较好，液体乳2024Q3降幅收窄，表明公司上半年主动进行渠道调整成效凸显，液体乳业务环比改善。 2024Q3公司毛利率和净利率同比提升。2024Q3公司毛利率/净利率分别为34.85%/11.45%，同比提升2.48pct/1.62pct，我们认为毛利率提升较多主因原奶价格持续下行，成本减少。2024Q3公司销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为 1.09pct/-0.38pct/-0.50pct/+0.07pct，除销售费用率提升外，其他各项费用率维持稳定。 2024Q4和2025年公司收入有望进一步改善。今年消费复苏较缓慢，2024年春节后，公司主动放缓出货节奏，对终端产品进行新鲜度调整，帮助经销商调整库存，截至7月底，公司液奶渠道基本调整结束，渠道新鲜度得到明显改善，终端基本是三个月以内的产品，为后续液奶业务恢复打下良好基础，2024Q4春节备货，收入有望迎来进一步改善。展望2025年，我们认为原奶供需预计实现新的平衡，公司各项业务收入有望逐渐恢复。 盈利预测及投资评级：根据公司披露的2024年三季报数据，我们预计2024/2025/2026公司营业收入分别为1212.70亿元/1262.73亿元/1315.40亿元，同比变化-3.57%/+4.13%/+4.17%；归母净利润分别为117.36亿元/116.79亿元/126.55亿元，同比变化12.53%/-0.49%/8.36%；对应2024年10月31日收盘价，PE分别为15.1X/15.2X/14.0X，参考可比公司的平均估值，我们看好公司作为乳品龙头的核心竞争力和未来收入端的边际改善，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：食品安全风险；消费复苏不及预期；原奶价格持续下跌；新品推广不及预期风险；市场竞争加剧的风险；第三方数据统计偏差风险。

伊利股份(600887) 3季度利润率明显提升。2024年3季度伊利收入291亿元（人民币，下同），同比降6.7%，环比降幅缩窄（2季度同比下滑16.5%）；受惠原奶价格持续下降及产品结构优化，毛利率于3季度同比提升2.5个百分点至35.0%（环比提升1.2个百分点）。辅以费用率的有效管控，3季度净利润同比增8.5%至33.4亿元，对应净利润率11.5%，同比提升1.6个百分点。 主要业务表现可圈可点。液体乳业务于3季度呈现双位数下滑。持续的渠道调整提升渠道健康水平（目前经销商库存在20天左右，提升产品新鲜度的同时提升经销商盈利水平，从而改善终端产品价格），引领常温奶降幅环比改善，表现优于常温酸奶和常温乳饮料，同时定位高端的金典有机系列增长趋势较好。前三季度伊利常温奶市场份额提升近1个百分点。低温奶业务保持增长，其中低温牛奶实现双位数的增长和份额提升，终端价格环比2季度有所改善。奶粉和奶制品业务呈中个位数增长，其中公司的婴儿配方奶粉业务依靠份额的提升（前三季度份额同比增长2个百分点至13.2%）实现逆势增长，前三季度实现高个位数增长，3季度单季增速达双位数。然而因整体行业原奶供需不平衡，导致低价奶粉产品进入市场，导致成人奶粉行业竞争加剧，影响公司业务表现。 原奶供需情况展望。随着持续的结构优化、淘汰低效的产能供给，原奶供给放缓，供需差距有所缩窄。考虑到近期政策激励和消费情绪回升，奶制品的消费需求预计小幅回暖。人均饮奶量、渗透率以及学生奶政策的落地等均成为长期需求的驱动因素。 维持买入。出于消费力仍呈温和复苏态势，我们下调了收入预测。但考虑到目前渠道去库存以及原奶成本下行（年初至今已下跌中双位数），下半年及2025年的整体情况应较上半年有所改善。同时，随着上游供给端优化，未来龙头企业毛利率持续提升。长期看，原材料价格优势减弱有望出清部分中小企业，市场价格竞争逐渐回归理性则进一步有利于龙头企业的份额提升。目标价33.3元基于18倍2025年市盈率（过去3年平均市盈率下调0.5个标准差；原为15倍2024-25年平均市盈率）。维持买入。

伊利股份(600887) 事件 2024年10月30日，伊利股份发布2024年三季度报告。 投资要点 调整期收入承压，原奶供需错配程度减弱 公司2024Q1-Q3实现营收887.33亿元（同减9%），归母净利润108.68亿元（同增16%），扣非归母净利润85.09亿元（同增1%）。其中2024Q3公司营收290.37亿元（同减7%），归母净利润33.37亿元（同增9%），扣非归母净利润31.84亿元（同增20%）。盈利端，2024Q3公司毛利率同增2pct至34.85%，主要受益于原奶成本下降，三季度牛群结构进一步优化，原奶供给持续降低，供给过剩阶段性缓解，预计四季度原奶产量保持下降趋势，销售/管理费用率分别同比+1pct/-0.4pct至18.96%/3.53%，未来公司持续加强数字化转型提高广告投放效率、优化资源配置，净利率同增2pct至11.45%，随着液奶库存调整结束，四季度实现轻装上阵，预计公司整体业绩呈现环比改善。 液奶完成库存调整，持续开发非乳业务 2024Q3液体乳营收为206.37亿元（同减10%），三季度以来，公司液奶完成渠道调整，库存恢复健康水平、产品新鲜度明显改善，公司持续夯实基础产品质价比竞争优势，积极挖掘新兴渠道增长机会（如零食折扣、生鲜店等），四季度有望实现环比改善。2024Q3公司奶粉及奶制品营收68.21亿元（同增7%），奶粉业务增长主要系终端自选率提升，公司通过高端新品与优质配方拉动品类升级与迭代。2024Q3冷饮产品/其他产品营收分别为10.21/1.85亿元，分别同比-17%/+23%，公司持续培育水饮业务，通过火山矿泉水作为差异化入局，布局阿尔山和长白山水源地，抓住户外出行场景，提升网点覆盖率，其中现泡茶产品增长较快，目前因产能限制，仅在部分地区便利店、电商等渠道上市，未来随着产能的提升，公司计划逐步加大渠道铺货和宣传。 盈利预测 公司品牌力依旧稳固，渠道/产品护城河深厚，预计收入随经济修复将逐季改善，同时分红回报策略逐渐兑现，根据三季报，我们调整2024-2026年EPS分别为1.87/1.83/1.89（前值为1.86/2.17/2.49）元，当前股价对应PE分别为16/16/15倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、回购相关政策对市场的激励不及预期、竞争进一步加剧、原材料成本上涨、核心产品增长不及预期等。

伊利股份(600887) 投资要点 事件：公司发布2024年三季报，前三季度实现营业总收入890亿元，同比下滑8.6%；实现归母净利润108.7亿元，同比增长15.9%。其中24Q3实现营业总收入291亿元，同比下滑6.7%；实现归母净利润33.4亿元，同比增长8.5%。 渠道调整到位，Q3收入降幅环比收窄。1、分产品看，2024年前三季度液体乳、奶粉及奶制品、冷饮产品分别实现营业收入575亿元（-12.1%）、213亿元（+7.1%）、83亿元（-19.6%）。1）液体乳：收入逐季改善，常温白奶市场份额持续提升，低温液奶逆势增长。2）奶粉及奶制品：婴配粉逆势实现高个位数增长，成人粉保持行业领先。3）冷饮：继续完善渠道调整，渠道库存良性。2、分区域看，前三季度华北、华南、华中、华东、其他区域分别实现收入247亿元（-6.3%）、222亿元（-8.2%）、164亿元（-12.8%）、137亿元（-11.2%）、108亿元（-5.7%）。 Q3盈利能力好转。1、2024年前三季度公司实现毛利率34.8%，同比提升1.9pp，主要由于原奶价格下降、渠道库存调整到位后价盘稳固。2、前三季度销售费用率19.3%，同比增加1.6pp；毛销差15.5%，同比提升0.3pp。在奶供给偏多、调整渠道库存的背景下适当增加促销投入；收入规模下降带动销售费用率增加。管理费用率3.8%，同比下降0.2pp；研发费用率0.6%，同比增加0.1pp；财务费用率-0.7%，同比下降0.4pp。3、前三季度公司实现净利率12.3%，同比提升2.6pp。此外，前三季度资产减值损失6.9亿元，随着原奶供需差缩窄，预计喷粉形成减值的压力将减缓；信用减值损失3.7亿元，主要由于原奶价格持续下行背景下部分原奶供应商还款能力下降。 回购重视投资者回报。2024年5月起，公司将在12个月内以自有资金回购10-20亿元股份，截至2024年10月已完成回购3214万股，回购金额7.6亿元。回购股份将用于依法注销减少注册资本，表明公司对未来发展的信心，重视投资者回报。 盈利预测与投资建议。随着上游去产能，原奶价格有望达到新平衡；叠加2024年高基数影响，预计2024-2026年归母净利润分别为121亿元、114亿元、121亿元，EPS分别为1.90元、1.79元、1.91元，对应动态PE分别为15倍、16倍、15倍，维持“买入”评级。 风险提示：原奶价格持续上涨风险；行业竞争加剧风险；食品安全风险。

伊利股份(600887) 事件 公司公告2024年三季报。2024年前三季度，公司实现总收入890.39亿元（-8.59%），归母净利108.68亿元（+15.87%），扣非归母净利85.09亿元（-4.55%）。2024Q3，公司实现总收入291.25亿元（-6.67%），归母净利33.37亿元（+8.53%），扣非归母净利31.84亿元（+13.42%）。 Q3奶粉及奶制品保持增长，液体乳、冷饮收入降幅缩窄 1）Q3奶粉及奶制品保持增长，液体乳、冷饮收入降幅缩窄。2024年前三季度，公司液体乳、奶粉及奶制品、冷饮、其他产品收入分别为575.24、213.30、83.44、5.91亿元，同比-12.09%、+7.07%、-19.64%、+25.35%，24Q3分别同比-10.31%、+6.56%、-16.65%、+22.70%，液体乳主要受渠道调整影响下滑，Q3收入降幅已环比缩窄。 2）经销商持续优化，Q3经销渠道收入降幅缩窄。2024年前三季度，公司经销、直营渠道收入分别为853.53、24.36亿元，同比-8.44%、-18.46%，24Q3分别同比-6.01%、-30.69%；24Q3，公司经销商共17,249个，较去年同期净减少2,359个，24Q3单季净减少1,339个。 3）分地区看：2024年前三季度，公司华北、华南、华中、华东、其他收入分别为247.18、222.47、163.77、136.88、107.59亿元，同比-6.28%、-8.21%、-12.78%、-11.16%、-5.74%，24Q3分别同比-6.76%、+0.03%、-16.01%、-5.54%、-7.31%。 奶价下降带动Q3利润率继续提升 1）奶价下降+投资收益带动前三季度净利率提升。2024年前三季度，公司毛利率为34.81%，同比+1.90pct，主要来自奶价下降贡献；归母净利率为12.21%，同比+2.58pct，主要来自毛利率提升及投资收益贡献。 2）奶价下降带动Q3利润率继续提升。24Q3，公司毛利率为34.85%，同比+2.48pct，归母净利率为11.46%，同比+1.61pct。 3）费用刚性，Q3销售费用率有所提升。24Q3，公司销售费用为55.23亿元，同比-1.00%，销售费用率同比+1.09pct至18.96%。 投资建议 我们预计2024、2025、2026年公司归母净利分别为119.89、110.72、120.24亿元，同比增长14.96%、-7.65%、8.60%，对应11月1日PE分别为15、16、15倍（市值1802亿元），维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险、原奶价格波动风险、行业竞争加剧风险。

伊利股份(600887) 24Q3业绩环比大幅改善：2024年前三季度公司共实现收入、净利润分别为887.3/108.7亿元，同比-8.6%/+15.9%，扣非净利润为85.09亿元，同比+4.6%。24Q3单季度公司收入、净利润分别为290.4/33.4亿元，同比-6.7%/+8.5%，扣非净利润为31.8亿元，同比+13.4%。 渠道调整工作宣告收尾：2024年前三季度，公司液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品/其他产品分别实现收入575.2/213.3/83.4/5.9亿元，同比分别-12.1%/+7.1%/-19.6%/+25.4%。24Q3单季度分别实现收入206.4/68.2/10.2/1.8亿元，同比分别-10.3%/+6.6%/-16.7%/+22.7%。24Q3液体乳及冷饮业务降幅均较24Q2环比显著收缩，其中主要品类常温液奶于7月份顺利完成渠道调整收尾工作，8-9月份渠道库存已至健康水平，后续轻装上阵静待终端消费需求改善，公司业务经营层面有望进一步提速。24Q3奶粉业务逆势保持正增长，预计其中婴配粉同比增速超双位数，成人粉继续保持行业领先地位。 盈利改善超预期：2024年前三季度公司毛利率34.9%，同比+2.5pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.6/-0.2/+0.1/-0.4pct，归母净利润率/扣非归母净利润率分别为12.2%/9.6%，同比分别+2.6/+0.9pct。24Q3单季度公司毛利率34.8%，同比+1.9pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.1/-0.4/+0.1/-0.5pct，归母净利润率/扣非归母净利润率分别为11.5%/11.0%，同比分别+1.6/+2.4pct。期内销售费率大幅提升，预计主要受去库工作造成部分收入端负面影响，但在今年公司进行奥运营销投放及对渠道调整情况下，其销售费用总额仍得到良好控制。逆势环境下，受益于1）原材料成本下行、2）买赠促销力度收缩、3）产品结构优化等因素，公司期内毛销差同比+1.4pct至15.8%，主业盈利能力实现大幅改善。展望未来，考虑到目前上游行业仍处于产能过剩并加速出清阶段，我们预计未来国内生鲜乳价格仍继续承压，至明年下半年或有望逐渐企稳，故短期内公司成本红利犹存。此外2024年前三季度公司计提资产减值准备并影响报表端利润总额共计10.6亿元，其中受喷粉及产成品减值等影响，确认跌价损失共计6.4亿元。我们预计后续若随上游行业供需逐步改善，公司存货减值压力有望逐渐得到缓解。 目标价35.87元，买入评级：综上所述，我们预计公司2024-2026年分别有望实现净利润120.1/114.2/124.8亿元，给予目标价35.87元，相当于2025年盈利预测20倍PE，距离当前有26.7%预期涨幅，2025年股息预测现价比为4.5%，买入评级。 重要风险：1）食品安全；2)行业竞争加剧；3）经济恢复不及预期。

伊利股份(600887) 2024Q3归母净利润超预期，长期盈利能力有望稳步提升 公司发布2024年三季报。2024Q1-Q3收入887.3亿元，同比-8.6%；归母净利润108.68亿元，同比+15.9%。2024Q3单季收入290.4亿元，同比-6.7%；归母净利润33.37亿元，同比+8.5%。收入基本符合预期，利润超预期。我们维持2024-2026年归母净利为116.8、115.6、126.0亿元，EPS为1.83、1.82、1.98元，当前股价对应PE为15.4、15.6、14.3倍。公司布局多元品类、完善渠道矩阵、夯实品牌力，长期盈利能力可稳步提升，维持“买入”评级。 Q3渠道调整完成，液奶环比改善 2024Q3公司液奶/奶粉/冷饮业务同比分别-10.3%/+6.6%/-16.7%。（1）液奶：终端需求延续弱势，而公司经过前期的渠道调整，库存恢复到健康水平，收入降幅环比Q2有所收窄。公司液体乳仍稳居行业第一，分品类看，白奶表现更好，其中金典有机表现强劲，低温牛奶有双位数以上增长。（2）奶粉：三季度奶粉业务延续增长态势，奶粉整体销量为中国市场第一，其中婴配粉实现双位数增长，成人粉仍有较好表现。（3）冷饮：三季度继续完善冷饮业务的渠道调整工作，增长略有压力，公司冷饮连续29年位列第一，结构调整助推业绩向好。展望四季度，随着促牛奶消费政策落地，有望带动液奶需求修复，同时受到2025年春节错期的影响，部分备货将在四季度进行，综合来看液奶业务环比有望继续改善。 奶价下降及产品单价恢复拉动毛利率提升，全年主业利润率有望提升2024Q3公司实现毛利率34.9%（YoY+2.5pct），提升幅度显著，主因原奶成本下降以及渠道调整完成后产品单价恢复。销售费用方面，7月份渠道调整仍然进行了相关投放，同时奥运相关费用投放增加，但整体费用管控较好，2024Q3销售费用率同比略增1.1pct至19.0%。综合来看Q3净利率同比+1.6pct至11.4%，扣非净利率同比+2.4ct至11.0%。展望四季度，毛利率仍预计受到原奶成本下行的支撑，同时销售费用率基本平稳，全年看扣除一次性因素后主业利润率有望提升，未来随着收入回暖下规模效应体现、费效比提升，盈利能力仍有望稳步提升。 风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展不及预期、原料价格波动风险等。

伊利股份(600887) 事件：公司发布2024年三季报。2024年前三季度实现营业收入887.3亿元，同比-8.61%，归母净利润108.7亿元，同比+15.87%，扣非归母净利85.1亿元，同比-4.55%。单Q3实现营收290.4亿元，同比-6.66%，归母净利33.4亿元，同比+8.53%，扣非归母净利31.8亿元，同比+13.42%。 积极新品创新，液奶降幅收窄。分产品看，24Q3液奶降幅环比明显收窄、奶粉保持较好增长、冷饮继续承压。2024Q3液奶收入206.4亿元、同比-10.3%，降幅环比Q2收窄，主要系Q2控货去库而Q3去库完成、渠道库存恢复良性水平；奶粉及奶制品68.2亿元、同比+6.6%，奶粉保持份额提升；冷饮10.2亿元、同比-16.7%，主要系渠道库存压力较大；其他1.9亿元、同比+22.7%。分区域看：24Q3华北/华南/华中/华东/其他收入同比-6.76%/+0.03%/-16.01%/-5.54%/-7.31%。分渠道看：24Q3公司经销/直营同比-6.01%/-30.69%。 毛利率提升环比加速，盈利改善明显。成本红利、促销环比收缩下，公司毛利率提速加速，营业外支出下降抵消部分公允价值收益下降影响，24Q3公司盈利同比超预期提升。2024Q3公司毛利率35.1%、同比+2.5Pcts，毛利率提速度环比加速，预计主要受益原奶价格下降中双位数以及Q3渠道库存正常下促销环比收缩；销售费率19.0%、同比+1.1Pcts，主要在于收入下降被动推升费率，公司季度销售费用绝对数额同比是下降的；管理/研发费率分别为3.54%/0.74%、同比-0.38pct/+0.07pct；财务费率-0.91%、同比-0.50pct。24Q3公允价值变动收益为0.82亿元，去年同期为5.56亿元。公允价值变动收益下降明显导致公司营业利润同比-1.4%，但营业外支出大幅缩减至0.18亿元（去年同期为2.86亿元，主要是捐赠支出），又带来税前利润同比+6.1%。Q3所得税率同比-2.2Pcts至11.3%，最终归母净利同增+8.5%。公司Q3净利率/扣非净利率同比+1.6Pcts/+2.4Pcts至11.5%/10.9%，季度盈利改善表现亮眼。 投资建议：伴随政策发力经济回暖、原奶企稳带动促销压力减弱，终端需求回暖可期，公司经营有望趋势性改善。我们预计2024-26年归母净利润分别为120.03/118.36/127.74亿元，同比+15.1%/-1.4%/+7.9%，当前股价对应PE分别15/15/14倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原奶价格波动风险，食品安全风险，市场竞争加剧风险。

伊利股份(600887) 事件 公司2024年前三季度实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润890.39/887.33/108.68/85.09亿元，同比-8.59%/-8.61%/15.87%/0.65%。单Q3实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润291.25/290.37/33.37/31.84亿元，同比-6.67%/-6.66%/8.53%/13.42%。 核心要点 收入压力有所缓解，盈利表现超预期。公司2024年前三季度实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润 6.66%/8.53%/13.42%。24Q3，公司毛利率/归母净利率为35.05%/11.46%，分别同比+2.46/+1.61pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为18.96%/3.54%/0.74%/-0.91%，分别同比+1.09/-0.38/+0.07/-0.5pct。单三季度毛销差有所增加、主因三季度原奶价格继续下滑高个位数、同时公司货龄调整逐步到位后减小了折扣力度。单三季度公司信用减值损失冲回0.84亿元，去年同期计提0.74亿元；资产减值损失计提1.83亿元，去年同期计提0.83亿元。 液奶下滑有所收窄。分产品看，前三季度液体乳/奶粉及奶制品/冷饮/其他分别实现收入575.24/213.30/83.44/5.91亿元，同比-12.09%/7.07%/-19.64%/25.35%，单三季度分别实现收入 16.65%/22.70%。分区域看，前三季度华北/华南/华中/华东/其他地区分别实现收入247.18/222.47/163.77/136.88/107.59亿元，同比-6.28%/-8.21%/-12.78%/-11.16%/-5.74%，单三季度分别实现收入79.20/75.41/53.79/46.04/32.20亿元，同比-6.76%/0.03%/-16.01%/-5.54%/-7.31%。 盈利预测与投资评级 展望2025年，行业供需有望逐渐走向新的平衡，资产和信用减值压力有望同比减缓。我们预计2024-2026年公司实现营收1197.91/1249.49/1290.36亿元，同比-5.06%/+4.31%/+3.27%，预计2024-2026年归母净利润为121.68/113.01/124.91亿元，同比+16.68%/-7.13%/+10.53%，未来三年EPS为1.91/1.78/1.96元，对应当前股价PE为15/16/14倍。当前股价对应24年预期股息率4.79%给予“买入”评级。 风险提示： 经济/需求恢复不及预期，公司销售不及预期，食品安全等风险