☆风险因素☆ ◇600588 用友软件 更新日期：2014-08-06◇
★本栏包括【1.投资评级及研究报告】【2.资本运作】
【投资评级及研究报告】
推 荐——长江证券:行业逐步回暖，转型成效将显，用友买点已现【2013-06-04】
预计公司2013-2015年的EPS分别为0.51元、0.66元、0.85元，当前股价对应PE分别为
22、17、13倍，目前估值处于历史低位，具备较强的安全边际，维持“推荐”评级。
买 入——宏源证券:获得核高基资金，长期看好公司价值【2013-06-03】
维持“买入”评级，我们预测公司13年到14年EPS分别为0.56元和0.75元，目标价14
元，对应25x13PE。
推 荐——长江证券:坚定“瘦身”转型之路，看好公司2013的业绩弹性【2013-05-02】
我们非常看好用友2013年的业绩弹性，预计公司2013、2014、2015年EPS分别为0.51
元、0.66元、0.85元，目前股价对应2013、2014、2015年PE分别为17.93、13.96、10
.85倍，维持其“推荐”评级。
买 入——光大证券:营收增速提振信心，淡看一季度利润表现【2013-05-01】
受累此前宏观环境不景气和公司处于战略转型关键期，公司盈利能力已达历史最低点
，受益行业回暖与公司转型的逐步推进，我们相对看好公司未来业绩表现，暂时维持
此前盈利预测，预计13-15年EPS分别为0.53、0.74和0.96元。公司如能在目前背景之
下实现30%利润增长，投资价值非常明显，重申“买入”评级，建议长期投资者逢低
建仓，目标价13.1元。
谨慎推荐——民生证券:加大分销，减员增效【2013-04-22】
预计公司2013-2014年eps分别为0.5/0.65元，目前股价对应PE为18x/14x。给予“谨
慎推荐”。
推 荐——长江证券:业绩弹性渐显，用友价值低估【2013-03-28】
我们非常看好用友2013年的业绩弹性，保守估计公司2013年收入增长10%，归属于母
公司的净利润增长31.66%。预计公司2013-2015年的EPS分别为0.51元、0.66元、0.85
元，当前股价对应PE分别为22.34倍、17.39倍、13.51倍，维持“推荐”评级。
买 入——瑞银证券:需求温和复苏与销售模式转变有望推动盈利改善【2013-03-21】
考虑到短期公司战略转型对收入影响的不确定性，我们下调了2013-14的收入预测并
小幅下调EPS预测至0.56/0.78元(原0.62/0.82元)，但我们长期看好战略转型后公司
盈利能力的整体提升，故小幅上调2015年EPS预测至1.02元(原0.98元)，相应地调整
目标价至12元(原12.4元)，目标价推导基于瑞银VCAM贴现现金流模型(WACC=8.5%)，
目前公司2013年动态PE为18倍，低于公司过去两年历史估值中枢(20x)，重申“买入
”评级。
增 持——海通证券:严控费用Q4盈利降幅收窄，短期看减员增效，长期持续增长逻辑有待清晰【2013-03-20】
基于宏观经济持续恢复、减员增效策略能够有效执行的假设，我们预测公司2013~201
5年EPS分别为0.50元、0.65元和0.88元。鉴于公司采用减员增效策略，我们判断公司
短期业绩大概率见底。考虑到宏观经济的滞后影响，下半年公司业绩获得明显改善的
概率更高。我们维持“增持”的投资评级，给予12.50元的6个月目标价，对应25倍的
2013年EPS。公司股价可能的催化剂主要是定期报表验证业绩判断。
推 荐——长江证券:经营质量有所提升，2013年有望迎业绩拐点【2013-03-20】
我们预计公司2013、2014、2015年EPS分别为0.51元、0.66元、0.85元，目前股价对
应2013、2014、2015年PE分别为19.89、15.49、12.03倍。
中 性——申银万国:推进战略转型，资产质量出现好转迹象【2013-03-20】
预计2013、2014和2015年的收入分别为48.9、56.8和67.3亿元，净利润5.1、6.5和8.
2亿元，下调2013/2014年每股收益8%/3%，预计2013-2015年每股收益为0.53、0.68和
0.85元。维持“中性”评级。
买 入——东方证券:迎来转型新起点，长期价值被低估【2013-03-20】
考虑宏观经济对下游客户需求的影响，及公司转型带来的费用率下降，我们调整公司
2013-2015年每股收益至0.51、0.68、0.91元，参考公司历史估值，给予公司2013年2
8倍PE，对应目标价14.28元，维持公司买入评级。
谨慎推荐——民生证券:费用有望得到控制，期待景气复苏【2013-03-20】
预计公司2013-2014年eps分别为0.5/0.65元，目前股价对应PE为20x/15x。给予“谨
慎推荐”。
买 入——光大证券:行业景气度好转，短期盈利能力恢复是关键【2013-03-20】
暂时不考虑公司增发成功的影响，我们预计公司13-15年EPS分别为0.52、0.74和0.95
元。目前行业与公司自身情况都已处于最低点，未来各方面因素逐渐向好概率较大，
公司目前动态估值不足20倍，上调公司评级至“买入”，建议长期投资者可以考虑逢
低建仓，目标价13.1元。
买 入——中银国际:坚实、突破、效益【2012-12-26】
考虑公司成本压力较大和3季度收入不达预期，我们下调2012-14年每股收益预测至0.
44元、0.56元和0.70元，目标价由17.10元下调至14.00元，对应2013年25倍市盈率。
维持买入评级。
谨慎推荐——民生证券:2013：坚实、突破、效益【2012-12-07】
预计公司2012-2013年全面摊薄后eps分别为0.48/0.61元，目前股价对应PE为18.46x/
15.42x。
买 入——瑞银证券:公司回购股票，利于提振投资者信心【2012-12-06】
考虑到4Q12高端ERP收入确认或好于此前预期，我们将2012年EPS预测由0.48元调整至
0.49元，同时考虑到公司自有现金减少或需靠外部融资弥补，2013年财务费用或增加
，将2013年EPS预测由0.63元调整至0.62元，相应地略上调目标价至12.4元（原为12.
3元），上调评级至“买入”，目标价推导基于瑞银VCAM贴现现金流模型（WACC为8.4
%，永续增长率2%）。目前公司2013年动态PE为14x，低于公司历史估值中枢（24x）
。
买 入——中银国际:拟进行股票回购【2012-12-05】
我们认为该股票回购方案对二级市场投资者有利，是积极的信号。（1）回购价格对
股价有支撑作用：公司目前股价为8.34元，低于公司提出的股票回购价格11.18元，
股价有上升的动力；（2）回购将增厚公司业绩：假设公司在8.34元-11.18元之间完
成2亿元的股票回购计划，将增厚回购完成后当年的业绩大约1.83%-2.50%。市场历史
数据显示：在股票估值水平较低时或者股价大幅下跌时上市公司进行回购比较积极，
一般而言回购后股价在中长期来看呈上升趋势。回购活动之后季度业绩表现也往往好
于市场预期。我们暂不调整公司盈利预测，维持买入评级。
中 性——瑞银证券:4Q展望-高端ERP有望恢复，中低端仍具不确定性【2012-11-06】
考虑到ERP产品销售不畅导致3季度业绩大幅低于预期，我们下调2012-14年EPS预测至
0.48/0.63/0.82元（原为0.75/1.01/1.40元），相应地下调目标价至12.3元（原为21
.6元），下调评级至中性，目标价推导基于瑞银VCAM贴现现金流模型（WACC为8.5%，
永续增长率2%）。目前公司2012年动态PE为23x，略低于公司历史估值中枢（24x）。
增 持——国泰君安:宏观调整波及公司，净利率有提升空间【2012-11-05】
预计2012-2014年销售收入分别为49.64亿元、60.26亿元、72.39亿元；净利润分别为
6.19亿元、8.15亿元、10.63亿元；对应EPS分别为0.63元、0.83元、1.09元。
增 持——光大证券:收入确认滞后，公司业绩不达预期【2012-10-30】
下调公司12-13年EPS预测为0.55和0.76元。公司虽然眼下受宏观经济拖累影响超出预
期，但作为中国营收规模最大独立软件公司之一，我们对公司长期价值依然颇具信心
，暂时给予增持评级，目标价13.8元。
买 入——中银国际:3季度业绩低于预期，经营状况有所改善【2012-10-30】
考虑公司成本压力较大和3季度收入不达预期，我们略微下调2012-14年每股收益预测
至0.65元、0.86元和1.14元，目标价由17.50元下调至17.10元，对应2013年20倍市盈
率。维持买入评级。
增 持——海通证券:行业景气度下降以及较快的费用增速导致业绩大幅低于预期【2012-10-30】
鉴于高端ERP市场进而公司NC业务景气度不及预期，而中低端业务目前并无明显改善
趋势，暂不考虑增发影响，我们调整公司2012~2014年EPS分别到0.65元、0.80元和0.
98元。考虑到三季报大幅低于预期，市场对于行业景气度的担忧加剧，而对公司管理
层信任度有所下降，公司股价短期将面临较大调整压力。中期来看，公司全年盈利仍
有可能实现20~30%，尽管不确定性大幅上升。同时，公司13.58元的增发价构成一定
的心理安全边际，尽管很多投资者对于公司能否成功实施增发心存疑虑。我们调低公
司评级至“增持”，给予16.16元的6个月目标价，对应25倍的2012年EPS。公司股价
可能的催化剂包括增发方案最终获得实施，Q4业绩明显改善等。
买 入——光大证券:向新蓝海市场进军【2012-09-06】
在考虑云AppStore未来潜在空间以后，我们修正公司12-14年EPS为0.73、0.97和1.35
元，CAGR将达35%。不考虑增发摊薄，公司目前股价对应12年P/E仅20倍，考虑增发摊
薄公司P/E也仅23倍，软件行业年底换年行情临近，公司目前价值被明显低估，重申
买入评级，目标价20元。
推 荐——长江证券:大股东增持，彰显业绩高增长预期【2012-08-08】
我们预计公司2012、2013、2014年EPS分别为0.77元、1.07元、1.44元，目前股价对
应2012、2013、2014年PE分别为19.72、14.20、10.48倍。
买 入——东方证券:增值税返还延迟拖累净利润，ERP期待下半年改善【2012-07-27】
我们预计公司2012-2014年每股收益分别为0.69、0.97、1.23元，维持公司买入评级
和20.70元目标价。
买 入——瑞银证券:高端ERP及软件服务驱动业绩增长【2012-07-27】
我们维持2012-14年EPS预测0.75/1.01/1.40元和目标价21.6元不变，目标价推导基于
瑞银VCAM贴现现金流模型（WACC为8.3%，永续增长率2%），对应2012年PE为29倍，略
低于公司历史平均估值。
买 入——湘财证券:受宏观影响，业绩增速下滑【2012-07-27】
我们下调12-14年的盈利预测，下调后12-14年EPS分别为0.71、0.95、1.3元，目前股
价对应PE分别为19倍、14倍、11倍，公司是国内EPR行业的龙头，在强者恒强的管理
软件行业，公司未来前景仍值得期待，维持“买入”评级。
增 持——申银万国:中报净利润同比增长10.4%，积极采取措施应对挑战【2012-07-27】
预计2012、13和14年收入分别为47.4、56.9和68.3亿元，净利润分别为6.6、8.2和9.
8亿元，每股收益分别为0.67、0.83和1.00元。调低评级为“增持”，以反映市场需
求和转型的压力。
增 持——中信证券:经营改善有待宏观经济复苏【2012-07-27】
根据公司经营状况，微调公司盈利预测从2012/13年EPS0.73/0.91元至2012/13/14年0
.71/0.93/1.18元（2011年为0.55元），当前股价13.77元，对应2012/13/14年PE19/1
5/12倍。2011-14年CAGR为29%，作为国内龙头套装软件公司，产品壁垒高且竞争优势
突出，因此给予相对软件行业10%估值溢价，按2012年23倍PE，给予公司目标价16.43
元，维持“增持”评级。
买 入——海通证券:中期盈利恢复增长，业绩好于悲观预期【2012-07-27】
我们对高端ERP需求依然乐观，暂不考虑增发摊薄，我们维持公司2012~2014年EPS分
别为0.75元、1.02元和1.31元的预期，假设增发13833万股全面摊薄后则EPS分别为0.
66元、0.90元和1.15元，维持“买入”的投资评级，并给予19.66元的6个月目标价，
对应约30倍的考虑增发摊薄的2012年市盈率。近期公司股价因市场对公司中期业绩的
担忧而持续调整，中报基本符合预期使得股价进入较好的配置时点。短期来看，公司
定向增发底价为13.58元，与目前股价接近。我们认为公司增发在未来三个月内获得
证监会批准并得以实施的可能性较大，从而为当前股价提供较强的支撑。中期来看，
若宏观经济见底回升，公司业绩和股价将有较高弹性。
买 入——中银国际:用友软件半年业绩点评【2012-07-27】
暂不考虑增发的影响，我们小幅下调2012-14年每股收益预测至0.70元、0.92元和1.1
9元。我们将目标价由20.30元下调至17.50元，维持买入评级。
增 持——国泰君安:公司将更关注可持续成长能力【2012-07-27】
公司业务发展优于行业平均，但仍已感受到宏观经济对企业尤其是中型企业IT支出影
响。基于此，我们略下调盈利预期。预计2012-2014年销售收入分别为51.16亿元、61
.97亿元、74.38亿元；净利润分别为6.93亿元、9.05亿元、11.73亿元；对应EPS分别
为0.71元、0.92元、1.20元。
增 持——中信建投:费用控制好，业绩稳健增长【2012-07-27】
我们预计公司毛利率和费用率继续保持基本稳定，收入和利润较快增长，其中NC产品
和畅捷通产品预计增长更快。我们预测公司2012年和2013年的EPS分别为0.69元和0.8
4元。公司2012年动态市盈率只有20倍，估值处于行业较低水平。首次给予“增持”
评级，6个月目标价位15.80元，对应2013年PE为18.8倍。
推 荐——长江证券:收入增长明显加速，全年业绩仍有保障【2012-07-27】
预计公司2012~2014年EPS0.77元、1.07元、1.44元，对应2012~2014年PE仅为17.85、
12.93、9.54倍，估值水平已位于08年来的历史低位，维持“推荐”评级。
推 荐——中投证券:业绩符合预期，高端产品增速较快【2012-07-26】
盈利预测与投资评级：暂不考虑增发摊薄影响，预计12-14年EPS分别为0.69、0.87和
1.09元，维持推荐评级。
买 入——光大证券:二季度全面回暖，提升对公司全年信心【2012-07-26】
目前中国下半年经济回暖预期正逐步提升，在不考虑公司增发摊薄的情况下，维持我
们12年EPS预测0.80元不变，即使考虑增发的影响，公司目前股价对应摊薄后PE也已
不足20倍，我们认为公司最近股价回调提供了极佳买入机会，重申“买入”评级，目
标价20元。
买 入——东方证券:有望率先突破百亿收入的管理软件龙头【2012-07-20】
我们预计公司2012-2014年每股收益分别为0.69、0.97、1.23元，综合绝对估值和相
对估值方法，给予公司2012年30倍PE，对应目标价20.70元，首次给予公司“买入”
评级。
买 入——光大证券:短期无忧、长期看好，目前投资正当时【2012-06-29】
半年度和年度一般是软件企业对员工业绩考核的关键时点，公司历史上半年报和年报
一般都会有更好的表现，我们现在预测公司半年度净利润增长将在20%左右，维持我
们12年EPS预测0.80元不变，公司最近价格的回调提供了极佳买入机会，重申“买入
”评级，目标价20元。
买 入——光大证券:再思考：以全球经验看用友投资机会【2012-06-16】
维持之前对公司的盈利预测，即12-14年EPS分别为0.80/1.04/1.36元。公司目前股价
对应12年动态PE仅19.8倍，显著低于行业平均水平，我们认为公司估值至少应获得与
可比公司一致的估值水平，重申此前的“买入”评级，目标价20.0元，对应2012年25
倍动态市盈率。
买 入——光大证券:成长，天花板尚远；革新，云时代开启【2012-04-26】
我们预计公司12-14年EPS分别为0.80、1.04和1.36元。公司PE处于历史区间的下限，
且动态PE大幅低于其他可比上市公司，我们认为公司股价存在明显低估，重申买入评
级，目标价20元。
强烈推荐——民生证券:收入增长较慢，但在全年中占比较低【2012-04-25】
由于公司目前正在进行增发的准备，我们暂时不考虑增发带来的摊薄效应，预计公司
2012-2014年全面摊薄后eps分别为0.74/0.97/1.26元，目前股价对应PE为22.55x/17.
17x/13.12x。维持“强烈推荐”。
买 入——海通证券:一如既往的淡季，全年预期仍不悲观【2012-04-25】
不考虑可能的费用资本化以及定向增发影响，我们预测公司2012~2014年全面摊薄EPS
分别为0.75元、1.02元和1.31元，维持“买入”的投资评级，并给予20.25元的6个月
目标价，对应约30倍的考虑增发摊薄的2012年市盈率。
推 荐——中投证券:一季度收入增速放缓无碍全年业绩目标实现【2012-04-25】
暂不考虑增发摊薄影响，我们预计公司12-14年EPS分别为0.72、0.97和1.26元，维持
推荐评级。
买 入——申银万国:一季度业绩不具备全年业绩指导性，维持“买入”评级【2012-04-25】
我们依然看好公司在高端、中端、低端的均衡发展战略和效益化经营的长期思路，并
对公司12年实现效益化经营具备信心，考虑到11年年报公告每10股转增2股，预计摊
薄后12/13/14年EPS0.78/1.03/1.23元，维持“买入”评级。
推 荐——长江证券:收入增长低预期，但不指引全年业绩表现【2012-04-25】
综上所述，我们认为用友2012年业绩仍有望实现较快增长，且长期发展前景令人看好
。预计公司2012、2013、2014年EPS分别为0.77元、1.07元、1.44元，目前股价对应2
012、2013、2014年PE分别为21.51、15.57、11.50倍，维持其“推荐”评级。
买 入——中银国际:用友软件一季报点评【2012-04-25】
我们认为虽然公司所在的ERP行业处于较为困难的时刻，但是用友的行业龙头地位和
竞争优势并未被竞争对手动摇，长期来看公司依然将受益于中国经济结构的转型和巨
大的信息化市场空间。维持买入评级，目标价26.50元。
买 入——国金证券:蓄势、蛰伏【2012-04-24】
公司12年-13年摊薄EPS对应0.795、1.0元，我们给予公司未来6-12个月24.00元目标
价位，相当于30x12PE，24x13PE。给予买入评级。
买 入——中银国际:业绩符合预期，公布增发预案【2012-03-13】
我们认为公司将长期受益于中国经济结构转型及产业升级。公司的营业收入在2012年
将维持较快增长。暂不考虑增发所带来的摊薄，我们预计2012-14年公司每股收益为0
.88、1.17和1.54元，基于30倍2012年预测市盈率，我们将公司目标价由29.00元下调
至26.50元，维持对公司的买入评级。
买 入——海通证券:非公开增发投身云计算，研发成功概率大【2012-03-12】
不考虑可能的费用资本化以及增发影响，我们预测公司2012~2014年EPS分别为0.90元
、1.23元和1.57元（按总股本81590万股计算）。考虑增发摊薄，我们预测公司2012~
2014年EPS分别为为0.84元、1.14元和1.44元（按总股本92838万股计算）。我们看好
公司向云服务转型的中长期前景，对本次募股项目持正面态度。我们维持“买入”的
投资评级，并给予25元的6个月目标价，对应约30倍的考虑增发摊薄的2012年市盈率
。
买 入——群益证券(香港):高端产品ERP-NC和服务培训快速增长【2012-03-12】
预计公司2012、2013年营收将分别达到51.56亿元和61.59亿元，YoY分别增长25.08%
和19.46%；实现净利润分别为7.18亿元和9.05亿元，YoY分别增长33.81%和25.97%；E
PS分别为0.88元和1.11元。2012年P/E为22倍，给予“买入”投资建议。
增 持——国泰君安:服务收入大幅增长，增发以推动业务扩张【2012-03-12】
我们预期公司2012-2014年销售收入分别为53.58亿元、66.55亿元、81.09亿元；净利
润分别为7.51亿元、9.96亿元、12.73亿元；对应EPS分别为0.92元、1.22元、1.56元
。
买 入——瑞银证券:业绩快速增长符合预期，关注公司管理效率提升【2012-03-12】
我们调整公司12-13年EPS至0.95/1.33元（原为1.03/1.43元）。EPS的调整导致目标
价略微调整至25.9元，目标价推导基于瑞银VCAM贴现现金流模型（假设条件不变，WA
CC为8.5%，Beta为1.0x）。
买 入——申银万国:营业利润同比增长174%，效益化经营已初见成效【2012-03-12】
我们看好公司平台化、效益化两大战略和综合竞争力，并对公司12年实现效益化经营
具备信心，预计12/13/14年EPS0.94/1.23/1.48元，维持“买入”评级。
买 入——湘财证券:业绩符合预期，正式迈进云时代【2012-03-12】
基于对目前经济形势对中小型企业信息化需求的负面影响，我们略微调低了公司2012
年以及2013年的盈利预测，不考虑非定向增发的结果，预计2012-2014年EPS分别为0.
90,1.22,1.67元，目前股价对应2012年PE20倍，我们维持“买入”评级，6-12个月目
标价25.2元。
推 荐——长江证券:高增长如期而至，规模效应仍将延续【2012-03-12】
若假设公司2012年扣非后净利润同比2011年增长40%，则以扣非后每股收益计算，公
司当前估值已位于08年以来的历史低位。故我们认为，由于公司2012年业绩增长依然
十分明朗，其股价已被明显低估，建议投资者积极配置。
买 入——海通证券:高端业务及服务大增，11年行权条件已达成【2012-03-12】
不考虑可能的费用资本化以及定向增发影响，我们预测公司2012~2014年EPS分别为0.
90元、1.23元和1.57元（按总股本81590万股计算）。若考虑股权激励摊薄则EPS分别
为0.88元、1.19元和1.53元（按总股本84038万股计算）。我们相信集团管控需求驱
动的高端业务成长以及服务占比继续提升使得公司2012年营收增长不悲观，人员规模
的控制和严格的费用控制将使费用增速明显下降，公司2012年实现30%以上盈利增长
从而达到股权激励行权条件并不困难。公司已经达成2011年的股权激励行权条件，市
场对于行权条件不能达成从而导致人员薪资大涨的担忧已经消除。从逻辑上讲，公司
对于股价上涨有较为强烈的意愿，有助于年内公司股价的表现。我们维持“买入”的
投资评级，并给予25元的6个月目标价，对应约30倍的考虑增发摊薄的2012年市盈率
。公司股价的可能催化剂在于定期报告显示2012年业绩继续快速成长以及国内管理软
件行业拐点得到确认。
买 入——航天证券:业务结构优化明显，增发利于战略转型【2012-03-12】
我们预计公司2012年的EPS约为0.89元，同比2011年增长34.85%。基于公司的行业龙
头地位和较高的业绩增速前景，我们认为其2012年30倍PE是较为合理的,则公司股票
的合理价值约为26.7元，相比当前市场价格大约有37.49%的上涨空间，给予公司股票
买入评级。
推 荐——中投证券:业绩符合预期，服务与高端产品是主要增长动力【2012-03-10】
暂不考虑转增及增发摊薄影响，我们预计公司12-14年EPS分别为0.89、1.21和1.59元
，考虑到公司近年来估值（PE，ttm）基本保持在30倍以上，同时股权激励行权价25.
16元，较现价有较大的空间，我们认为公司在现价具备配置价值，给予公司推荐评级
。
增 持——天相投顾:技术服务业务比重逐年提升【2012-03-10】
预计公司2012-2013年的每股收益分别为0.88元、和1.22元，按3月10日股票价格测算
，对应动态市盈率分别为21倍和15倍。维持公司“增持”的投资评级。
推 荐——兴业证券:2012，大规模启动“用友云”【2012-03-10】
盈利预测：长期来看，国内管理软件市场广阔，作为国产软件的领头羊，公司未来增
长的方向：高端化、行业化，趋势明显，一旦行业化突围成功，会提升产品的标准化
程度，有效地提升产品的毛利率。短期来看，低端产品会受宏观经济的影响而增速放
缓，但高端客户的支付能力较强，受冲击较弱。我们预计2012年-2013年公司每股收
益0.86元和1.12元，维持“推荐”评级。
买 入——申银万国:业绩预增40-80%，平台化和提高人均单产两大战略清晰【2012-01-31】
我们维持公司11年EPS0.68元。由于看好公司平台化、提高人均单产两大战略和综合
竞争力，我们维持12/13年EPS0.94/1.23元。维持“买入”评级。
推 荐——长江证券:业绩符合预期，估值已达历史低位【2012-01-31】
我们预计公司2011、2012、2013年EPS分别为0.65、0.90、1.22元，公司业绩增长前
景十分明朗，目前股价对应2011、2012、2013年PE分别为24.83、17.94、13.30倍，
我们维持其“推荐”评级。
买 入——国金证券:业绩预增符合预期【2012-01-30】
用友软件11年-13年摊薄EPS对应0.72、0.92、1.2元，我们给予公司未来6-12个月２9
.00元目标价位，相当于40x11PE，30x12PE。给予买入评级。
推 荐——银河证券:效益化经营日见成效，明年高增长空间依然较大【2011-12-29】
我们维持之前对公司的业绩预测，预计2011年、2012年公司收入将分别达到41.1亿元
、51.4亿元，净利润分别达到5.82亿元、7.3亿元，其中归属于母公司净利润分别为5
.65亿元、7.08亿元，EPS分别为为0.69元、0.87元，对应2011、2012年市盈率分别为
25.2、20.1。目前估值已低，维持对公司的推荐评级。
强烈推荐——民生证券:增值税如期返还，业绩增长保障增强【2011-12-26】
维持2011-2013年净利润增速分别为74.4%/30.8%/29.9%，EPS分别为0.71/0.93/1.21
元。目前股价对应2011-2013年PE为25.2x/19.3x/14.8x。维持“强烈推荐”。
买 入——海通证券:收到增值税退税，完成股权激励行权条件概率大增【2011-12-26】
我们调低了公司2012和2013年营收增速假设，相应调整公司2011~2013年EPS分别至0.
68元、0.90元和1.22元（原来分别为0.69元、0.94元和1.31元）。若考虑股权激励摊
薄则EPS分别为0.66元、0.87元和1.19元。公司近期股价因投资者担心增值税不能在
年内返还以及宏观经济可能的滞后影响而有较大幅度调整，目前公司股票股价对应20
11年和2012年市盈率分别约为26倍和20倍，在历史上处于较低水平，且略低于行业平
均水平。我们认为本次增值税退税使公司2011年达到股权激励行权条件的概率大增，
可以大幅消除投资者的疑虑。我们维持“买入”的投资评级，并以30倍的2012年PE预
测公司6个月目标价为27元。
买 入——国金证券:税收确认，股价超跌，凸显投资价值【2011-12-25】
公司11年-13年摊薄EPS为0.72、0.92、1.2元，我们给予公司未来6-12个月２7.00元
目标价位，相当于40x11PE，30x12PE。给予买入评级。
强烈推荐——民生证券:2011年第4季度投资者会议纪要：2012——面向可持续的高效益增长【2011-12-12】
维持2011-2013年净利润增速分别为74.4%/30.8%/29.9%，EPS分别为0.71/0.93/1.21
元。目前股价对应2011-2013年PE为27x/20.7x/15.9x。维持“强烈推荐”。
买 入——瑞银证券:与Atos建立合资公司，开拓云计算市场【2011-11-10】
根据公司三季度业绩，我们略微下调公司2011/2012/2013年EPS预测至0.74/1.14/1.5
8元（原为0.80/1.18/1.64元）。参考行业内可比公司2012年市盈率，我们给予其201
2年25倍市盈率，得到目标价29元（原为29.4元）。
买 入——瑞银证券:仍然看好公司全年业绩目标的达成【2011-11-01】
我们预计公司2011/2012/2013年EPS分别为0.80/1.18/1.64元。参考行业内可比公司2
012年市盈率，我们给予2012年25倍市盈率，得到目标价29.4元不变。
强烈推荐——民生证券:收入确认滞后，全年业绩预期不变【2011-10-31】
维持2011-2013年净利润增速分别为74.4%/30.8%/29.9%，EPS分别为0.71/0.93/1.21
元。目前股价对应2011-2013年PE为28.72x/21.75x/16.84x。重申此前“强烈推荐”
评级。我们认为，用友内在革命性的变化、而非短期业绩，才是我们看好公司的逻辑
和前提。
买 入——海通证券:收入延期确认等因素导致业绩低于预期，全年完成行权条件概率仍高【2011-10-31】
我们根据三季报略微调整了公司两项费用增速假设，预测公司2011~2013年EPS分别为
0.69元、0.94元和1.31元（原来分别为0.70元、0.95元和1.32元）。
增 持——国泰君安:单季盈余亏损，维持全年增长预期【2011-10-31】
我们预期公司2011-2013年销售收入分别为36.38亿元、42.31亿元、47.84亿元；净利
润分别为4.91亿元、6.37亿元、8.14亿元；对应EPS分别为0.60元、0.78元、1.00元
。
买 入——中银国际:前3季度净利润同比增长155.9%【2011-10-31】
我们维持公司11-13年盈利预测，分别为0.70、0.97和1.30元。目标价29元，维持买
入评级。
推 荐——长江证券:单季亏损无碍全年业绩预期【2011-10-31】
我们预计公司2011、2012、2013年EPS分别为0.70、1.00、1.32元，公司业绩增长较
快，目前股价对应2011、2012、2013年PE分别为28.89、20.37、15.46倍。由于对公
司未来业绩增长趋势十分看好，我们维持其“推荐”评级。
买 入——中银国际:乘ERP行业东风【2011-10-13】
我们预计2011-13年每股收益分别为0.70、0.97和1.30元，3年复合增长率达到47%。
我们给予公司30倍2012年市盈率，目标价为29.00元，首次评级为买入。
买 入——国金证券:从追随到超越一钟的力量【2011-10-10】
用友软件11年-13年摊薄EPS对应0.72、0.92、1.2元，我们给予公司未来6-12个月29.
00元目标价位，相当于40x11PE，30x12PE。
买 入——湘财证券:渠道提升业绩，服务提升价值，“云”提升空间【2011-09-23】
我们估计11-13年EPS分别为0.69,0.94,1.29元,维持“买入”评级，6-12个月目标价2
6.22元。
推 荐——长江证券:迎来业绩的大拐点【2011-08-29】
我们预计公司2011、2012、2013年EPS分别为0.75、1.00、1.32元，公司业绩增长较
快，目前股价对应2011、2012、2013年PE分别为31.78、24.00、18.05倍。由于对公
司未来业绩增长趋势十分看好，我们维持其“推荐”评级。
增 持——国泰君安:中报超预期，全年确定较高增长【2011-08-29】
我们预期公司2011-2013年销售收入分别为36.38亿元、42.31亿元、47.84亿元；净利
润分别为4.91亿元、6.37亿元、8.14亿元；对应EPS分别为0.60元、0.78元、1.00元
。
强烈推荐——民生证券:收入增长超出预期，服务增长较快【2011-08-29】
维持2011-2013年净利润增速分别为74.4%/30.8%/29.9%，EPS分别为0.71/0.93/1.21
元。目标价位30元。
买 入——海通证券:高端业务增长迅猛，成长逻辑趋于清晰【2011-08-29】
我们维持公司2011~2013年EPS分别为0.70元、0.95元和1.32元的预测。若考虑股权激
励摊薄则EPS分别为0.68元、0.92元和1.29元。我们维持“买入”的投资评级和32元
的6个月目标价，对应约35倍的2012年市盈率（考虑股权激励摊薄）。
买 入——湘财证券:乘ERP景气之风，前期高投入带来今日高增长【2011-08-29】
维持盈利预测11-13年EPS0.69，0.93,1.23元，维持“买入”评级，6-12个月目标价2
6.22元。
买 入——北京高华:业绩高于预期：扩张策略推动收入和利润率改善；买入【2011-08-29】
我们预计在经济形势存在不确定的情况下，高端ERP业务为用友下半年的业绩增长提
供了较好的可预见性。金蝶国际扩张速度的放缓在一定程度上也将减轻竞争压力。我
们将2011－2013年收入预测上调2%，将2011－2013年每股盈利预测上调4%－9%以反映
行业增长好于预期以及用友费用控制得当。我们维持对该股的买入评级，并将12个月
目标价格从26元上调至30元，仍基于36倍的未来12个月市盈率。下行风险：中小企业
需求增长放缓、国内中小企业市场竞争激烈、工资上涨。
买 入——华泰联合:行业景气发展，主营业务超预期增长【2011-08-29】
调高我们的盈利预测，预计2011—2013年公司收入为43.6亿、55.6亿和68.2亿元，同
比增长46.3%、27.5%和22.8%，归属母公司净利润为5.88亿、7.71亿和9.91亿元，每
股收益分别为0.72、0.95和1.21元，对应的动态市盈率分别为32.9、25.1和19.5倍。
给予“买入”评级。
推 荐——兴业证券:行业高景气，公司成长加速【2011-08-28】
公司的成长路径清晰，20年的发展形成了良好的品牌效应、积累了深厚的行业经验、
培育了一批忠实客户、奠定了领先的行业龙头地位，公司管理层清晰的战略目标与有
效的执行力，是公司未来成长的最大保障。10年整个市场是重新焕发活力的一年，公
司的业绩发展与行业深化值得期待。预计11年、12年每股收益0.72元和0.95元，维持
“推荐”评级。
买 入——瑞银证券:首次覆盖：产业能力积累到位，高端ERP初见成效【2011-08-25】
我们预测公司2011-2013年EPS分别为0.84/1.18/1.73元。参考行业平均市盈率，同时
我们认为公司未来2年增长率或高于行业平均，故给予15%左右溢价是合理的。我们给
予其2011年35倍市盈率，得出公司目标价29.4元，对应2012/2013年PE分别为24.9x/1
7.0x。
买 入——国金证券:业绩超预期数倍，行业标杆，增长来说话【2011-08-19】
我们预计11-13年EPS对应0.72、0.92、1.2元，我们给予公司未来6-12个月29.00元目
标价位，相当于40x11PE，30x12PE。给予买入评级。在预设监控指标达到预期时我们
判断PE估值有进一步提升空间。
强烈推荐——民生证券:业绩远超预期，变革才是本质【2011-08-19】
即预计2011-2013年净利润增速分别为74.4%/30.8%/29.9%，EPS分别为0.71/0.93/1.2
1元。但是我们对全年收入增速的预期将更加乐观，公司超出年初目标（收入力争增
长35%以上。扣非后净利润增长70%以上）概率较大。目标价位30元。
买 入——海通证券:投入终有回报，中期业绩超预期确立全年高增长【2011-08-19】
我们小幅调高公司今年营收增速假设，由此略调高公司2011~2013年EPS分别至0.70元
、0.95元和1.32元（原来分别为0.66元、0.91元和1.25元）。若考虑股权激励摊薄则
EPS分别为0.68元、0.92元和1.29元。我们维持“买入”的投资评级，并将6个月目标
价由30元略调高至32元，对应约35倍的2012年市盈率（考虑股权激励摊薄）。
买 入——国海证券:进入新一轮增长期【2011-08-03】
公司重新步入新一轮增长期，预计2011-2013年EPS分别为0.69\0.90\1.23元，动态PE
分别为33.2、25、18.6倍。公司未来3年复合增长率可达30%以上，长期具有投资价值
，以2012年30XPE估值，对应价格区间27元。当前股价低于股票期权行权价格25.16元
，给予“买入”评级。
买 入——国金证券:SaaS 一小步，用友一大步——云的梦想【2011-07-28】
用友软件11年-13年摊薄EPS对应0.72、0.92、1.2元，我们给予公司未来6-12个月２9
.00元目标价位，相当于40x11PE，30x12PE。给予买入评级。在预设监控指标达到预
期时我们判断PE估值有进一步提升空间。
增 持——国泰君安:积极向云计算转型，短期业绩增长确定【2011-07-13】
公司目前估值为历史低点。作为行业内核心篮筹公司，在未来两年业绩确定增长预期
下，具较高配置意义。相较上半年，我们对其未来股价变动给予更乐观估计，并给予
增持建议。
强烈推荐——民生证券:软件变革时期范本，初现企业信息化平台雏形【2011-07-11】
预计2011-2013年净利润增速分别为74.4%/30.8%/29.9%，EPS分别为0.71/0.93/1.2元
。凭借财务及管理软件领域的既定优势，通过深化行业应用，打通行业产业链，用友
已经初步展现企业信息化平台的雏形。基于这种革命性变化，我们认为用友将开启未
来快速发展，成为管理软件市场控局者的时代。重申此前“强烈推荐”评级。
买 入——国金证券:左手云，右手钟，再现王者之风【2011-07-08】
公司11年-13年摊薄EPS对应0.72、0.92、1.2元，我们给予公司未来6-12个月29.00元
目标价位，相当于40x11PE，30x12PE。给予买入评级。在预设监控指标达到预期时我
们判断PE估值有进一步提升空间。
推 荐——长江证券:拐点初现，王者归来【2011-06-13】
我们预计公司2011、2012年EPS分别为0.69、0.96元，公司业绩面临拐点，对应2011
、2012年PE分别为29、21倍，处于历史较低位，我们认为其股价明显被低估，建议买
入，并维持“推荐”评级。
强烈推荐——民生证券:股权激励费用下降增厚年内收益【2011-05-05】
由于首个股权授予日的确定和股权激励费用的细化，我们将公司2011年业绩预测由0.
71元提升为0.76元，维持公司2012年0.98元的业绩预测。相应的10、11年动态市盈率
分别为25.6、19.9倍，上调评级至“强烈推荐”。鉴于公司正处于向控局者转变的关
键时期，大幅投入有利于加速这一进程；并且随着公司第二期股权激励的进一步实施
以及云战略的推出，我们认为公司长期投资价值明显提升。
谨慎推荐——民生证券:大力投入初见成效【2011-05-03】
尽管公司仍面临一定费用压力，但鉴于公司正处于向控局者转变的关键时期，大幅投
入有利于加速这一进程；并且随着公司第二期股权激励的进一步实施以及云战略的推
出，长期投资价值明显提升。预计公司11、12年主营EPS分别为0.71、0.98元，相应
的10、11年动态市盈率分别为27.3、19.8倍，给予其“谨慎推荐”评级。
买 入——海通证券:营收成长加速，收入季节效应和费用延续导致亏损【2011-05-03】
我们预测公司2011~2013年EPS分别为0.66元、0.91元和1.25元，若考虑股权激励摊薄
则EPS分别为0.64元、0.88元和1.21元。Q1营收高速成长使我们相信公司近两年的渠
道和人员扩张开始进入收获期，而公司股权激励方案较高的行权条件为盈利成长提供
了一定的保障。目前公司股价对应2011年动态市盈率约为30倍，处于公司历史市盈率
水平较低位置。公司股权激励授权日价格进而股权激励费用即将确定，公司对于股价
的主观态度有望发生积极变化，我们维持“买入”的投资评级和30.00元的6个月目标
价。
买 入——广发证券:11年收入有望高增长，股权激励业绩达标需看费用控制 【2011-05-03】
我们预测公司2011-2013年EPS分别为0.68元、0.90元、1.16元，对应动态市盈率分别
为29、22、17倍。在行业需求旺盛背景下公司全年营业收入有望实现较高增长，同时
公司管理层已经明确表示2011年以实现“效益化高增长”为目标，在费用控制得力的
情况下股权激励的业绩目标也有望实现，因此维持“买入”评级，12个月合理价格为
22元。
买 入——北京高华:业绩符合预期：IT解决方案业务有助于提升利润率【2011-05-02】
我们维持2011-2013年收入预测不变，并将2011-2013年每股盈利预测下调3%至9%，以
反映4月26日刚刚通过的员工股权激励计划。我们维持该股12个月目标价格为人民币2
6元（仍基于36倍的未来12个月GAAP市盈率）不变。
推 荐——银河证券:短期费用增加较快，全年高成长在望【2011-04-30】
我们预计2011年公司收入将达到41亿元，同比增长38%，净利润达到5.82亿元，每股
收益0.69元。预期市盈率28.1倍，在历史上属于偏低水平。维持投资评级，推荐。
谨慎推荐——民生证券:期待效益化、高增长的2011年【2011-04-27】
尽管公司仍面临一定费用压力，但鉴于公司正处于向控局者转变的关键时期，大幅投
入有利于加速这一进程；并且随着公司第二期股权激励的进一步实施以及云战略的推
出，长期投资价值明显提升。预计公司11、12年主营EPS分别为0.71、0.98元，相应
的10、11年动态市盈率分别为28、20倍，给予其“谨慎推荐”评级。
增 持——国泰君安:用友软件2010年度电话沟通会纪要【2011-04-11】
2011年4月8日，我们组织了用友软件年度业绩电话交流会，公司证券事务代表尤宏涛
向投资者介绍了2010年公司的经营情况及未来的展望，并就投资者关心的问题进行了
交流。与会机构共61人。
增 持——国泰君安:11年将重返增长轨道【2011-04-01】
我们预期公司2011-2013年销售收入分别为36.38亿元、42.31亿元、47.84亿元；净利
润分别为4.91亿元、6.37亿元、8.14亿元；对应EPS分别为0.60元、0.78元、1.00元
。
推 荐——银河证券:经营性利润持平，新目标转向追求效益【2011-03-31】
我们预计2011年公司收入将达到41亿元，同比增长38%，净利润达到5.4亿元，每股收
益0.66元。预期市盈率30倍，在历史上属于偏低水平。
买 入——海通证券:渠道大投入导致扣非后净利持平，达到行权条件就有估值吸引力【2011-03-31】
我们预测公司2011~2013年EPS分别为0.66元、0.91元和1.27元，若考虑股权激励摊薄
则EPS分别为0.64元、0.88元和1.23元。
买 入——北京高华:领先地位和增长前景不变，上调评级至买入【2011-02-15】
用友软件当前股价对应的未来12个月市盈率为30倍，略高于2009年27倍的谷底水平，
低于36倍的历史均值。此外以PEG衡量，该股股价低于A/H股市场软件/IT服务同业水
平。基于36倍的未来12个月市盈率，我们维持12个月目标价格人民币26元不变。我们
将2011-2012年每股盈利预测下调4%-5%以反映2010年疲软的业绩预测。
买 入——海通证券:年报业绩预减40~60%，靴子落地释放短期风险【2011-01-31】
我们预测公司2010～2012年EPS分别为0.43元、0.66元和0.93元。我们相信公司2010
年的投入将在2011年产生收益，而公司2011年效益化增长的策略使我们对公司的盈利
持乐观态度。公司目前股价比25.16元的股权激励行权价低约17%，在投资者心理上构
成一定安全边际。考虑到公司公布股权激励方案以来软件股出现大幅调整，估值中枢
持续下移，我们预测公司6个月目标价为30元，对应2011年和2012年动态市盈率分别
为45倍和32倍，并维持“买入”的投资评级。
推 荐——长城证券:迈向云端企业【2010-12-24】
公司今年投入较大，使得利润增速较低。但投入效果将从明年开始逐步显现，加之股
权激励行权条件的约束，相信公司明年业绩将显著提高，我们给予公司长期推荐的投
资评级。
买 入——申银万国:转向效益化高增长【2010-12-06】
尽管2010年业绩面临一定压力，但鉴于公司正处于向控局者转变的关键时期，大幅投
入有利于加速这一进程；并且随着公司第二期股权激励的进一步实施以及云战略的推
出，长期投资价值明显提升。我们下调公司盈利预测以反映加大投入的压力，预计公
司10、11年主营EPS分别为0.45、0.71元，下调幅度分别为15%、5%，相应的10、11年
动态市盈率分别为56.9、36.1倍，维持其“买入”评级。
买 入——宏源证券:再次起航【2010-12-06】
公司从01年上市到上周股价上涨了265%，扣非后利润增长高于股价涨幅，预期10-12
年EPS分别为0.50、0.73、0.92元，首次“买入”。
增 持——国泰君安:二期股权激励方案发布，有助形成较快增长预期【2010-11-30】
此次激励计划共分两期行权，行权期分别为首次授权日起12、24个月后的首个交易日
至其12个月止。可行权数量占比分别为30%、70%。该计划行权的业绩条件为：2011-2
013年扣除非经常性损益后的净利润相比09年增速分别不低于70%、120%、185%；且20
11-2013年扣非后的净资产收益率不低于12%。此外，等待期内扣非与不扣非的净利润
均不得低于授权日前最近三年的平均水平且不得为负。如业绩的净利润增速条件全部
达成，则2011-2013年EPS分别达0.59、0.77、1.00元，对应4年净利润复合增速达30%
。
买 入——海通证券:未来三年CAGR30%股权激励提振投资者信心【2010-11-30】
考虑股权激励费用，我们调整公司2010～2012年EPS预期分别至0.49元、0.66元和0.9
3元（若考虑因股权激励带来的股本扩大，公司2010~2012年EPS分别为0.47元、0.64
元和0.90元）。不考虑激励费用，我们预测公司2010~2012年EPS分别为0.51元、0.73
元和0.99元（若考虑因股权激励带来的股本扩大，公司2010~2012年EPS分别为0.49元
、0.71元和0.96元）。鉴于本次股权激励方案草案增强了市场对公司2011年的业绩信
心，而公司市盈率水平通常高于行业平均水平，我们调高公司评级至“买入”，6个
月目标价为33元，对应约50倍的2011年市盈率。
买 入——申银万国:行权条件较高，预示加大投入战略将取得成效【2010-11-30】
由于此次股权激励计划草案尚需证监会备案无异议，并通过股东大会表决之后才可实
施，尚有一定不确定性，我们暂维持前期盈利预测。我们相信加大投入、加快区域布
局、加强业务整合等业务部署将会在全年以及未来几年起到积极效果，进一步促成用
友成为中国管理软件市场的控局者，维持其“买入”评级。
买 入——金元证券:股权激励带领公司继续前进【2010-11-30】
公司决心较大。公司此次设置了相对比较高的门槛，显示了公司在面临新的技术变革
的时候，继续引领中国管理软件市场的信心，同时公司对未来业绩也有充分的信心。
我们预计司2010年、2011年和2012年的全面摊薄EPS分别为0.52元、0.72元和0.96元
，给予“买入”的投资评级。
增 持——华泰联合:用友软件股权激励计划点评【2010-11-30】
预计2010—2012年公司收入为29.04亿、36.93亿和47.07亿元，净利润为4.05亿、5.3
8亿和7.02亿元，每股收益为0.50元、0.66元和0.86元，维持“增持”评级。
增 持——国泰君安:费用支出浸蚀利润，期待来年业绩表现【2010-11-02】
我们认同公司基于下一阶段业务发展所做的大规模投入。同时基于投入先行的考虑，
10年公司盈利情况可能不及预期理想。基于此，我们全面调整10-12年盈利预则。预
计公司2010-2012年销售收入分别为28.87亿元、34.59亿元、39.71亿元；净利润分别
为3.62亿元、4.68亿元、5.66亿元；对应EPS分别为0.44元、0.57元、0.69元。
增 持——海通证券:营收增速略有回升，投入继续加大压低盈利【2010-11-01】
我们预测公司2010～2012年EPS分别为0.49元、0.70元和0.99元。我们以40倍的2011
年市盈率预测公司6个月目标价为28.00元，维持“增持”的投资评级。
买 入——申银万国:加大投入战略延续，机遇与压力并存【2010-10-30】
预计公司10年、11年主业EPS分别为0.53元、0.75元，相应10年、11年动态市盈率为4
5.9倍、32.5倍，仍维持其“买入”评级。
增 持——华泰联合:投入加大、季节性增强【2010-10-30】
由于期间费用上涨速度较快，我们下调了公司业绩，预计2010—2012年公司收入为29
.04亿、36.93亿和47.07亿元，同比增长23.7%、27.2%和27.4%，净利润为4.05亿、5.
38亿和7.02亿元，每股收益为0.50元、0.66元和0.86元，维持“增持”评级。
增 持——国泰君安:下半年盈利将恢复，维持预期【2010-09-03】
我们认为公司阶段性业绩的下降与费用支出大幅增长有关，预期下半年业绩将逐季恢
复。预期公司2010-2012年销售收入分别为30.02亿元、36.23亿元、41.68亿元；净利
润分别为4.66亿元、5.92亿元、7.30亿元；对应EPS分别为0.57元、0.73元、0.89元
。
买 入——申银万国:加大投入战略延续，加速增长与费用压力预期并存【2010-08-30】
公司在2010上半年业绩低于预期的主要原因在于加大投入战略导致费用压力加大，以
及投资收益同比大幅减少。我们相信加大投入、加快区域布局、加强业务整合等业务
部署将会在全年起到积极效果，进一步促成用友成为中国管理软件市场的控局者。我
们下调前期盈利预测，以反映公司加大投入带来的费用压力，预计公司10年、11年主
业EPS分别为0.53元、0.75元，下调幅度分别为7.4%、7.2%，对应10年、11年动态市
盈率为42.8倍、30.3倍。我们重申软件行业在三季度末将引来增持良机，中期业绩低
于预期的不利因素将逐渐为市场所消化，维持公司“买入”评级。
谨慎推荐——银河证券:费用增长快于收入，下半年销售将加速【2010-08-30】
预计公司2010年收入将可增长35%，达到32亿元；净利润4.38亿元，每股收益0.53元
，预期市盈率43倍。如果只以经营性利润对比，2010年盈利同比增长30%。用友正迎
来加速发展期，作为软件行业龙头企业，用友的市盈率估值一向高于其他软件企业。
估计公司还会采取一系列并购行动，使业绩增长更快。维持投资评级，谨慎推荐。
增 持——中信证券:主营利润大幅下降源于投入加大【2010-08-30】
由于公司投入后短期产出略低于预期，出于谨慎考虑我们将公司盈利预测从10/11/12
年EPS0.67/0.94/1.29元下调至0.61/0.81/1.08元，当前价22.81元，对应10/11/12年
PE41/30/23倍。由于公司加大投入后存在业绩超预期可能性，因此我们继续维持公司
25.00元的目标价及“增持”的投资评级。
中 性——渤海证券:大投入和业务整合将为下半年带来积极影响【2010-08-30】
尽管公司上半年业绩大幅低于预期，但是公司上半年的投入将在下半年实现较好的收
获，因此我们维持对公司的业绩预测。预计2010~2011年公司将分别实现归属于母公
司净利润4.71和5.62亿元，同比分别下降20.7%和增长19.4%；对应每股收益分别为0.
58和0.69元/股。在市场当前的估指水平下，我们认为公司2010年动态市盈率区间应
该在30~35倍之间，对应的股价区间为17.4~20.3元/股，维持对公司“中性”的投资
评级。
增 持——国泰君安:中报电话会议纪要【2010-08-30】
公司领导首先简要回顾了10年上半年经营情况。上半年营业总收入9.09亿元，同比增
长9%，还是比较稳剑扣除非经常性损益和股权激励成本后的净利润是1796万元，有-8
1%的较大下滑。
增 持——海通证券:大投入压低盈利 回调后可增配【2010-08-30】
基于更高的费用增速假设，我们调低公司2010～2012年EPS预期分别至0.49元、0.71
元和1.01。我们的盈利预期已经隐含了部分资产并购预期。公司本期盈利不佳主要是
由加大投入所致，业务发展尚属健康。鉴于经济二次探底风险不大，公司下半年订单
形势较为乐观。同时，公司去年下半年以及今年上半年的大投入在未来几个季度将逐
步显现成效。因此，公司明年实现业绩高速增长可能性大。随着市场估值基准由2010
年转移到2011年，加上政策预期，我们以35倍的2011年PE预测公司6个月目标价为24.
65元，从长期角度维持“增持”评级。公司中报可能会动摇部分投资者信心，我们建
议在更低价位增配。
推 荐——国元证券:战略布局全面加速【2010-08-29】
预计公司2010-2012年每股收益分别为0.58元、0.81元和1.10元。我们看好其长期发
展前景，给予推荐评级。
增 持——华泰联合:下半年收入提速，业绩有望改善【2010-08-29】
我们对公司全年的盈利预测进行调整，预计2010—2012年公司收入为30.9、40.5亿元
，净利润为4.23、5.8和7.68亿元，每股收益分别为0.52、0.71和0.94元，维持“增
持”评级。
推 荐——兴业证券:期待下半年的收获【2010-08-29】
公司的成长路径清晰，20年的发展形成了良好的品牌效应、积累了深厚的行业经验、
培育了一批忠实客户、奠定了领先的行业龙头地位，公司管理层清晰的战略目标与有
效的执行力，是公司未来成长的最大保障。10年整个市场是重新焕发活力的一年，公
司的业绩发展与行业深化值得期待。预计10年、11年摊薄股本后每股收益0.56元（主
业每股收益）和0.71元，维持“推荐”评级。
中 性——北京高华:收购英孚思为具战略意义但在预期之中【2010-06-21】
我们认为，此次收购对用友软件而言具有战略意义，并预计2010年公司每股盈利将增
厚3%。在我们看来，用友软件今年年初宣布的并购战略已经部分体现在市场预测和公
司股价之中。我们维持对该股的中性评级和目标价格。
谨慎推荐——银河证券:收购英孚思为，进占汽车销售管理软件市场【2010-06-18】
我们在以前的业绩预测中包含了对中小规模企业并购的预期。预计公司2010年收入将
可增长35%，达到32亿元；净利润4.8亿元，每股收益0.77元，预期市盈率43倍。如果
只以经营性利润对比，2010年盈利同比增长43%。用友正迎来加速发展期，作为软件
行业龙头企业，用友的市盈率估值一向高于其他软件企业。估计公司还会采取一系列
并购行动，使业务增长加快。维持投资评级，谨慎推荐。
增 持——海通证券:收购英孚思为强化汽车行业覆盖【2010-06-18】
由于我们前期盈利预测已经考虑了部分资产并购预期，我们暂时维持公司2010～2012
年EPS分别为0.57元、0.80元和1.12元的预期。通过不断收购行业应用软件公司，公
司产品不断由后台向前台推进，所面临的市场空间得到大幅拓展。同时，行业化战略
使公司面临更多的竞争对手，前端软件更多的定制需求对公司目前的软件产品模式形
成了一定程度的挑战。公司目前股价对应约40倍的2010年动态市盈率，高于行业平均
水平。由于前期市场对本次交易有充分的预期，我们判断本次交易的公布不会带来股
价的大幅波动。从长期的角度，我们维持公司股票“增持”的投资评级，6个月目标
价为26.00元，对应约33倍的2011年PE。我们认为公司股价催化剂在于后续定期报告
确认高速增长趋势以及后续的资产并购。
增 持——国泰君安:4.9亿收购汽车经销商管理龙头【2010-06-18】
公司近年收购频繁，而此次收购的金额超过了08年3.82亿元对方正春元的收购，为公
司近年金额最大的收购。外延式扩张已成为公司的重要增长动力。由于我们之前对公
司10年的盈利预测中已经包含了对公司年内并购所带来的业绩增厚影响，此次不会调
整原有的盈利预测。
买 入——申银万国:加速行业化拓展，向汽车销售与服务延伸【2010-06-18】
维持“买入”评级。我们已部分考虑公司持续的收购兼并，暂维持盈利预测，预计公
司10年、11年主业EPS分别为0.57元、0.81元，对应当前动态市盈率为40.2倍、28.3
倍。
增 持——中信证券:收购英孚思为，完善行业布局【2010-06-18】
由于我们的盈利预测已经包含对公司收购兼并的预期，因此维持对公司10/11/12年EP
S0.67/0.94/1.29元的盈利预测，当前股价为22.94元，对应10/11/12年PE34/24/18倍
，维持目标价25.00元和“增持”评级。
增 持——华泰联合:行业化应用再下一城【2010-06-18】
按照20%的业绩增长计算，英孚思为2010年净利润约在3200万，收购英孚思为对公司
业绩影响为0.04元左右。之前的盈利预测已经包含了我们对公司外延式增长的预期，
维持公司盈利预测，预计2010—2012年公司收入分别为32.49亿、42.91亿和54.74亿
元，归属母公司净利润分别为4.94亿、6.64亿和8.72亿元，摊薄每股收益分别为0.60
元、0.81元和1.07元，维持“增持”评级。
增 持——国泰君安:出资2亿成立投资中心【2010-06-10】
公司近年收购兼并频繁，仅09年就进行了13次股权与资产收购。此次成立有限合伙企
业，作为一个专业的运作平台，将有助于公司把握产业整合机遇，提高投资收益。根
据公司09年报中对2010-2012新三年规划表述，投资被确立为公司的三大业务板块之
一，公司将加强投资业务，并做好投资资产的经营和管理，形成公司重要利润来源和
可变现资产。此次投资中心的成立贯彻了公司的既定战略。我们维持对公司10-12年
的除权后EPS0.57、0.72、0.89元的预测，目标价26.50元，增持评级。
中 性——北京高华:业绩低于预期：网络迅速扩张；二季度的增长将是下一个焦点【2010-05-04】
尽管一季度业绩疲弱，我们维持2010年销售同比增长33%的预测。2006至2009年间，
上半年销售收入对公司全年贡献的均值为35%-40%，但由于产品结构中NC比重的提高
以及NC产品收入后期确认的特点，上半年收入对全年的贡献可能下降至31%-35%。因
此，如果用友软件2010年二季度收入的同比增幅超过35%，我们认为在下半年高端产
品贡献上升的前提下公司仍可能达到我们的2010年预测。我们基本维持2010-2012年
的收入预测，但是基于公司迅速扩张可能给利润率带来的压力，我们将每股盈利预测
小幅下调了3%-4%。我们维持对该股的中性评级；12个月目标价格为人民币26元（较4
月30日转增0.3股后的人民币26.15元略微下调；转增前目标价格为人民币34元），对
应的未来12个月预期市盈率为36倍。上行风险：并购带来潜在的盈利增厚；下行风险
：低端市场的竞争加剧，IT专业人才短缺。
买 入——申银万国:业绩低于预期源于费用投入大，全年加速发展预期不减【2010-04-30】
公司正面临良好市场环境，而加速发展战略的实施将进一步促成用友成为中国管理软
件市场的控局者。 预计公司10年、11 年主业EPS分别为 0.75元、1.05 元，对应当
前动态市盈率为 45.2 倍、32.3 倍。
增 持——华泰联合:投资收益锐减是利润下降的主因【2010-04-30】
公司综合竞争实力将在未来三年逐步加强，如今公司在产品、实施、交付、以及渠道
方面都没有明显的短板，高投入、高增长成为今年的主题，维持公司盈利预测，2010
—2012 年公司收入分别为 32.49 亿、42.91 亿和54.74亿元，归属母公司净利润分
别为 4.94 亿、6.64 亿和 8.72 亿元，每股收益分别为 0.79元、1.06 元和 1.39
元（除权前），维持“增持”评级。
增 持——海通证券:淡季营收增长慢，中小企业IT投资恢复力度仍需观察【2010-04-30】
我们维持公司 2010～2012 年 EPS 分别为 0.74 元、1.04 元和 1.45 元的预期。尽
管公司一季报不甚靓丽，我们相信人员扩张和新设分支机构有望使公司未来几个季度
的营收增速趋于上升。同时，公司一季报也使我们对中小企业 IT 投资恢复力度有些
担忧，这降低了我们对公司业绩预测的把握，使投资风险上升。公司目前股价对应 2
010 年市盈率约为 46倍，高于行业平均水平。尽管公司新三年规划使其营收增长加
速值得期待，短期估值偏高以及一季报不佳可能会给股价带来压力，我们建议短期观
望，从长期的角度维持公司股票“增持”的投资评级，6 个月目标价为 36.4 元，对
应约 35 倍的 2011 年 PE。我们认为公司股价催化剂在于后续定期报告确认高速增
长趋势以及资产并购。
谨慎推荐——银河证券:收入稳健增长 经营战略更进取【2010-04-30】
用友正迎来加速发展期，作为软件行业龙头企业，用友的市盈率估值一向高于其他软
件企业。估计公司还会采取一系列并购行动，使业绩增长更快。维持投资评级，谨慎
推荐。
推 荐——国元证券:加速迈向世界级软件与服务提供商【2010-04-19】
公司通过新三年规划的制定，加上良好的市尝政策环境，将迎来新一轮快速增长。预
计公司 10、11年EPS分别为0.81、1.09 元，给予公司推荐的投资评级。
增 持——华泰联合:随需而变，志在控局【2010-04-19】
预计 2010—2012年公司收入分别为 32.49亿、42.91亿和54.74亿元，归属母公司净
利润分别为 4.94亿、6.64亿和 8.72亿元，每股收益分别为 0.79元、1.06元和 1.39
元，维持“增持”评级。
买 入——申银万国:抓住机遇加速发展，控局中国管理软件市场【2010-04-19】
公司正面临良好市场环境，而加速发展战略的实施将进一步促成用友成为中国管理软
件市场的控局者。我们预计公司 10 年、11 年主业 EPS 分别为 0.75 元、1.05 元
，对应当前动态市盈率为 43.9 倍、31.4倍。 维持“买入”评级。
中 性——北京高华:投资者交流会上并购是重点【2010-04-19】
鉴于强劲的需求前景，我们将公司2010-2012年的收入和每股盈利预测上调了3-6%，
且基于36倍的未来12个月预期市盈率（在假设2010-2011年营业利润平均增长47%的基
础上应用了0.8倍的PEG），将12个月目标价格从人民币32元上调至34元。
推 荐——兴业证券:前瞻布局 成长加速【2010-04-18】
10年整个市场是重新焕发活力的一年，预计 10年、11年每股收益 0.73元（主业收益
）和 0.92元，维持“推荐”评级。
买 入——北京高华:金蝶国际的未来预期和CCID数据预示着用友前景乐观【2010-04-07】
我们认为金蝶国际的前景和赛迪咨询的数据对用友软件股价有利。我们维持我们的目
标价格和买入评级不变。
买 入——申银万国:趋势而上，加速向战略控局者转变【2010-03-23】
维持“买入”评级，并调高盈利预测，以反映公司面临的良好市场环境。我们预计公
司 10 年、11 年主业 EPS 分别为 0.75 元、1.05 元，较之前盈利预测分别调高 13
.5%、18.0%，主要原因在于：1）管理软件行业进入快速增长阶段，用友作为领先厂
商优势不断扩大，加速向行业控局者转变；2）公司不断向行业化方向发展，并通过
积极的收购兼并实现外延式增长：3）公司目前产品结构正处于良性发展阶段：除 U9
还需要较大投入外，其他各产品线都进入成熟期，尤其是随着高端的 NC 不断成熟
，实施交付成本大幅降低；而低端的 T 系列产品也随着中小企业市场的强劲复苏继
续成为公司的重要利润来源。
增 持——中信证券:推进高速增长 谋求行业控局【2010-03-23】
推进高速增长谋求行业控局。
增 持——海通证券:服务驱动营收成长 费用高致盈利略低于预期【2010-03-23】
公司在2009 年下半年加大了广告和人力资源投入，导致2009 年两项费用同比增约27
％，但低于营收和毛利增速，呈现一定的规模效应。分项来看，公司2009 年营业费
用和管理费用同比分别增长35％和16％。从历史上看，公司业务扩张对营业费用的依
赖度更高。基于今后几年公司营收较快速增长的预期，我们判断管理费用将会为公司
带来更多的规模效应。截至2009 年底，公司员工总数达到8395 人，同比增约8％，
远低于公司营收的增速。我们估计公司2010 年员工扩张规模约为10～15％，估计此
种规模的人员扩张不会导致公司期间费用过度膨胀。
中 性——渤海证券:估值偏高，下调评级【2010-03-23】
在当前市场整体估指水平下，我们认为公司 2010 年动态市盈率区间应该在 30~35倍
之间，对应的股价区间为 22.49~26.24 元/股（除权前），当前估指水平偏高，我们
下调对公司的投资评级至“中性”。
推 荐——中金公司:年报符合预期【2010-03-23】
用友软件目前 2010 年经营性市盈率为 36.6 倍（已剔除2.59 元每股净现金），在
软件行业中估值相对合理。但考虑其龙头地位，明确的业绩预期和持续成长能力，理
应享有一定溢价，因此我们维持“推荐”的投资评级。
买 入——北京高华:业绩高于预期：收入持续快速增长【2010-03-23】
我们维持对用友软件的乐观看法，因为其市场份额持续增加，盈利质量得到改善；我
们将其2010-12年的预期收入上调3%-5%，每股盈利上调2%-4%。基于36倍的未来12个
月预期市盈率（原先估值基础为36倍的2010年预期市盈率），我们将12个月目标价格
从人民币30元上调至人民币32元；维持买入评级。主要风险：低端市场的竞争加剧，
IT专业人才短缺。
推 荐——长江证券:行业逐步复苏，2010年业绩加速增长【2010-03-23】
我们预计公司2010、2011 年EPS 分别为0.70、0.98 元，公司2010 年业绩增速将明
显加快，目前股价对应2010 年PE 为42、30 倍，虽然公司估值并不便宜，但考虑到
公司的行业地位和未来的成长性，我们仍然维持对其“推荐”评级。
强烈推荐——中投证券:面对处于变化中的管理软件市场，公司市场份额依旧提高【2010-03-23】
我们预测公司 08-10 年收入增长为 22.81%，22.47%，19.93%，10-12 年 EPS 为 0.
93、1.03、1.16 元，作为一家行业龙头软件公司，参照可比公司，给予 11 年 35
倍 PE，目标价位 36元，推荐评级。
推 荐——华泰证券:迎接行业复苏的机遇【2010-03-23】
根据公司 09年的业绩和我们对公司未来业务发展的预期， 我们预计用友软件 2010
年到 2012 年的每股收益分别为 0.7 元，1.02 元和 1.38元。目前行业可比公司的
平均动态市盈率水平约为 42 倍，公司的盈利能力强于行业平均水平且下游行业管理
信息化需求旺盛，应享有一定估值溢价，给予 45 倍动态市盈率，6个月内合理价值
应为 31.5 元。考虑到公司长期的成长性，我们给予其“推荐”的投资评级。
增 持——国泰君安:期待公司高于行业平均的增长【2010-03-23】
我们预期公司 2010-2012 年销售收入分别为30.02 亿元、36.23 亿元、41.68 亿元
；净利润分别为4.66 亿元、5.92 亿元、7.30 亿元；对应EPS 分别为0.74 元、0.94
元、1.16 元。维持增持评级。
增 持——东方证券:开始新的征程【2010-03-22】
我们预计公司主营业务2010、 2011年主营业务贡献每股收益分别为0.78元、1.00元
，维持“增持”的投资评级。
推 荐——兴业证券:高端产品快速增长，费用控制有力【2010-03-22】
2009年公司扣除非经常性损益后每股收益 0.47元，不考虑投资收益、公允价值变动
的影响，预计公司 2010年-2012年每股收益 0.66元、0.80元和 1.02元，给予长期“
推荐”评级。
增 持——华泰联合:高端产品成为增长动力【2010-03-22】
2010 年，高端产品仍将是公司增长的亮点，我们预计公司 NC 产品增速在30%以上，
U8/U9 增速在 25%以上，低端通系列产品收入增速在 20%左右。预计 2010—2012 年
公司收入分别为 32.49 亿、42.91 亿和 54.74 亿元，归属母公司净利润分别为 4.9
4 亿、6.64 亿和 8.72 亿元，每股收益分别为 0.79元、1.06 元和 1.39 元，维持
“增持”评级。
增 持——海通证券:行业回暖趋势确立 盈利超预期【2010-01-28】
我们调高了公司 2009 年的营收增速假设，不考虑非经常性损益，相应调高公司 200
9～2011 年 EPS预期分别至 0.55 元、0.77 元和 1.01 元。考虑非经常性损益，我
们预测公司 2009 EPS为 0.97 元。公司目前股价对应 2010 年市盈率约为 34 倍，
略高于行业平均水平，估值基本合理。鉴于中小企业 IT 投资恢复增长迹象明显，行
业回暖趋势基本确立，而公司 2010 年业绩具有较大弹性，我们认为从趋势判断公司
股价仍有上升空间。尽管公司目前估值吸引力不明显，我们从趋势出发维持公司“增
持”的投资评级，6 个月目标价为 30 元，对应约 38倍的 2010 年 PE和 30 倍的 2
011 年 PE。
买 入——渤海证券:抓住时机 逆流而上【2010-01-28】
目前沪深 300动态市盈率在 20 倍左右，在这一整体估值水平下，我们认为公司 201
0年动态市盈率应该在 25-30倍之间，对应价值区间为 27-32.4 元。公司股价波动性
较低，作为软件行业的蓝筹股，市场给予公司的估值波动区间相对较小，在市场调整
时期我们维持对公司“买入”的投资评级。
买 入——北京高华:未来增长更迅速；首次评级为买入【2010-01-05】
我们基于36倍的2010年预期市盈率（PEG为0.7倍，2010-2011年盈利预期同比平均增
幅为51%）得出的12个月目标价格为人民币30元，意味着10%的上行空间。我们预计，
利润增长的加速、利润率的提升以及盈利质量的改善将推动该股在2010年出现温和的
估值重估。
谨慎推荐——银河证券:强势扩张 低端增长加快【2009-12-30】
我们预计全年收入将可增长 25.6%，达到 21.7 亿元；净利润 4.92 亿元，每股收益
0.81 元；去除公允价值变动收益和投资收益后的净利润 2.67亿元，每股收益 0.44
元。 维持投资评级：谨慎推荐。
增 持——国泰君安:股权收集彰显大股东信心【2009-12-25】
用友软件一直是我们推荐的品种。我们的推荐理由是：看好公司所处的管理软件行业
快速发展的机会；看好该行业国产品牌竞争力持续提升给公司带来的机会；公司在行
业已建立起来的竞争实力与龙头地位，奠定了公司中长期高速增长的基础；公司近期
积极的经营策略进一步扩大了公司在行业内的优势。维持增持评级。
增 持——联合证券:向行业控局者迈进【2009-12-23】
未来公司会继续在上述三个方向上开展并购活动。维持对公司的盈利预测，09--11
年公司收入规模分别为 21.6、29.9、38.6 亿元，净利润为为 5.2、3.8 和5.0 亿元
，每股收益分别为 0.85、0.62 和 0.83 元。维持增持评级。
买 入——申银万国:通过收购加速向行业化延伸【2009-12-23】
维持公司“买入”评级。随着中小企业市场的逐渐复苏，以及公司在中、高端产品的
优势加强，我们预计公司在 10 年将迎来业绩的快速增长。预计公司在行业信息化层
面的收购将会持续进行，成为业务向行业化发展的重要方式。我们暂维持公司盈利预
测，预计 09-11年 EPS 分别为 0.92、0.68、0.93 元。
增 持——联合证券:三年成为控局者【2009-12-19】
上调盈利预测。最新预测 09、10 和 11 年的收入为 21.6、29.9 和 38.7 亿元，净
利润为 5.2、3.8 和 5.0 亿元，每股收益为 0.85、0.62 和 0.83 元。维持“增持
”的投资评级。
推 荐——中金公司:新三年规划未超市场预期，重提国际化【2009-12-11】
我们维持 2009~2011 年分别为0.49、0.7 和 0.97 元的主业每股收益，对应剔除 1.
62 元净现金市盈率分别为48.4倍、33.4 倍和24.4 倍，处于可比公司中值水平，尚
未产生明显溢价。同时，考虑用友工程和用友致远可能创业板上市的短期刺激，以及
公司潜在收并购利好，重申“推荐”的投资评级。
推 荐——长江证券:复苏迹象明朗【2009-12-01】
我们预计公司 2009、2010 年 EPS 分别为 0.84、0.70 元，2010 年 EPS 低于 2009
年主要因为今年出售北京银行股权获利 2.67亿，而明年全部基于主营业绩，基于对
公司未来良好的成长预期和行业龙头低位，我们仍然维持对其“推荐”评级。
推 荐——中金公司:忽略的“PE 项目”爆发点【2009-11-10】
我们维持 2009~2011 年分别为 0.49、0.7 和 0.97 元的主业每股收益，对应剔除 1
.62 元净现金市盈率分别为42.7倍、29.7倍和 21.5倍。
增 持——国泰君安:三季营收大幅增加，调高盈利预测【2009-11-02】
基于公司业务追随行业复苏而呈现的积极变动状态，我们略微上调公司09 年营收预
期，较大幅度上调 10 年营收预期。预计公司 2009-2011 年营收规模分别为 20.46
亿元、 24.01亿元、 27.83亿元； 净利润分别为 5.25亿元、3.98 亿元、4.20 亿元
；对应 EPS 分别为 0.87 元、0.66 元、0.69元。维持增持评级。
推 荐——华泰证券:积极布局迎接管理软件市场复苏【2009-11-02】
我们预计，扣除非经常性损益后，用友软件09年和10年每股收益分别为0.52元和0.73
元。公司作为软件行业的龙头企业，应享有一定估值溢价，未来6个月合理股价为22.
63，我们给予“推荐”的投资评级。
增 持——天相投顾:营业收入增速有望进一步提升【2009-11-02】
鉴于公司已出说所持的全部交易性金融资产，我们不考虑股票及基金等交易性金融资
产等带来的损益，预计公司2009－2011年每股收益分别为0.84元、0.61元、0.73元，
根据2009年10月30日20.46元的收盘价计算，相应的动态市盈率分别为24倍、34倍、2
8倍，鉴于我们看好公司未来发展前景，维持公司“增持”评级。
推 荐——中金公司:需求恢复超预期，期待来年高增长【2009-11-02】
我们将 09 年主业每股盈利预测上调 8.5%至 0.49 元，并维持2010年0.7 元的预测
，但对盈利结构进行了调整：①将09/10 年收入分别上调 3.8%和8.8%， 从而反映超
出我们预期的市场需求；②费用上维持 09 年预测，但将2010 年预测上调 6.3%，主
要是调整了员工人数增速预测。另外，我们给出2011年主业每股收益为0.97 元。 公
司目前 2009 年至 2011 年剔除净现金主业市盈率分别为 38.7 倍、26.7 倍和 19.5
倍，作为 A 股软件龙头估值相对较低。经过一段时间消化，市场对于公司今年费用
压力较大理解已经充分，关注焦点开始逐步转移到 2010年收入继续提速推动的业绩
高增长上；而 3 季度超预期的收入增长恰恰验证了这一判断。因此我们重申“推荐
”的评级，建议客户买入，享受公司业绩的持续快速增长。
推 荐——兴业证券:业务运行稳健，趋势向好【2009-11-01】
2009 年是公司的投入之年，随着经济的持续复苏，下游企业需求的不断释放，公司
新产品的成熟，今年持续投入的研发力量和深化投入的客户经营机构，会在未来显示
出强劲的成长性。考虑到 09年投资收益，调整2009、2010年的 EPS分别为 0.83元、
0.60元，维持“推荐”评级。
谨慎推荐——银河证券:3季度收入增长率提高【2009-11-01】
我们预计全年收入将可增长25.6%，达到21.7亿元；净利润4.92亿元，每股收益0.81
元；去除公允价值变动收益和投资收益后的净利润2.67亿元，每股收益0.44元，据此
计算的市盈率为46倍。作为软件业龙头，公司的市盈率估值稍高于其他软件公司（约
30倍PE）。同时我们预计2010年公司经营性收益会加速增长达4.0亿元，增长率49%，
经营性每股收益0.66元，预期市盈率31倍。维持投资评级：谨慎推荐。
持 有——信达证券:用友软件三季度公司收入大幅增长【2009-10-31】
我们预测公司 09、10 年收入分别为 21.74 亿元、27.18 亿元，同比增长26.0%和25
.0%；归属于上市公司股东的净利润分别为5.29亿元、3.96亿元，暂时给予“持有”
投资评级。
增 持——联合证券:三季度收入增长超预期【2009-10-30】
维持对公司盈利预测，09—11 年收入为 20.98亿、26.07 亿、32.52 亿元，净利润
为 5.17 亿、3.48 亿和 4.43 亿元，EPS 分别为 0.85、0.57 和 0.73元，维持“增
持”评级。
谨慎推荐——银河证券:高端加速 低端回升迅速 公司投入加大【2009-09-29】
我们预计全年收入将可增长21.5%，达到21亿元；净利润5.5亿元，每股收益0.88元；
去除公允价值变动收益和投资收益后的净利润2.93亿元，每股收益0.483元，据此计
算的市盈率为39倍。作为软件业龙头，公司的市盈率估值稍高于其他软件公司（25-2
8倍PE）。
推 荐——中金公司:设立医疗行业子公司和收购地方合作伙伴【2009-09-02】
综合来看，我们认为公司的持续投入和收并购将使用友扩大在ERP领域的优势地位，
甚至逐步进入前端应用市场，使我们长期看好用友的成长前景；且随国内需求的逐渐
好转，和今年人员贮备的到位，明年可能带来赢利的高增长，因此我们重申“推荐”
的投资评级。
增 持——联合证券:高端产品增长迅速，投资收益对利润贡献巨大【2009-08-10】
公司下半年将加大投入力度，并将继续开展收购兼并和参股投资，重点并购行业解决
方案、重点地区竞争厂商、大客户业务公司。 预计 09、10年公司收入增长为 20.37
%、23.88%，收入规模分别为 20.77亿、25.73 亿元，净利润为 4.32 亿、3.38 亿元
，每股收益为 0.71、0.56元。维持增持评级。
增 持——东海证券:长期投资价值基石稳固【2009-08-10】
增长引擎依然强劲，长期投资价值基石稳固：我们在去年 9月 4日的报告中指出公司
未来增长的主要引擎来自于高端 ERP市场（用友 NC）的开拓和收入结构中服务收入
占比的提升。报告期公司高端产品 NC软件增长强劲，实现收入 1.46 亿，同比增长
68.4％，而其它产品均录得不同程度的负增长，导致公司软件收入仅录得 1.4％的增
长。公司技术服务及培训亦获得较好增长，实现收入 2.24 亿，同比增速达 21％，
其对软件收入的比值达48.43％，较去年同期提升近 8 个百分点，仅略低于我们 50
％的预期。由此，我们认为公司长期投资价值的基石依旧稳固，维持公司“增持”投
资评级。
增 持——海通证券:宏观经济影响业绩成长 已有触底迹象【2009-08-10】
我们略微调低公司 2009 年软件销售业务的增速假设，同时调高公司 2010 年的营收
增速预期，并相应调整公司 2009～2011 年不考虑股票投资损益的 EPS 分别至 0.50
元、0.71 元和 0.95 元。考虑股票投资收益，我们预测公司 2009 EPS为 0.89 元
。尽管公司上半年业绩不达预期且短期市盈率水平较高可能会给短期股价带来压力，
考虑到公司营收增速基本触底，今后两个季度将逐季好转，而未来两年业绩弹性较大
，我们维持“增持”的投资评级。
推 荐——中金公司:中报业绩略好于预期，公布“千人招聘计划”【2009-08-10】
按照调整后预测，剔除每股1.8 元净现金，用友09/10年经营性市盈率分别为 43.3
倍和 27.6 倍，较 A 股可比公司分别存在29.3%和 7%的溢价。我们认为 2010 年7%
的溢价未能完全体现用友行业龙头和中国软件业领军企业的价值。目前的高投入将为
公司未来的绝对优势地位打下牢固基础，但不排除股价随市场下调09 年业绩带来一
定波动，因此建议投资者选择时机，逢低介入，坚定持有。重申“推荐”的投资评级
。
推 荐——华泰证券:中报经营性业绩下降，期待下半年复苏【2009-08-10】
用友软件09年和10年每股收益分别为0.75元和0.98元。公司动态市盈率分别为28倍和
22倍，目前软件行业的平均市盈率水平约为31倍，公司作为软件行业的龙头企业，应
享有一定估值溢价，因此我们给予“推荐”的投资评级。
增 持——国泰君安:营收稳步增长 业务结构变化符合预期【2009-08-10】
我们仍维持全年业绩增长预期。预计公司 2009-2011 年营收规模分别为 19.90 亿元
、22.80 亿元、26.03 亿元；净利润分别为 4.94 亿元、3.55 亿元、亿元；对应 EP
S分别为 0.81元、0.59元、0.65元。维持增持评级。
增 持——申银万国:业绩符合预期，二季度复苏趋势明显【2009-08-10】
当行业面临挑战时，我们更应关注龙头厂商领先优势的扩大，而中小企业 IT 需求有
望复苏，进一步增加公司业绩快速增长的确定性。维持公司盈利预测，预计 09-11年
EPS 分别为 1.05、0.83、1.01 元。
推 荐——长江证券:期待下半年加速【2009-08-10】
我们预计公司 2009、2010 年 EPS 分别为 0.80、0.59 元，2010 年 EPS 低于 2009
年主要因为今年出售北京银行股权获利 2.67亿，而明年全部基于主营业绩，基于对
公司未来良好的成长预期和行业龙头低位，我们仍然维持对其“推荐”评级。
推 荐——中投证券:产品销售增幅下滑，行业龙头地位不变【2009-08-10】
我们预测公司 08-10 年收入增长为 16.75%、20.90%、21.24%，，09-11 年 EPS 为
0.90、0.86、0.97 元，作为一家行业龙头软件公司， 参照可比公司， 给予 10年 3
0倍 PE， 目标价位 25.8元，推荐评级。
增 持——东方证券:转机已经不远【2009-08-07】
我们预计公司主营业务2009、2010年每股收益分别为0.50元、0.59元，维持“增持”
的投资评级。 风险提示：新产品和新业务的市场前景还存在不确定性。宏观经济继
续底面积，企业IT 投资持续下滑。
推 荐——中金公司:人员控制是关键，预计中报主业好转【2009-08-05】
公司09/10年EPS分别为0.545元和0.705元的预测， 对应市盈率分别为 36.5倍和28.
2 倍，估值有一定溢价。但我们认为该溢价反应了其行业龙头的地位；且公司资金充
裕，在市场低谷时通过收并购不断丰富产品线，因此我们仍看好其长远发展，维持“
推荐”的投资评级。
推 荐——兴业证券:有容乃大【2009-07-27】
不考虑投资收益，预计 2009~2011 年的每股收益为0.58、0.73和 0.87元，公司的 D
CF的估值为 20.03-23.64元区间，目前股价合理。 考虑到公司的经营稳定，主营业
务平稳增长，以及外延式增长带来的机遇，维持公司长期“推荐”的投资评级。
【2.资本运作】
┌──────┬───────┬────────┬───────────┐
｜ 项目性质 ｜公告日期 ｜ 交易金额(万元) ｜ 是否关联交易 ｜
├──────┼───────┼────────┼───────────┤
｜ 对外担保 ｜2013-12-31 ｜ 36｜ ｜
├──────┼───────┴────────┴───────────┤
｜ ｜ ｜
├──────┼───────┬────────┬───────────┤
｜ 对外担保 ｜2013-12-31 ｜ 60｜ ｜
├──────┼───────┴────────┴───────────┤
｜ ｜ ｜
├──────┼───────┬────────┬───────────┤
｜ 资产出让 ｜2014-07-01 ｜ 600000｜ ｜
├──────┼───────┴────────┴───────────┤
｜ ｜ ｜
├──────┼───────┬────────┬───────────┤
｜ 资产出让 ｜2013-12-20 ｜ 14850000｜ ｜
├──────┼───────┴────────┴───────────┤
｜ ｜ ｜
└──────┴────────────────────────────┘
