丸美生物(603983) 投资要点： 事件：2月19日，据丸美生物投资者关系微信公众号获悉，丸美生物投资的上海摩漾生物科技有限公司，其自主研发的注射用羟基磷酸钙微球面部填充剂（商品名：Aphranel优法兰）正式获得国家药品监督管理局颁发的Ⅲ类医疗器械注册证（注册证编号：国械注准20253130390），为国内首张适用于面部软组织注射填充的羟基磷酸钙微球合规证书。 作为新一代再生医美材料，羟基磷灰石市场潜力巨大。羟基磷灰石植入剂是一种生物可降解材料，可以通过增加皮肤体积，有效改善面部皮肤及皮下组织中度至重度皱纹，同时在手部年轻化等适应症中也展现出显著效果。作为一款成熟的医美产品，羟基磷灰石植入剂已在海外市场成功应用多年，其显著的临床效果和安全性得到了广泛验证，深受消费者认可。据摩漾生物官方微信公众号援引ASPS数据显示，2022年美国地区羟基磷灰石疗程数合计达35万次，同比增长21%，展现出强劲的市场需求。此外，从长期增长趋势来看，2017-2022年间，该产品在美国地区的疗程数年复合增长率为16%，高于同期肉毒素的13%和玻尿酸的6%，反映出羟基磷灰石在医美填充剂市场中保持着领先的增长态势。 丸美生物前瞻性布局医美赛道，持续推进“双美”战略，成长空间不断打开。目前，丸美生物通过旗下基金青岛茂达持股摩漾生物9.62%，与公司“双美融合”战略高度协同。此外，公司还先后投资了圣至润合（再生生物材料研发应用公司）、美央（美容器械公司）、JOVS（高端美容仪品牌）、谷雨（护肤品新锐品牌）、参半（口腔护理品牌）、可啦啦（美瞳品牌）等，持续布局美与健康领域，成长边界不断拓展。 投资建议：近年来，随着公司渠道业务调整逐步完毕以及品牌力持续提升，公司整体业绩已呈现稳步回升态势。具体来看，主品牌丸美凭借“眼部护理专家+抗衰老大师”的差异化定位，已在消费者心中建立牢固的品牌认知。通过持续推进大单品战略，加快产品迭代升级，丸美品牌有望保持稳健增长。与此同时，公司积极拓展彩妆领域，着力打造新锐彩妆品牌“恋火”，聚焦底妆细分赛道，成功构建出第二增长引擎，为业绩增长注入新的动力。此外，公司前瞻性布局医美赛道，持续推进“双美”战略，不断拓宽业务边界，为公司长期发展打开新的增长空间。综上，我们持续看好公司未来发展。我们预计公司2024-2026年营收分别为28.92、35.90、42.58亿元，同比分别增长29.94%、24.15%、18.60%；归母净利润分别为3.65、4.56、5.33亿元，同比分别增长40.54%、25.21%、16.75%，对应EPS分别为0.91、1.14、1.33元，当前股价对应PE分别为33.54、26.78、22.94倍，维持“增持”评级。 风险提示：市场竞争日益加剧风险；公司战略执行不达预期风险；人才流失风险等。

丸美生物(603983) 事件：2月17日，公司投资标的上海摩漾生物科技有限公司的“注射用羟基磷酸钙微球面部填充剂”Aphranel优法兰获国家药品监督管理局颁发的医疗器械注册证。产品注册编号为国械注准20253130390，适用范围为鼻唇沟部位皮下层注射，用于纠正中重度鼻唇沟皱纹。产品结构组成包括羟基磷酸钙、羧甲基纤维素钠、甘油和注射用水，且采用预灌封注射器进行罐装。 摩漾生物Aphranel为目前国内唯一一款合规的CaHA面部填充剂产品，丸美生物前瞻性进行投资彰显公司在医美领域的战略眼光。上海摩漾生物成立于2018年，专注于改性羟基磷灰石材料的研发与应用，2024年12月其旗下“Aphranel羟基磷酸钙微球面部填充剂”在墨西哥获批上市，并计划准入欧美日澳等国际主流医美市场；2025年2月，Aphranel拿下我国医美面部软组织注射填充领域的合规首证，标志着羟基磷灰石（HAP）材料正式从骨科、牙科跨界进入医美领域，填补了国内CaHA微球应用于鼻唇沟适应症产品的空白。丸美生物2023年投资摩漾生物，布局羟基磷灰石赛道，彰显公司在医美领域的战略眼光，同时也有助于提升公司在再生医学领域的地位和影响力。 持续深化“双美”战略，打开公司成长空间。1）在生活美容领域，公司构建起以抗衰品牌丸美为核心，新锐彩妆品牌恋火和大众化功能性护肤品牌春纪为补充的多元化品牌矩阵。婵妈妈数据显示，2024年/2025年1月丸美主品牌在抖音渠道分别实现销售额13.87/1.61亿元，同比增长87.53%/104.40%，品牌势能强劲。2）在医美领域，主要通过组件全球顶尖科研团队自研重组胶原蛋白等新材料、新技术，并应用于护肤品，提升品牌和产品的市场竞争力，以及通过投资再生医学和医美领域的相关企业，如专注科技再生材料注射填充类医美产品的摩漾生物、光电医美器械领域头部企业美央、致力于再生医学生物材料的研发与应用工作的圣至润合等，抢占医美市场先机。 投资建议：公司是国内眼部护理及抗衰领域龙头企业，主品牌丸美积极调整渠道与产品结构恢复稳健增长，新锐彩妆品牌恋火差异化深耕底妆赛道打造第二成长曲线，看好公司未来品牌力、产品力提升驱动收入增长，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.63、4.70、5.75亿元，现价（2025/2/18）对应PE分别为33X、25X、21X，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；新品开发不及预期；线上渠道转型不及预期。

丸美生物(603983) 投资要点： 中国眼霜第一股， 深耕抗衰赛道二十余载。 公司以皮肤科学及生物科学研究为基础， 主营业务系化妆品的研发、 设计、 生产、 销售及服务， 旗下品牌包括丸美、 恋火及春纪。 其中丸美夯实“眼部护理专家+抗衰老大师” 品牌心智， 当前已成为国产中高端定位并具规模的头部品牌； 恋火为新锐彩妆品牌， 深化高质极简“底妆” 品牌理念， 主打产品包括“看不见” 、 “蹭不掉” 气垫及粉底液等； 春纪则以食萃科研， 以敏肌适用为理念， 定位大众化功能性护肤。疫情冲击致使营收端承压， 经公司积极推进线上转型后， 23 年公司业绩持续回暖， 公司渠道转型效果渐显。 2024Q1-Q3 营收/归母净利润分别实现 19.5/2.4 亿元， 分别同比增长27.1%/37.4%。 “万象更芯” ,焕发生机。 1） 研发为本、 技术更“芯” 。 公司构建六大研发平台， 实现“基础研究-原料开发-原料生产-配方研究-生产智造-检验检测-功效评测” 七位一体全链路协同创新模式； 截至 2023 年底， 公司拥有 93 名研发人员， 研发团队具备较强专业性及技术能力，为公司技术开发及新品研发提供坚实人才保证。 此外， 公司加深与国内外研究机构合作沟通，持续建设“产学医研检” 五位一体平台； 2） 产品更“芯” 、 品牌更“芯” 。 丸美品牌： 大力发展具备核心科技的大单品， 持续夯实“眼部护理专家+抗衰老大师” 品牌心智。 ①丸美小红笔眼霜： 强化“眼霜” 、 “科技” 心智， 自 2020 年上市以来已历经 3 次迭代， 2023 年小红笔眼霜 GMV 超 2 亿元； ②丸美双胶原小金针次抛精华： 2021 年公司前瞻性引入重组胶原蛋白成分， 21Q4 公司上线“重组胶原蛋白系列” ， 包括主攻线上的小金针次抛精华和主攻线下的冻干粉护理套盒， 基于重组胶原蛋白成分热度迅速攀升的背景下， “重组胶原蛋白系列”产品快速放量， 2024 上半年公司推出重组双胶原成分 2.0 及胶原小金针精华 2.0， 功效再上新高度， 胶原小金针精华 24H1GMV 同比增长 106%， 产品广受消费者青睐； PL 恋火品牌：持续深耕看不见和蹭不掉两大底妆系列， 坚守高质极简的底妆心智。 2023 年 PL 看不见粉底液、 看不见粉霜、 看不见气垫、 蹭不掉粉底液、 蹭不掉气垫 5 款单品 GMV 均超 1 亿元； 3）渠道更“芯” 。 公司销售模式以线上直营为主＋ 线下经销为主。 复盘公司渠道变迁， 20Q1 公司更换丸美天猫旗舰店 TP 为美妆代运营壹网壹创， 2021 年自建电商团队发力线上自营， 2022年受疫情影响致使线下渠道承压， 公司积极推动线上渠道加速转型， 2023 年公司设立以天猫为代表的货架电商部、 以抖快为代表的自播电商部和达播电商部， 至此公司电商业务调整完毕， 线上渠道效率逐步显现。 盈利预测与评级： 我们预计公司 2024-2026 年实现营业收入 28.9/35.8/42.5 亿元， 同比增速分 别 为 29.8%/24.1%/18.6% ， 实 现 归 母 净 利 润 3.6/4.5/5.6 亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为40.0%/24.3%/23.6%， 当前股价对应 PE 分别为 34/28/22 倍。 我们选取 A 股的珀莱雅、 华熙生物及港股的巨子生物作为可比公司， 其产品矩阵包括护肤和彩妆， 且均在各自细分赛道具备领先优势， 根据 Wind 一致预测， 可比公司 2024 年 PE 均值为 32 倍。 公司作为老牌美妆国货， 受疫情影响一度经营承压， 但受益于渠道及产品调整， 自 23 年以来经营重回轨道， 经营拐点或显现， 我们看好公司未来增长弹性， 首次覆盖， 给予“买入” 评级。 风险提示： 化妆品行业竞争加剧风险； 电商渠道竞争加剧风险； 新品孵化风险； 经销模式风险。

丸美生物(603983) 丸美追加投资圣至润合，高度重视再生生物材料领域 近日，丸美生物投资圣至润合，此次认缴出资22.67万元，持股比例4.28%，而此前已经通过旗下产业基金青岛茂达对该公司进行数千万的Pre-A轮融资，间接持有圣至润合17.25%的股份，当前合计持有圣至润合21.53%股份，为公司第二大股东。圣至润合成立于2021年，专注于再生医学生物材料研发与应用，在医美、干细胞和免疫细胞应用领域取得成果，其国内首款注射用ECM生物凝胶产品已进入Ⅲ类医疗器械临床试验阶段。 再生生物材料正处于市场风口，自2021年起多款相关医疗器械获批，2024年又有4款产品获批，目前国内已有7款医美再生材料注册证。丸美的频繁投资举措说明其对再生生物材料领域的高度重视和看好，我们认为丸美通过快速布局抢占先机，有望在再生医美领域占据有利地位。 积极投资布局，覆盖美妆产业链上下游 丸美生物多次设立产业基金投资美妆上下游企业。2020-2022年设立了5支基金，已投资9个美妆品牌或企业，涵盖母婴、口腔、男士护理、化妆品制造、内容制作等领域，如美妆代工芭薇股份、护肤品牌谷雨、婴童洗护品牌戴可思、高端个护品牌JOVS、男士护肤品牌亲爱男友、口腔护理品牌参半、MCN机构白兔视频等。部分被投企业表现突出，芭薇股份已登陆北交所，谷雨2024年营收约40亿元，同比增长超40%。通过全面的投资覆盖形成强大的协同效应，为公司持续发展提供坚实基础。 加码布局医美赛道，提升品牌地位和影响力 在医美方面，丸美生物此前投资摩漾生物，布局羟基磷灰石赛道。摩漾生物的核心产品注射用羟基磷酸钙面部填充剂已经在墨西哥获批上市，计划准入欧美日澳等国际主流医美市场。国内方面则有望拿下我国医美面部软组织注射填充领域的合规首证，目前已完成在全国多家顶级三甲医院的临床入组，预计今年年初过证。 投资建议：丸美生物专注主业经营，坚定推行大单品策略，聚焦丸美和恋火两大核心品牌广泛投资，随着持续加码布局再生医美领域，公司有望维持稳健增长。但考虑美护行业竞争激烈，且公司正处于转型阶段，我们小幅下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润同比增长39.1%/29.7%/23.9%至3.6/4.7/5.8亿元（前值为3.9/4.9/6.3亿元），对应PE37/29/23x，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险、行业政策风险、新品不及预期风险

丸美生物(603983) 事项： 丸美生物公司作为国内老牌美妆品牌， 距今已有 22 年发展历史， 目前旗下已拥有中高端眼部抗衰的主品牌丸美（2002 年创立） 、 主打底妆产品的新锐彩妆品牌恋火（2017 年收购） 、 和大众护肤品牌春纪（2006年创立） 等在内的品牌矩阵。 今年以来公司经营出现一定拐点， 业绩表现具有明显的板块内比较优势， 同时公司近期公告公司有丸美股份更名为丸美生物， 未来发展战略也将有一定新变化。 国信零售观点： 公司在经过 3 年多调整转型后， 目前已实现老牌国货美妆的重新焕发。 其中主品牌丸美依托公司在眼霜+重组胶原蛋白赛道多年研发深耕， 并通过线上渠道转型， 叠加科技+情感营销深度触达年轻消费者， 已经分别成功打造小红笔和小金针两大系列单品， 目前正处于产品势能的爆发期。 而新锐底妆品牌恋火紧抓消费者底妆痛点， 通过内容营销及超头主播实现破圈， 并不断升级核心单品同时进行品类延伸，成为公司第二成长曲线。 前三季度公司营收及利润分别在行业承压阶段逆势高增 27%/37%， 领先于板块。而在公司更名后未来战略布局有望持续深化， 不排除通过外延并购方式为公司打开新的增长曲线。 我们考虑到公司明后年业绩有望在今年品牌势能提升下实现爆发， 同时产品结构优化及高效费用管控带动毛销差逆势上行， 我们上调公司 2024-2026 年归母净利至 3.68/5.16/6.75（原值为 3.68/4.62/5.57） 亿， 对应PE 为 37/26/20 倍， 维持“优于大市” 评级。 评论： 大单品突围， 丸美品牌在低基数下业绩弹性空间大 我们一直强调， 当前行业进入存量时代， 化妆品品牌必须依托产品力的迭代提升才能实现高质量下的高增长。 首先， 通过产品升级带来的收入端增长， 可以实现产品件单价以及复购率和连带率的提升， 而品牌整体客单价水平的推升， 有助于提高品牌毛利率。 而毛利水平的优化也给予品牌在加剧的竞争环境下， 有着更加充足的费用投放空间， 一方面可以用于支持原品牌形象的维护和升级， 为进一步的产品升级打下基础，另一方面也可以为企业的第二曲线孵化提供支持。 这样才能在当前行业环境下实现高质量的健康增长。 具体来看， 丸美生物作为传统国货头部品牌， 在近四年来持续进行渠道和营销转型， 同时大力深耕新原料新功效研发， 目前已经在眼霜+重组胶原蛋白赛道分别成功打造“小红笔” 和“小金针” 两大系列单品，两者支撑主品牌在今年承压的大环境下实现收入端逆势量价高增， 从而也带动盈利能力逆势提升 从结果来看， 公司自 2020 年底进行线上化转型以来， 虽然由于线上流量成本高导致整体利润率远低于此前线下经销时期， 但公司仍通过大单品带动毛利率的持续提升， 同时加大费用管控并优化运营效率， 净利率水平稳中有升。 2024Q1-Q3 公司实现毛利率 74.6%/yoy+3.8pct， 净利率 12.3%/yoy+0.9pct。 而整体化妆品行业在今年平台竞争分流力度加大同时平台规则不断变化下， 品牌方运营要求难度更高， 大多公司今年以来毛销差（毛利率-销售费用率） 存在一定压力， 而丸美则在行业压力下逆势上行， 前三季度毛销差同比提升 0.7pct。 深入拆解公司大单品成功的原因， 我们也在此前的多篇行业专题中强调， 品牌大单品的成功离不开企业在营销、 渠道和研发等多层面的全局能力。 总结来看， 我们认为拥有较强产品力的企业需要具备： 1） 研发生产： 研发层面拥有差异化核心技术壁垒， 生产层面高标准质量基础上的快反能力； 2） 营销层面： 需要精准围绕目标用户特征， 灵活应用多元化推广方式， 以建立深入人心的产品消费者心智； 3） 渠道层面：需直营等强渠道把控能力的搭建， 实现与客户的直接沟通， 把握需求变化， 以及对产品价格体系和形象的更好维护。 而丸美通过多年深耕已经在上述领域有着显著突破， 这也是其未来能够进一步通过大单品模式实现主品牌持续突围的核心驱动力。 下文我们也将对丸美公司在上述三方面的能力做深入解析： 渠道端： 线上转型成效显著， 业绩在低基数下快速放量增长 丸美自 2002 年创立以来， 拥有一定品牌知名度和消费者口碑。 但由于公司前期以线下经销渠道为主， 在2018-2020 年线上渠道红利快速爆发期未能快速反应， 导致公司整体营收未能快速增长， 叠加疫情导致线下消费承压， 2020 年公司营收首次下滑。 行业趋势下公司开始进行线上渠道转型， 并伴随大规模产品结构调整以适应新消费趋势。 2023 年效果初显， 公司实现营收 22.3 亿/yoy+28.5%， 其中主品牌丸美为 15.6 亿/yoy+11.6%。 而今年在渠道和产品优势持续加持下， 整体收入增长愈发快速， 前三季度公司整体营收增长27.1%， 主品牌丸美同比增长 23.3%。 而从当前渠道结构来看， 经历 2020-2022 年 3 年主品牌丸美线上转型过渡期， 叠加恋火品牌线上快速放量，2023 年公司线上渠道增长超 40%， 线上收入占比高达 84%。 今年前三季度公司线上渠道增速仍实现 34.6%增长， 预计目前线上渠道占比仍超 80%， 其中主品牌丸美线上渠道占比 75%+。 抖音渠道贡献公司主要线上收入。 而从线上渠道结构来看， 据久谦数据， 主品牌丸美在 2022 年调整过程中成效初显， 一方面天猫渠道 GMV 增速下滑幅度逐渐收窄， 22Q3 增速触底并于 23Q2 转负为正， 后续一直正向增长， 今年 1-10 月天猫渠道实现 GMV 增长 37.5%， 收入占三大渠道比例达 33.6%， 与 23 年全年占比差异不大； 另一方面抖音渠道自 22 年以来持续快速爆发， 23H2 开始成为品牌第一大渠道， 截至 10 月， 今年抖音渠道收入占比高达 56.1%。 而恋火品牌依托抖音渠道的快速放量， 第一大渠道抖音占比基本保持稳定， 今年 1-10 月， 恋火天猫/抖音/京东分别实现增速 35.9%/107.2%/51.1%。 在转型成功的背后是公司组织架构和人事调整的支持。 丸美品牌 2011 年开设首家天猫旗舰店， 2020 年提出要用 TP 来进行线上运营， 但由于 TP 方式不合适公司整体发展需求； 21 年开始自建线上运营团队但成效较为一般； 2022 年董事长亲自带队线上团队， 并兼任直接电商一把手， 战略性推进线上转型， 并于同年11 月聘任王熙雯女士任职总裁助理兼电商部总经理， 负责整体线上电商平台运营； 而 2023 年公司再度对电商架构细化， 将电商事业部拆分成传统货架电商、 抖快自播、 抖快达播三大部门， 并横向由电商市场部负责整体营销节奏的统筹规划。 研发端： 研发赋能核心原料， 深耕重组双胶原新兴赛道 2021 年 3 月公司重磅官宣与暨南大学及基因工程药物国家工程研究中心共研创的“重组人源化胶原蛋白”。利用“翻译暂停” 专利技术对基因序列和蛋白活性进行优化， 将Ⅰ 型胶原蛋白和Ⅲ 型胶原蛋白中负责生物活性的功能结构序列按合理比例重组构建， 再通过 C-Pro 环设计进行稳定性和活性优化， 最终得到全球首创的“I 型&Ⅲ 型” 嵌合重组双胶原蛋白。 该重组人源化胶原蛋白与人体自身胶原蛋白的功能结构域氨基酸序列 100%一致， 而且能够同时补充衰老肌肤所需要的具备支撑性的 I 型和具备弹性的Ⅲ 型胶原蛋白， 在安全性、 亲和性和透皮吸收性上均有更好表现 而在 2024 年 4 月， 公司再次公布对于重组双胶原进行 2.0 升级。 将“翻译暂停” 技术和“C-pro 扣环技术”应用到毕赤酵母表达系统， 以及对 Bcy1 转录因子和羟基化酶的改造， 相比于 1.0 阶段， 重组胶原蛋白 2.0在结构活性、 透皮活性、 抗衰活性、 舒缓活性、 保湿活性五大方面均实现全方位的提升， 且产品纯度大于96%， 表达量也提高 20%。 目前重组胶原 2.0 已实现量产， 常规月产酵母发酵液达 10 吨以上。 依托在重组胶原蛋白赛道多年的扎实研发， 公司行业地位领先。 截至 23 年底， 公司围绕重组胶原蛋白申请发明专利 25 项， 获得授权发明专利 7 项。 同时， 公司于今年 4 月主导牵头《重组可溶性胶原》 行业标准正式通过国家工信部立项， 成为重组胶原蛋白行业的“标准制定者” ； 8 月与中国生物发酵产业协会共建首个“全国重组功能蛋白技术研究中心， 行业领导者地位持续夯实。 而在大力研发投入和完善的研发体系下， 公司不断完善自身核心原料布局， 并将其应用至产品中实现产品力的跃迁。 目前公司已实现在胜肽、 A 醇、 功能性蛋白等多种市场主流抗衰成分产品布局， 并完成对于 I型 +III 型三螺旋重组胶原蛋白、 裂褶多糖、 超分子木棉花等独家核心成分， 并在 2023 年 9 月完成指橙提取物全国首款备案， 截至 2023 年底， 公司自研原料超 50 款， 实现量产的原料超 20 款 营销端： 科技+情感营销赋能品牌专业化、 年轻化， 实现国货老品牌新认知 丸美品牌作为多年国货老品牌， 产品品质和消费者口碑具有保障， 但年轻消费者认知存在一定差异， 因此在目前常规通过抖音、 小红书等社媒进行全网宣传外， 公司从科技和情感两大维度进行营销破圈， 推进品牌营销专业化、 年轻化转型。 1） 依托多年研发积累和创新营销方式凸显品牌专业化实力。 截至目前公司已举办 4 届重组胶原蛋白论坛，不仅夯实自身在胶原蛋白赛道研发领先优势， 同时不断进行消费者宣传教育， 扩大自身在胶原蛋白抗衰赛道影响力； 同时今年 9 月邀请央视主持人李小萌一起通过短片《真相只要 7 天》 以调查方式通过工信部资源、 实测报告等数据， 证实小金针面霜的 7 天淡纹功效， 又诠释了丸美背后的深厚科研实力。 2） 情感内容营销引发年轻女性消费者共鸣。 今年 8 月丸美进行小红笔 3.0 发布， 在官宣范丞丞作为全新品牌代言人的同时官宣《站出来 更显眼》 系列态度片， 延续 38 节特别企划“何必看颜色” 的“她视角”下营销， 以独立自信价值观激发女性消费者共鸣， 带动线上 4.1 亿级曝光， 同时丸美将#站出来 更显眼#延展到线下， 利用快闪活动、 地铁硬广和梯媒等方式引发 3.3 亿级线下触达。 大单品策略成效初显， 核心产品表现优异带动盈利能力逆势提升 通过前述公司能力的分析， 公司目前已经具备了持续推出大单品的基础， 而公司此前也针对性的对旗下产品矩阵做了梳理， 精细化根据客群画像布局产品矩阵， 同时优化聚焦核心单品。 首先， 公司目前在产品端整体采取分渠分品策略。 由于丸美前期以线下渠道为主， 在近些年转型线上后，线上线下的消费者画像存在差异， 相对而言， 线下消费者年龄较大同时购买力更强， 对品牌的粘性也更强。因此公司线下采取渠道专供模式， 并以高端套装为主； 线上根据平台打法不同采取区别性主推产品， 其中天猫以大单品如小红笔、 小金针作为爆款打造， 据久谦数据， 小红笔和小金针今年 1-10 月在天猫分别实现 GMV 占比为 47.1%/7.0%； 抖音以性价比套装为主， 形成差异性打法， 如四抗套组今年以来在抖音平台实现 GMV 约 2.5 亿， 占其三大平台总计 GMV 的 97.3%， 占丸美抖音渠道的 35.2%。 同时公司不断聚焦核心头部产品， 优化长尾。 自 2020 年以来公司开始聚焦头部核心产品， 主推抗衰+科技感产品， 夯实眼部护理专家+抗衰老大师品牌心智。 据久谦数据， 2024 年 1-10 月， 小红笔、 小紫弹、 小金针、 蝴蝶眼膜和四抗套装五大产品在天猫、 京东、 抖音三大平台 GMV 占比高达 70.7%， 呈现逐年提升态势，较 2022 年的 34%实现翻倍增加。 小红笔眼霜迭代升级， 奠定公司眼霜大师基本盘 自 2020 年公司针对淡化细纹和黑眼圈推出首款将眼霜与仪器二合一产品小红笔 1.0， 并邀请当时流量小生朱正廷为形象大使， 借助抖音、 微博等社媒带动全渠道增长， 2020 年全年实现约 62 万支销量， 不仅丸美品牌形象年轻化不断触达消费者， 同时不断夯实公司在眼霜领域的龙头地位。 随后公司以平均约 2 年一次的更新速度不断对小红笔进行迭代升级， 对细纹和黑眼圈淡化效果不断强化提升， 同时保持产品官方售价不变， 并在双 11 大促前夕推出， 依托大促快速打爆出圈并进行业绩放量。 据公司年报披露， 2023 年小红笔眼霜全年 GMV 销售超 2 亿， 而截至 10 月， 据久谦数据小红笔眼霜在三大平台已实现 GMV 约 4.2 亿， 较去年全年已实现翻倍增长。 重组胶原蛋白产品矩阵布局不断完善 依托在重组胶原蛋白赛道的技术领先性， 公司全面进行相关产品布局， 并根据市场需求反馈不断进行产品迭代升级。 自 2021 年公司实现量产重组双胶原， 同年 9 月即快速推出重磅新品小金针次抛， 及面部基础护肤系列； 次年 10 月公司推出冻干面膜、 绵绵杯面膜和胶原奶油霜进行产品矩阵进阶扩充； 2023 年 4 月公司对初代基本系列产品进行升级迭代， 对于皮肤细纹淡化、 紧致透亮效果更佳， 并通过两款敷料拓展重组胶原蛋白在医疗器械方向应用。 而今年依托对于重组双胶原原料自身的 2.0 升级， 公司 4 月发布三款应用新品： 小金针 2.0、 小金针胶原贴、 及胶原弹面膜霜， 并于 9 月重磅推出抗衰小金针面霜， 主打淡细纹和紧轮廓， 与市面其他国货品牌面霜在功能上具有一定区分性。 双胶原产品系列占比不断提升， 小金针仍为核心单品。 而从目前销售数据结果来看， 据久谦数据， 2024年1-10月重组双胶原系列产品在三大平台实现GMV约2.35亿， 占比19.2%， 较2023年全年占比提升3.9pct。其中小金针仍为系列中核心爆品， 据公司公告， 2023 年小金针实现 GMV 超 2 亿， 而随着今年再度升级， 三大平台 GMV 占比持续增加， 据久谦数据目前已占丸美品牌整体 11.0%。 而小金针面霜截至 10 月底目前已实现 GMV 约 1582 万， 作为新品表现较好。 多品牌积极布局， 外延战略平稳推进 恋火借助底妆实现爆发， 成为公司第二增长曲线 丸美生物近两年来积极打造“恋火” 品牌成为企业第二增长曲线。 恋火原身为韩国彩妆品牌， 于 2007 年进入中国市场， 2017 年丸美收购恋火， 2019 年实现完全控股， 并于 2021 年开始对品牌进行全面革新发展，在 7 月以全新面貌仅推出了一款“看不见” 粉底液， 瞄准精致白领人群， 半年时间销量 60 万支， 带动当年恋火品牌实现收入增辐高达 463.49%， 随后复制其成功路径， 2022 年针对油皮推出“蹭不掉” 系列， 不断完善品牌在底妆系列的布局。 在 2021-2023 三年快速业绩放量下， 今年前三季度实现收入增速 39.69%。 管理层平稳过渡不扰品牌发展势能。 品牌前主理人王玉莹自 2020 年加入丸美， 并后续出任恋火事业部总经理至今年年中， 利用其就职于欧莱雅及雅诗兰黛， 并曾操盘 MAC 、 植村秀等品牌的丰富经验， 不断为恋火进行爆品打造， 实现品牌力跃升。 今年 6 月王玉莹离职由董事长儿子孙云起接手， 整体交接过渡平稳清晰， 团队成员仍较为完整， 目前除中后台和主品牌丸美共用外， 前端销售和产品仍采取独立事业部运行。 在进行管理层交接后， 恋火新品仍稳步推出。 目前恋火以看不见和蹭不掉系列为主， 并辅眼眉笔根根系列以及美妆工具共 28 款 sku 组成自身产品矩阵， 常用品类粉底液、 气垫、 粉饼、 粉霜等均有覆盖。 6 月恋火对于蹭不掉粉底液和气垫进行重磅升级， 并推出蹭不掉粉霜和粉饼进行系列品类扩充； 8 月推出点点戳戳面部综合盘， 逐渐从底妆向色彩类过渡； 9 月推出看不见散粉， 产品类型进一步完善。 设立多只产业基金， 布局美护行业上下游 公司自 2020 年以来先后成立 4 只产业基金， 并不断向外延展进行产业链布局， 涉及美容仪、 母婴洗护、口腔护理、 MCN 机构、 护肤品牌等多项细分赛道。 而 2022 年底成立的最新产业投资基金青岛茂达则更加侧重智能 AI+、 生物材料研发等技术含量更高、 研发难度更大赛道， 也为丸美后续长期全面发展打下基础。 盈利预测及投资建议： 收入端， 我们对公司分业务进行分拆预测 1） 主品牌丸美： 2024 年前三季度主品牌丸美实现营收同比增速 23.26%， 依托在眼霜+重组胶原蛋白赛道多年研发深耕， 大单品小红笔和小金针在今年更新迭代后实现营收快速提升， 预计全年两款产品均有望实现翻倍增长， 随着后续产品势能持续爆发， 叠加小金针面霜等重磅新品推出不断完善产品矩阵， 有望带动公司不断强化的品牌力在抖音平台不断外溢至线上全渠道， 25 年线上收入有望实现爆发； 同时线下渠道在公司不断推出新系列和分渠分品战略坚定实施的推动下， 今年线下收入增速下滑幅度有望大幅收窄， 明年有望企稳回升， 因此预计 24-26 年营收同比 26.8%/33.1%/27.3%。 2） 恋火： 2024 年前三季度彩妆品牌恋火实现营收同比增速 39.69%， 在持续深耕底妆赛道并通过高性价比及 IP 联名等方式不断触达客户群体， 并不断升级核心单品同时进行品类延伸， 同时管理层实现平稳过渡，品 牌 发 展 势 能 仍 在 ， 新 任 品 牌 主 理 人 也 有 望 在 公 司 长 期 发 展 ， 因 此 预 计 24-26 年 营 收 同 比34.1%/28.7%/25.3%。 据此推算， 公司 2024-2026 年营收分别为 28.66/37.70/47.69 亿元， 同比 28.7%/31.5%/26.5%。 具体分拆数据如下表所示 利润端预测： 1） 毛利率方面： 随着公司眼霜及精华高客单价大单品占比不断提升， 同时不断优化低毛利率及长尾产品，带动公司毛利率持续提高， 预计 24-26 年毛利率分别为 73.9%/75.3%/75.8%。 2)费用率方面： 随着公司规模效应下供应链效率不断优化， 同时管理效率提升， 预计未来带动研发费用率和管理费用率下行。 而一方面线上流量成本持续提高， 另一方面公司营销成本管控严格， 预计销售费用率在高位下呈现略下降态势。 综 上 ， 根 据 以 上 假 设 预 测 ， 公 司 2024-2026 年 营 收 分 别 为 28.66/37.70/47.69 亿 元 ， 同 比28.7%/31.5%/26.5%； 实现归母净利润为 3.68/5.16/6.75 亿元， 分别同比+41.7%/40.5%/30.7%。 整体公司在经过 3 年多调整转型后， 目前已完全实现老牌国货美妆的重新焕发。 其中主品牌丸美依托公司在眼霜+重组胶原蛋白赛道多年研发深耕， 赋能经典大单品在抗衰领域实现突围， 并通过线上渠道转型，叠加科技+情感营销深度触达年轻消费者， 推动品牌势能不断升级强化。 而新锐底妆品牌恋火紧抓消费者底妆痛点， 通过内容营销及超头主播实现破圈， 并不断升级核心单品同时进行品类延伸， 成为公司第二成长曲线。 考虑到公司明后年业绩有望在今年品牌势能提升下实现爆发， 同时产品结构优化及高效费用管控带动毛销差逆势上行， 我们上调公司 2024-2026 年归母净利至 3.68/5.16/6.75（原值为 3.68/4.62/5.57）亿， 对应 PE 为 37/26/20 倍， 维持“优于大市” 评级。 风险提示 宏观环境风险， 新品推出不及预期， 行业竞争加剧。

丸美股份(603983) 报告关键要素: 10月25日，公司发布2024年三季度报告。报告显示，公司2024前三季度实现营业收入19.52亿元（YoY+27.07%），实现归母净利润2.39亿元（YoY+37.38%）。其中，2024Q3实现营业收入6.00亿元（YoY+25.79%），实现归母净利润0.62亿元（YoY+44.32%），公司业绩表现基本符合我们此前预期。 投资要点: 主要品类均实现营收同比正增长，美容类产品增速最为亮眼。2024Q3，眼部类/护肤类/洁肤类/美容类产品分别实现营收1.24/2.15/0.55/2.02亿元，同比增速分别为22.28%/15.14%/12.25%/54.11%，营收占比分别为20.76%/36.15%/9.19%/33.90%，美容类产品增速表现最为亮眼，其次为眼部类产品。 眼部类产品量价齐升，美容类产品以价换量，护肤类产品价升量减。量价拆分来看，2024Q3眼部类/护肤类/洁肤类/美容类产品销量分别同比+11.68%/-19.52%/+0.92%/+84.66%，单价分别同比+9.49%/+43.07%/+11.22%/-16.55%。其中，眼部类产品实现量价齐升；护肤类产品价增量减，主要因售价较高的重组胶原系列产品收入占比上升以及货品结构变化拉高了平均售价所致；洁肤类产品销量微增，主要因单价增长实现营收增长；美容类产品单价同比下降幅度较大，但销量大幅增长，从而带动营收高增长，主要因本期推出的促销品售价低且销量占比大拉低了平均售价所致。 2024Q3毛利率、净利率均提升，销售费用率同比微降。2024前三季度/2024Q3公司毛利率分别为74.63%/74.52%，同比+3.78/+2.07pcts，主要是公司产品结构进一步升级所致；2024前三季度/2024Q3公司净利率分别为12.28%/10.46%，同比+0.92/+1.41pcts。2024前三季度公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别54.85%/3.65%/2.79%/-0.64%，同比+3.08pcts/-1.11pcts/-0.09pcts/+0.05pcts。2024Q3销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为58.90%/4.13%/3.10%/-0.82%，同比-0.19pcts/-1.29pcts/-0.09pcts/-0.15pcts。前三季度销售费用率增加主要是在线上竞争激烈、流量成本高涨的同时，公司坚定推进品牌建设和科学传播投入所致，但Q3销售费用率同比微降。 盈利预测与投资建议：公司线上渠道建设和品牌矩阵不断完善，营收保持亮眼增长的同时毛利率也有明显提升。前三季度由于线上渠道流量成本高涨，销售费用率也有明显提升，但Q3这一趋势有所改变，销售费用率同比微降。我们维持此前盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为3.56/4.12/4.86亿元，同比增长37.10%/15.90%/17.82%，对应EPS为0.89/1.03/1.21元/股,10月29日股价对应PE为35/30/26倍，维持“增持”评级。 风险因素：宏观经济恢复不及预期、线上增速不达预期、市场竞争加剧。

丸美股份(603983) 公司发布24年三季报。24年Q1-3营收19.52亿，yoy+27.07%；归母净利2.39亿元，yoy+37.38%。24年Q3公司实现营收6.0亿，yoy+25.79%，归母净利0.62亿，yoy+44.32%。 分业务看，24Q3单季度眼部类营收1.2亿元，同增22%，护肤类营收2.2亿元，同增15%，洁肤类营收0.5亿元，同增12%，美容类营收2.0亿元，同增54%。 成本&费用，24Q3累计毛利率74.63%，同增3.79pct，主要系产品结构进一步优化及精益管理所致；24Q3毛利率74.52%，同增2.08pct。24Q3年销售/管理/研发费用率分别为58.8%/4.2%/3.2%，yoy-0.3/-1.3/+0.0pct。公司持续推进降本增效，在保持收入增长同时亦控制好管理费用。 投资建议：公司坚持文化自信、保持战略定力，线上转型突破，持续专注主业经营，以用户为中心，坚定推行大单品策略，夯实丸美眼部护理专家+抗衰老大师品牌心智，渗透PL恋火高质极简底妆心智，变革组织优化结构提升效能，锚定长期健康发展，随着公司品牌心智强化公司盈利能力有望持续提升。继续看好丸美公司两大品牌24年销售表现，预计24-26年归母净利润3.9/4.9/6.3亿元，对应PE31/25/19x，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险、行业政策风险、新品不及预期风险

丸美股份(603983) 事件： 公司发布2024年三季度报告。 点评： 三季度业绩超预期，毛销差同比优化 公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营业收入19.52亿元，同比增长27.07%，实现归母净利润2.39亿元，同比增长37.38%。前三季度公司毛利率74.63%，归母净利润率12.23%。公司第三季度实现营业收入6.00亿元，同比增长25.79%，实现归母净利润6226.62万元，同比增长44.32%，业绩增长超预期。第三季度实现销售毛利率74.52%，同比提升2.07个百分点，销售/管理/研发/财务费用率分别为58.90%/4.13%/3.10%/-0.82%，其中销售费用率较去年同期下降0.19个百分点，在激烈的竞争环境下，公司毛销差进一步优化。归母净利润率10.38%，较去年同期提升1.33个百分点。 两大品牌增长较上半年提速，持续深化大单品策略 分品类来看，第三季度，公司眼部类产品实现收入1.24亿元，同比增长22.28%，实现护肤类营业收入2.15亿元，同比增长15.14%，实现洁肤类产品0.55亿元，同比增长12.25%，实现美容类产品收入2.02亿元，同比增长54.11%。眼部+护肤+洁肤品类（主要为丸美品牌）前三季度增速为21.85%，美容类（主要为恋火品牌）前三季度同比增长43.41%，预估三季度两大品牌均较上半年增长有所提速。2024年公司持续深化大单品策略，强化丸美眼部护理专家级抗衰老领域权威的品牌形象，小红笔、小金针等大单品表现良好；PL则持续渗透高品质极简底妆的品牌理念。价格方面，眼部类/护肤类/洁肤类/美容类平均售价分别为99.33/99.45/61.75/63.45元，分别+9.49%/+43.07%/+11.22%/-16.55%，护肤类产品售价提升较为明显，主要是公司重组胶原系列销售收入占比提升的拉动。 投资建议与盈利预测 公司拥有定位中高端的规模品牌“丸美”以及擅长底妆、崇尚高质和极简的彩妆品牌“恋火”，以差异化定位，满足不同消费需求。我们预计2024-2026年公司EPS分别为0.89/1.12/1.41元，对应PE34/27/21倍，维持“买入”评级。 风险提示 品牌市场竞争加剧风险；行业景气度下降风险；新品牌表现不达预期风险。

丸美股份(603983) 投资要点 公司披露2024年三季报业绩：2024Q1-3营收19.52亿元（+27.07%，代表同比增速，下同），归母净利2.39亿元（+37.38%），扣非归母净利2.26亿（+44.09%）。公司拟每10股派发现金红利2.50元（含税）。2024Q3营收6.00亿元(+25.79%)，归母净利0.62亿元（+44.32%），扣非归母净利0.60亿元（+56.06%），业绩稳定高增主因主品牌大单品战略进一步深化及PL恋火延续快速增长。 Q3眼部及美容类增速较高。眼部类产品24Q3营收1.24亿，同比+22%，其中价格同比+10%，销售量同比约+12%。护肤类产品24Q3营收2.15亿，同比+15%，其中价格同比+43%，主要系售价较高的重组胶原系列产品收入占比上升以及货品结构变化拉高了平均售价。美容类24Q3营收2.02亿，同比+54%，其中价格同比-17%，下降原因主要系促销品售价低拉低平均售价所致，销售量同比约+71%。 大单品放量带动整体盈利能力增强：①毛利率：2024Q1-3同比+3.78pct至74.63%，2024Q3毛利率74.52%，同比+2.07pct，大单品放量驱动毛利率提升。②期间费用率：2024Q1-3为60.65%，同比+1.93pct，2024Q3期间费用率同比-1.73pct至65.31%，主因管理费用同比-1.29pct，公司持续推进降本增效。③归母净利率：结合毛利率及费用率，2024Q1-3净利率为12.23%，同比+0.92pct，24Q3净利率为10.38%，同比+1.33pct。 新品储备充足，销售表现亮眼：丸美和恋火聚焦核心大单品提升品牌黏性，核心单品销售占比逐渐提升，公司大力发展胜肽小红笔、胶原小金针大单品及双胶原等，提升供应链规模优势。同时新品上新推进，24年8月小红笔眼霜升级3.0版本，9月上新小金针面霜和四抗3.0系列，持续推出新品，双十一期间表现靓丽。 盈利预测与投资评级：公司转型调整成效显著，品牌聚焦大单品战略提升用户黏性，自有品牌快速放量，上新产品销量强劲，业绩表现亮眼。丸美品牌万象更“芯”，多品牌成长可期。我们维持2024-2026年归母净利润预测3.5/4.5/5.7亿元，同比增速分别为+36%/+29%/+25%，对应PE分别为34/27/21X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、重要客户流失、新品推广不及预期等。

丸美股份(603983) 事件回顾 公司公布2024年前三季报，24年前三季度公司实现营收19.5亿元，同比+27.1%；归母净利润2.4亿元，同比+37.4%。其中24Q3公司实现营收6.0亿元，同比+25.8%；归母净利润0.6亿元，同比+44.3%；公司收入业绩符合预期。 事件点评 彩妆快速增长，护肤大类均价提升。公司24Q1/Q2/Q3收入增速分别为38.7%/18.6%/25.8%，在行业三季度景气度明显回落背景下公司逆势保持高增长，24Q3分品类来看：1）美容类收入2.0亿元，同比+54%，其中均价同比-16.6%，销量大幅提升；2）眼部类收入1.2亿元，同比+22%，其中均价同比+9.5%，眼部产品地位稳固，量价齐升，展现较强增长韧性；3）护肤类收入2.2亿元，同比+15%，其中均价+43.1%，单价提升驱动增长；4）洁肤类收入0.5亿元，同比+12%，其中均价同比+11.2%。 毛利率持续提升带动净利率优化。24年前三季度公司毛利率70.8%，同比+3.5pct，主要系产品结构优化及精益管理；其中24Q3毛利率72.2%，同比+1.0pct，保持提升态势。24年前三季度公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为54.9%/3.7%/2.8%，同比+3.1/-1.0/-0.1pct；24Q3销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为58.9%/4.1%/3.1%，同比-0.2/-1.3/-0.1pct，销售费用率受线上竞争激烈、流量成本高涨等因素影响提升，Q3边际好转；综上24年前三季度公司归母净利率同比+0.9pct至12.2%，其中24Q3归母净利率同比+1.3pct至10.4%。 盈利预测及投资建议：公司丸美、恋火两大品牌快速增长，毛利率持续提升有望带动净利率稳步优化，我们维持盈利预测，预计24年-26年归母净利润分别为3.5亿元/4.4亿元/5.4亿元，对应PE为34倍/27倍/22倍，维持“买入”评级。 风险提示： 行业景气度不及预期，竞争加剧+流量成本压力拖累净利率，大单品放量不及预期。