南山控股(002314) 投资要点 事件：2022年公司实现营业收入122亿元，同比增8.7%，归属股东净利润6.8亿元，同比减少30.3%。毛利率下降1.7pp至19.3%。 深化核心城市布局，土储量足质优。2022年实现全口径销售金额150亿元，同比-31.2%，权益销售金额75.5亿元，同比-52.7%。公司在深耕的上海、成都获取三宗优质地块，合计占地144亩，总规划计容建筑面积18.1万平米。公司综合体商业长沙南山里已于5月20日顺利开业，平均出租率为94%。截至报告期末公司总土储占地面积103.4万平方米，总建筑面积200.3万平方米，土地储备充足，其中华东、华中、成都、大湾区占比分别为31%、37%、25%、7%。 仓储物流业务规模持续增长，经营效率良好。2022年度宝湾物流实现营业收入16.4亿元，同比+11.2%，经营净现金流13.2亿元，同比+22.0%，主要是原有园区稳定运营以及新园区投入使用且运营情况良好，租金收入稳步提升；同时，受益于税费支持政策的落地，全年收到政府增值税留抵退税款大幅增加。受经济下行、新投运园区尚处在培育期和园区客户结构优化调整等因素的影响，仓库平均使用率同比下降7.3pp至87.2%。截至2022年，宝湾物流在全国范围内拥有并管理81个智慧物流园区，年内新增获取土地面积共963亩，履约交付6个项目（含改造），新增竣工面积约43.7万平米。 产城综合开发业务稳步推进，项目运营情况良好。2022年产城综合开发业务营收7.8亿元，同比减少57.6%。报告期内新获取土地299亩，落地顶汊一体化科技园、重庆巴南智造园2个项目，产业运营和资源拓展逐渐形成体系。公司积极做好存量物业招销安排，其中重庆汽车公园项目产业一期实现100%预招商；德阳科技园项目超计划完成阶段性出售及回款任务。 融资成本进一步降低，彰显未来发展信心。公司资金充足，宝湾物流成功发行两期三年期中期票据，合计10亿元，票面利率分别为3.4%、3.02%，较同期主体评级AA+国央企三年期债券的评级价格分别下浮45BP、64BP。南山地产“三道红线”指标均处于绿档，负债结构及资金来源相对稳定。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润复合增速为13.4%，考虑公司土储充足，仓储物流业务规模持续增长，维持“持有”评级。 风险提示：竣工交付或低于预期、地产调控风险、物流仓储出租或不及预期等。

南山控股(002314) 结转影响营收同比下降，净利润承压。公司2022年前三季度营业收入49.21亿元，同比下降5.45%，归母净利润亏损2.71亿元，同比下降174.05%，扣非后归母净利润亏损3.3亿元，同比下降330.25%，毛利率22.78%，较去年同期上升2.05pct。公司营收同比下降主要受到公司项目结算周期影响。净利润同比大幅下降主要由于：1）费用率上升：公司销售费用率、管理费用率分别为4.12%和13.65%，同比上升0.55pct和2.00pct；2）公司2022年制造业研发投入增加，研发费用上升77.4%，同时2021年同期赤湾房地产出表及胜宝旺并表产生投资收益，今年投资收益大幅下降72.18%。 物流仓储业务：拟开展公募REITs运作。公司8月发布《关于控股子公司开展基础设施公募REITs运作的议案》，拟将天津宝湾、廊坊宝湾、南京空港宝湾和嘉兴宝湾作为底层基础设施项目，发行基础设施公募REITs。目前基础设施项目的初步估值是19.97亿元，按照资产基础评估法，公司四个项目的价值分别为4.7亿元、6.2亿元、4.9亿元和2.6亿元，较账面价值分别增值154.12%、389.79%、215.60%和140.28%。通过实施基础设施公募REITs项目，公司实现自持物业资产出表，经公司初步评估预计可为公司实现归母净利润约4.9亿元。就公司过去出表物流园的情况来看，2020年公司出表的上海明江宝湾、广州宝湾重估增值达到了448.0%和286.5%，为公司当年带来12.48亿投资收益。除了出表带来的资产收益之外，项目出表之后，公司通过持有REITs的部分股权还能够享受项目利润。 房地产业务：保持拿地节奏，积极拓展优质地块。根据克尔瑞口径，公司2022年前三季度累计实现销售金额64亿元，同比下降18.54%，降幅优于大市，排名有所提升。同时，公司保持拿地节奏，前三季度公司在上海、成都获三宗地块，总规划建筑面积9.62万平米，考虑2022年市场整体下行，房企大多谨慎拿地，公司能保持在公开市场拿地已属不易。且公司获取地块城市能级较高，其中分别在6月和10月在上海获得两宗地块，考虑到后续市场在筑底恢复的过程中，基本面较好的核心城市有望率先受益于政策放松销售回暖，公司在核心城市获取的地块有望受益。 维持公司“买入”评级。随着公司地产业务销售规模增加，地产业务结算规模有望提升，在建物流仓储项目完工，运营面积增加，租金收入有望保持增长，制造业及其他业务发展稳定,给予公司“买入”评级，目标价7.73元。 风险因素：房地产调控政策收紧或放松不及预期，地产行业销售下行幅度超预期，公司地产开发业务和物流地产业务拓展不及预期

南山控股(002314) 本期内容提要: 受房地产业务拖累，营收大幅下降净利亏损。公司2022上半年实现总营收21.7亿元，同比下降47.08%；归母净利润亏损1.31亿元，同比下降133.3%，营收下降主要由于房地产业务受疫情影响结算规模下降。从利润率来看，上半年公司受益于毛利率高达47.55%的仓储物流业务占比提升，整体毛利率水平显著提升至28.3%，较去年同期提升9.19pct；净利率方面，公司净利润大幅下降主要由于公司费用率大幅提升。公司上半年费用率大幅上升至39.56%，主要由于公司管理费用率大幅提升11.61pct至20.22%，费用率大幅提升拖累公司净利润。 仓储物流业务：营业收入稳定增长，多元拓展扩张规模。2022年上半年，公司仓储物流业务宝湾物流实现营业收入8.03亿元，同比增长17.5%，经营净现金流7.71亿元，同比增长66.1%，主要由于公司原有园区稳定运营及新园区投入使用且运营状况良好，租金稳步提升。截至2022年6月，公司在全国范围内拥有并管理75个智慧物流园区，运营管理和规划在建仓储面积达900万平方米。公司物流仓库平均使用率为87.1%。2022年上半年通过投资拿地与项目收并购的方式，落实杭州速能、南京高新三期2个项目，新增获取土地面积共85.6亩。8月公司仓储物流子公司宝湾物流拟将天津宝湾物流园、廊坊宝湾物流园、南京空港宝湾物流园、嘉兴宝湾物流园作为底层基础设施项目，发行基础设施公募REITs。通过实施基础设施公募REITs项目，宝湾物流实现自持物业资产出表，预计可为上市公司实现归母净利润约4.9亿元。 房地产业务：保持稳健经营，拓展优质项目。2022上半年公司房地产业务实现全口径销售金额53.3亿元，同比下降20.80%，根据克而瑞口径公司上半年销售面积18.1万平，同比下降24.9%，主要受房地产市场上半年整体下行影响所致。实现房地产业务收入2.10亿元，同比下降92.54%，营收下降主要受到项目结算面积减少影响。2022年上半年公司在上海、成都获取两宗地块，总规划计容建筑面积13.5万平米，同比下降76.19%。公司主动降低负债，三道红线均处健康状态，融资成本区间处在3.6%-9.0%，3年以上占比较高，融资期限结构健康。 维持公司“买入”评级。公司物流仓储业务营收稳定增长，物流园区下半年集中竣工，未来仓储物流业务有望保持高速增长。房地产开发业务疫情影响消退后，公司结转规模有望回升，全年业绩有望修复，同时下半年市场有望边际回暖，从而受益于行业供给端分化，维持“买入”评级。 风险因素：房地产调控政策收紧或放松不及预期，地产行业销售下行幅度超预期，公司地产开发业务和物流地产业务拓展不及预期

南山控股(002314) 投资要点 业绩点评：202 2 年上半年公司实现收入 21.7 亿元，同比-47.1%；实现归母净利润-1.3 亿元，同比-133.3 %，毛利率提升 9 .2pp 至 28.27 %。业绩下滑主要由于本期房地产开发项目结算面积大幅减少所致，2022H1 地产业务营收 21.0 亿元，同比下降 92.4%，占总营收比重降低 58.96pp 至 9.67%。 深化核心城市布局，土储量足质优。2 022H1 实现全口径销售金额 53.3 亿元，同比下降 20.8%， 权益销售金额 26.5 亿元，同比-52.5%。 报告期内公司在上海、成都各获取 1 宗优质土储，新增拿地金额 20.9 亿元，新增总规划计容建筑面积13.5 万平米。截至报告期末公司总土储占地面积 120.9 万平方米，总建筑面积255.1 万平方米，土地储备充足，其中华东、华中、成都、大湾区占比分别为32%、41%、26%、6%。 仓储物流业务规模持续增长，经营效率良好。2022H1 宝湾物流实现营业收入8.0 亿元，同比+17.5 %，经营净现金流 7.7 亿元，同比+66.1 %，主要是原有园区稳定运营以及新园区投入使用且运营情况良好，租金收入稳步提升；仓库平均使用率同比下降 6.0pp 至 87.1 %。截至报告期末，宝湾物流在全国范围内拥有并管理 75 个智慧物流园区，在建工程共计 10 个，预计全年将有 6 个项目竣工，新增竣工面积约 60 万平方，物流网络不断完善，规模效益日益提升。 产城综合开发业务增长强劲， 有望成为新的业绩支撑。2 022H1 产城综合开发业务营收 1.8 亿元，同比增长 871.2 %，占营收比重提升 7 .9pp 至 8.4 %，业绩进入高速增长期。报告期内新获取土地 19.9 万平米，落地顶汊一体化科技园、重庆巴南智造园 2 个项目，产业运营和资源拓展逐渐形成体系。 财务健康，融资成本进一步降低。公司资金充足，宝湾物流成功发行三年期中期票据，发行额度 5 亿元，发行利率 3.4%，较同期主体评级 AA+国央企三年期债券的评级价格下浮 0.45pp ，融资成本进一步降低。南山地产“三道红线”均维持“绿档”行列，负债结构及资金来源相对稳定。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2022-2024 年归母净利润复合增速为 3.6%， 考虑公司土储充足，仓储物流业务规模持续增长，给予“持有”评级。 风险提示：竣工交付低于预期、地产调控风险、物流仓储出租不及预期等。

南山控股(002314) 业绩点评：2021 年公司实现收入 111.8亿元，同比-0.5%；实现归母净利润 9.8亿元，同比-24.5%。业绩下滑一方面是由于房地产结算毛利率较上年下降 11.7个百分点至 14.1%，另一方面是由于公司于 2021 年发行类 REITs 项目确认投资收益 12.5亿元，2021年投资收益有较大幅度下降。2022Q1实现收入约 10.4亿元，同比+22.9%；归母净利润亏损 1.26 亿元，上年同期亏损 8293 万元。 销售增长稳健，土储量足质优。全年实现全口径销售金额 218 亿元，同比增长122.7%，其中并表口径销售金额 125.3 亿元，同比+22.0%。2021 年公司通过招拍挂、联合竞拍、收并购等方式累计获取土地 21宗，其中并表范围内新增 11宗，总规划建筑面积 125.4 万平方米，主要布局在长三角、长江中游、成渝及粤港澳等地区的核心一线及强二线城市。截至期末公司总土储占地面积 117.7万平方米，总建筑面积 263.5 万平方米，土地储备充足，其中华东、华中、成都、大湾区占比分别为 26%、33%、24%、17%。此外公司有权对赤湾 3.4 平方公里土地进行开发，预计中长期可开发及城市更新面积超 126 万平方米。 仓储物流管理规模持续增长，经营效率良好。2021 年宝湾物流业务实现收入14.7 亿元，同比+24.7%，经营净现金流 10.9亿元，同比+41.9%，主要是原有园区稳定运营以及新园区投入使用且运营情况良好，租金收入稳步提升，报告期内平均使用率为 94.5%。截至 2021年末，宝湾物流在全国范围内拥有并管理75 个智慧物流园区，运营、管理和规划在建（含待建项目）仓储面积达 900万平方米，物流网络不断完善，保持行业领先地位，并积极探索供应链服务、冷链和屋顶光伏等延伸业务。 财务健康，现金流优化。公司资金充足，宝湾物流成功发行两笔中票并引入投资者，共融资 47亿元。南山地产三道红线均处于健康状态，公司注重加强回款，经营活动现金流量净额为 30.1亿元，较 2020年的-19.1亿元明显优化，期内融资成本 3.85%-4.99%，较 2020 年进一步降低。 盈利预测与投资建议。预计公司 2022-2024年归母净利润复合增速为 9.8%，综合考虑开发业务、物流仓储及光伏业务的分部估值，公司总市值为 197.9亿元，对应目标价 7.31 元，维持“买入”评级。 风险提示：竣工交付低于预期、地产调控风险、物流仓储出租不及预期等。

南山控股(002314) 全年营收微降，净利润降幅较大。公司2021年实现总营收111.8亿元，同比下降0.5%；实现归母净利润9.76亿元，同比下降24.5%。营收下降主要由于房地产业务受结算影响营收，同比下降29.62%。净利润降幅较大主要由于：1）费用率提升，利润率下降。公司2021年毛利率和净利率分别为21.0%和8.4%，较2020年分别下降7.45pct和6.55pct；2021年公司管理和销售费用率分别较去年分别提升0.2pct和0.7pct。2）2020年类REITs出表投资收益大增。2021年公司投资收益相对减少，净利润同比下降。2022Q1公司毛利率回升至26.7%，净利润受季节性影响为负，管理和费用率分别较去年同期下降1.06pct和0.31pct，公司未来净利润有望回升。2022Q1实现总营收10.41亿元，同比上升22.9%，实现归母净利润-1.26亿元，同比下降51.8%，净利润大幅下降主要由于公司下属子公司收购深圳赤湾胜宝旺工程有限公司32%股权后，公司合计持有胜宝旺64%的表决权，进行并表导致的营业成本、研发费用等上升。 仓储物流业务：营业收入稳定增长，多元拓展扩张规模。2021年，宝湾物流业务实现营业收入14.72亿元，同比增长24.7%，主要由于原有园区稳定运营以及新园区投入使用且运营情况良好，租金收入稳步提升。公司在全国范围内拥有并管理75个智慧物流园区，物流网络不断完善，规模效应日益提升。2021年宝湾物流落实北京文投、江门鹤山二期、西安乾龙3个项目，新增了东莞管理输出项目，通过输出管理项目、扩大管理输出规模，公司的品牌影响力将进一步提升。通过多元化方式新增土地668亩。融资方面成功发行中期票据、永续票据并增资扩股，完成AMC组织和人员切换，为资管模式转换奠定基础。 房地产业务：保持稳健经营，拓展优质项目。2021年公司房地产业务实现全口径销售金额218亿元，同比增长118%，并表口径销售金额125.3亿元，同比增长22%，实现房地产业务收入61.62亿元，同比下降29.62%，营收下降主要受到结算周期影响。2021年公司新增土地储备面积111.3万平方米，同比增加92%，新增权益地价50.4亿元。2021年公司主动降低负债，三道红线处于健康状态，综合融资成本3.85%-4.99%。 预计公司2022-2024年EPS为0.37/0.41/0.47元/股。 随着公司地产业务销售规模增加，地产业务结算规模有望提升，在建物流仓储项目完工，运营面积增加，租金收入有望保持增长，制造业及其他业务发展稳定,维持公司“买入”评级，目标价7.73元。 风险因素：房地产调控政策收紧或放松不及预期，地产行业销售下行幅度超预期，公司地产开发业务和物流地产业务拓展不及预期

南山控股(002314) 背靠南山集团，深耕三大业务板块：南山控股成立于2001年，是一家以房地产开发为主业，发展高端仓储物流和探索产城开发的综合性企业。公司实际控制人为南山开发集团，以国有资本为主体，是中国第一家国有控股混合所有制企业，拥有丰富、优渥的土地资源，对公司形成潜在协同效应。 物流地产行业：高标仓供不应求，行业格局一超多强。需求端：消费升级和电商发展支撑物流仓储需求，消费体制扩容催生高标仓需求。供给端：物流仓储土地出让数量下降，仓储建设速度放缓，人均存量面积远低于美国等发达国家。未来供应链是新增长点，新零售线上线下场景融合也将驱动高标仓库市场。融资方面：公募REITs提供了物流仓储的退出渠道，有望释放估值压力。行业格局来看，目前形成了以普洛斯为一超，万维、宝湾、宇培等公司为多强的竞争格局。 仓储物流业务：优势明显的战略性主业。资产方面，布局主要物流节点城市，形成了完善的网络布局；融资方面，发行类REITs盘活存量资产，拓宽融资渠道满足外部筹资需求；运营能力方面，公司客户质量好稳定性高，标准化的管理体系形成了品牌影响力。此外公司定增中国核能，有望通过拓展光伏业务，提供能源供应保障，提升资产价值。 房地产业务：稳健发展的支撑性业务。公司2021年上半年房地产业务收入28.14亿元，同比增速639%，房地产业务注重拓展优质土地项目，公司目前主要开发区域位于一线和二线城市，整体盈利能力和回款情况较好，未来有望进一步提高盈利水平。 产城综合开发业务：初具规模的培育性业务。公司2021上半年产城综合开发业务实现收入1872万元，同比增长70.72%，毛利率保持在50.75%的较高水平，目前已经落地的项目有合肥双凤宝湾国际商贸物流产业园、合肥岗集综合交通物流港、南京浦口智造园等。 财务状况：营收增速较快，费用率有所上升。得益于物流租金稳定和房地产业务的快速发展，总营收增速较快，2021Q3营业收入52.04亿元，同比增速43%，归母净利润同比增速351%。公司营业成本主要由于公司房地产业务项目结转面积增加和仓储物流业务新园区投入使用。 预计公司2021-2023年EPS为0.27/0.31/0.37元/股。随着公司地产业务销售规模增加，地产业务结算规模有望提升，在建物流仓储项目完工，运营面积增加，租金收入有望保持增长，制造业及其他业务发展稳定。首次覆盖，给予公司“买入”评级，目标价7.73元。 风险因素：房地产调控政策收紧或放松不及预期，地产行业销售下行幅度超预期，公司地产开发业务和物流地产业务拓展不及预期

南山控股(002314) 推荐逻辑：1）增发收购布局新能源产业，积极开发光伏业务，自有屋顶资源可实现近1GW装机量，打造营收增长新窗口。2）高端仓储行业领先，物流园区运营成熟，布局全国稳中求进。3）销售金额高速增长，拿地积极土储充沛，背靠南山资源优质。 增发中国核能科技，光伏业务开创新局。2021年公司拟通过定增中国核能科技，成为第一大股东，布局光伏业务。中国核能科技深耕光伏发电领域多年，截至2021H1管理各类光伏及风力电站45座，总装机容量达到520MW，可与公司实现深度协同。公司场地资源丰富，截至2021H1，公司运营、管理和规划在建的仓储物流园区面积共760万平方米，规划在建、待建及运营产业园区面积约162万平方米，可实现约0.9GW，此外公司还拥有母公司南山集团等工商业屋顶作为潜在可拓展资源。公司第二大股东普洛斯拥有分布式光伏项目开发经验，已逐步在全国15个省市稳定运营分布式光伏发电项目，2021年底累计开发规模约达到1GW，可赋能公司新业务发展。 仓储物流规模扩张，REITs助力资产升值。2021H1公司凭借宝湾物流平台，累计运营、管理和规划在建（含待建项目）仓储面积共760万方，同比增长11.8%；仓库出租率维持高位，达到93.1%，公司仓储物流网络体系不断完善。同时，宝湾物流2020年成功发行类REITs，全年归母净利润同比增长2,137%；公司继续积极探寻融资通道多样化，助力高端仓储物流业务发展。 销售金额持续攀升，拿地速度稳中有进。2021H1公司实现销售额67.2亿元，同比增长258.0%；权益销售金额55.8亿元，同比增长197.0%；销售面积26.1万方，同比增长122.7%。公司累计土储占地面积130万方，同比增长73.8%；其中，华中地区占比46.6%，华东地区占比38.5%，成都占比10.8%，东莞占比4.1%，区域深耕特色依旧突出，全域辐射趋势日渐显著。 盈利预测与投资建议：预计2021-2023年公司归母净利润分别为6.8/7.5/8.0亿元，增速分别为-47.8%/10.0%/7.4%，综合考虑开发业务、物流仓储及光伏业务的分部估值，公司总市值为140.1亿元，对应每股5.17元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：定增推进不及预期、销售回款不及预期、物流仓储出租不及预期等。