青岛啤酒(600600) 公司公告：董事长黄克兴因已届退休年龄，辞任公司董事长、执行董事及董事会战略委员会主席职务，辞任后，黄克兴不再担任公司及控股子公司的任何职务。 同意选举姜宗祥为第十届董事会董事长、战略与投资委员会主席，并兼任公司总裁职务。 姜总为内部提拔，年富力强、从业经验丰富。姜宗祥现年52岁，山东工业大学本科毕业，南开大学经济学硕士。现任公司党委书记、董事长、总裁，青岛啤酒集团有限公司党委书记、董事长。曾任青岛啤酒（芜湖）有限公司副总经理，公司战略投资管理总部副部长、信息管理总部部长及制造中心采购管理总部部长、制造总裁助理兼采购管理总部部长、副总裁兼供应链总裁等职。具有丰富的公司治理、战略管理、数字化转型、供应链管理及生产经营经验。 未来公司生产、销售策略有望保持延续性。青岛啤酒的经营发展战略不会因人事变动而发生变化，目前治理结构完善，新任姜总具有丰富的啤酒行业公司治理、战略管理、数字化转型、供应链管理及生产经营经验，与黄克兴合力推动了公司创新优势持续巩固提升、产品竞争力显著增强、品牌影响力扩大、盈利水平持续稳健、高端化、智能化、绿色化转型加快推进等工作。 展望25年，1）从外部环境看，随着促消费政策的推出，餐饮、夜场现饮场景恢复，有望带动啤酒需求、升级速度修复；2）从公司自身看，24年提升经营质量、导入ERP系统；25年换届落地后，新管理层将带领员工努力拼搏、奋发进取，不断迈上高质量发展的新台阶。 盈利预测：我们预计24-26年公司收入增速分别为-5%/3%/2%（金额321/330/337亿元），归母净利润增速分别为3%/10%/8%（金额44/49/52亿元），对应PE分别为24X/22X/20X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；原材料成本上涨过快；需求及升级低于预期。

青岛啤酒(600600) 投资摘要 我国啤酒行业进入存量竞争时代，产品结构升级带动盈利中枢上移。2017年以来，我国啤酒行业CR5占比超过85%，整体竞争格局稳定。据国家统计局数据，行业2013年产量见顶后，进入价格主导及利润改善的阶段：行业龙头主要通过布局高端产品提升产品结构以及关厂提效提升产能利用率等变革方式，带动吨价显著提升，同时净利率从低个位数提升至双位数。据中国酒业协会提出“十四五”规划，2025年啤酒行业高端及超高端消费量占比将达到30%，我们认为对标海外啤酒企业，国内酒企提效及结构升级空间充足，利润中枢有望进一步上移。 青啤市占率稳居行业前列，高端化竞争具备优势。公司凭借品牌、品质、渠道三维度的领先优势，自2012年以来销量持续保持在780万千升以上，市占率由2012年的16.12%提升至2023年的22.52%，稳居啤酒行业第二。1）品牌价值领先：公司围绕“青岛啤酒主品牌+崂山啤酒第二品牌”搭建产品主梯队，布局多价格带，产品矩阵全面，旗下细分经典、纯生、白啤、崂山清爽等知名品牌，品牌价值连续21年蝉联中国啤酒行业首位；2）坚守匠心品质：公司实施生产全过程严格把关，产品品质优异；3）渠道根基牢固：公司在山东基地市场形成绝对优势，深耕“一纵两横”（沿海+沿黄沿江）市场战略带，聚焦主力产品快速突破，线上、线下、出海三线并进实现增量。 近年，公司快速研发出新推动产品迭代升级，2012年以来推出奥古特、经典1903、鸿运当头、皮尔森啤酒、IPA、百年之旅、琥珀拉格、一世传奇等一众高端新品，中高端产品销量占比自2017年的20.39%显著提升至2023年的40.46%，我们认为，公司作为行业龙头，在中高端浪潮中有能力保持竞争优势，实现收入利润规模稳定攀升。 产品结构提升叠加工厂提质增效，盈利能力稳步提升。随着中高端产品占比提升，公司2021-2023年毛利率提升1.95%至38.66%。同时，公司通过优异的费用管控能力及内部效能提升，净利率实现年均1%的快速提升，截至2023年已提升至12.81%。我们预计公司未来控费提效叠加产品高端化稳步推进，盈利能力有望稳健向上。 投资建议 公司历经百年沉淀，具备啤酒行业第一的品牌价值、全价格带覆盖的产品矩阵以及立体灵活的渠道运作体系，未来通过产品结构升级、内部管理效率优化，短期受益于进口大麦、包材等主要成本价格下行贡献利润弹性，长期凭借吨价及生产效能提升，有望实现持续稳健的增长。我们预计公司2024-2026年营收分别为328.75亿元、338.25亿元、348.40亿元，增速分别为-3.13%、2.89%、3.00%，归母净利润分别为44.88亿元、48.53亿元、52.49亿元，增速分别为5.16%、8.13%、8.16%，对应PE估值分别为22x，20x，19x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 宏观经济增长不及预期，中高端市场竞争加剧，成本上涨风险，极端天气风险。

青岛啤酒(600600) 24Q1-3业绩：营收289.59亿元，同比-6.52%；归母净利49.90亿元，同比+1.67%；扣非净利46.86亿元，同比+1.96%。 24Q3业绩：营收88.91亿元，同比-5.28%；归母净利13.48亿元，同比-9.03%；扣非净利润12.60亿元，同比-7.94%。 Q3销量承压；但ASP降幅有收窄。 Q1-3销量678.5万千升，同比-7.0%；主品牌同比-6.2%，中高档同比-4.2%（占比+1.2pct至41%）。Q3量同比-5.1%，主品牌同比-4.1%（占比+0.6pct），中高档同比-4.7%（占比+0.2pct），其他品牌同比-6.3%。 吨收入Q1-3同比+0.5%，Q3同比-0.2%（Q2同比-0.9%），吨收入降幅略收窄，结构略有提升。 成本红利继续兑现，费投加大拖累盈利。 Q3扣非净利率同比-0.4pct，其中：1）吨成本同比-2.2%（H1-3.1%、Q1-1%），成本改善但幅度收窄，毛利率同比+1.2pct；2）销售费率同比+2.4pct（销售费用增加1.6亿），借助奥运赛事热度，费用投入加大；3）管理费率同比-0.9pct，财务费率同比-0.4pct。 Q1-3净利率同比+1.6pct，毛利率同比+2.0pct（吨成本同比-2.9%），销售/管理费率同比+0.6/-0.1pct。 展望未来，23Q4受视频舆论影响销量承压（-10%）、费用开支较大，我们预计24Q4销量有望企稳恢复，成本红利有望延续，有望实现减亏。公司24年提升经营质量、运用ERP系统，蓄力来年。 盈利预测：我们预计24-26年公司收入增速分别为-5%/2%/3%（金额322/328/337亿元），归母净利润增速分别为4%/9%/8%（金额44/48/52亿元），对应PE分别为23X/21X/19X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；原材料成本上涨过快；需求及升级低于预期。

青岛啤酒(600600) 投资要点 事件：公司发布2024年三季报，2024Q1-Q3实现营业收入289.59亿元（同比-6.52%，全文同），归母净利润49.90亿元（+1.67%）；其中2024Q3营业收入88.91亿元（-5.28%），归母净利润13.48亿元（-9.03%），业绩略低于预期。 终端需求不振，量、价均承压。1）销量：2024Q1-Q3公司总销量678.5万千升（-6.98%），其中Q3销量为215.5万千升（-5.11%），预计因终端消费疲软，高端及低端产品销量承压。2）结构：2024Q3青岛啤酒主品牌销量为122.5万千升（-4.15%），中高端及以上销量88.3万千升（-4.75%），其他品牌销量为93万千升（-6.34%），其中其他品牌销量下降幅度高于平均，一方面低收入人群对经济更敏感，另一方面公司主动推进低端产品向崂山和经典升级。3）吨价：2024Q1-Q3均价为4268.09元/千升（+0.50%），其中Q3均价为4125.75元/千升（-0.17%），结构升级有所放缓，主要系现饮渠道疲软，高端啤酒销量承压所致。 Q3销售费用投放增加，利润同比转负。2024Q3毛利率42.12%（+1.19pct），主要受益于原材料大麦、包材的价格下降，吨成本同比下降2.20%。2024Q3销售、管理费率分别为14.08%（+2.41pct），3.06%（-0.87pct），主要系在市场弱复苏背景下，公司加大促销力度和库存管理所致。综上，2024Q3净利率15.85%（-0.32pct）。 明年成本红利确定性较强，期待动销改善。受现饮消费人数减少，及强降雨天气较多影响，今年啤酒销售旺季不旺，根据国家统计局数据，2024年Q3，中国规模以上啤酒产量1007.5万千升，同比减少5.3%。公司积极应对低迷市场，加强渠道库存管理，当前大经销商库存偏低，预计Q4在低基数背景下，销量稳中有升。展望明年，收入端需关注外部消费需求是否转暖，期待明年动销改善；成本端，截至9月，进口大麦成本相比去年年末下降13.7%，预计成本红利持续释放。 投资建议：随着消费刺激政策逐步落地，现饮场景有望积极修复；中长期来看，公司高端产品布局完善，叠加智能化提升效率，盈利能力有望持续提升。由于当前消费环境偏弱，我们适当下调盈利预测，预计2024/2025/2026年公司归母净利润分别为42.63/46.34/49.96亿元（前值48.48/53.85/59.40亿元），增速分别为-0.12%/8.69%/7.83%，对应EPS为3.12/3.40/3.66元（前值3.55/3.95/4.35元），对应当前股价PE分别为22.23/20.46/18.97。维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期、原材料波动风险、食品安全的影响。

青岛啤酒(600600) 投资要点： 事件：公司发布2024年三季报。2024前三季度，公司实现营业收入289.59亿元，同比下滑6.52%；实现归母净利润49.90亿元，同比增长1.67%；实现扣非归母净利润46.86亿元，同比增长1.96%。其中，Q3单季度实现营业收入88.91亿元，同比下滑5.28%；实现归母净利润13.48亿元，同比下滑9.03%；实现扣非归母净利润12.60亿元，同比下滑7.94%。业绩不及预期。 需求不振，销售承压，低基数下降幅缩窄。2024年前三季度，公司实现啤酒销量678.5万千升，同比下滑6.98%，吨价为4268.1元，同比提升0.49%。其中，主品牌青岛啤酒/其他品牌分别实现销量383.5/295.0万千升，分别同比下滑6.23%/7.93%。中高端以上产品实现销量277.9万千升，同比下滑4.24%，中高端占比为40.96%，同比提升1.17pct。2024年第三季度，公司实现啤酒销量215.5万千升，同比下滑5.11%，吨价为4125.7元，同比下降0.18%。其中，主品牌青岛啤酒/其他品牌分别实现销量122.5/93.0万千升，分别同比下滑4.15%/6.34%。中高端以上产品实现销量88.3万千升，同比下滑4.75%，中高端占比为40.97%，同比提升0.16pct。 成本红利继续兑现，加大销售费用投入，净利率呈小幅下滑。2024Q3，公司的综合毛利率为42.12%，同比提升1.19pct，受益于成本红利，吨成本为2388元，同比下降2.20%；净利率为15.85%，同比下滑0.32pct，受销售费用率抬升影响。报告期内，面对国内啤酒市场消费低迷的严峻形势，公司加大了市场的销售费用投入和市场推广力度，积极开拓市场，单三季度，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为14.08%/3.37%/-1.61%，分别同比+2.41%/-0.70%/-0.40%。 盈利预测和投资建议：预计公司2024-2026年实现营业收入319.29/326.39/333.77亿元，同比增长-5.92%/+2.22%/+2.26%，实现归母净利润43.47/48.39/51.79亿元，同比增长1.86%/11.30%/7.03%。当前市值对应PE为21/19/18倍。在经济形势不佳的大背景下，公司短期销售承压，但作为啤酒行业寡头企业之一，竞争优势稳固。此外，预计随着分红率的抬升，股息率也将维持在较高的水平。维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济不及预期；行业竞争加剧；食品安全问题。

青岛啤酒(600600) 事件 公司公告2024年三季报。24Q1-3，公司实现总营收289.59亿元，同比-6.52%，归母净利49.90亿元，同比+1.67%，扣非归母净利46.86亿元，同比+1.96%。24Q3，公司实现总营收88.91亿元，同比-5.28%，归母净利13.48亿元，同比-9.03%，扣非归母净利12.60亿元，同比-7.94%。 需求承压下销量小幅下行，产品结构及均价坚挺 1）需求承压影响，公司啤酒销量同比小幅下滑，中高端仍有韧性。受餐饮行业需求不足、极端天气情况较往年严重等因素影响，啤酒行业整体承压，24Q1-3，公司啤酒销量678.5万千升，同比-7.0%，其中主品牌青岛啤酒销量383.5万千升，同比-6.2%，中高端以上产品销量277.9万千升，同比-4.2%，中高端以上销量占总销量的41.0%，同比+1.2pct；24Q3，啤酒销量215.5万千升，同比-5.1%，其中主品牌青岛啤酒销量122.5万千升，同比-4.1%，中高端以上产品销量88.3万千升，同比-4.7%，中高端以上销量占总销量的41.0%，同比+0.2pct。 2）公司出厂均价保持平稳。24Q1-3，公司千升酒营业收入为4268元，同比+0.5%，24Q3单季为4126元，同比-0.2%。 前三季度盈利能力同比提升，单三季度销售费用率上行 1）前三季度毛利率提升带动净利率提升。24Q1-3，公司归母净利率/毛利率分别为17.23%/41.76%，同比分别+1.39/+2.03pct，公司毛利率提升主要来自成本端优化；期间费用率合计同比+0.18pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为11.81%/3.24%/0.20%/-1.50%，同比+0.57/-0.07/+0.09/-0.41pct；此外，投资收益/其他收益占总收入比重同比-0.14/+0.42pct至0.29%/1.30%，所得税/少数股东损益占总收入比重同比+0.38/+0.19pct至5.53%/0.48%。2）第三季度销售费用率上行影响下，净利率小幅下降。24Q3，公司归母净利率/毛利率分别为15.16%/42.12%，同比分别-0.63/+1.19pct；期间费用率合计同比+1.31pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为14.08%/3.06%/0.31%/-1.61%，同比+2.41/-0.87/+0.17/-0.40pct；此外，公允价值变动收益/投资收益/所得税费用/少数股东损益占总收入比重同比分别-0.27/-0.18/-0.40/+0.30pct。 投资建议 我们预计公司24/25/26年归母净利分别为43.69/48.47/52.22亿元，增速2.37%/10.95%/7.74%，对应10月31日PE21/19/18倍（市值916亿元），维持“买入”评级。 风险提示 高端化进程不及预期风险、市场竞争加剧风险、食品安全风险。

青岛啤酒(600600) 事件 公司2024年前三季度实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润289.59/289.59/49.9/46.86亿元，同比-6.52%/-6.52%/1.67%/1.96%。单Q3实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润88.91/88.91/13.48/12.6亿元，同比-5.28%/-5.28%/-9.03%/-7.94%。 核心要点 Q3量价持续承压，啤酒市场消费相对低迷。公司2024年前三季度实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润289.59/289.59/49.9/46.86亿元，同比-6.52%/-6.52%/1.67%/1.96%单Q3实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润88.91/88.91/13.48/12.6亿元，同比-5.28%/-5.28%/-9.03%/-7.94%拆分量价来看，前三季度公司销量678.5万吨，同比-6.98%，均价4268元/吨，同比+0.50%；单三季度销量216万吨，同比-5.11%，均价4126元/吨，同比-0.18%。分产品看，前三季度主品牌青岛啤酒实现销量383.5万吨，同比下滑6.23%，中高端以上产品实现销量277.9万吨同比下滑4.24%。三季度公司销量继续下滑，不同于过去三年低端酒销量下滑中高端酒销量提升的趋势，今年公司销量的下滑涉及到中高端以上的产品，我们认为这主要与现饮渠道消费力疲软有关，目前整体啤酒市场的消费相对低迷。 成本延续改善趋势，带动毛利率提升。2024年前三季度，公司毛利率/归母净利率为41.76%/17.23%，分别同比+2.03/+1.39pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为11.81%/3.24%/0.2%/-1.5%，分别同比+0.57/-0.06/+0.08/-0.41pct。前三季度净利率提升主要受益于毛利率提升，毛利率提升主要受益于大麦、玻瓶等原材料采购成本的下降前三季度公司啤酒吨成本2486元/吨，同比-2.90%。单三季度公司毛利率/归母净利率为42.12%/15.16%，分别同比+1.19/-0.63pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为14.08%/3.06%/0.31%/-1.61%，分别同比+2.41/-0.87/+0.17/-0.40pct。单三季度公司啤酒吨成本2388元/吨，同比-2.20%，维持改善趋势；销售费用率提升明显预计与公司加大市场费用投入和市场推广力度，积极开拓市场有关。 盈利预测与投资评级 考虑到去年四季度舆论风波造成的影响，预计今年四季度表现会略好于前三季度。公司今年销量经历了消费低迷导致的调整后，预计明年有望企稳，均价提升的幅度有望回归正轨。据此我们预计公司2024年-2026年营业收入分别为318.76/329.04/338.61亿元，同比-6.07%/+3.23%/2.91%，归母净利润43.64/49.65/55.62亿元，同比增长2.25%/13.78%/12.03%，未来三年EPS分别为3.20/3.64/4.08元，对应当前股价PE分别为21/18/16倍，维持“买入”评级。 风险提示： 经济/需求恢复不及预期，公司销售不及预期，食品安全等风险

青岛啤酒(600600) 投资要点 事件：公司发布2024年三季报，前三季度实现收入289.6亿元，同比-6.5%，实现归母净利润49.9元，同比+2%；其中24Q3实现收入88.9亿元，同比-5.3%，实现归母净利润13.5亿元，同比-9%. 大环境影响下整体啤酒需求较淡，Q3销量有所承压。量方面，公司单三季度实现啤酒销量215.5万吨，同比下降5.1%；受大环境影响下啤酒需求较为平淡，公司Q3销量下滑略优于行业整体销量-5.3%增速。分档次看，24Q3主品牌实现销量125.5万吨，同比-4.1%，其中中高端啤酒实现销量88.3万吨，同比-4.7%；其他品牌实现销量93万吨，同比-6.3%。价方面，因整体啤酒需求恢复疲软拖累产品结构升级，24Q3公司整体吨价同比-0.2%至4126元/吨。 成本下行叠加销售费率提升，Q3盈利能力维持平稳。24Q3公司毛利率为41.8%，同比上升2pp；其中单三季度毛利率同比+1.2pp至42.1%。Q3毛利率提升主要得益于原材料成本持续下行，24Q3吨成本同比-2.2%至2388元/吨。费用率方面，24Q3销售费用率同比+2.4pp至14.1%，主要系公司旺季加大费用投放力度；管理费用率同比-0.9pp至3.1%。综合来看，24Q3公司扣非归母净利率同比-0.4pp至14.2%。 成本红利持续释放，明年轻装上阵可期。1）产品端方面，“1+1+1+2+N”战略进一步提升白啤与鲜啤两大潜力单品战略地位；公司年内陆续推出尼卡希白啤、奥古特A6/A3等新品，持续满足消费者多元化与个性化需求。此外从低端崂山向中端经典的结构升级路径，仍将是整体吨价提升的重要引擎。2）渠道端方面，公司将加速推进“一纵两横”战略带市场建设与布局，持续强化市场推广力度和深化市场销售网络建设，巩固和提高在基地市场的优势地位和新兴市场的占有率。3）展望未来，随着持续推进公司渠道出货规范化管理与存量库存去化，整体渠道库存水平有望逐步降低；且成本端红利持续释放下，整体利润端有望维持平稳增长。随着明年起公司轻装上阵，未来业绩持续增长值得期待。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为3.27元、3.55元、3.84元，对应动态PE分别为21倍、19倍、17倍，维持“买入”评级。 风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。

青岛啤酒(600600) 需求疲软，收入承压 2024Q1-Q3公司营收289.6亿元，同比-6.5%；扣非前后归母净利润49.9、46.9亿元，同比+1.7%、+2.0%。2024Q3公司营收88.9亿、同比-5.3%，扣非前后归母净利润13.5、12.6亿元，同比-9.0%、-7.9%。因餐饮需求疲软，啤酒量价继续承压，我们下调2024-2026年归母净利润预测至43.93/48.32/51.45亿元（前值45.91/50.41/53.65亿元），对应2024-2026年EPS3.22/3.54/3.77元，当前股价对应20.8/18.9/17.8倍PE，刺激政策落地，2025年餐饮需求有望改善，带动啤酒需求恢复，维持“增持”评级。 结构、销量均有所承压，需求仍低迷 2024Q1-Q3啤酒销量同比-7.0%，吨价同比+0.5%，结构升级放缓；其中主品牌、副品牌销量同比-6.2%、-7.9%，中高档以上啤酒销量同比-4.2%。2024Q3啤酒销量同比-5.1%、吨价同比-0.2%，量价表现有所承压，主因高基数叠加消费力下行、餐饮需求疲软。吨价增速有所放缓预计主因消费力下行，餐饮疲软导致10元以上高档啤酒需求偏弱，结构改善趋缓。 原料价格下降带动毛利率明显改善 2024Q3归母净利率同比-0.63pct，其中公司毛利率同比+1.19pct，其中吨价同比-0.2%、吨成本同比-2.2%，吨成本下降主因大麦、包材等成本明显下降。销售、管理、研发、财务费用率分别同比+2.41、-0.87、+0.17、-0.40pct，收入规模下降导致费用率稳中略升。 2024年卸下包袱，2025年轻松上阵 2024Q2以来行业面临雨水天气增多、餐饮需求下滑等多重压力，2024Q3啤酒需求延续低迷趋势，低于行业预期。预计全年行业销量小幅下降，现饮渠道消费下行影响中高端啤酒销量，结构上仍有压力。行业保持去库存趋势，2024年卸下包袱，2025年轻松上阵。 风险提示：成本上涨风险、雨水天气风险、宏观经济放缓风险、食品安全风险

青岛啤酒(600600) 事件：2024年10月29日，公司发布三季报，24年Q1-Q3公司营收/归母净利润/扣非后归母净利润实现289.59/49.90/46.86亿元，同比-6.52%/+1.67%/+1.96%，扣非归母净利率同比+1.34pct。经测算，24Q3公司营收/归母净利润/扣非后归母净利润实现88.91/13.48/12.60亿元，同比-5.28%/-9.03%/-7.94%，扣非归母净利率同比-0.41pct。 现饮复苏缓慢，收入短期承压。24Q3公司收入-5.28%，一方面三季度现饮需求仍较为疲软，同时公司自身严控库存，紧抓市场健康度，Q3销量215.50万千升，同比-5.11%。分产品结构看，Q3主品牌销量122.5万吨，同比-4.1%，占比同比+0.57pct，其中中高端产品销量88.3万吨，同比-4.7%，占比同比+0.2pct；其他品牌93.0万吨，同比-6.3%。餐饮、夜场渠道复苏缓慢客观上影响公司产品结构升级速率，Q3吨价4126元，同比-0.18%。 旺季增投费用，毛销差下滑拖累利润增速，Q4有望减亏。Q3公司吨成本-2.20%，降幅环比有所收窄，除销量承压规模效应减弱外，预计主要系公司H1推出奥古特、白啤等新品成本较高。成本贡献下公司Q3毛利率同比+1.19pct至42.12%。费用端，Q3销售费用率同比+2.41pct，系今年现饮需求疲软背景下，Q2-3销售旺季公司加大品牌及市场促销费用，季度间或有结算节奏影响。其余期间费用管控良好，其中管理费率同比-0.87pct。Q3公司毛销差同比-1.21pct，拖累扣非归母净利率同比-0.41pct至14.17%。展望四季度，23Q4受舆情事件影响，公司销量下滑较大（同比-10%），同时为稳定渠道增投费用（销售费率同比+10pct），今年Q4在低基数、低库存基础上，销量有望企稳，同时实现一定幅度减亏。 短期建议关注现饮渠道恢复状态，中长期成长空间仍较大。2024年渠道结构系影响啤酒龙头收入表现分化的一个重要因素，青啤份额、吨价受餐饮渠道beta疲软影响程度更大，因此若后续外部环境转暖，青啤修复弹性亦较为可观。今年7-9月公司渠道库存状态持续优化，预计节奏将延续至年底，为来年轻装上阵、份额恢复打下基础。目前我国啤酒行业竞争态势仍属较好阶段，高端化空间较广，行业结构改善由供需两端共同驱动。中长期看，公司大单品经典在核心基地市场持续承接下方产品向上升级，同时中低端产品内部亦有迭代优化空间。建议持续关注现饮渠道景气恢复情况。 投资建议：由于下游现饮渠道持续恢复较慢，我们适度下调公司盈利预测。预计公司2024-2026年营业收入分别为319.47/335.76/350.87亿元，分别同比-5.9%/5.1%/4.5%；归母净利润分别为44.12/49.07/53.15亿元，分别同比增3.4%/11.2%/8.3%，当前股价对应PE分别为21/19/17倍，维持“推荐”评级。 风险提示：旺季天气不及预期；餐饮恢复不及预期；中高端啤酒竞争加剧等。