正海生物(300653) 投资要点 事件：2023年，公司实现收入4.14亿元（-4.52%，同比，下同），归母净利润1.91亿元（+2.98%)，扣非归母净利润1.68亿元（-2.71%）。业绩低于我们预期。 脑膜保持稳健增长，集采进展顺利。2023年公司脑膜实现收入1.65亿（+5.87%），2023年内，公司产品可吸收硬脑（脊）膜补片先后参与了辽宁省牵头省际联盟（12省、自治区、兵团）和陕西省牵头省际联盟（6省）集中带量采购，公司均成功中选。公司可吸收脑（脊）膜补片在2023年6月的江苏省接续采购及2024年1月的河北省、山东省接续采购中成功接续中标。 重磅产品活性生物骨顺利完成转产验证，挂网入院持续推进。公司活性生物骨用于填充由于创伤或手术造成的、不影响骨结构稳定性的骨缺损。2023年11月10日，天津市医药采购中心发布《国家组织人工晶体类及运动医学类医用耗材集中带量采购公告（第2号）》，根据文件相关内容，公司产品活性生物骨不在本次集采范围之内。公司活性生物骨已于2023年顺利完成转产验证并上市销售，目前挂网入院工作正在持续推进中，已有超过2/3的省份完成了挂网工作，有望在2024年带来业绩增量。 随着种植牙集采全面落地，公司口腔修复膜及骨修复材料有望加速。 2023年公司口腔修复膜实现收入1.99亿（-3.87%）。骨修复材料实现收入0.31亿（-22.20%）。随着口腔种植医疗服务收费、种植体集中带量采购、牙冠竞价挂网综合治理等政策开展，单颗常规口腔种植牙的整体费用大大降低。公司产品口腔修复膜主要用于颌面外科和种植牙领域，骨修复材料主要用于牙颌骨缺损（或骨量不足）的填充和修复。随着种植牙费用的下调，未来种植牙市场需求空间广阔，也将有利于公司推动口腔修复膜和骨修复材料两个重要产品的市场销售，有利于其使用量和市场占有率的提升。 盈利预测与投资评级：考虑到口腔行业诊疗量可能受经济环境影响，我们将2024-2025年归母净利润由2.71/3.44亿元调整为2.26/2.75亿元，2026年预计为3.27亿元，对应当前市值的PE为19/16/13X。维持“买入”评级。 风险提示：产品放量不及预期风险，政策风险，市场竞争加剧风险等。

正海生物(300653) 投资要点 事件：2023年中报实现收入2.25亿元（-2.99%，同比增速，下同），归母净利润1.10亿元（+5.53%），扣非净利润1.09亿元（+6.04%）；23Q2收入1.15亿元（+1.51%），归母净利润0.56亿元（+15.04%），扣非净利润0.56亿元（+15.90%）。 口腔修复膜占主要收入来源，预计下半年有望恢复增长：上半年口腔修复膜产品实现销售收入1.06亿元（-3.57%），占比47.24%；可吸收硬脑（脊）膜补片产品实现销售收入0.91亿元（+6.13%），占比40.50%。其他业务收入0.28亿元，占比12.26%。公司通过6月促销口腔修复膜已同比实现较快增长，预计趋势下半年有望维持。 集采稳步推进，公司进一步扩大营销版图：截止上半年，公司产品在全国31省挂网（其中活性生物骨10省、硬脑（脊）膜补片6省、外科用填塞海绵17省），各省级产品挂网超过2,600个品次，相较于2022年末增加了约270个品次；日益壮大的销售网络为未来销售的稳健增长打下了坚实的基础。 持续加大研发创新，新产品收获颇丰：截止上半年，公司产品磷酸酸蚀剂、光固化复合树脂注册申请获得受理，生物修复膜产品首次提交注册资料，其在已上市产品口腔修复膜（国械注准20153170386）工艺基础上研发，将更好满足临床需求。钙硅生物陶瓷骨修复材料临床试验顺利完成全国入组工作，取得关键性进展。宫腔修复膜完成第一例受试者随机入组，正式进入临床试验。 盈利预测与投资评级：考虑到上半年主营业务恢复不及预期，看好下半年稳步恢复，我们将2023-2025年归母净利润由2.36/3.11/4.04亿元调整为2.11/2.71/3.44亿元，当前市值对应2023-2025年PE分别为29/22/18倍，看好公司全年恢复性增长，维持“买入”评级。 风险提示：集采降幅超预期，种植牙手术恢复不及预期等。

正海生物(300653) 业绩简评 2023 年 7 月 31 日，公司发布 2023 年半年度报告。 2023 年 H1 公司实现收入 2.25 亿元（-3.0%，同比，下同）；归母净利润 1.10亿元（+5.5%）； 扣非归母净利润 1.09 亿元（+6.0%）。分季度来看， 2023 年 Q2 公司实现收入 1.15 亿元（+1.5%）；归母净利润 0.56 亿元（+15.0%）；扣非归母净利润 0.56 亿元（+15.9%）。 经营分析 主要产品维持高毛利率，集采中标产品有望持续放量。 2023 年 H1公司口腔修复膜产品实现收入 1.06 亿元（ -3.6%），毛利率为90.34%（-0.76pcts）；可吸收硬脑（脊）膜补片产品实现收入 0.91亿元（+6.1%），毛利率为 92.73%（+1.35pcts）。在主要产品毛利率维持较高水平的情况下， 2023 年 H1 公司总体毛利率为 90.3%（+1.99pcts）。 2023 年 6 月，公司可吸收硬脑（脊）膜补片在江苏省开展的人工硬脑（脊）膜补片接续采购中成功接续中标； 2023年 7 月，根据辽宁省医疗机构药品和医用耗材采购联盟下发的《关于省际联盟补片类医用耗材集中带量拟中选结果公示的通知》，该产品在本次省际联盟带量采购中入围拟中选。 销售费用端持续改善，研发端投入加大。 2023 年 H1 公司销售费用率为 23.7%（-2.3pcts），管理费用率为 6.8%（+0.3pcts），研发费用率为 10.0%（+2.9pcts），净利率为 48.9%（+3.95pcts）。公司重视研发，磷酸酸蚀剂、光固化复合树脂以及生物修复膜产品注册申请获得受理；钙硅生物陶瓷骨修复材料临床试验顺利完成全国入组工作，取得关键性进展。宫腔修复膜完成第一例受试者随机入组，正式进入临床试验。 盈利预测、估值与评级 随着种植牙集采政策落地、 可吸收硬脑（脊）膜补片集采陆续中标， 公司两款主要产品有望持续放量。 预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 2.41/3.23/4.16 亿元，同比增长 30%、 34%、 29%，EPS 分别为 1.34/1.79/2.31 元，现价对应 PE 为 26、 19、 15 倍，维持“增持”评级。 风险提示 行业政策风险；市场竞争风险；研发注册不及预期的风险；股东质押、减持风险

正海生物(300653) 核心观点 再生医学蓝海市场广阔，材料龙头业绩稳定增长再生医学为国家高度重视和重点支持的新兴领域，近年来全球发展迅速。根据Statista的数据，2021年，全球再生医学市场规模约169亿美元，2030年将达到955亿美元，期间复合增长率达21.22%。公司作为再生医学材料龙头企业，自2017年上市以来，业绩一直保持稳定增长，营业收入从2017年的1.83亿元增长至2022年4.33亿元，复合增长率达18.80%；归母净利润从0.62亿元增长至1.85亿元，复合增长率达24.44%。 种植牙渗透率提升，集采打开千亿潜力空间 因口腔医疗具有“刚需”与“消费升级”的双重属性，随着我国人口老龄化加速、修复意识的提升及集采政策的持续推行，国内种植牙市场将迎来高速发展时期。预计到2025年将突破千亿市场，2030年近2,000亿元市场。 可吸收硬脑（脊）膜补片集采后有望以价换量 可吸收硬脑（脊）膜补片已在6个省份集采中选，是当前同类产品中唯一一款在所有省级带量采购项目中均获得中标的产品，产品有望以价换量，进一步扩大市场份额。 聚焦再生医学材料，产品矩阵日渐丰富 目前，产品活性生物骨正式上市在即，钙硅生物陶瓷骨修复材料已完成临床试验的全国入组，乳房补片和宫腔修复膜处于临床入组阶段，随着公司产品结构的不断优化和丰富，营业收入来源呈现出多元化的趋势。 公司盈利预测与估值 预计公司2023年至2025年营业收入分别为560.84、706.15、896.17百万元，YOY分别为59.46%、25.91%、26.91；EPS分别为1.30元/股、1.66元/股、2.03元/股，YOY分别为25.90%、27.75%、22.75%，目标价为42元/股，给予公司“推荐（首次）”投资评级。 投资风险提示 行业政策风险，新产品研发、注册风险，主要产品竞争加剧风险等

正海生物(300653) 投资要点 事件：公司2022年实现收入4.33亿（+8.26%，表示同比增速，下同），归母净利润1.85亿（+10.02%），扣非后归母净利润1.73亿（+7.29%）。2023Q1实现收入1.09亿元（-7.35%），归母净利润0.53亿元（-2.95%），扣非归母净利润0.53亿元（-2.71%）。疫情影响下22年全年及23Q1业绩短期承压，符合我们预期。 在研管线逐步丰富，创新驱动公司长期稳步发展。2022年研发费用0.38亿（+6.74%），2022年，公司自酸蚀粘接剂、活性生物骨、硬脑（脊）膜补片陆续在国内获批上市，进一步壮大公司产品梯队。2023年2月，公司研发项目“宫腔修复膜”完成首例受试者随机入组，正式进入临床试验。 预计Q2全国种植牙集采陆续执行，关注相关配套耗材进口替代加速机会。1月11日，口腔种植体系统集采产生拟中选结果，拟中选产品平均中选价格降至900余元，与集采前中位采购价相比，平均降幅55%。本次集采汇聚全国近1.8万家医疗机构的需求量，达287万套种植体系统，约占国内年种植牙数量（400万颗）的72%。四川省宣布4月20日开始执行种植牙集采，我们认为随着种植体集采，手术量增加将有利于公司口腔修复膜和骨修复材料使用量和市场占有率提升。 盈利预测与投资评级：考虑疫情导致公司短期业绩承压，我们将2023-2024年归母净利润2.95/4.00亿调整至2.36/3.11亿，2025年归母净利润为4.04亿，当前市值对应2023-2025年PE分别为35/27/21倍，维持“买入”评级。 风险提示：集采后出厂价降幅超预期风险；新品推广不及预期风险；手术量恢复不及预期风险等。

正海生物(300653) 事项： 公司公布2023年一季度报告，实现收入1.09亿元，同比下降7.35%；实现归母净利润0.53亿元，同比下降2.95%；实现扣非后归母净利润0.53亿元，同比下降2.71%。公司业绩基本符合预期。 平安观点： 23年一季度收入下降或受医院择期诊疗需求恢复慢影响。23Q1收入1.09亿元（-7%），我们认为收入下降可能与医院端诊疗需求恢复节奏有关。口腔种植等医疗需求具有明显的择期属性，受到疫情因素影响。盈利能力略有提升，毛利率89.78%，净利率48.95%，分别较上年同期增加0.72和2.22个pp。净利率提升主要是23Q1投资收益691万元，较上年同期有较大幅度增长。我们认为伴随着医院诊疗持续恢复，公司收入增速有望持续提升。 公司新产品持续丰富，看好活性生物骨放量。2022年公司获得自酸蚀粘结剂、活性生物骨、硬脑（脊）膜补片等新产品注册证书。2023年3月磷酸酸蚀剂注册申请获得受理，主要用于口腔修复或正畸治疗时对牙釉质和牙本质表面进行酸蚀处理。2月宫腔修复膜完成第一例临床入组，用于宫腔黏连分离术后预防再粘连，有利于恢复女性生育功能，是潜在重磅品种。23年活性生物骨进入完整放量年度，其相比骨科现有修复材料优势明显，看好其成为新的利润增长点。 诊疗复苏+活性生物骨放量+口腔集采利好，维持“推荐”评级。我们认为23年大的趋势是诊疗恢复，带动公司核心产品收入增速回升。活性生物骨有望贡献可观增量。同时口腔种植体集采，有利于种植量的快速提升，带动口腔修复膜、骨修复材料等需求同步增长。我们维持公司2023-2025年净利润分别为2.39亿、2.97亿、3.72亿元的预测，当前股价对应2023年PE为34倍，维持“推荐”评级。 风险提示。1）产品集中风险：公司产品集中在口腔修复膜和硬脑（脊）膜，若竞争格局或市场政策变化，或对业绩产生不利影响。2）研发风险：公司在研品种较多，存在不及预期风险。3）新产品放量不及预期风险：活性生物骨等新品种放量受销售能力、市场环境等因素影响存在不及预期可能。

正海生物(300653) 事件概述 公司发布 2023 年一季度报告，实现营业收入/归母净利润1.09/0.53 亿元，分别同比下降 7.35%/2.95%， 我们认为主要系多地种植体集采预计 4 月陆续落地实施，导致需求择期后延进而影响公司口腔膜和骨出货量所致。 单季度净利率处于近年高位水平，持续践行研发驱动 报告期内公司实现毛利率 89.78%，同环比提升 0.72/1.1pp，实现净利率 48.95%，同环比提升 2.22/16.23pp，净利率为近年来单季度高位水平， 一季度期间费用率相比于去年同期提升 2.59pp 至 39.61%，主要系进入临床阶段的研发项目较多导致研发费用同比增长 56.26%，研发费用率由 6.43%提升至10.84%， 2 月 21 日，公司宫腔修复膜完成首例受试者随机入组，正式进入临床试验， 3 月 21 日，公司磷酸酸蚀剂收到山东省药监局医疗器械注册申请受理通知，持续践行创新驱动战略， 丰富扩大口腔、 骨科及神经外科领域竞争优势。 持续销售网络强化， 种植牙集采落地有望优先获益 公司自第一款产品海奥口腔修复膜 2007 年上市以来，不断优化的人才队伍实现了日益专业化的学术推广能力， 截止 2021年底全国范围内拥有经销商 1100 余家， 产品已在 31 个省份实现省级挂网（其中外科用填塞海绵 16 个省份）， 日益壮大的销售网络为销售稳健增长奠定坚实基础， 我们认为种植牙集采落地后将带动渗透率提升，进而拉动对口腔膜和骨的需求增长，公司有望凭借强大销售渠道及高质量产品优先获益。 投资建议 考虑到种植牙集采落地后渗透率提升对公司口腔膜和骨需求的驱动，我们维持盈利预测，预计 2023-2025 年公司实现营业收入 5.64/7.26/8.89 亿元， 同比增长 30.2%/28.7%/22.5%， 实现归母净利润 2.46/3.10/3.70 亿元， 同比增长32.8%/26.0%/19.4%， 2023-2025 年对应每股收益分别为1.37/1.72/2.06 元，对应 2023 年 4 月 24 日 45.45 元的收盘价， PE 分别为 33/26/22 倍， 维持“买入”评级。 风险提示 集采超预期等行业政策风险、新产品研发注册风险、主要产品较为集中风险、产品质量及动物疫情风险等。

正海生物(300653) 事项： 公司公告2022年报，实现收入4.33亿元，同比增长8.26%；实现归母净利润1.85亿元，同比增长10.02%；实现扣非后归母净利润1.73亿元，同比增长7.29%；EPS为1.28元/股。公司业绩基本符合预期。2022年度业绩分配预案为：每10股派6.00元（含税）。 平安观点： 22年核心品种保持稳健，看好23年医疗复苏带动需求增长。2022年公司收入4.33亿元（+8.26%），疫情影响下保持稳健。核心品种口腔修复膜收入2.07亿元（+8%），可吸收硬脑（脊）膜收入1.56亿元（-1%），骨修复材料收入3948万元（+11%），其他品种收入3070万元（+101%）。可吸收硬脑（脊）膜已在6个集采省份全部中标，促进以价换量。其他品种增速快，我们认为主要是受益于新品种和代理种植牙放量。2023年疫后复苏背景下，我们看好公司核心品种增速回升。同时公司重磅新品活性生物骨2023年进入完整放量年份，看好其为公司带来新增量。 公司在研管线丰富，多个产品进入临床研究阶段。2022年公司取得自酸蚀粘结剂、活性生物骨、硬脑（脊）膜补片等新品种的注册证书。目前公司光固化复合树脂、钙硅生物陶瓷骨修复材料、乳房补片等品种已进入临床研究阶段，持续补充口腔和软、硬组织修复系列品种。下一个潜力重磅品种宫腔修复膜已完成首例患者入组，该品种用于轻中度宫腔粘连分离术后预防再粘连，有望恢复患者生育能力。 看好2023年疫后复苏，和活性生物骨放量，维持“推荐”评级。我们认为在疫后复苏大背景下，公司核心品种增速有望逐步回升。同时活性生物骨帮助公司开拓市场空间更大的骨科市场。在研品种的持续落地，帮助公司持续提升天花板。考虑到2022年疫情对终端推广的影响，我们将2023-2024年净利润预测调整至2.39亿、2.97亿元（原预测为2.99亿、3.60亿元），同时预计2025年净利润为3.72亿元。当前股价对应2023年PE为35倍，维持“推荐”评级。 风险提示：1）产品集中风险：公司收入集中于口腔修复膜和硬脑脊膜，若竞争格局或市场环境发生变化，或对业绩产生不利影响。2）研发风险：公司在研品种较多，存在研发进度不及预期风险。3）新产品放量不及预期风险：以活性生物骨为代表的新品种，推广进度存在不及预期可能。

正海生物(300653) 事件概述 公司发布2022年年报，实现营业收入/归母净利润/扣非净利润4.33/1.85/1.73亿元，分别同比增长8.26%/10.02%/7.29%，实现毛利率/净利率分别为88.72%/42.80%，同比提升-0.38/0.68pp，期间费用率下降4.11pp至42.29%，主要系由于销售费用率下降3.54pp至26.99%，其中口腔修复膜/可吸收硬脑(脊)膜补片分别实现营收2.07/1.56亿元，同比增长7.81%/-1.27%。 坚守产品阶梯式开发策略，追求技术可持续竞争优势 公司坚定“销售一代、注册一代、临床一代、研发一代”的产品阶梯式开发策略，自酸蚀粘接剂、活性生物骨、硬脑（脊）膜补片相继获批，持续丰富扩大口腔、骨科及神经外科领域竞争优势，研发支出费用持续增加，2022年研发支出占比总营收约8.67%，截至年末拥有67件专利授权，注册商标95件；此外公司还建立了产学研合作机制，与中国科学院遗传与发育生物学研究所、中国科学院上海硅酸盐研究所等国内知名科研院所建立了稳定的合作关系，持续在再生医学领域不断进行探索和开拓，为持续保持研发和技术领先地位提供有力保障。 逐年扩大销售网络，持续加强日益专业化学术推广能力 公司自第一款产品海奥口腔修复膜2007年上市以来，不断优化的人才队伍实现了日益专业化的学术推广能力，全国范围内拥有经销商1100余家，产品已在31个省份实现省级挂网（其中外科用填塞海绵16个省份），各省级产品挂网超过2,340个品次，相较于2021年度增加了约610个品次；日益壮大的销售网络为销售稳健增长奠定坚实基础，2022年产品总销量达77.16万片（瓶），同比增长16.83%。2022年公司销售团队转换学术活动类型，参与及自办各项学术活动约750场，保持学术活动的连续推广，持续提升了品牌知名度和影响力。 投资建议 考虑到集采降价等影响，我们下调2023-2024年业绩预期，营业收入从6.84/8.77亿元下调至5.64/7.26亿元，同比增长30.2%/28.7%，归母净利润从2.61/3.27亿元下调至2.46/3.10亿元，同比增长32.8%/26.0%，新增2025年业绩预测，实现营业收入为8.89亿元，同比增长22.5%，实现归母净利润3.70亿元，同比增长19.4%，2023-2025年对应每股收益分别为1.37/1.72/2.06元/股，对应2023年4月11日46.21元的收盘价，PE分别为34/27/22倍，维持“买入”评级。 风险提示 集采超预期等行业政策风险、新产品研发注册风险、主要产品较为集中风险、产品质量及动物疫情风险等。

正海生物(300653) 业绩简评 2023年4月10日，公司发布2022年年度报告。2022年公司实现收入4.33亿元，同比+8.26%；实现归母净利润1.85亿元，同比+10.02%；实现扣非归母净利润1.73亿元，同比+7.29%。分季度来看，2022年Q4公司实现收入9194万元，同比-7.27%；归母净利润3008万元，同比-28.56%；扣非归母净利润2013万元，同比-46.46%。 经营分析 口腔修复膜增长稳健，主要产品维持高毛利率。2022年公司口腔修复膜产品实现收入2.07亿元（+8.00%），毛利率为91.37%（+0.98%）；可吸收硬脑（脊）膜补片产品实现收入1.56亿元（-1.05%），毛利率为91.73%（-0.85%）；骨修复材料实现收入0.39亿元（+11.01%），其他产品实现收入0.31亿元（+101.38%）。 销售费用率明显改善，公司盈利能力持续向好。2022年公司销售费用率为26.99%（-3.53%），管理费用率为6.84%（-0.67%），研发费用率为8.67%（-0.12%），净利率为42.80%（+0.68%）。 产品创新不断，主要产品有望随集采放量。2022年，公司自酸蚀粘接剂、活性生物骨、硬脑（脊）膜补片相继取得医疗器械注册证。活性生物骨方面，公司正在推进其生产许可证的申请；硬脑（脊）膜补片作为公司第二个脑膜产品，是在“可吸收硬脑（脊）膜补片”工艺基础上研发而成，有效提高了产品性能。2023年1月，公司产品“可吸收硬脑（脊）膜补片”在安徽集采中成功中选，叠加种植牙集采政策推进，两款主要产品未来放量可期。 盈利预测、估值与评级 公司主要产品口腔修复膜及可吸收硬脑（脊）膜补片有望随集采放量，新增多款获准注册上市产品有望为公司业绩带来增量。预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.53、3.40、4.38亿元，同比增长36%、34%、29%，EPS分别为1.41、1.89、2.43元，现价对应PE为33、25、19倍，维持“增持”评级。 风险提示 行业政策风险；市场竞争风险；研发注册不及预期的风险；股东质押、减持风险。