好莱客(603898) 公司发布半年度报告 24Q2公司收入5.2亿，同减16.7%；归母净利0.3亿，同减55.6%。24H1公司收入9.2亿，同减5.1%；归母净利0.4亿，同减46.9%。 分业务，家具制造业收入8.8亿，同减4.6%；其中整体衣柜收入6.6亿，同减8.7%，占总71.7%；橱柜1.4亿，同增18.1%，占总15.2%。 24H1橱柜产品、大宗业务渠道营业收入保持双位数增长，主要是24H1房企工程项目竣工验收增加所致。 24H1公司毛利率35.0%，同减0.8pct；其中整体衣柜毛利率39.0%，同减0.3pct；橱柜毛利率27.0%，同减0.1pct；净利率4.9%，同减3.8pct。重视品牌与产品建设，增强核心竞争力 公司持续持续加强与知名设计团队、境外家居设计师、院校设计力量的广泛合作，加快对产品的迭代升级，强化市场研究和客户需求分析，梳理并优化IPD流程各环节，以实现高效创新和产品质量的不断提升。公司坚持以市场为导向，保持设计领先，加快推动配套产品的战略合作形成衣柜+橱柜+木门+护墙+成品配套的产品矩阵，提供完整的家居解决方案，满足消费者全品类的一站式消费需求。 提升全渠道运营管理，大宗业务实现高增长 整装渠道是公司重要补充渠道，24H1收入同增超130%，公司一方面加强与整装公司的合作，另一方面也不断提升自身整装设计与交付能力，打造差异化的竞争力。在工程大宗渠道，公司坚持以央企、国企为核心、优质民营企业为辅的客户结构，构建由销售、技术与服务组成的铁三角团队，形成“市场开拓方案解决-项目保障”的闭环管理，助力工程大宗业务的持续稳健发展；24H1公司工程大宗渠道收入同增73%。 调整盈利预测，维持“增持”评级 基于24H1业绩表现以及消费弱复苏，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利分别1.2亿、1.3亿以及1.4亿元（原值为1.9/2.3/3.0亿元），对应PE为18、17、16X。 风险提示：原材料价格波动风险；季节性波动风险；产能过剩风险；产品不符合环保政策风险等

好莱客(603898) 公司发布2023年报及24年一季报 24Q1收入4.03亿元，同增15.9%；归母净利0.13亿元，同增5.4%；扣非归母0.05亿元，同增426.1%； 23Q4收入6.38亿元，同减9.1%；归母净利0.39亿元，同减22.4%；扣非归母0.26亿元，同减48.9%； 23A收入22.65亿元，同减19.8%；归母净利2.17亿元，同减49.6%；扣非归母1.58亿元，同减36.3%。 23年业绩有所减少主要系：①房地产持续调整以及居民大宗消费信心波动，终端零售市场仍在恢复中②22年同期转让湖北千川股权，确认较大投资收益所致。 因湖北千川自2022年7月1日起不再并表，导致公司2023年度合并报表经营数据同比口径存在差异。剔除湖北千川2022年上半年并表损益及回购。2023年好莱客自身营收入同减10.52%，归母净利同减7.84%，扣非归母同减31.57% 2023年公司拟派发6536.96万元（含税），分红率30.09%。 分品类，整体衣柜收入16.7亿元，同减12.5%，毛利率38.9%，同增0.2pct；橱柜收入2.96亿元，同增2.9%，毛利率26.1%，同减0.7cpt；木门收入0.9亿元，同减72.4%，毛利率24.9%，同减10.0pct；成品配套收入0.98亿元，同减16.3%，毛利率20.5%，同减4.3pct。 23年毛利率35.1%，同减0.1pct；净利率9.6%，同减6.5pct 2023年公司积极通过精益管理、技术创新、供应链优化等方式实现降本增效，进而提升经营质量。一方面，公司通过资源整合、商务联盟、战略库存、集中采购等策略有效控制采购成本，另一方面通过数字化转型和精细化管理，持续迭代升级MES智能制造系统，引入精益生产理念，消除无效或低效环节，减少浪费，助力提升供应链运营效率。 为拉通全链条的高效协同，公司研产销关键团队协同第三方专业力量全面导入IPD，用于优化产品研发流程，提升产品质量和上市速度，并确保产品更好地满足市场需求。从市场分析、产品规划、设计、验证到生产的全过程管理，形成新品开发及下市管理的流程和标准机制。 在拎包、个性化家装、艺术整装、新零售、外贸等新渠道持续发力 零售业务仍是公司的核心渠道，公司在零售渠道及品牌建设方面继续加大投入，持续在头部市场推动城市运营平台模式加密网点，同时积极开拓下沉市场覆盖空白城市，在拎包、个性化家装、艺术整装、新零售、外贸等新渠道持续发力。 2023年好莱客加速推进全球化战略，不断扩张海外版图，好莱客门店全新布局马来西亚、新加坡、阿曼、迪拜、加拿大、巴拿马、澳大利亚等共计7个国家9个城市，为全球消费者提供更加多元化、个性化的生活方式，将好莱客原态理念渗透全球，让世界看到中国定制家居的力量，感受中国的新质生产力。 整装渠道作为公司的重要补充渠道，2023年公司整装业务实现业务规模同比增加超70%。公司通过组织重构，产品赋能，打造标杆等多重方式快速推动，根据渠道及业务属性布局了直营家装、艺术整装、经销商家装等多种商业模式。直营家装方面，2023年公司加快与整屋软装新零售品牌满屋研选等多家头部装企达成合作，通过资源整合与优势互补共创整装新生态，公司从营销、运营、交付、流量、技术、行业等六大维度全方位赋能合作伙伴，为全国万千家庭提供一体化整体家居服务解决方案；艺术整装方面，公司召开了2023年好莱客艺术整装首届全国经销商峰会，明确好莱客艺术整装的战略方向和经营策略，同时邀请优秀的整装经销商代表分享实战案例，全方位赋能经销商，助力公司整装渠道保持业绩增长。 调整盈利预测，维持“增持”评级 好莱客是集设计、研发、生产和销售于一体，致力于为消费者提供全屋整体解决方案的家居定制企业。公司提供多样化的产品种类与服务，主要产品包括但不限于整体衣柜、整体衣帽间、整体书柜、整体电视柜、整体酒柜、榻榻米、整体厨房、定制木门、定制门窗、阳台及其它配套产品，满足消费者在全屋定制的设计、空间利用、功能等多方面的综合需求。考虑到终端零售市场仍在恢复中，我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利分别为1.9/2.3/3.0亿元（24-25年前值分别为3.6/4.1亿元），EPS分别为0.61/0.75/0.95元/股，对应PE分别为14/12/9x。 风险提示：市场变化风险；市场竞争风险加剧及潜在价格战的风险；原材料价格波动风险；季节性波动风险；经营管理风险；产能过剩风险等。

好莱客(603898) 23Q2收入6.2亿同减20%，归母净利0.7亿同减14% 公司发布半年报，23Q2收入6.2亿同减20%，归母净利0.7亿同减14%；23H1收入9.7亿同减30.3%，归母净利0.8亿同减32.5%。 收入及业绩减少一方面系23H1终端零售市场仍在恢复中，家居消费表现较为疲弱，另一方面湖北千川自22年7月起不再纳入公司合并报表范围内，同比口径存在差异。 若剔除湖北千川影响，公司23H1自身营收同减8.6%，归母净利同减7.9%，扣非归母净利同减26.3%；Q2公司自身收入同增1.9%，归母净利同增11.1%，扣非归母净利基本持平，经营情况环比向好。 公司自身业务（不考虑湖北千川）分产品，23H1整体衣柜收入7.2亿同减11.1%；橱柜收入1.2亿同增13.8%，主要系公司持续推行大家居战略，且大宗业务增长所致；木门收入3448万同减2.7%；成品配套收入4224万同减19%；门窗收入1458万同减89.4%，主要系该业务进行了品牌切换所致。 自身业务分渠道，23H1直营店收入3560万同减9.4%；经销店收入8.1亿同减15%；大宗业务收入7538万同增181.2%，主要系房企工程项目竣工验收增多。 23H1归母净利率8.7%同减0.3pct，自身主业毛利率36.3%同增0.7pct 23Q2公司毛利率36.1%同减0.5pct，23H1毛利率35.9%同减0.3pct。若不考虑湖北千川，公司23H1主营业务毛利率36.3%同增0.7pct，其中橱柜毛利率27.1%同减1.5pct，主要系大宗业务占比提升，门窗毛利率6.1%同增30.1pct，主要系切换品牌后经营模式变化所致；直营店毛利率同减5.6pct主要系产品结构变化。 23Q2公司归母净利率11.6%同增0.8pct，23H1归母净利率8.7%同减0.3pct；23H1公司销售/管理/研发/财务费率分别为13.6%（yoy+3pct）、7.3%（yoy+1.4pct）、5.6%（yoy+0.9pct）、1.7%（yoy+0.4pct）。 发布员工持股计划，彰显未来发展信心 公司发布员工持股计划（草案），本次员工持股对象为董监高、中层等，总人数不超250人，筹集资金不超6135.8万元，本计划拟持有股票不超1111.6万股，约占3.57%（股票来源为公司回购专用账户，此前截止2020年11月公司通过集中竞价累计回购1111.6万股）；本计划购买公司回购股份价格为5.52元/股（约为9月8日收盘价50%）。 本计划所获标的股票分两期解锁，锁定期分别为12个月、24个月。业绩考核目标值为：①24年收入较2023年增长8%；②25年收入较2023年增长16%（若按我们当前对23年的收入预测，较24年增长约7%）；触发值为：①24年收入较2023年增长5%；②25年收入较2023年增长10%（若按我们当前对23年的收入预测，较24年增长约5%） 发布员工持股有利于公司在行业变革期绑定吸引优质人才，激发干劲加速大家居战略落地，同时体现对未来发展坚定信心。 贯彻大家居战略，全渠道深化管理 公司目前已形成衣柜+橱柜+木门+护墙+成品配套品类矩阵，并在满足全品类的基础上着力探索门墙柜一体化。23H1公司大家居订单占比稳中有升，零售客单值维持增长，橱柜产品、木门产品在主营收入中比重继续提升，橱柜营收同比增长。 公司继续加大零售渠道及品牌建设投入，头部市场推动城市运营平台模式、加密网点，积极覆盖下沉市场空白城市，在拎包、个性化家装等新渠道持续发力。大宗业务方面，坚持以央企、国企为核心、优质民营企业为辅的客户结构，在积极开拓新客户的同时，保质保量及时交付在手订单。 此外，整装渠道作为公司重要补充，一方面加大与头部装企的战略合作，另一方面加快独立渠道招商建店，快速开拓整装市场，23H1整装业务规模同增超30%。 维持盈利预测，维持“增持”评级 我们长期看好公司聚焦零售布局，产品端加快开发阳台系列新产品，完善产品矩阵，渠道端整装业务稳步推进，挖掘存量房局改、旧改市场潜力，积极应对行业变化。我们预计公司23-24年EPS分别为1.05、1.16、1.31元/股，对应PE分别为10.3、9.3、8.2X。 风险提示：地产销售不及预期，行业竞争加剧，原材料价格上涨，大家居战略推进不及预期等；现员工持股计划仅为草案，请以公司最终公告为准。

好莱客(603898) 公司发布22年报及23年一季报，22年公司实现收入28.2亿元，yoy-16.3%，分季度看，22Q1-Q4分别实现收入6.2/7.8/7.3/7.0亿元，yoy+8.4%/-18.4%/-19.8%/-25.5%；22年实现归母净利4.3亿元，yoy+560.1%，分季度看，22Q1-Q4分别实现归母净利0.4/0.8/2.6/0.5亿元，yoy+3.9%/-14.7%/+167.1%/+129.9%。剔除湖北千川22H2并表损益及回购事项损益的影响，22年公司实现收入25.3亿元，yoy-2.6%，归母净利2.4亿元，yoy+8.0%，扣非归母净利2.3亿元，yoy+16.5%。 23Q1公司实现收入3.5亿元，yoy-43.5%，归母净利0.1亿元，yoy-70.7%。剔除千川出表影响，23Q1公司实现收入yoy-22.9%，归母净利yoy-54.7%，收入承压系终端产品交付较订单存在滞后。 零售业务短期承压，整装新渠道快速增长。 分产品，22年橱柜/整体衣柜/成品配套/门窗/木门收入2.9/19.1/1.2/0.3/3.8亿元，yoy+37.2%/-6.2%/-13.5%/-55.7%/-55.6%，其中Q4橱柜/整体衣柜/成品配套/门窗/木门收入1.0/5.5/0.3/0.1/-0.1亿元，yoy+43.0%/-8.7%/-27.9%/-67.3%/-106.7%。橱柜收入增长系大家居战略贯彻，加大橱柜营销活动，工程大宗业务增长所致；门窗收入下降系门窗市场受居民消费减弱影响较大，及公司对门窗进行品牌切换调整所致；木门收入下滑系千川出表所致。 分渠道，22年经销/直营/大宗收入22.1/0.9/4.2亿元，yoy-10.2%/+10.2%/-43.5%，其中Q4经销/直营/大宗收入6.0/0.2/0.5亿元，yoy-18.0%/-13.1%/-66.7%。零售业务受房地产行业下行及居民消费减弱等因素影响；整装加大与头部装企的合作力度，同时作为独立渠道进行招商，业务规模同比增长超过60%；剔除千川出表影响，22年大宗收入yoy+297.8%，系新签订单及通过房企客户竣工验收的项目增加所致。毛利率趋势向好，期间费用控制有效。 22年公司毛利率35.2%，同比+1.2pct，23Q1毛利率35.5%，环比+2.8pct，呈现向好趋势。分产品，22年整体衣柜/橱柜/木门/成品配套/门窗毛利率为38.7%/26.8%/34.9%/24.8%/-22.9%，yoy+1.5/+0.2/+0.5/+2.5/-23.2pct；分渠道，22年经销/直营/大宗毛利率36.2%/52.3%/29.5%，yoy+2.4/-6.4/-4.9pct。剔除千川出表影响，22年归母净利率约9.3%，同比约+0.9pct，扣非归母净利率约9.1%，同比约+1.5pct。 22年好莱客通过商务联盟、战略库存、集中采购等策略有效控制采购成本，借助数字化转型和精细化管理，提升供应链运营效率，整体毛利率有所提升。22年期间费用率22.1%，yoy+1.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为10.1%/5.7%/5.0%/1.2%，yoy+0.6/+0.2/+0.1/+0.1pct，总体费用控制有效。 盈利预测与估值：长期看好公司聚焦零售布局，产品端加快开发阳台系列新产品，完善产品矩阵，渠道端整装业务稳步推进，挖掘存量房局改、旧改市场潜力，积极应对行业变化，考虑到行业竞争或将加剧，我们调整盈利预测，预计公司23-24年归母净利3.3/3.6亿（前值为3.5/3.8亿），对应PE10x/9x，维持“增持”评级。 风险提示：地产销售不及预期，行业竞争加剧，原材料价格上涨，大家居战略推进不及预期等。

好莱客(603898) 事件描述 4月25日，公司披露2022年年报及2023年1季报，2022年，公司实现营业收入28.23亿元，同比下降16.25%；实现归母净利润4.31亿元，同比增长560.07%，实现扣非净利润2.48亿元，同比增长538.07%。23Q1，公司实现营业收入3.48亿元，同比下滑43.47%，实现归母净利润0.12亿元，同比下滑70.66%，实现扣非净利润0.01亿元，同比下滑97.21%。公司拟每股派发现金红利0.719元（含税），派息率52.1%。 事件点评 剔除湖北千川影响后，2022年好莱客营收同比下滑低单位数。2022年，公司实现营业收入28.23亿元，同比下降16.25%，22Q1-23Q1分别实现营收6.15、7.81、7.26、7.02、3.48亿元，同比增长8.35%、-18.38%、-19.77%、-25.54%、-43.47%。2022年，公司实现归母净利润4.31亿元，同比增长560.07%，22Q1-23Q1分别实现归母净利润0.41、0.84、2.56、0.50、0.12亿元，同比增长3.87%、-14.68%、167.05%、129.88%、-70.66%。因湖北千川业绩承诺方回购公司所持湖北千川51%股权，湖北千川自22H2起不再纳入公司合并报表，剔除湖北千川，公司2022年营业收入为25.31亿元，同比下滑2.6%，归母净利润2.36亿元，同比增长7.97%，扣非净利2.31亿元，同比增长16.51%。23Q1主营业务收入3.27亿元，同比下滑24.6%，营收下滑主要由于22Q4公司前端接单受到疫情影响，以及产品交付较订单接单存在滞后性。 客单值同比增长超过15%，大家居订单占比及品类丰富度有望进一步提升。剔除湖北千川，分品类看，2022年，公司整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗分别实现营业收入19.08、2.88、0.87、1.17、0.27亿元，同比增长分别为-5.9%、37.2%、5.0%、-13.5%、-55.7%。23Q1，上述品类营收分别为2.57、0.38、0.13、0.18、0.01亿元，同比下降24.9%、11.4%、8.3%、37.3%、79.5%。在大家居战略推动下，2022年橱柜品类营收占比提升4pct，预计公司大家居订单占比约40%，零售客单值预计超过4万元，同比提升超过15%，目前公司约95%的门店已更新为大家居门店。各品类毛利率方面，2022年，整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗毛利率分别为38.7%、26.8%、22.9%、24.8%、-22.9%，同比变化分别为+1.5、+0.2、+1.6、+2.5、-23.3pct。 2023年加密高线城市同时拓展下沉市场，大宗业务全年有望高增长。剔除湖北千川，分渠道看，2022年，公司直营店、经销店、大宗渠道分别实现营收0.88、21.87、1.52亿元，同比增长11.8%、下降8.7%、增长297.8%。23Q1，直营店、经销店、大宗渠道分别实现营收0.16、2.98、0.13亿元，同比增长-17.9%、-26.1%、25.1%。门店数量方面，2022年，公司直营、经销门店较年初净增加1家、净减少217家至28家、1789家，关店主要由于湖北千川出表影响。23Q1公司门店数量净增32家至1849家，预计2023年公司门店数量净增250-300家。公司整装业务加大与头部装企的合作力度，作为独立渠道进行招商，整装业务规模同比增长60%以上，预计2023年公司整装业务收入增长50%以上。 盈利能力同比提升，疲软环境下加大营销费用投放：盈利能力方面，2022年，公司毛利率同比提升1.2pct至35.15%，其中22Q4毛利率同比下滑1.0pct至32.69%，23Q1毛利率同比下滑0.2pct至35.53%。毛利率提升主要受益于公司运营效率提升及产能爬坡顺利。费用率方面，2022年，公司期间费用率合计提升1.1pct至22.07%，其中销售/管理/研发/财务费用率为10.1%/5.7%/5.0%/1.2%，同比+0.6/+0.2/+0.1/+0.1pct，叠加投资收益占收入比重提升7.31pct，以及减值损失大幅下降，综合影响下，2022年，公司销售净利润率为16.08%，同比提升16pct。存货方面，截至22年末，公司存货2.34亿元/-70.2%，存货周转天数118天，同比下降13天。现金流方面，2022年，公司经营活动现金流净额为3.43亿元，同比增长15.70%。 投资建议 2022年，剔除千川影响后，好莱客品牌整体表现稳健，营收低个位数下滑，归母净利润实现正增长。战略方面，公司继续坚持“新原态+大家居”战略，推动橱柜品类快速增长，进而挖掘单一客户价值；渠道方面，公司今年展店计划乐观，主要加密高线城市，并拓展下沉市场。预计公司2023-2025年每股收益分别为0.98、1.20和1.44元，4月26日收盘价10.37元，对应公司23、24年PE为11、9倍，维持“增持-A”评级。 风险提示 地产销售恢复不及预期；大家居战略推进不及预期；原材料价格大幅上涨；门店拓展不及预期。

好莱客(603898) 事件概述 公司发布2022年年报及2023年度一季报：2022年公司实现营收28.23亿元，同比-16.25%；归母净利润4.31亿元，同比+560.07%；扣非后归母净利2.48亿元，同比+538.07%，利润端大幅增长系减值损失计提同比减少较多及转让湖北千川股权确认投资收益所致；若剔除湖北千川22年上半年并表损益及回购事项损益的影响，公司22年实现营收25.31亿元，同比-2.59%，归母净利润2.36亿元，同比+7.97%，扣非后归母净利2.31亿元，同比+16.51%。 2023Q1公司实现营收3.48亿元，同比-43.47%，归母净利润0.12亿元，同比-70.66%，扣非后归母净利0.01亿元，同比-97.21%；若剔除湖北千川的影响，2023Q1公司营收同比下滑22.89%、归母净利润同比减少54.68%，扣非后归母净利润同比减少95.32%，下滑较多主要系终端市场仍处在恢复中，公司产品交付较订单接单存在滞后性所致。 现金流方面，2022年公司经营活动产生的现金流量净额为3.43亿元，同比+15.70%，主要系部分房地产客户调整为以现款结算所致。2023Q1公司经营活动产生的现金流量净额为3.43亿元，同比+87.17%，主要系湖北千川自22年7月其不再纳入公司合并报表范围，各项经营活动现金流减少，支付职工及各项税费减少所致。此外，2022年公司拟向全体股东每10股派息7.19元（含税），合计现金分红2.16亿元，占22年归母净利润比例为50.07%。 分析判断： 分产品：橱柜产品维持高增，大家居订单占比及客单值稳步提升 分产品看，2022年公司整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗分别实现营收19.12、2.88、3.75、1.17、0.27亿元，同比分别-6.16%、+37.20%、-55.58%、-13.47%、-55.74%，占营收比分别为67.71%、10.20%、13.29%、4.16%、0.95%。公司贯彻大家居战略，大家居订单占比稳步提升，零售客单值同比提升超15%，同时加大橱柜营销活动，叠加工程大宗业务增长使得橱柜产品实现同比快速增长；而门窗市场受居民消费减弱影响较大,且公司对门窗业务进行品牌切换调整导致门窗业务同比下滑较多；木门业务下滑较多系湖北千川自22年7月1日起不再纳入公司合并报表范围。 分渠道：零售渠道同比下滑，自身大宗业务高速成长 分渠道看，2022年公司直营店、经销店、大宗业务收入分别为0.90、22.10、4.18亿元，同比分别+10.19%、-10.20%、-43.50%，大宗业务下滑主要系千川出表所致。公司自身核心的零售渠道受房地产下行及居民消费减弱等因素影响同比下滑8.07%，其中直营店实现营收0.87亿元，同比增长11.82%，经销店实现营收21.87亿元，同比减少8.71%。公司在零售渠道及品牌建设方面继续完善布局，一方面在头部市场持续推动城市运营平台模式的方式加密网点，推进空白城市的门店覆盖，一方面深化拎包、个性化家装、艺术整装、新零售、外贸等新渠道布局，22年公司整装业务加大与头部装企的合作力度，同时作为独立渠道进行招商，整装业务规模同比增长超60%。公司大宗业务持续优化客户结构，报告期内新签订单及通过房企客户竣工验收的项目增加，22年自身大宗业务规模同比增加297.80%。 盈利端：22年毛利率提升，Q1期间费用同比增长较多 2022年公司毛利率、净利率分别为35.15%、16.08%，同比分别+1.21pct、+16.03pct；2023Q1公司毛利率、净利率分别为35.53%、3.45%，分别同比-0.24pct、-5.45ct，主要系渠道结构有所调整。分产品看，2022年整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗的毛利率分别为38.68%、26.75%、34.93%、24.78%、-22.94%，同比分别+1.46pct、+0.15pct、+0.53pct、+2.54pct、-23.23pct；分渠道看，2022年直营店、经销店、大宗业务毛利率分别为52.34%、36.20%、29.48%，同比分别-6.35pct、+2.41pct、-4.88pct。 期间费用方面，2022年公司期间费用率为22.07%，同比+1.08pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为10.11%、5.72%、5.00%、1.24%，分别同比+0.64pct、+0.23pct、+0.13pct、+0.08pct。2023Q1期间费用率为36.07%，同比+12.53pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为16.79%、10.67%、6.11%、2.51%，分别同比+5.93pct、+4.20pct、+1.34pct、+1.06pct,Q1费用率提升明显预计系销售规模和费用错配所致。 投资建议： 公司持续聚焦“新原态+大家居”核心战略，不断深化全渠道管理，产品品类持续丰富，大家居战略稳步推进；品牌及设计齐发力，持续打造好莱客IP；考虑到Q1零售端压力及千川出表影响，我们调整此前盈利预测，公司23、24年收入分别由33.57、36.28亿元调整至29.15、32.75亿元，2025年营收预计为35.92亿元；23、24年EPS分别由0.99、1.13元/股调整至0.93、1.06元/股,2025年EPS预计为1.19元/股，参照2023年4月26日收盘价10.92/股，对应PE分别为12倍、10倍、9倍，维持“买入”评级。 风险提示： 并购整合不及预期；零售渠道拓展不及预期；地产竣工数据不及预期；行业竞争加剧等。

好莱客(603898) 核心观点： 事件：公司发布2022年年度报告和2023年一季报。2022年，公司实现营收28.23亿元，同比下降16.25%；归母净利润4.31亿元，同比增长560.07%；基本每股收益1.38元/股。其中，公司第四季度单季实现营收7.02亿元，同比下降25.54%；归母净利润0.5亿元，同比扭亏为盈。2023Q1，公司实现营收3.48亿元，同比下降43.47%；归母净利润0.12亿元，同比下降70.66%。 毛利率有所提升，费用投入加大。毛利率方面，2022年，公司综合毛利率为35.15%，同比提升1.22pct。其中，Q4单季毛利率为32.69%，同比下降0.97pct，环比下降2.85pct。23Q1单季毛利率为35.53%，同比下降0.24pct，环比提升2.85pct。费用率方面，2022年，公司期间费用率为22.07%，同比提升1.08pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为10.11%/5.72%/5%/1.24%，分别同比变动+0.64pct/+0.23pct/+0.13pct/+0.08pct。2023Q1，公司期间费用率为36.07%，同比提升12.53pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为16.79%/10.67%/6.11%/2.51%，分别同比变动+5.93pct/+4.2pct/+1.34pct/+1.06pct。 21年计提减值&22年千川出表回购，公司净利率大幅波动。2022年，公司净利率为16.08%，同比提升16.03pct，其中，Q4单季净利率为5.88%，同比提升37.3pct，环比下降29.34pct。23Q1单季公司净利率为3.45%，同比下降5.45pct，环比下降2.42pct。公司净利率大幅波动主要是因为：1）21年因地产行业暴雷，计提大量减值损失；2）22年湖北千川出表，以及公司持有股权被回购后确认投资收益。 经营表现稳健，大家居战略持续落地。剔除湖北千川2022年上半年并表损益及回购事项损益的影响，公司实现营收25.31亿元，同比下降2.59%；归母净利润2.36亿元，同比增长7.97%；扣非净利润2.31亿元，同比增长16.51%。公司持续推进大家居战略，大家居订单占比稳步提升，零售客单值同比提升超15%，橱柜、木门营收占比持续增加。2022年，公司整体衣柜/橱柜/木门/成品配套/门窗分别实现营收19.12/2.88/3.75/1.17/0.27亿元，分别同比变动-6.16%/+37.2%/-55.58%/-13.47%/-55.7%。 渠道布局稳步推进，管理运营持续深化。零售方面，公司持续推动城市运营平台模式以加密网点，积极开拓下沉市场，深化新渠道布局。目前全国拥有超过1,300家经销商、接近1,800家经销商门店，下沉至三~五线城市。2022年，公司直营/经销分别实现0.87/21.87亿元，同比变动+11.82%/-8.71%；整装业务规模同比增长超60%。大宗方面，公司坚持以央企、国企为核心、优质民营企业为辅的客户结构，夯实规模的基础上，持续优化客户结构，2022年，公司自身大宗业务规模同比增长297.8%。 投资建议：公司出售湖北千川回归零售主业，持续聚焦“新原态+大家居”核心战略，推进品类拓展实现协同发展，全渠道深化管理扩充流量矩阵，未来业绩成长可期，预计公司2023/24/25年能够实现基本每股收益1.01/1.17/1.35元，对应PE为10X/9X/8X，维持“推荐”评级。 风险提示：需求不及预期、原材料价格大幅波动、行业竞争加剧。

好莱客(603898) 公司发布业绩预增： 单Q4：归母净利0.24-0.89亿，同增114.3%-153.1%，扣非归母净利0.25-0.67亿，同增113.9%-138.0%。 22年：归母净利4.05亿-4.70亿，同增520%-620%，扣非归母净利2.22亿-2.65亿，同增470%-580%。 剔除千川22H1并表损益及回购事项损益的影响，好莱客2022年归母净利同增0%-15%、扣非归母净利同增5%-25%。 聚焦“新原态+大家居”核心战略，经营质量稳步提升。 渠道方面，零售持续发力，大宗环比改善。22前三季度，直营渠道恢复较好，同比实现双位数增长；经销收入小幅下滑，毛利率提升2.35pct。大宗业务受保交楼政策催化，Q4有望加快确认收入，环比改善。 产品方面，橱柜产品增长亮眼，22Q3收入同增47.7%，衣柜及配套Q3降幅收窄。品类毛利率方面，衣柜毛利率同比+1.82pct，主要系汉川、从化基地投产后，产能爬坡、整体运营效率逐步提升，橱柜、木门、配套品毛利率同比均有所提升。 短期投资收益增厚利润，长期看好零售端运营能力提升。 22年剥离湖北千川，确认投资收益税后1.74亿，非经常性损益同比大幅增加。长期看好公司聚焦零售布局，产品端加快开发阳台系列新产品，完善产品矩阵，渠道端整装业务稳步推进，挖掘存量房局改、旧改市场潜力，积极应对行业变化。预计22-24年归母净利润4.2/3.5/3.8亿，对应PE9x/11x/10x，维持“增持”评级。 风险提示：业绩预告数据仅为公司财务部门初步测算结果，具体数据以正式披露的22年报为准，地产销售不及预期，行业竞争加剧，原材料价格上涨，大家居战略推进不及预期等。

好莱客(603898) 事件：公司发布2022年年度业绩预告，预计2022年实现归母净利润4.05~4.7亿元，同比增长520%~620%；扣非净利润2.22~2.65亿元，同比增长470%~580%。其中，第四季度单季预计实现归母净利润0.24~0.89亿元，扣非净利润0.25~0.67亿元，同比扭亏为盈。 千川扰动致利润大幅增长，主业实现稳健扩张。公司全年利润实现高增，主要是因为：1）公司2022年度预计计提各项减值损失同比大幅减少；2）湖北千川业绩承诺方回购股权，公司确认投资收益税后1.74亿元。剔除湖北千川影响后，2022年好莱客归母净利润同比增长0%~15%，扣非净利润同比增长5%~25%。 多品类协同稳步成长，多品牌实现全面覆盖。公司以整体衣柜业务起家，并向木门、橱柜、阳台等品类拓展，构建完备产品矩阵实现协同。品牌方面，公司以好莱客作为主品牌面向大众市场，并于22年7月推出HD吉吉面向高定市场，以呼呼莱装、莱住突破下沉市场，且呼呼莱装主要针对存量房的局改、旧改需求。 聚焦零售主业发展，疫后有望加快布局。公司出售千川后经营重心将回归零售，进一步完善零售渠道布局，并通过新原态+大家居战略提升终端客单价。据公司公告显示，终端客单价水平为3~4万元。同时，疫情制约因素得到改善，线下客流复苏将提振终端销售。公司扶持下经销商开店有望提速，加快网点的加密及覆盖进程。 投资建议：公司出售湖北千川回归零售主业，持续聚焦“新原态+大家居”核心战略，推进品类拓展实现协同发展，全渠道深化管理扩充流量矩阵，未来业绩成长可期，预计公司2022/23/24年能够实现基本每股收益1.42/1.11/1.27元/股，对应PE为9X/11X/10X，维持“推荐”评级。 风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

好莱客(603898) 事件描述 10月24日，公司披露2022年第三季度报告，2022年前三季度，公司实现营业收入21.21亿元，同比下降12.65%；实现归母净利润3.81亿元，同比增长62.83%，实现扣非净利润1.97亿元，同比下降8.77%。 事件点评 剔除湖北千川影响后，好莱客前三季度归母净利润同比双位数增长。2022年前三季度，公司实现营业收入21.21亿元，同比下降12.65%，其中22Q3实现营业收入7.26亿元，同比下降19.77%。2022年前三季度，公司实现归母净利润3.81亿元，同比增长62.83%，实现扣非净利润1.97亿元，同比下降8.77%。其中22Q3实现归母净利润及扣非净利润2.56、0.86亿元，同比增长167.05%、下滑0.25%。22Q3公司归母净利润增速显著高于扣非口径主要系报告期内湖北千川门窗业绩承诺方回购公司所持湖北千川51%股权，本次交易事项确认投资收益1.88亿元，公司非经常性损益同比大幅增加。湖北千川自22H2起不再纳入公司合并报表范围，剔除湖北千川上半年并表损益及回购事项损益的影响，预计好莱客2022年前三季度营收同比持平，归母净利润同比增长11.15%，扣非净利润同比增长8.08%。 22Q3橱柜品类继续逆势增长，木门品类营收规模收缩系湖北千川出表。分品类看，2022年前三季度，公司整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗分别实现营业收入13.64、1.85、3.88、0.89、0.21亿元，同比增长分别为-5.1%、34.2%、-41.3%、-7.5%、-51.3%，其中22Q3公司整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗分别实现营业收入5.45、0.80、0.24、0.37、0.08亿元，同比增长分别为-2.5%、47.7%、-88.4%、-15.1%、-51.9%。公司大家居战略持续推进，橱柜品类实现高速增长，且季度增速环比继续提升，目前公司终端零售客单价为3~4万元。木门产品单季度同比下降88.4%，主要为湖北千川出表影响，门窗品类单季度同比下滑51.9%主要系主要布局的华东、华南区域受疫情影响仍较大。各品类毛利率方面，2022年前三季度，整体衣柜、橱柜、木门、成品配套、门窗毛利率分别为39.2%、28.6%、36.4%、26.3%、-23.3%，同比变化分别为+1.8、+7.1、+0.4、+3.7、-23.8pct。 湖北千川出表致使大宗业务承压，好莱客大宗渠道22Q3营收高双位数增长。分渠道看，2022年前三季度，公司直营店、经销店、大宗渠道分别实现营收0.67、16.1、3.7亿元，同比增长21.8%、下降6.9%、下降37.3%。22Q3公司直营店、经销店、大宗渠道分别实现营业收入0.24、6.36、0.34亿元，同比增长21.9%、-8.6%、-79.7%。零售渠道方面，2022年前三季度公司直营、经销门店较年初净增加1家、净减少190家至28家、1816家，经销门店22Q3净减少290家主要系湖北千川出表。大宗渠道方面，预计好莱客品牌大宗渠道22Q3营收同比实现高双位数增长，Q4收入有望加速确认。 盈利能力同比提升，疲软环境下加大营销费用投放：盈利能力方面，2022年前三季度，公司毛利率同比提升1.9pct至35.97%，其中22Q3毛利率同比提升1.6pct至35.53%。毛利率提升主要受益于公司运营效率提升及产能爬坡顺利。费用率方面，2022年前三季度，公司期间费用率合计提升2.0pct至21.67%，其中销售/管理/研发/财务费用率为10.2%/5.5%/4.8%/1.2%，同比+1.2/+0.5/+0.4/0.0pct，综合影响下，2022年前三季度，公司扣非净利润率为9.30%，同比提升0.4pct，22Q3扣非净利润率为11.8%，同比提升2.3pct。存货方面，截至22Q3末，公司存货2.88亿元/-65.1%，存货周转天数107天，同比下降16天。现金流方面，2022年前三季度公司经营活动现金流净额为2.52亿元，22Q3经营活动现金流净额为1.13亿元，经营现金流高于扣非净利，公司经营质量保持良好。 投资建议 公司三季度经营虽然继续受到疫情及消费疲软影响，但剔除千川影响后，好莱客品牌整体表现稳健，前三季度归母净利润同比增长双位数，橱柜品类继续高增，衣柜品类降幅环比收窄。公司将继续坚持“新原态+大家居”战略，推动客单价提升，继续加大经销商帮扶力度，保证终端渠道持续拓展。预计公司2022-2024年每股收益分别为1.45、1.14和1.31元，对应公司22、23年PE约7.9、10.0倍，维持“增持-A”评级。 风险提示 地产销售恢复不及预期；大家居战略推进不及预期；原材料价格大幅上涨；市场竞争加剧。