恒源煤电(600971) 煤价下滑致业绩承压，关注煤电一体化及高分红，维持“买入”评级 公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入69.7亿元，同比-10.5%；实现归母净利润10.7亿元，同比-47.4%；实现扣非后归母净利润11.4亿元，同比-43%。单Q4来看，公司实现营业收入15.6亿元，环比+3.3%；实现归母净利润1.3亿元，环比-31.7%，实现扣非后归母净利润1.8亿元，环比-4.6%。考虑到煤炭价格下滑，我们下调2025-2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润6.8/7.7/8.6亿元（2025-2026年前值为13.6/13.9亿元），同比-36.8%/+13.7%/+11.2%；EPS为0.56/0.64/0.71元，对应当前股价PE为15.5/13.6/12.2倍。公司煤电成长兼具一体化布局，高分红凸显投资价值，维持“买入”评级。 2024年商品煤量价齐跌，原料煤价格下跌致电力业务盈利有所修复 （1）煤炭业务：产销量方面，2024年公司原煤产量962.1万吨，同比+1.9%，其中Q4原煤产量232.8万吨，环比-1%；2024年商品煤产/销量为738.8/757.2万吨，同比-0.9%/-0.6%，其中Q4商品煤产/销量为175.5/180.7万吨，环比-1.7%/+4.3%。价格方面，2024年吨煤售价为869.6元/吨，同比-9.2%，其中Q4吨煤售价为775.5元/吨，环比-1.2%。成本方面，2024年吨煤成本为556元/吨，同比+7.5%，其中Q4吨煤成本为506.9元/吨，环比-15.9%。毛利方面，2024年吨煤毛利313.6元/吨，同比-28.9%，毛利率为36.1%，同比-1pct，其中Q4吨煤毛利268.6元/吨，环比+47%，毛利率为34.6%，环比+11.4pct。（2）电力业务：2024年公司电力业务0.9亿元，同比+93.04%，营业成本1.05亿元，同比+52.94%，毛利-0.14亿元，毛利率为-16%，同比+30.4pct。 煤电成长兼具一体化布局，高分红凸显投资价值 （1）公司拥有集团多项煤矿资源不可撤销收购权：公司下辖5座煤矿，核定煤炭产能1095万吨/年，公司拥有集团多项煤矿资源不可撤销收购权，截至2024H1，皖北煤电集团资产证券化率达44.7%，未来公司有望继续通过集团内部资产注入的方式扩大公司煤炭业务规模，公司煤炭业务产销增量可期。（2）电力装机规模有望持续扩容：公司火电装机规模1466MW，权益规模550MW，前钱营孜发电公司二期1000MW火电项目正在建设，预计2025一季度投产，一期300MW风电项目正在建设中，预计在2025年底建成，二期500MW风电项目待一期项目建成后亦将按照规划推进；预计到2025年末，公司电力业务装机规模将提升至2766MW，权益装机规模1188MW。（3）2024年分红比例提高：2024年公司分红比例为52.61%，同比+2.51pct，按照2025年3月28日收盘价计算，当前公司股息率为5.4%。 风险提示：经济增长不及预期，煤炭价格下跌超预期，项目建设不及预期。

恒源煤电(600971) 事件：2025年3月28日，公司发布2024年年报。2024年，公司实现营业收入69.72亿元，同比下降10.4%；归母净利润10.72亿元，同比下降47.3%扣非归母净利润11.35亿元，同比下降43.0%。 24Q4盈利同环比均降，期间费率环比下降。2024年四季度，公司实现营业收入15.65亿元，同环比-14.0%/+3.3%；归母净利润1.27亿元，同环比-68.4%/-31.7%。24Q4公司四费合计环比减少0.58亿元，四费费率环比下降4.28ct，其中销售/管理/财务/研发费率分别环比-0.16/-0.51/-0.71/-2.91pct。 2024年分红比例52.61%，股息率5.4%。公司拟派发2024年度股息每股0.27元（含税），合计派发3.24亿元，叠加中期现金分红合计派发5.64亿元，分红比例52.61%，较2023年+2.51pct，以2025年3月28日收盘价计算，股息率为5.4%。 2024年煤炭产量同比增长，价减成本增致盈利受损。2024年，公司实现原煤产量962.08万吨，同比+1.9%；商品煤产量738.76万吨，同比-0.9%；商品煤销量757.15万吨，同比-0.6%；吨煤售价869.60元/吨，同比-9.2%；吨煤销售成本555.97元/吨，同比+7.5%。2024年公司商品煤销售毛利为23.75亿元同比-29.3%；毛利率为36.07%，同比下滑10.0pct。2025年，公司计划生产原煤1001万吨，销售商品煤830.75万吨。 24Q4煤炭产销同环比均降，成本降幅较大致毛利率环比提升。24Q4，公司实现原煤产量232.76万吨，同环比-3.6%/-1.0%，其中商品煤产量175.47万吨，同环比-6.8%/-1.7%；商品煤销量188.34万吨，同环比+0.7%/+4.3%；吨煤售价775.46元/吨，同环比-14.4%/-1.2%；吨煤销售成本506.90元/吨，同环比-11.6%/-15.9%。24Q4，公司商品煤销售毛利为5.06亿元，同环比-18.7%/+53.2%；毛利率为34.63%，同环比-2.1/+11.4pct。 电力业务增亏，钱营孜电厂二期并网有望增厚业绩。2024年，公司电力业务实现权益净利润-2079.43万元，同比增亏942.67万元。其参控股的5个电厂中，钱营孜发电和宿州热电实现盈利，分别实现权益净利润5040.03/1487.24万元，同比+62.1%/+82.9%。公司持股50%的钱营孜电厂1×1000MW二期项目已于2025年2月25日首次并网一次成功，该项目年发电量约48亿千瓦时，参考一期盈利能力，2025年有望增厚公司业绩。 投资建议：考虑25年焦煤价格中枢下移，我们预计2025-2027年公司归母净利为7.71/9.02/10.41亿元，折合EPS分别为0.64/0.75/0.87元/股，对应2025年3月28日收盘价的PE分别为13/11/10倍，下调至“谨慎推荐”评级 风险提示：煤炭价格大幅下跌；新投产项目盈利不及预期。

恒源煤电(600971) 事件：2024年10月29日，公司发布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营业收入54.08亿元，同比下降9.37%；归母净利润9.45亿元，同比下降42.15%；扣非归母净利润9.57亿元，同比下降40.96%。 24Q3营收、利润同环比均降。2024年三季度，公司实现营业收入15.15亿元，同比下降12.42%，环比下降17.79%；归母净利润1.86亿元，同比下降63.87%，环比下降43.07%。24Q3公司四费合计环比减少0.29亿元，四费费率环比增长1.47pct，其中销售/管理/财务/研发费率分别环比+0.36/+1.89/+0.47/-1.25pct。 24Q1-3煤炭产量同比增长，价减成本增致盈利受损。24Q1-3，公司实现原煤产量729.32万吨，同比+3.8%；商品煤产量563.29万吨，同比+1.1%；商品煤销量568.81万吨，同比-1.1%；平均吨煤售价900.77元/吨，同比-7.6%；平均吨煤销售成本为572.22元/吨，同比+14.8%。24Q1-3公司商品煤销售毛利为18.69亿元，同比-31.8%；毛利率为36.47%，同比下滑12.4pct。 24Q3煤炭产销同环比均降，毛利率环比下滑。24Q3，公司实现原煤产量235.15万吨，同比-7.6%，环比-1.9%，其中商品煤产量178.54万吨，同比-9.7%，环比-6.0%；商品煤销量180.66万吨，同比-7.7%，环比-8.0%；平均吨煤售价785.28元/吨，同比-5.0%，环比-12.1%；平均吨煤销售成本为602.57元/吨，同比+47.5%，环比+8.6%。24Q3，公司商品煤销售毛利额为3.30亿元，同比-59.7%，环比-50.3%；毛利率为23.27%，同比下滑27.3pct，环比下滑14.6pct。 积极参与煤炭资源竞拍，钱电二期项目即将建成。公司近期公告，拟参与竞拍山西省保德县化树塔区块煤炭探矿权，探矿权由山西省自然资源厅在山西省自然资源网上交易平台挂牌出让，10月31日开始挂牌报价。2022年11月，公司与皖能股份同比例增资建设钱营孜电厂二期扩建项目，项目年发电量约48亿千瓦时，计划于2024年底建成投产，投产后公司电力权益装机规模将提升至1050MW，较当前扩大90.84%，有望成为新的盈利增长点。 投资建议：考虑到焦煤价格中枢下移，我们预计2024-2026年公司归母净利为11.06/12.69/14.37亿元，折合EPS分别为0.92/1.06/1.20元/股，对应2024年10月29日收盘价的PE分别为11/9/8倍，维持“推荐”评级。 风险提示：煤炭价格大幅下跌；在建项目进展不及预期。

恒源煤电(600971) Q3煤炭量价齐跌拖累业绩，关注煤电一体化+高分红，维持“买入”评级公司发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营业收入54.1亿元，同比-9.4%；实现归母净利润9.4亿元，同比-42.2%；实现扣非后归母净利润9.6亿元，同比-41%。单Q3来看，公司实现营业收入15.1亿元，环比-17.8%；实现归母净利润1.9亿元，环比-43.1%，实现扣非后归母净利润1.9亿元，环比-44.5%。考虑到煤炭量价下滑，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润12.8/13.6/13.9亿元（前值为16.0/16.9/17.3亿元），同比-37.3%/+6.5%/+2.1%；EPS为1.06/1.13/1.16元，对应当前股价PE为9.7/9.1/8.9倍。公司煤电成长兼具一体化布局，高分红凸显投资价值，维持“买入”评级。 Q3商品煤产销量环比下降，煤价下跌叠加成本提升致吨煤毛利环比下降（1）Q3商品煤产销量环比下降：2024年前三季度原煤产量为729.3万吨，同比+3.8%，其中Q3原煤产量235.2万吨，环比-1.9%；2024年前三季度商品煤产/销量为563.3/568.8万吨，同比+1.1%/-1.1%，其中Q3商品煤产/销量为178.5/180.7万吨，环比-6%/-8%。（2）Q3煤价下跌叠加成本提升致吨煤毛利环比下降：2024年前三季度吨煤售价为900.8元/吨，同比-7.6%，其中Q3吨煤售价为785.3元/吨，环比-12.1%；2024年前三季度吨煤成本为572.2元/吨，同比+14.8%，其中Q3吨煤成本为602.6元/吨，环比+8.6%；2024年前三季度吨煤毛利为328.5元/吨，同比-31%，毛利率为36.5%，同比-1.2pct，其中Q3吨煤毛利为182.7元/吨，环比-46%，毛利率为23.3%，环比-14.6pct。 煤电成长兼具一体化布局，高分红凸显投资价值 （1）公司拥有集团多项煤矿资源不可撤销收购权：公司下辖5座煤矿，核定煤炭产能1095万吨/年，公司拥有集团多项煤矿资源不可撤销收购权，截至2024H1，皖北煤电集团资产证券化率达44.7%，未来公司有望继续通过集团内部资产注入的方式扩大公司煤炭业务规模，公司煤炭业务产销增量可期。（2）电力装机规模有望持续扩容：截至2023年末，公司火电装机规模1466MW，权益规模550MW，前钱营孜发电公司二期1000MW火电项目正在建设，预计2024年底建成，一期300MW风电项目正在建设中，预计在2025年底建成，二期500MW风电项目待一期项目建成后亦将按照规划推进；预计到2025年末，公司电力业务装机规模将提升至2766MW，较2023年末提升89%，权益装机规模1188MW，较2023年末提升116%。（3）公司高分红未来可期：近年来公司分红水平整体呈上升趋势，2023年公司现金分红10.2亿元，分红比例达50.1%，同比+2.3pct，较2017年分红比例提升17.51pct，未来公司资本支出规模预计可控，煤炭产能仍或有增长空间，叠加电力装机规模有望实现翻倍增长，公司盈利能力有望稳步增强，并推动公司分红水平进一步提升。 风险提示：经济增长不及预期，煤炭价格下跌超预期，项目建设不及预期。

恒源煤电(600971) 煤电成长兼具一体化布局，高分红凸显投资价值，给予“买入”评级 公司煤炭资源和区位优势凸显，在建火电机组和绿电推进煤电一体化布局。预计公司2024-2026年实现归母净利润16.0/16.9/17.3亿元，同比-21.6%/+6.0%/+2.4%，折合EPS分别为1.33/1.41/1.44元/股，当前股价对应PE分别为7.5/7.1/6.9倍。与可比公司相比，2024-2026E淮北矿业、平煤股份、盘江股份、冀中能源、山西焦煤5家公司归母净利润对应当前股价PE平均为14.6/11.0/9.2倍，恒源煤电估值相对更低。公司具备四方面亮点：一是公司依靠深部资源开发挖潜煤炭储量及集团煤矿资产注入，未来公司煤炭产能或有增长；二是公司长协煤销售占比较高，煤炭业务盈利维持相对稳定，且公司煤炭业务生产成本较低，吨煤毛利较可比公司具有明显优势；三是公司新建电力业务稳步推进，预计到2025年末，公司电力业务装机规模有望较2023年末增长89%，且伴随燃料煤成本下降，公司电力业务盈利有望改善；四是公司资产负债率持续下降，货币资金/归母净利润、未分配利润/归母净利润比重皆高于行业平均水平，叠加公司资本开支规模整体可控，公司分红比例提升未来可期，首次覆盖，给予“买入”评级。 煤炭业务：煤矿成长性未来可期，吨煤盈利具备可比优势 公司下辖5座煤矿，核定煤炭产能1095万吨/年，近年来公司积极通过深部资源开发寻求煤炭新增储量，同时公司拥有集团多项煤矿资源不可撤销收购权，截至2024H1，皖北煤电集团资产证券化率达44.7%，未来公司有望继续通过集团内部资产注入的方式扩大公司煤炭业务规模，公司煤炭业务产销增量可期。此外，公司长协煤销售占比达90%，煤炭业务盈利稳定性较强，严格成本管控下公司吨煤成本相对较低，吨煤毛利较可比公司具有优势。 电力业务：装机规模持续扩容，业绩有望同比改善 截至2023年末，公司火电装机规模1466MW，权益规模550MW，前钱营孜发电公司二期1000MW火电项目正在建设，预计2024年底建成，一期300MW风电项目正在建设中，预计在2025年底建成，二期500MW风电项目待一期项目建成后亦将按照规划推进。预计到2025年末，公司电力业务装机规模将提升至2766MW，较2023年末提升89%，权益装机规模1188MW，较2023年末提升116%。未来安徽省内电价有望保持稳定，煤电一体化有利于降低经营成本，且近年来随着煤炭价格逐渐向合理水平回归，原料煤成本有望下降，叠加公司电力项目建设稳步推进，电力业务营收规模或持续提升，未来公司电力业务盈利或逐步改善。 高现金流兼备低负债率，公司高分红未来可期 近年来，公司资产负债率稳步下降，公司资产负债率低于煤炭行业整体水平，且2021年以来公司偿债能力有所提升，当前公司货币资金/归母净利润、未分配利润/归母净利润皆高于行业平均水平，公司分红具备提升条件。近年来公司分红水平整体呈上升趋势，2023年分红比例为50.1%，未来公司资本支出规模预计可控。公司煤炭产能仍或有增长空间，叠加电力装机规模有望实现翻倍增长，公司盈利能力有望稳步增强，并有望推动公司分红水平进一步提升，公司长期投资价值凸显。 风险提示：煤价超预期下跌；集团资产注入不及预期；在建项目不及预期。

恒源煤电(600971) 事件：2024年8月21日，公司发布2024年半年报。2024年上半年，公司实现营业收入38.93亿元，同比下降8.13%；归母净利润7.58亿元，同比下降32.14%。24H1公司煤炭产销虽同比增长，但因煤价下滑较多致盈利受损。 24Q2营收、利润同环比均降。2024年二季度，公司实现营业收入18.42亿元，同比下降7.89%，环比下降10.18%；归母净利润3.27亿元，同比下降35.78%，环比下降24.11%。24Q2公司四费合计环比减少0.69亿元，四费费率环比下降1.76pct，其中销售/管理/财务/研发费率分别环比+0.20/-3.69/-9.85/+11.58pct。 24H1煤炭产销同比增长，价减成本增盈利受损。24H1，公司实现原煤产量494.17万吨，同比+10.33%；商品煤产量384.75万吨，同比+6.98%；商品煤销量388.15万吨，同比+2.36%；平均吨煤售价954.53元/吨，同比-9.21%；平均吨煤销售成本为558.10元/吨，同比+2.40%。24H1公司商品煤销售毛利为15.39亿元，同比-19.86%；毛利率为41.53%，同比下滑6.63pct。 24Q2煤炭销量同环比均增，成本降幅不及售价致盈利环比下滑。24Q2，公司实现原煤产量239.75万吨，同比+5.70%，环比-5.77%，其中商品煤产量189.89万吨，同比+2.59%，环比-2.55%；商品煤销量196.44万吨，同比+7.84%，环比+2.47%；平均吨煤售价893.42元/吨，同比-13.11%，环比-12.16%；平均吨煤销售成本为555.11元/吨，同比+9.42%，环比-1.08%。24Q2，公司商品煤销售毛利额为6.65亿元，同比-29.97%，环比-23.98%；毛利率为37.87%，同比下滑12.80pct，环比下滑6.96pct。 电力业务权益净利润同比扭亏，营收占比低影响有限。2024年上半年，公司电力业务实现权益净利润1475.87万元，同比扭亏。其参控股的5个电厂中，钱营孜发电、宿州热电和恒力电业实现盈利，合计贡献权益净利润3073.35万元，钱营孜发电占比82%；其余2个电厂合计权益净亏损1597.48万元。2022年11月，公司与皖能股份同比例增资建设钱营孜电厂二期扩建项目，项目年发电量约48亿千瓦时，计划于2024年底建成投产，投产后公司电力权益装机规模将提升至1050MW，较当前扩大90.84%，有望成为新的盈利增长点。 投资建议：考虑到焦煤价格中枢下移，我们预计2024-2026年公司归母净利为14.02/15.54/17.19亿元，折合EPS分别为1.17/1.29/1.43元/股，对应2024年8月21日收盘价的PE分别为8/7/7倍，公司长协比例高、经营较为稳健，维持“推荐”评级。 风险提示：煤炭价格大幅下跌；集团资产注入、在建项目进展不及预期。

恒源煤电(600971) 事件描述 公司发布2024年第一季度报告：报告期内公司实现营业收入20.51亿元，同比-8.34%；实现归母净利润4.31亿元，同比-29.09%；扣非后归母净利润4.33亿元，同比-27.56%；基本每股收益0.3594元/股，同比-29.09%；加权平均净资产收益率3.36%，同比减少1.16个百分点。经营活动产生的现金流量净额6.65亿元，同比-39.13%。截至2024年3月31日，公司总资产215.15亿元，同比+1.19%，净资产130.86亿元，同比+3.84%。 事件点评 Q1煤炭产量增长，售价、毛利环比提高。2024Q1公司实现原煤产量254.42万吨，同比+15.07%，环比+5.33%；商品煤产量194.86万吨，同比 11.64%，环比+3.54%；商品煤销量191.71万吨，同比-2.71%，环比+2.55%。Q1公司煤炭板块营收19.50亿元，同比-7.75%，环比+15.10%；煤炭销售毛利8.74亿元，同比-9.98%，环比38.09%；折合吨煤售价1017.15元/吨，同比-5.18%，环比+12.24%；吨煤毛利455.99元/吨，同比-7.47%，环比+34.66%。 公司具备一定的区位优势及煤种优势。公司煤炭板块营收占比97.04%，毛利占比96.45%，仍是公司业绩主要因素。公司地处淮北，属于华东地区，长三角区域，邻近苏、浙、沪能源需求中心；安徽本省也属于煤炭、电力净调入省份；因此煤炭、能源保供需求下，公司产能利用率较高。同时，安徽省煤炭价格相对坚挺，2023年淮北焦精煤车板价均价2044元/吨，同比-12.42%，下跌幅度远低于港口；2024年Q1均价1970元/吨，同比-17.92%，但环比+6.49%，表现也强于港口。公司所属矿井有气、肥、1/3焦、主焦、贫瘦煤等多煤种，动力煤、喷吹精煤、炼焦配煤等产品种类齐全。 经营预期稳健，高股息延续有望提振估值。公司2024年计划生产煤炭946.98万吨，同比+0.32%，产量预期稳定，当前煤价下盈利规模有望维持。 同时，根据公司2023年报利润分配预案，公司拟以2023年末总股本1,200,004,884股为基数，向全体股东每10股派发现金红利人民币8.5元（含税），共计派发现金红利人民币10.2亿元（含税），占合并报表归母净利润的50.1%，同比提高2.34个百分点。公司预计资本开支计划不大，分红率有望持续高位。以公司4月26日收盘价12.8元计算，股息率约为6.64%，当前低利率环境下，公司股息率具备一定吸引力，有望提振公司估值。 投资建议 预计公司2024-2026年EPS分别为1.68\1.73\1.77元，对应公司4月26日收盘价12.8元，2024-2026年PE分别为7.6\7.4\7.2倍。公司具备一定的区位、煤种优势，公司未来产、销、业绩有保障，高分红提高股息率，低利率环境下，仍具备一定的投资价值；因此，首次覆盖，给予“增持-A”投资评级。风险提示 宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；火电利用小时数下降风险；电价下降风险；安生产生风险；分红率不及预期风险等。

恒源煤电(600971) 事件：2024年4月25日，公司发布2024年一季报。2024年一季度，公司实现营业收入20.51亿元，同比下降8.34%；归母净利润4.31亿元，同比下降29.09%；基本每股收益0.3594元。 煤炭量价均降叠加四费增加拖累盈利。24Q1，公司商品煤销量同比有所下降，叠加煤炭产品售价同比降幅大于成本降幅，公司煤炭毛利同比减少0.97亿元，降幅9.98%。此外，24Q1公司四费合计同比增加0.65亿元，增幅22.16%，其中销售/管理/财务/研发费用分别同比-10.33%/+16.28%/-26.88%/53.17%。24Q1末，公司资产负债率38.80%，较23Q1末下降1.24pct，较2023年末下降1.54pct。 24Q1煤炭产销环比增长，售价环比提升，煤炭毛利环比增长明显。24Q1，公司实现原煤产量254.42万吨，同比增长15.07%，环比增长5.33%；商品煤产量194.86万吨，同比增长11.64%，环比增长3.54%；商品煤销量191.71万吨，同比下降2.71%，环比增长2.55%；吨煤售价1017.15元/吨，同比下降5.18%，环比增长12.24%；吨煤成本561.16元/吨，同比下降3.24%，环比下降1.14%；煤炭业务毛利8.74亿元，同比减少9.98%，环比增加38.09%；煤炭单位毛利率44.83%，同比下滑1.11pct，环比抬升7.46pct。 煤炭潜在扩产空间广阔。据公司2023年年报，公司恒源煤矿改建工程、钱营孜煤矿改建及二水平延深工程、恒泰公司延深技改工程按计划推进。此外，公司对控股股东皖北煤电集团多个矿业公司拥有不可撤销收购权，集团在上市公司体外拥有煤炭产能1980万吨，未来公司煤炭板块扩产空间广阔。 电力业务加快布局。2022年11月，公司与皖能股份同比例增资建设钱营孜电厂二期扩建项目，项目年发电量约48亿千瓦时，计划于2024年底建成投产，投产后公司电力权益装机规模将提升至1050MW，较当前扩大90.84%，有望成为新的盈利增长点。此外，公司祁东分布式光伏电站投入运营；皖恒新能源300兆瓦风电和淮北矿区分布式光伏项目完成核准，即将开工建设。 投资建议：我们预计2024-2026年公司归母净利为19.32/20.66/22.00亿元，折合EPS分别为1.61/1.72/1.83元/股，对应2024年4月25日收盘价的PE分别为8/8/7倍。维持“推荐”评级。 风险提示：煤炭价格大幅下跌；集团资产注入、在建项目进展不及预期。

恒源煤电(600971) 事件：2024年3月29日，公司发布2023年年报。2023年，公司实现营业收入77.86亿元，同比下降7.24%；归母净利润20.36亿元，同比下降19.43%；基本每股收益1.697元。 23Q4营收增长，盈利同环比均降。23Q4，公司实现营业收入18.19亿元，同比增长11.01%，环比增长5.16%；归母净利润4.03亿元，同比下降56.22%，环比下降21.90%。 拟派发每股股利0.85元（含税），分红比例50.1%，股息率6.9%。公司拟向全体股东派发2023年度末期股息每10股8.5元（含税），共计拟派发现金红利10.20亿元（含税），占2023年归母净利润的50.1%，以2024年3月29日股价计算，A股股息率达到6.9%。 煤炭产销同比增长，洗精煤价减成本增拖累盈利。1）产销：2023年，公司实现原煤产量943.94万吨，同比增长1.07%；商品煤产量745.49万吨，同比增长6.07%；商品煤销量761.86万吨，同比增长8.19%，其中混煤/洗精煤/块煤/煤泥销量占比分别为51.6%/37.8%/0.5%/10.1%。2）售价：2023年，公司吨煤售价958.1元/吨，同比下降14.2%。其中，混煤售价541.1元/吨，同比增长3.1%；洗精煤售价1703.9元/吨，同比下降15.9%。3）成本：2023年，公司吨煤销售成本为517.0元/吨，同比下降6.1%。其中，混煤成本317.7元/吨，同比下降12.0%；洗精煤成本842.4元/吨，同比增长0.4%。4）效益：2023年公司商品煤销售毛利率为46.67%，同比下滑4.15pct。2023年，公司恒源煤矿改建工程、钱营孜煤矿改建及二水平延深工程、恒泰公司延深技改工程按计划推进。此外，公司对控股股东皖北煤电集团多个矿业公司拥有不可撤销收购权，集团在上市公司体外拥有煤炭产能1980万吨，未来公司煤炭板块扩产空间广阔。 电力业务权益净利润为负，规模较小影响有限。2023年，公司完成发电量33.56亿度，电力业务实现权益净利润-1136.76万元，2022年权益净利润为410.66万元。其参控股的5个电厂中，仅钱营孜发电和新收购的宿州热电实现盈利，合计贡献权益净利润3369.47万元，其中钱营孜发电权益净利润同比下滑16.8%；宿州热电同比由亏转盈，实现权益净利润259.49万元；其余3个电厂均为亏损状态。公司钱营孜电厂二期项目有序推进，该项目年发电量约48亿千瓦时，计划于2024年底建成投产；祁东分布式光伏电站投入运营；皖恒新能源300兆瓦风电和淮北矿区分布式光伏项目完成核准，即将开工建设。 投资建议：公司计划2024年煤炭产量946.98万吨，发电量35.6亿度，综合考虑公司煤炭、电力计划产量有所上升但公司毛利占比较高的洗精煤价格或有所降低，我们预计2024-2026年公司归母净利为19.54/20.80/22.15亿元，折合EPS分别为1.63/1.73/1.85元/股，对应2024年3月29日收盘价的PE分别为8/7/7倍。维持“推荐”评级。 风险提示：煤炭价格大幅下跌；集团资产注入、在建项目进展不及预期。

恒源煤电(600971) 事件：2023年10月27日，公司发布2023年三季报。2023年前三季度，公司实现营业收入59.67亿元，同比下降11.66%；归母净利润16.33亿元，同比增长1.62%；基本每股收益1.3611元。2023年第三季度，公司实现营业收入17.29亿元，同比下降24.87%，环比下降13.53%；归母净利润5.16亿元，同比下降29.20%，环比增长1.19%。 23Q3产品售价下滑，成本大幅下降，煤炭毛利环比下降。据公司公告测算，23Q3，公司吨煤售价826.99元/吨，同比下降25.90%，环比下降19.57%；吨煤成本408.58元/吨，同比下降29.52%，环比下降19.46%；煤炭业务毛利8.19亿元，同比减少19.10%，环比减少13.71%。23Q1-3，公司吨煤售价974.99元/吨，同比下降13.47%；吨煤成本498.59元/吨，同比下降21.50%；煤炭业务毛利27.39亿元，同比增长0.80%。23Q3公司四费合计节省0.74亿元，环比下降21.83%。23Q3公司煤炭价格同比有所下滑影响营业收入，但受益于成本和四费的下降，净利润环比上涨。 23Q3产销同环比均增，煤炭业务扩产空间充足。据公司公告测算，23Q3，公司实现原煤产量254.48万吨，同比增长5.94%，环比增长12.19%；商品煤产量197.65万吨，同比增长11.77%，环比增长6.79%；商品煤销量195.70万吨，同比增长3.70%，环比增长7.43%。23Q1-3，公司实现原煤产量702.4万吨，同比减少4.81%；商品煤产量557.29万吨，同比增长1.84%；商品煤销量574.91万吨，同比增长4.01%。公司恒源煤矿改建工程在不改变产能规模的情况下，延长矿井开采年限至40.84年，可有效保障生产接替，公司预计于2023年12月完工。此外，公司对控股股东皖北煤电集团多个矿业公司拥有不可撤销收购权，截至目前，集团公司在上市公司体外仍有煤炭核定产能1980万吨，是上市公司现有核定产能的181%，未来公司煤炭板块扩产空间广阔。 电力业务加快布局。2022年11月，公司与皖能股份同比例增资建设钱营孜电厂二期扩建项目，项目年发电量约48亿千瓦时，计划于2024年底建成投产，投产后公司电力权益装机规模将提升至1050MW，较当前扩大90.84%，有望成为新的盈利增长点。此外，公司宿州热电年发电能力38亿千瓦时，机组规模与当前贡献主要盈利的钱营孜发电相当，未来有望提升公司业绩。 投资建议：我们预计2023-2025年公司归母净利润为22.03/24.13/26.98亿元，对应EPS分别为1.84/2.01/2.25元/股，对应2023年10月27日股价的PE分别为5/5/4倍。维持“推荐”评级。 风险提示：煤炭价格大幅下跌；集团资产注入、在建项目进展不及预期。